中國利率市場化改革對貨幣政策利率傳導機制的有效性分析

【摘要】本文分析了我國貨幣政策利率傳導機制。當前我國金融市場化改革取得了一定的成就，但由于利率仍然被管制，并且管制利率與市場利率并存，使得我國的利率傳導途徑并不暢通，國家、企業及銀行利率結構層面出現了傳導問題。本文探尋當前傳導機制所存在的問題并提出合理的政策及建議，希望能夠提升貨幣政策的操作力，從而能夠調控社會利率的變化效果，促使整個金融體系的良好運行及整個國民經濟的穩健發展。

【關鍵詞】利率市場化 貨幣政策 利率結構 利率傳導機制

一、引言

隨著中國經濟的快速發展，政府不斷提高對經濟的調控水平及調控力度，運用財政政策與貨幣政策確保中國經濟穩健運行。央行對貨幣政策的運用主要是通過貨幣政策傳導機制。如今央行更加重視貨幣政策的利率傳導機制，進一步加強對利率工具的創新和運用。

早在1993年黨的十四大，國家就提出了利率改革的市場化目標。利率市場化改革是一國金融業發展到一定程度的客觀需要和必然結果，也是一國經濟體制改革中的核心問題[1]。因此本文在利率市場化改革的大背景下，對貨幣政策利率傳導的機制機理進行分析，從而為央行更好地進行貨幣政策調控提出一些合理的政策建議。

二、我國利率傳導機制的狀況

當前在我國的利率體系中，存在著“雙軌制”利率，即央行直接調整管制利率來實現貨幣政策的目標與央行通過貨幣政策工具來引導利率的變動并行的一種制度。前者是央行控制了存貸款利率來管制利率，后者是央行運用完全市場化的回購利率來達到政策目標，央行運用利率作為我國貨幣政策的傳導渠道具有可行性[2]。傳導路徑如圖1所示。

央行的主要利率傳導途徑是管制傳導路徑。中央銀行通過利率政策直接調整存貸款基準利率來實現對宏觀經濟的調控。在Shibor利率還沒有真正培育成為一個成熟的金融市場基準利率前，我國利率體系中的銀行存貸款基準利率實際上發揮著金融市場基準利率的作用[3]。具體來說，央行的利率直接調控政策可以解釋為當利率下降引起投資上升時，會帶動就業的增長，從而導致產出和物價的上漲，這時中央銀行為抑制通貨膨脹會實行緊縮性貨幣政策減少貨幣供應量，進而導致利率的上升，利率上升將影響投資需求，如此循環往復。貨幣政策利率傳導機制的鏈條為：利率（r）↓→投資（I）↑→就業（E）↑→總產出（Y）↑→物價水平（CPI）↑→貨幣供應量（M）↓→利率（r）↑→投資（I）↓。

本文從中國人民銀行的官方網站上統計了2004年以來央行調整存貸款基準利率以及存款準備金率的情況。從調整頻率來看，2004年到2015年間，央行一共調整存款利率21次，其中14次為上調。調整貸款利率23次，其中14次為上調。從具體操作來看，2014年經濟復蘇蓄勢待發，為了刺激投資需求和擴大內需，中央銀行降低了存貸款基準利率，向銀行體系注入充分的流動性，以期恢復國內經濟增長動力。從2006年開始到美國次貸危機爆發之前，中央銀行連續八次上調存貸款利率，這一時期央行頻繁地上調存貸款基準利率是出于當時國內經濟增長過快經濟過熱同時面臨通貨膨脹壓力的局面所考慮的。具體情況如表1所示。

同時，央行通過市場化的貨幣工具引導利率市場化的變動主要是通過我國利率體系中的銀行同業拆借利率、國債回購利率、票據貼現利率等貨幣市場短期利率，而這也是這條傳導路徑中的核心利率。這條傳導途徑目前在我國基本實現了市場化。

三、我國利率傳導機制存在的問題

（一）從國家層面

放棄了利率對宏觀經濟的自動調節功能。當前“雙軌制”利率的存在使管制利率與市場利率并行，以存貸款利率為主的管制利率體系逐漸松動，但是仍處于一定程度的管制中還沒有徹底放開，因此國家指令性的管制利率的措施并不能夠真正反映市場化的利率，不利于經濟穩健發展。當經濟過熱時，銀行的信貸擴張并不能影響利率水平，過度的信貸擴張還會導致資產價格水平升高誘發經濟泡沫引發經濟危機；當經濟低迷時期，收縮信貸量也無法降低銀行的利率水平，無助于經濟的回暖。

