股市泡沫早該褪去

陶鳳

面對股市經歷的滑鐵盧，想要把人心和市場的一些重要部分重新聚攏起來，唯有永不見底的改革實戰，在此之上蓄力而成的牛市才會屹立不倒。

股市的泡沫、瘋狂與幻滅不斷在人類金融史上重演。從英國南海泡沫、法國密西西比泡沫，到1989年日經指數的癲狂、2001年的NASDAQ互聯網泡沫。每一次泡沫都有一個美麗的故事，而泡沫的破滅則見證了那只是“皇帝的新衣”。貪婪的人們在謊言的蒙蔽下，每一次都掉進了相似的陷阱。

隨著市場轉入去杠桿和對泡沫的修正過程，瘋牛擊鼓傳花的游戲本質未變，中國這次也不例外。

投資者對改革的熱情淹沒了A股，在財富重新分配的預期下，第5代股民也要分一杯羹成為這輪牛市真正的投資主力軍。

每一次危機都是一堂生動的教育課。自2014年7月發軔的牛市行情從一開始就被視為與改革有著千絲萬縷的聯系。全力反腐治腐、深化國企和金融改革、鼓勵非國有經濟發展、激勵“大眾創業、萬眾創新”、統籌實施“一帶一路”戰略、加快調整和更新涉及民生改善的一系列制度安排躍然紙上。

以新股發行注冊制改革為主軸的資本市場改革只是其中一張“高分牌”。而堆積起這一輪牛市的期許絕非僅僅針對股市，而是針對整體改革而言。

只有當泡沫褪去的時候，才能把事實看得更清楚。“改革牛”的邏輯理應先有改革后有牛市，而不是相反。真刀實槍的改革還未完全兌現，基于改革的“牛市”自然沒有一直牛下去的道理。

過去A股瘋狂上漲并非由注冊制改革提拉，更不利于注冊制改革推進。股指漲得越高，推出注冊制后，股指跌得越深。現在A股和PE市場的估值差異巨大，注冊制下會回歸到一個合理范圍。要是股票貴了，幾萬億的PE資本就敞開供應新股。這波牛市把股指往上拉了一兩倍，爬得越高，摔得越慘。

從經濟轉型來看，前期過程必然是債權融資難以支持經濟創新升級，創新的風險很高，債權人所得僅僅是微薄的利息，不能分享創新成功帶來的高額收益，卻要承擔極大的失敗風險，而后受益于改革獲得動力，中國經濟若成功轉型升級，將極大地提高這類企業競爭力和盈利能力。股價應該反映這樣的預期。這樣在A股上市公司就會呈現“新經濟”與 “舊經濟”分層和漲跌有序。

國企改革也是如此，正常的國企改革將促進國有企業提高效率，改善盈利。雖是實際利好，但在頂層設計仍未落地之前仍不可過分高估。

此外，“一帶一路”與“人民幣國際化”雖在推進，但事實是，“一帶一路”目前主要在基建領域，中字頭的基建企業受益，其他企業利好仍需“一帶一路”沿線各項布局走向縱深。

面對股市經歷的滑鐵盧，想要把人心和市場的一些重要部分重新聚攏起來，唯有永不見底的改革實戰，在此之上蓄力而成的牛市才會屹立不倒。