深化改革背景下企業股權激勵探討

□文/覃宵月　吳旦衛

（天津財經大學　天津）

深化改革背景下企業股權激勵探討

□文/覃宵月吳旦衛

（天津財經大學天津）

［提要］ 國有企業的薪酬制度和激勵制度改革作為國有企業改革的重點，根本原因是國有企業的改革是全面深化改革的重點之一。本文通過對全面深化改革背景下股權激勵的宏觀環境及現狀的分析，提出在特殊背景下股權激勵在實踐中存在的問題，并給出相應對策。

股權激勵；上市公司；全面深化改革

收錄日期：2016年6月15日

一、文獻綜述

國內外關于股權激勵和其對企業的作用效果的觀點主要分為以下三種：經典的觀點是股權激勵對企業的長期發展有積極作用。這一觀點最早由Jensen和Meckling（1976）在《企業理論：管理行為、代理成本與所有權結構》一文中提出，他們認為提高激勵對象持股比例有利于利益一致，降低代理成本，從而提高企業的業績。之后，Francis與Smith（1995）的研究也支持了他們的觀點，認為股權激勵能夠克服管理者的短期化行為，有利于公司長遠發展。國內，劉國亮和王加勝（2000）的研究也表明企業業績與激勵對象持股比例之間存在顯著正相關關系。

而Fama和Jensen（1983）的研究觀點則與上述觀點相對，認為隨著激勵對象持股比例的增加使得其更容易使經營者背離企業價值最大化的目標而去追求個人利益，從而將對企業業績產生消極影響。

第三種觀點認為股權激勵和企業業績間的關系不能簡單概括為正相關或者負相關。其中，Morck等（1988），Hermalin和Weishach（1991）以及國內徐大偉等（2005）的研究結果則顯示，激勵對象持股比例與公司績效呈現區間相關關系。而王懷明和李超群（2015）的實證研究結果表明：產品市場高度競爭時，提高激勵對象持股比例對企業業績具有積極作用；當產品市場競爭程度較低時，提高激勵對象持股比例對企業業績則表現為消極作用。但總體來說，大部分的觀點還是傾向于股權激勵在不同程度上具有正面效應。

二、股權激勵的作用

綜合來看，股權激勵具有以下四種作用：

（一）構建利益共同體。一般來說，企業的所有者更注重企業整體的長遠發展和投資收益，而受雇于企業所有者的員工更注重個人階段性的工作業績和收益。因此，企業所有者與員工間的內在的價值取向存在分歧，這必然會在企業運營中顯現為雙方行為方式的沖突，往往會出現員工個人利益與企業整體利益相互傾軋的現象。而實施股權激勵在一定程度上改變了企業的股東權益構成，使得員工持有公司股份，與公司共擔風險、共享收益，加強了員工個人利益與企業整體利益間的關系，構建成利益共同體。呂長江（2009）的實證研究發現，股權激勵在解決上市公司的經營者和所有者利益沖突問題上起到了一定的正面效應。

（二）提高公司業績。股權激勵通常是伴有一定條件的，否則將成為一種福利而非激勵。股權激勵需要激勵對象的業績達到一定的考核指標，才能夠解鎖相應的獲取收益的權利，否則將得不到這部分收益。因此，在實施股權激勵后的被激勵對象會因為自己工作績效的完成度而獲得相應的獎勵或懲罰，由于趨利避害的心理，被激勵對象往往會產生極高的工作熱情，這有利于刺激其潛力的發揮，從而刺激企業經營業績和核心競爭能力的提高。

