國(guó)際貨幣研究所：人民幣國(guó)際化不會(huì)一蹴而就

有人認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力在可預(yù)期的時(shí)間內(nèi)能超越美國(guó)，這將支持人民幣在相應(yīng)時(shí)間內(nèi)成為國(guó)際貨幣。實(shí)際上，早在1894，美國(guó)GDP就躍居世界第一位，1913年其工業(yè)產(chǎn)值已經(jīng)相當(dāng)于英國(guó)、法國(guó)和德國(guó)三個(gè)國(guó)家工業(yè)產(chǎn)值之和，但直到1944年《布雷頓森林協(xié)定》的簽署，美元才確立了國(guó)際核心貨幣的地位。從GDP躍居世界第一到美元取代英鎊成為國(guó)際貨幣，美國(guó)整整用了50年。顯然，不考慮其他貨幣國(guó)際化條件，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量還遠(yuǎn)未達(dá)到全球第一，人民幣國(guó)際化更不可能在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)。國(guó)際收支的“雙順差”決定了短期內(nèi)中國(guó)無(wú)法向世界提供充足的人民幣。

長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)的消費(fèi)不足，GDP的增長(zhǎng)主要依靠投資，而投資創(chuàng)造的大量商品和服務(wù)在國(guó)內(nèi)無(wú)法完全被吸收，必須通過(guò)出口引向其他國(guó)家，以致經(jīng)常項(xiàng)目順差。中國(guó)作為重要的新興市場(chǎng)國(guó)家，國(guó)際直接投資和金融資本長(zhǎng)期、大量涌入，資本項(xiàng)目下也出現(xiàn)了資本凈流入的順差狀態(tài)。自1994年開始，中國(guó)的國(guó)際收支一直為“雙順差”，預(yù)計(jì)在未來(lái)較長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，“雙順差”的狀態(tài)不會(huì)根本扭轉(zhuǎn)。在當(dāng)前情況下，貨幣當(dāng)局只能通過(guò)貨幣互換，或者擴(kuò)大資本項(xiàng)下人民幣流出，降低資本項(xiàng)目順差規(guī)模的方式向國(guó)際市場(chǎng)輸送人民幣，但這些方式只能在短期內(nèi)適用。人民幣在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)無(wú)法成為主要國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。一方面，目前中國(guó)的綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力尚不足以支持重要經(jīng)濟(jì)體選擇人民幣作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣;另一方面，中國(guó)的金融市場(chǎng)還不夠健全，容量與深度也還不夠。這兩個(gè)方面或許能解釋為什么各國(guó)中央銀行不得不大量持有美元資產(chǎn)。

金融市場(chǎng)容量不夠，不能貿(mào)然完全開放資本項(xiàng)目。對(duì)中國(guó)而言，資本項(xiàng)目完全開放，意味著國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)完全暴露于全球資本的自由沖擊場(chǎng)景之中，如若金融市場(chǎng)的容量不夠，則難以抵抗來(lái)自全球的資本沖擊。尤其是在債券市場(chǎng)的容量還不夠大的情況下，大量資金進(jìn)入或者流出中國(guó)市場(chǎng)，將引起利率和債券價(jià)格大幅上漲或者下跌，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成直接危害。比較目前人民幣和美元的本土金融市場(chǎng)容量，美國(guó)供全球投資者選擇的風(fēng)險(xiǎn)較小的固定收益市場(chǎng)總額在2012年就達(dá)到38萬(wàn)億美元，占美國(guó)GDP比例高達(dá)240%;而截至2013年10月底，中國(guó)債券市場(chǎng)總額只有4.86萬(wàn)億美元。由于市場(chǎng)容量的巨大差異，在相同的開放環(huán)境下，等量國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)市場(chǎng)的沖擊力是完全不同的。

人民幣國(guó)際計(jì)價(jià)貨幣功能是人民幣國(guó)際化最明顯的短板。人民幣的國(guó)際計(jì)價(jià)功能是指人民幣在國(guó)際范圍內(nèi)的私人用途和官方用途中，承擔(dān)價(jià)值衡量和記賬工具職能。相對(duì)于人民幣的國(guó)際結(jié)算職能，目前人民幣的國(guó)際計(jì)價(jià)職能嚴(yán)重滯后。例如，雖然我國(guó)已逐漸成為大宗商品消費(fèi)大國(guó)、貿(mào)易大國(guó)，多個(gè)品種進(jìn)口數(shù)量高居全球榜首，但全球大宗商品的定價(jià)權(quán)仍主要集中在歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體手中，形成了以CBOT（芝加哥期貨交易所）農(nóng)產(chǎn)品、NYMEX（紐交所）能源和LME（倫敦金屬交易所）有色金屬為主的幾大商品定價(jià)中心。這些定價(jià)中心基于歷史慣性、交易雙方接受程度、套期保值途徑和容量、理論模型和硬件輔助系統(tǒng)的的完備程度等因素，推出了以美元為主的大宗商品定價(jià)機(jī)制和價(jià)格。

通常而言，某一貨幣是否能作為國(guó)際計(jì)價(jià)貨幣主要與如下因素相關(guān)：一是通脹，通脹率低、幣值穩(wěn)定的貨幣更有可能被選作貿(mào)易計(jì)價(jià)貨幣;二是匯率變動(dòng)，進(jìn)出口雙方選擇計(jì)價(jià)貨幣時(shí)會(huì)更多地傾向于選擇具有穩(wěn)定貨幣政策和匯率政策國(guó)家的貨幣;三是金融市場(chǎng)發(fā)展程度，進(jìn)出口雙方更愿意選擇兌換成本最低且能被其他國(guó)家貿(mào)易商普遍接受的貨幣，這就要求該貨幣的發(fā)行國(guó)必須有發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)以及完善的貨幣市場(chǎng)工具;四是貨幣的可兌換程度，如果一種貨幣還沒(méi)有成為可自由兌換的貨幣，那么境外持幣的風(fēng)險(xiǎn)與成本就比較高，這種貨幣在與其他可自由兌換的貨幣的計(jì)價(jià)競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)中，就會(huì)處于劣勢(shì)地位。從這些方面來(lái)看，人民幣充當(dāng)國(guó)際計(jì)價(jià)貨幣的路途還十分漫長(zhǎng)。

本文節(jié)選自國(guó)際貨幣研究所《人民幣國(guó)際化報(bào)告2014》

本文編輯：金夢(mèng)媛。如對(duì)本文有任何意見(jiàn)或其他精彩觀點(diǎn)，請(qǐng)加大眾理財(cái)顧問(wèn)讀者QQ群：320188318進(jìn)行即時(shí)交流