頁巖油企業風險凸顯高衰減率成“致命傷”

文/劉明濤 李 琴

幾年之前曾刮起能源替代浪潮，在高油價時代，企業紛紛將重心移向頁巖油開采，令頁巖油一度在美國極其繁榮。然而，頁巖油開采的高衰減率等問題始終困擾著企業。因此業內對頁巖油繁榮能否持續，能否替代普通油田一直持懷疑態度。

如今隨著海外頁巖油企業出現破產，以及國內遼寧成大預警頁巖油項目業績，引起外界對頁巖油行業的真實現狀，以及行業發展受制于哪些因素的極大關注。

部分企業出現經營風險

2015年1月15日，遼寧成大一則油頁巖綜合開發利用（一期）項目進展及風險的提示公告，引起市場高度關注。

遼寧成大在公告中表示，公司2014年度非公開發行募集資金投資項目——新疆寶明礦業有限公司油頁巖綜合開發利用 （一期），該項目產品頁巖油的銷售價格受國際原油價格的影響。公司表示，雖然沒有直接的線性關系，但根據以往歷史價格走勢分析，二者直接存在大概的對應關系，而且一般來講國內頁巖油的銷售價格要高于國際原油價格。如最近一期撫順頁巖油的招標價格平均約為2804元/噸（含稅），換算后約為55美元/桶（匯率參考目前人民幣與美元的匯率），而同期NYMEX油價為45.22美元/桶。按照目前預計的本次募投項目達產后的頁巖油生產成本來看，如果NYMEX油價進一步下跌并長期保持低位運行，則本次募投項目將處于微利或甚至虧損的情況，對此次募投項目產生不利影響。

國際原油價格下跌，令遼寧成大有些措手不及，面臨油價“跌跌不休”，該公司暫時并無好的應對辦法。

遼寧成大稱，公司沒有變更募集資金投向的計劃，新疆寶明可能通過采取調整生產計劃、新疆本地租賃儲油庫增加庫存、調整銷售節奏等措施減少油價下跌帶來的不利影響。

遼寧成大預警頁巖油項目風險并不算偶然，在市場相對成熟的美國，一些企業因已扛不住油價下跌，出現經營困難。

當年美國的頁巖油氣革命無疑是重塑了全球石油市場格局，當時在高油價誘惑與美政府政策鼓勵下，有大批中小企業懷著“美國夢”邁入頁巖油開采行業。如今，國際油價驟降，頁巖油熱潮消退，不少中小企業高成本等弊端逐漸顯露出來，恰似又印證了巴菲特的那句名言：“退潮后才知道誰在裸泳”。

2015年1月初，美國首家頁巖油開采企業——WBH能源提交破產申請，這家位于德克薩斯州奧斯汀的私營公司稱，目前債務總額在1000萬～5000萬美元，貸款人拒絕再給貸款。

1 月21日，世界礦業巨頭必和必拓宣布，到2015年6月將停產40%的美國頁巖油鉆井。無獨有偶，石油巨頭法國道達爾公司也宣稱，將關閉位于美國的頁巖油氣井。

值得注意的是，標準普爾研究發現，在美國100家中小型頁巖油企業中，有四分之三由于高負債有破產倒閉風險。如不出意外，2015年一季度大部分美國頁巖油企業會面臨銀行信用額度的縮減，再加上收入和盈利下降，將被迫削減資本支出。由于頁巖油井產出率半年后會大幅下降，需要大量的投資才能維持產出水平不變，所以資本支出的下降將導致頁巖油企業減產。

數據顯示，2010年，美國油氣生產公司負債總計為1280億美元，而最新季度數據顯示，他們的負債總計為1990億美元，大漲了55%。這些頁巖油公司負債累累，因此即使油價暴跌至50美元/桶下方，他們也不得不選擇繼續生產。然而，低油價令油企資金鏈更加緊繃。一些中小頁巖油開采企業因入不敷出，資金鏈斷裂申請破產保護等負面消息相繼傳來。

有業內人士指出，頁巖油田具有高衰減性，需要持續資本支出，沒有自有現金流，油田開發嚴重依賴外部融資。一般而言，一個頁巖油氣井打下去，壓裂、出氣或者出油后，續產量會逐月減少，年衰減率達到60%～70%，因此必須再壓裂一次，或者通過增加更多的井口才能維持產量，導致頁巖油開采成本不斷高企。