（二）從企業層面

國家對利率的管制并不能真實的反映企業的資金成本。這樣造成投資對利率的敏感性比較低，企業的投資完全不受市場真實的利率所制約。央行對利率的有限制的調整使得企業完全不必擔心利率的上漲或者下降，企業的投資受到利率變動的約束較少。與此同時，央行對利率的管制，導致利率并不能夠真實的反應市場的均衡水平。銀行由于社會資金的需求旺盛而采取信貸配給的方式來調節資金的流向。各商業銀行對有政府背景的國有企業實行銀行貸款，而對中小企業的放貸額極少，造成市場中的資金不能合理配置。使國有企業效率低下，同時真正有活力的中小微企業面臨融資難的窘境。

（三）從銀行利率結構層面

1.銀行的超額準備金存款利率依舊存在。西方發達國家央行已經不再支付準備金存款的利息，而我國仍然對商業銀行的存款準備金支付較高的利息，因為我國面臨的回籠貨幣資金的壓力相對較大。對商業銀行的法定準備金存款支付一定的利息可提升商業銀行的總利潤水平。但這樣會減弱商業銀行合理運用資金的積極性。

2.商業銀行的存貸款利差偏高。央行為了保障商業銀行的利潤水平，保持著較高的存貸款利率差額，但這卻使其信貸規模擴張了，這造成利率渠道的傳導效果受到了影響。同時，這也將導致商業銀行更加過分地依賴傳統的存貸款業務，從而減少商業銀行的金融創新與業務轉型。

3.商業銀行存貸款收益率曲線趨于水平化。近年來央行連續調整了人民幣存貸款基準利率，而調整后的各期存貸款利率水平都有所下降，且長短期利率的差額也逐漸縮小，使得存貸款利率的期限結構趨于水平化。存款收益率曲線的水平化促使人們的短期存款的比重逐漸增大；而貸款收益率曲線的水平化，會促使長期貸款的比重逐漸增大。兩者的共同作用將會使商業銀行的資產負債結構不合理[4]。

四、政策及建議

通過以上對當前中國貨幣政策利率傳導機制的分析，本文發現：我國金融體系市場化改革取得了一定的效果。銀行間同業拆借市場、債券回購市場發展較為成熟，市場化程度比較高。但由于利率仍然被管制，比如金融機構存貸款利率就仍然由中央銀行來調整。而這樣的管制利率與市場利率并存的局面，使得我國的利率傳導途徑并不暢通。從國家、企業及銀行利率結構層面來說都出現了問題，央行企圖通過貨幣政策操作來調控社會利率變化的效果也必然大打折扣。

因此本文希望國家加快利率市場化的改革進程，利率市場化改革的步伐從上世紀末就開始。利率市場化是指市場資金供求決定貨幣市場利率水平，包括利率決定、利率結構、利率傳導和利率管理的市場化。實際上就是金融機構擁有利率決策權，能夠根據資金狀況及對金融市場的未來預期判斷，擁有利率水平的自主調節權，最終形成貨幣市場利率參照中央銀行基準利率，通過市場資金供求狀況決定金融市場存貸款利率的利率形成機制。

首先，國家應進一步擴大金融機構人民幣存款利率浮動上限和貸款利率浮動下限，并逐步取消對其的管制。執行存貸款利率改革依照先長期大額、后短期小額的這一原則，逐漸松動對存款利率上限的管制，以實現逐步取消管制利率的目標。央行及銀監會等監管機構加強對利率的監測和分析，尤其是加強監測商業銀行內部資金的轉移利率，以便更好地進行利率調控。

其次國家應加強金融創新手段、完善金融服務體系。如存款保險制度的實施，互聯網金融的蓬勃發展及民營銀行試點給當前的金融體系注入了活力。互聯網金融的出現相當于放開了存貸款的利率水平，民營銀行的試點促進了銀行同業之間的競爭，同時銀行也面臨眾多壓力。與此同時，存款保險制度的實施更有利于金融體系的穩定性，同時儲戶對銀行的選擇不再過多的考慮其資質，存款利率的高低成為儲戶選擇存款銀行的唯一標準。

最后央行應加強貨幣市場的基準利率建設。目前我國已基本確立Shibor利率作為在貨幣市場基準利率中的地位，Shibor利率為金融產品定價提供基準。當前的shibor利率與銀行間拆借利率、回購利率的走勢基本一致，主要反映市場資金的供求變動。因此央行更應該加強shibor利率在債券定價中的指導作用。通過引導國債期限結構的多樣化，引導再貸款再貼現利率等，不斷完善利率市場化。

參考文獻

[1]巴曙松，嚴敏，王月香.我國利率市場化對商業銀行的影響分析[J].華中師范大學學報（人文社會科學版），2013（04）.

[2]曾憲久.貨幣政策傳導機制論[M].北京：中國金融出版社，2004.

[3]朱韓丹丹.利率市場化對貨幣政策傳導機制的影響[D]杭州：浙江大學，2014.

[4]趙萍萍.利率市場化改革背景下我國利率傳導機制效應研究[D].杭州：浙江工商大學，2012.

作者簡介：李子健（1994-），男，漢，河南鄭州人，河南大學經濟學院，在讀本科，研究方向：金融學。