EQR：300億市值的美國公寓運營商

文│楊現領 王傲野

EQR：300億市值的美國公寓運營商

文│楊現領 王傲野

楊現領華創證券新產業趨勢部總經理

作為美國最大的出租公寓運營商，EQR最早成立于1969年（Equity residential properties，以下簡稱“EQR”），這間運營了30多年的公司，為國內的公寓長租市場帶來了絕佳的觀察和學習的角度。

隨著REITS的發展，美國公寓類REITS常年保持著8％左右的收益率，EQR也成功在1993年上市，是美國第一家上市的出租公寓REITS，標準普爾500指數的成員，目前市值已經達到275億美元。定位于收購、開發和管理高品質的公寓，在全美擁有300多處物業、11萬套公寓。EQR的發展歷史對于未來中國公寓企業的發展有著重要的借鑒作用。

穩定的出租市場是發展的基本條件

這表現在三個方面：

第一，穩定的收益率。從美國近15年的公寓REITS發展來看，其有效租金基本保持了每年3％的上升趨勢，空置率基本維持在5％左右的水平，只有金融危機時期（2008～2010）出現了空置率高和有效租金下降的情況。

第二，穩步上升的租賃需求。美國首次結婚年齡的逐步上漲趨勢保證了租房市場的需求。

第三，青年人需求旺盛。在美國的核心城市，其房價收入比也已經很高，這一點同國內相似，國內某些城市房價收入比達到了10倍以上，畢業生需要5～10年的過渡時間，租房需求被進一步釋放，加之人才的跨區域流動，這為公寓市場的發展提供了土壤。

而對于買房和租房的選擇上，在年輕人資產累積的前期，月供成本與租金成本的剪刀差過大時，會促進公寓市場的發展，這也是為什么越來越多的美國公寓企業專注于核心城市。

EQR的加法與減法

大規模融資并購（1993～2001）

從EQR上市開始，公司進行了大規模的融資，并在全美進行了長達7年的公寓收購，資本的運用使EQR的公寓規模達到了峰值，在2002年達到了近23萬套。

規模成長利于EQR覆蓋多樣化市場（白領、藍領、老人、學生），提高品牌知名度和客戶忠誠度，全美十個洲的布局提高了客戶的續租率，租戶可以完成跨城市轉租，同時EQR能夠保證相同的租住品質，挖掘租戶的最大價值。

在同開發商，網絡提供商，家電家居采購商的交涉中，規模促使EQR能夠有很大的話語權，這能有效的降低EQR的運營成本，規模效應使EQR管理效率有極大的提高。

規模效應有利于EQR實現多樣化的盈利模式，EQR與美國各類保險，廣告商合作，當前其線上業務的高瀏覽量給其帶來了1600萬美元的收益。

剝離低收益資產（2002～2012）

第一，2000年，EQR自建家具體系（收購GLOBE公司），但因管理問題，后賣出這一業務，專注公寓經營，以規模效應租賃家具。

第二，2003年后，EQR賣出成長性較差的老舊物業市場，進軍租房需求旺盛的市場，相繼進行了多項物業買賣交易，力求管理精簡化，轉換了市場范圍。

第三，公寓Reits的行業特性使其在次貸危機中相比地產開發銷售類公司更抗壓，加上EQR穩健的財務策略使其平穩度過了金融危機。

近15年美國公寓市場空置率情況

近15年美國公寓有效租金情況

進一步放棄非核心市場 (2012年至今)

從2012年開始，EQR開始逐步放棄非核心市場，公寓占比從14.3％下降到5％，而核心市場開始了進一步的收購，占比從85.7％增加到95％。

核心城市的進軍，使得EQR的租金水平相比前幾年更高于行業平均水平，而加上美國良好的租房市場環境和公司20多年的管理水平，鑄就了EQR良好的空置率水平，同時核心城市租客良好的收入情況與經濟的回暖，也為其提高了持續的租住需求。

由此，EQR形成了以加州、舊金山、紐約、華盛頓、波士頓、邁阿密等城市為主的市場核心策略。

總結EQR20多年的發展我們概括為以下四個階段，從這四個階段我們可以看出EQR的發展策略的變化，從借力資本發展規模，到剝離低收益資產和業務，最后總結發展經驗選中核心市場收購高品質資產、退出非核心市場。

向EQR學什么？

中美的公寓市場結構存在顯著的差異，這表現在：REITS發展處于起步階段；有穩定租金收益的公寓類物業偏少；公寓企業品牌化程度低；公寓市場不是主流的居住方式；青年消費升級處于起步階段。

然而，正如我們在零售行業、房地產經紀行業、汽車后市場、旅游等觀察到的現象，盡管產業規律不會變化，這是我們研究美國的意義所在。但是中國不會重復美國走過的道路，今天的美國也不是中國的未來。

脆弱的傳統、快速發展的互聯網以及龐大的消費基礎這三大條件疊加在一起往往使中國的任何一個行業都可以走出完全不同于美國的曲線。公寓行業同樣也將是如此。

第一，中國的公寓行業不會坐等REITS發展才能壯大，相反，VC、新三板、二級市場上市公司將在公寓企業的規模化和跨地區整合中發揮更顯著的作用。EQR的發展已經清楚的表明，本地化屬性的存在意味著全國性公寓企業的崛起必須依賴于資本和并購。

我們不太相信中國的公寓企業家們可以寄望于政府推動REITS發展才能實現這一目標，我們更愿意相信基于資本市場的、自發的、利益驅動的一級和二級市場并購將成為主流。在這一點，未來的兩條路徑是相對可預期的：其一，由VC主導的跨城市并購，一家或幾家大型的VC機構會在不同城市選擇不同的“選手”進行投資，之后進行整合；其二，由上市公司主導的跨城市并購，目前國內房地產類上市公司紛紛尋找轉型的出路，可以預計將會通過股權收購的形式不斷整合本地化的公寓行業，從而進軍所謂的房屋資產管理市場。

第二，體驗極差的傳統普遍租賃、品牌化程度不高的公寓、正在上升的青年人租賃需求以及互聯網的強勢介入這四個條件帶來的結果一定是中國青年公寓大迸發，而不是相反。

中美的這種差別會帶來兩個特色：其一，中國公寓品牌企業的崛起速度將更快。傳統越弱，新業態發展越迅猛；傳統越弱，互聯網顛覆速度越快；這兩點在其它領域都已經得到驗證。其二，中國的公寓運營將更重，公寓本身是一個強運營、精細化管理的行業，盡管互聯網會改變拿房端和出房端的效率，但更重要的是降低從拿房到出房的存貨周期速度，這個必須依賴于高效運營，因此，中國的公寓企業必須滲透到更多環節，會更重，當然，越重，某種程度上，護城河也越深。

第三，集中于核心城市，這一點中國與美國完全相同。中國的城市人口結構和出租需求結構決定了一線城市永遠是必進之地，原因在于三點：其一，需求集中，一線是人口流入的重鎮且會持續增加；其二，人口和房屋存量的基數大，具備實現規模效應的“基礎量”；其三，單價高，在成都市，雖然需求大，但是單價低，就像騎單車，在北京周轉一圈相當于在成都周轉三圈，所以，有單價的周轉和規模才會意義。

2014年EQR公寓核心市場分布情況

中國公寓行業對比