開采成本高和高衰減性決定了頁巖油開采只有在高油價時期下才有價值。頁巖油企業抗油價波動風險的能力很低，一旦油價長時間低位運行，企業一般只能選擇關井。

當下有著成熟市場的美國頁巖油行業尚且如此，國內的頁巖油行業情況又如何呢？

中石油一位工作人員表示：“頁巖油在美國生產過程中的衰減率超過40%，需要用密集鉆井才能維持產量穩定，且成本高昂。目前一些大型能源公司對頁巖油產業是采取保守態度，多是以出售技術和收購儲備優質戰略資源在頁巖油領域運作的。而相較有著先進技術、低資金成本和經營環境相對開放的美國市場而言，目前國內從事頁巖油開采的公司面臨技術上相對落后、資金成本高、優質資源稀缺及環保壓力等諸多問題。同樣是在油價低迷環境下，現階段國內的頁巖油開采企業需要承受更嚴峻挑戰。”

高衰減率成行業致命傷

美國頁巖油公司的破產并非偶然，折射出在油價下跌背景下，國內外頁巖油相關企業面臨的困境。通過對頁巖油勘探開采與傳統石油的對比，筆者發現，頁巖油開采后的高衰減率成為行業的致命傷。

信達證券研發中心副總經理郭荊璞表示，“傳統石油開采屬于地下層空腔有油，打井后自然噴發，在經歷一段時間自然噴發后，依靠簡單的電力運作就能維持出油，整體來講打井后維護成本較低。但頁巖油在打井后，需要依靠壓裂技術才能出油，且一年后出油率會大大降低。根據地質等條件不同，一年后衰減率在40%～70%，第二年再衰減30%～40%，3～5年后甚至不會出油，或只能保持低產量。”

銀河證券的研究資料顯示，3年前美國頁巖油公司Bakken的頁巖油衰減曲線，第1月的產量普遍達400～500桶/天，峰值在500～600桶/天；考慮巖油的衰減性，一年后單井產量普遍衰減60%～70%到150桶/天，第2年再衰減30%～40%到100桶/天，3～5年每年再衰減25%～30%，三年后到60～70桶/天，五年后到30～40桶/天，往后可以生產20年左右。

郭荊璞進一步指出，“高衰減率意味著企業必須依靠二次壓裂才能保持高產，而壓裂本身很花錢，也就是說企業必須長期高投入，資本開支保持高位，這就使頁巖油的賺錢效應大打折扣。”

值得注意的是，雖然頁巖油的開采技術越來越成熟，但還不能完全解決行業高衰減率的問題。資料顯示，2012～2013年，新投產的頁巖油井第1月的產量普遍達到500～600桶/天。到2014年，新投產的一部分高產頁巖油井第1月產量普遍超過900桶/天。但行業衰減率并未因此有所下降，只是隨著技術的進步，在同樣的衰減率下，產油量有所增加。

郭荊璞表示，“技術能在一定程度上提高產油量，但高衰減率難以改變。因為衰減率決定因素是地質條件，比如滲透率、地下壓力等。”

油價高于55美元才能盈虧平衡

頁巖油因為其特有的開采條件與技術要求，生產成本遠高于傳統石油。筆者通過對各大企業的生產成本以及產量稅比較得出，主要頁巖油企業盈虧平衡測算在55美元～65美元/桶區間，在此盈虧平衡價下，多數企業選擇減產或者是停止項目。

銀河證券在研報中指出，美國頁巖油一旦量產，純生產環節的成本其實不高、普遍6～8美元/桶；生產環節的稅費主要是產量稅，按實現收入10%征收，前段時間普遍8～10美元/桶，油價下跌后相應降低一些；最主要的成本是折舊成本，普遍在25～30美元/桶；另外銷售管理費用和管輸費用，一般在5美元/桶左右。綜合來看，美國頁巖油的主流盈虧平衡點在50美元/桶左右。

據銀河證券測算，美國Williston Basin、Powder River、Mid-Continent、Permian等四個產區的盈虧平衡線分別為45～60美元/桶、60～70美元/桶、45～70美 元/桶、45～61美元/桶。

郭荊璞表示：“當國際油價擊穿頁巖油企業的盈虧平衡線后，企業盈利能力將遭受重創，面臨融資困境。具體來講，高油價下，頁巖油的現金回流特別快，投資收益率很高。在高額回報下，過去幾年，很多頁巖油企業都保持高負債運營，油價下跌后企業盈利指標也迅速惡化，企業將難以通過融資維持經營。有些頁巖油企業將被迫減產、停止項目，甚至破產清算。”

另外值得注意的是，油價下跌將直接影響頁巖油企的資本開支。在高油價下，非常高的單井投資回報激發頁巖油企進一步加大杠桿而高負債經營。以KOG和Carrizo公司為例，在頁巖油大規模開發以來的幾年里，其資本開支大多為經營性現金流量的1.5～2倍。油價下跌，企業的經營現金流減少，難以支撐高額資本開支。而在高衰減率下，頁巖油企業也就無法保證過去的產量，陷入量價齊跌的困局。