（三）人才保有和吸引。一方面股權激勵的實施，使得職工與企業間的聯系不僅僅停留在傳統的雇傭關系，還因此而發展出了所有者的身份，緩解了雇員和雇主之間基于心理上的從屬地位和實際上工資支付與報酬獲取的矛盾，從而改善了企業人員的內部關系。同時，員工持股可以使其與企業共同承擔經營不善產生的風險、共同分享企業成長帶來的收益，有利于增強員工對企業的歸屬感和認同感，從而加強企業內部的凝聚力；另一方面由于股權激勵有規定的解鎖期，員工一旦在限定期限內離開本企業即得不到這部分股權激勵所帶來的收益，相當于增加了員工離開企業的成本。從而股權激勵制度在一定程度上能夠促使人才長期留在企業工作。肖淑芳（2012）和宗文龍（2013）等研究表明，股權激勵正逐漸成為企業吸引和保留人才的一個重要工具。此外，對具備良好發展前景的企業而言，股權激勵制度還能夠有效地吸引優秀人才加入。因為此時新員工同樣能夠持有股權，強烈的利益預期將吸引大批的優秀人才。

（四）約束短視行為。傳統的公司經營中，員工的收入主要分為兩個部分：工資和獎金。工資主要依據法規、行規、個人資歷和公司狀況等因素確定，在一定時期內相對穩定；而獎金一般通過考核各項短期指標來確定，兩者與企業長期發展的相關程度不大，因此員工有可能為了短期利益而與公司的長遠利益發生沖突。特別地，在經理人和股東的委托代理關系中，由于契約不完全、信息不對稱，經理人很可能出于自身環境舒適、名譽等自身利益的考慮而采取侵害股東權益的短視行為。而股權激勵作為一種長期的激勵機制，可以將作為激勵的收入分為兩部分，一部分在雇員任期內實現，一部分在雇員卸任后實現。為了獲得延期收入部分，這就要求雇員把目光放長遠，不僅要在任期內提高業績，而且還必須考慮到自身行為對企業長遠發展的影響，由此約束了雇員的短視行為，更有利于創造企業未來發展的潛力。

三、現狀及問題

（一）股權激勵現狀

1、由于政策的放松以及宏觀經濟環境的變化，股權激勵作為一種中長期的激勵手段正在慢慢成為中國A股上市公司普遍的激勵手段。從前面宏觀環境的分析來看，監管機構對股權激勵的進入限制正在減少，取而代之的是加強事后的監管和上市公司的自行監督，這無疑給上市公司實行股權激勵提供了較好的條件。而對于上市公司本身來說，隨著中國整個經濟環境下行的趨勢，如何吸引人才、留住人才、減少管理成本成為各公司考慮的越來越多的問題。而股權激勵恰好在這些方面有很大的優化作用，因而在這樣的時期成為重要的激勵工具。而由近年來的數據也可以看出，每年實施了股權激勵的A股上市公司的數量正在逐年遞增。

2、民營企業、科技型的中小企業、高成長性的公司更加傾向于進行股權激勵。相對國有企業，民營企業的股權清晰，在制度上有天然的優勢進行股權激勵。而且民營企業面臨更具競爭性的市場，企業文化也更加自由開放，面臨的各種束縛更小，因此成為了股權激勵的理想土地。在所有進行股權激勵的上市公司里，民營企業占比很高。而科技型的中小企業，高成長性的公司由于企業本身的性質導致對人力資本的迫切需要，既是股權激勵實踐的先驅者也成為了股權激勵實施的主力軍。而且對于這類公司而言，實行股權激勵不僅能保持企業成長速度，激勵員工自主創新，也能減少激勵的現金成本，股權激勵的一些模式如限制性股票和股票期權的方式可以減少企業的現金支出。

3、在股權激勵模式的選擇中，限制性股票成為最多的選擇。進行了股權激勵的國有企業絕大部分采取員工持股制度。在上市公司公布的股權激勵方案中，限制性股票激勵模式成為大多數公司的選擇。不同階段的公司使用不同的激勵方式，股票期權在高成長性的公司使用效果會更好，而限制性股票的激勵方更適合成熟企業（周建波等，2003）。因而大部分的A股主板上市公司采用了限制性股票的激勵模式，而像創業板、中小板的上市公司有一部分采用了股票期權的激勵模式。國有企業選擇在員工持股制度上進行一定程度的探索。而采用復合型的股權激勵模式的上市公司在這三年來卻在逐年遞減，原因可能為復合型的股權激勵方案的擬定難度更大，市場的經驗也有不足，該種模式相對不成熟，風險較大，各公司為回避風險均選擇較成熟的激勵模式。

