關于企業價值評估收益法折現率選擇問題的研究

摘 要：在國民經濟快速發展的現代社會，市場經濟得到了進一步的發展與進步，企業之間的并購活動也開始逐漸增多。企業價值評估在市場經濟領域中的重要性也越來越明顯，其普遍的在企業并購、財務管理、經濟投資等方面發揮著不可磨滅的重要作用。在各種企業價值評估方式中收益法是一種最能夠體現出企業持續盈利特征的方式，可以說收益法是衡量企業客觀價值最為恰當的方式。文章主要針對企業價值評估收益法折現率選擇問題進行探析。

關鍵詞：企業價值評估；收益法；折現率

收益法的參數對于評估值的影響是不容忽視的，其中影響最大的即為折現率。折現率是評估企業價值的重要參數，其對企業價值評估的準確性有著直接影響。折現率的變動將會導致企業價值評估結果的巨大變化。因此，全面、正確、真實的對企業進行評估，合理的計算折現率是評估企業價值的重要步驟。

一、折現率確定原則

1.預期收益與折現率口徑一致。折現率是一種價值比率，其應該與收益額度相對應。有的折現率是基于股權投資回報考慮的，有的折現率同時考慮了股權投資回報率與債券投資回報率。凈利潤是股權收益形式，因此折現率應該選擇股權回報率。如果選擇股權與債權收益兼顧的綜合形式，那么就需要在確定折現率的時候選擇加權平均成本來進行計算。如果將行業平均資金收益率當做折現率，那么就要計算折現率分子與分母的口徑與收益額口徑十分一致的情況。因此在企業價值評估的過程中運用收益法必須注意預期收益與折現率口徑之一，保證結果合理，有意義。

2.折現率不低于無風險報酬率。折現率不低于無風險報酬率即為折現率必須要高于投資的機會成本。在正常資本市場中不論什么投資的回報率都應該高于投資的機會成本。

3.行業基準收益率不宜直接作為折現率。該原則即為行業基準收益率不能直接作為折現率使用。行業基準收益率是反映建設項目對國民經濟建設貢獻的程度，并不是投資者的凈貢獻，因此其不能企業價值評估的折現率來使用。

4.要反映目標企業的收益風險。企業是市場經濟中的主要構成部分，其資金來源與經營范圍均呈現多樣化。各個企業都會因為自身資本結構的差異與經營方式的差異而面臨不同的經驗風險。就折現率的內涵來看，其主要反映的是風險的預期報酬率，因此企業所面臨的各種風險所要求的補償率也必然不一致，因此折現率也會不同。因此不同企業的折現率亦會跟隨者風險而變化。在實際評估中確定折現率要兼顧收益與風險的一致性，讓折現率能夠真實體現企業面臨的風險。

二、企業價值評估的折現率的確定方法

1.修正資本資產定價模型。通常情況下資產定價模型一般都是確定上市企業的股權資本成本，并不是直接用在非上市企業上，然而CAPM模型的風險衡量原理對于企業都是可行的。因此對CAPM修正后就可以對非上市進行企業評估中的折現率進行計算。

修正資本資產定價模型為：Ke=Rf+β*MRP+SCP+SCRP （1）

在公式（1）中，Ke修正的權益資本折現率，β為行業收益相對于市場收益的變動程度。MRP為市場風險溢價，SCP為小公司溢價，SCRP為企業特定風險溢價。

2.行業平均收益率法。行業平均收益率法體現了行業一般水平的盈利情況，是對行業中各個企業之間的數量差異加以抽象畫的記過，其能夠綜合體現國家的經濟狀態，產業政策、市場地位等各個因素[3]。行業平均收益率作為企業價值評估的折現率基礎，包括了行業的系統風險與非系統風險。在行業平均收益率的基礎上，其是根據企業經營與財務的風險來控制調整行業的平均收益率來作為企業價值評估的折現率。行業平均收益率法不單單考慮了行業的無風險收益率與風險報酬率，同時還兼顧了企業的具體風險因素。其模型為以下公式：

（2）

在公式（2）中，Ke為權益資本折現率，Ri為行業平均凈資產收益率，DSLc為帶骨企業的綜合杠桿系數，DSLi為待估企業所處行業的平均杠桿系數，SCP為小企業溢價。在模型中行業的平均凈資產收益率Ri能夠從行業上市企業的財務報表中獲取。通常情況下，待估企業綜合杠桿系數可以表示為經驗杠桿系數與財務杠桿系數的乘積，即為DSL*DFL=DSL。如果企業的經營情況相對復雜，則需要在全面分析企業所可能面臨的風險與籌資成本等因素上再對行業的平均收益率進行修正。由于非上市企業的規模一般都相對于上市企業較小，因此應該將非上市企業的SCP單獨考慮。

3.加權平均資本成本。大多數企業的負債均為非流通的有息負債，因此債務的市場價值能夠是使用負債賬面值與上償還期內利益的現值綜合來表示，其體現了企業的真實負債情況。加權平均資本成本要用帶待求目標價格來計算折現率。

三、結束語

目前我國資產評估的三大基本方式中收益法與市場法都是主要的評估方式，在實際評估工作中有著重要的作用。目前在實際評估過程中評估師確定折現率大都是通過自身經營來確定，或者在使用折現率的方式中存在技術性問題，因此目前應用收益法來進行企業價值評估的最大阻礙就是如何實現客觀、準確的確定的折現率。

參考文獻：

[1]何龍.企業價值評估收益法中折現率相關問題分析[J].中國外資， 2013，（06）：265-266.

[2]管偉.我國金融企業價值評估的特殊性及評估方法選擇分析[J].中州大學學報，2010，（04）：27-29.

[3]劉育民.礦業權評估收益法與資產評估收益法模型比較[J].中國國土資源經濟，2009，（09）：32-34+47.

作者簡介：鄭鎖山（1991.08- ），河北唐山人，河北大學碩士研究生，研究方向：資產評估