（二）問題

1、地方國企的激勵機制改革處于滯后地位。由于各地的市場化程度不同，股權激勵在各地上市公司的實施狀況差異較大。與央企相比，地方國企改革速度更緩慢，實施路徑更曲折。國有企業改革的重要內容之一是激勵機制的改革，目前正在央企的一些子公司嘗試員工持股制度，但地方國企在長期激勵機制的改革中處于滯后地位；而北上廣深的市場化程度較高，因而處于北上廣深的上市公司的競爭程度更高，有更高比例的上市公司進行股權激勵。而在市場化程度較低的其他地域，股權激勵的概念還不是那么深入人心。這也會造成惡性循環，處在市場化程度高的地域的上市公司由于股權激勵變得更有制度優勢從而更具競爭力，而市場化程度低的中西部的上市公司則陷入更加不利的地位。

2、金融行業的股權激勵剛剛起步，還有一系列待考慮的問題。金融行業剛放開政策限制，在股權激勵方面與之配套的一系列規范措施尚且沒有到位，開始披露股權激勵計劃的也是體制更加靈活的中小公司。金融行業的穩定關乎整個國民經濟的穩定，其股權激勵的進展勢必會比較緩慢；而且金融行業的國有成分很大，也需配合中央的國有企業改革，其股權激勵的道路可以預見將比較曲折。

3、證券市場的弱有效性導致股權激勵的激勵效果可能大打折扣。中國的證券市場正在慢慢對外開放，但開放度還不夠，加之中國證券市場與歐美的成熟市場相比成熟度還有欠缺，這些因素直接影響了證券市場的弱有效性，進而影響了股權激勵的激勵效果。在弱有效性的A股市場中，股票的價格和上市公司的業績并不具有高度的正相關性。也就是說，股權激勵的激勵效果可能因為證券市場的弱有效性而被扭曲。

四、對策

（一）深化市場化的改革，落實地方國企的激勵制度改革。地方國有企業是國企的重要部分，地方政府應該積極推行本地國企的長期激勵機制和約束機制改革，推進地方國企成為獨立市場主體。地方國企應積極試點員工持股制度，占據企業治理上的制度優勢。

（二）國家應進一步放開金融行業的股權激勵，采取寬容的“試錯”機制。金融行業開放程度逐步增大是大勢所趨，股權激勵能給金融行業帶來新的活力，國家可以嘗試進一步放開限制，但同時加強事中監督和事后監督，建立良好的控制系統。

（三）積極推進證券市場的改革。首先，進一步加強監督，減少操縱市場的行為，嚴厲打擊監管層的腐敗行為，建立更加公正、透明的監管體制；其次，逐步增大證券市場的開放程度，發揮證券市場的價格調節機制作用。股權激勵作為一種長期激勵模式將在未來企業的管理實踐中發揮愈來愈重要的作用，中國要繼續深化改革，為這一工具的運用提供良好的法律和政策環境。

主要參考文獻：

［1］劉國亮，王加勝.上市公司股權結構、激勵制度及績效的實證研究［J］.經濟理論與經濟管理，2000.5.

［2］徐大偉，蔡銳，徐鳴雷.管理層持股比例與公司績效關系的實證研究——基于中國上市公司的M BO［J］.管理科學，2005.18.4.

［3］王懷明，李超群.管理層股權激勵與企業績效之間的關系——基于不同產品市場競爭度視角［J］.財會月刊，2015.20.

［4］呂長江.上市公司股權激勵制度設計：是激勵還是福利［J］.管理世界，2009.9.

［5］肖淑芳，張鑫.上市公司股權激勵效應研究——基于保留人才視角［C］.中國會計學會財務管理專業委員會2012年學術年會暨第十八屆中國財務學年會論文集，2012.

［6］周建波，孫菊生.經營者股權激勵的治理效應研究——來自中國上市公司的經驗證據［J］.2003.5.

［7］Jensen MC，Meckling WH.Theory of the firm：Managerial behavior，agency costs and structure［J］.Journal of Financial Economics，1976.3.4.

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