中國資金外流令貨幣政策更難見效

中國正出現規模創紀錄的資金外流現象，引發了人們對中國金融穩定性的擔心，也令中國央行以降息提振放緩經濟的努力面臨更復雜的局面。

根據中國官方發布的數據，今年頭三個月，中國國際收支逆差達800億美元，是有記錄以來最大規模的季度凈流出量。

考慮到中國在同一時期內的貿易順差還很高，這一資金外流的規模就愈發令人吃驚了。在不斷下跌的大宗商品價格令中國進口額大大縮水之際，中國錄得790億美元的經常項目順差，是近五年來的最大順差。

然而，這一數字卻被資本和金融項目的外流資金超過，后者達到創紀錄的1590億美元。而中國股市暴漲帶來的誘惑，也未能逆轉資金外流的趨勢。

資金外流或反映了投資者對中國經濟的擔憂：今年第一季度，中國出現了六年來的最慢經濟增長速度。不過，不斷升值的美元及不斷降低的中國利率，也在推動資金流出中國。

荷蘭國際集團金融市場（ING Financial Markets）駐新加坡亞洲研究主管蒂姆 . 康頓（Tim Condon）表示：“考慮到所有因素，（中國政府）更希望資金不要外流，因為資金外流可能打擊市場信心。”

以某些標準而言，中國資金外流的現象已持續了一年以上。中國央行持有的外匯資產已連續第7個季度減少——這是有記錄以來持續時間最長的一次。

不過，經濟學家表示，中國資金外流的規模仍未威脅到金融體系的穩定性。第一季度外流資金創下紀錄，在很大程度上表明，中國政府長期維持著對跨境資金流動的嚴格控制。

而且，就算800億美元的季度資金外流規模保持一整年（這種情況不太可能出現），也只相當于中國2014年國內生產總值（GDP）的3%、外匯儲備的9%。這一點足以解釋為何官方似乎對這個問題并不過分擔憂。

上個月，中國國家外匯管理局國際收支司司長管濤曾表示：“今年一季度外匯呈現外流趨勢，但是當前的資本流出是意料之中的有序調整，并非違法、違規的資本外逃。”

分析師們表示，區分所謂“熱錢”外流和對外直接投資（FDI）也十分重要。前者是純粹的金融投資，后者則與實體經濟的活動有關，而實體經濟活動是中國政府積極鼓勵的。

康頓表示：“中國擁有規模巨大的制造業部門，目前正在尋找能夠降低業務成本的地區。由此而出現的資金流動是‘冷錢——它們是與商品和服務相聯系的。”

中國政府正在推行鼓勵中國企業海外投資的“走出去”政策。根據國家外匯管理局的數據，在該政策的幫助下，2014年中國FDI赤字為3300萬美元，這是FDI自2004年以來首次出現全年赤字。

經濟學家還表示，除了FDI以外，甚至部分純粹的金融性流動也應被視為健康的資金流動，它們是中國儲戶借外國資產實現資產多元化配置而產生的流動，不是害怕中國經濟放緩的表現。

此外，資金外流的原因還包括中國近期的金融改革。一方面，中國放寬了對資本的管制。另一方面，中國正小心地通過“滬港通”等機制鼓勵金融流動。“滬港通”機制允許中國內地投資者投資香港股市。

不過，資金外流令中國央行通過貨幣寬松政策提振經濟的努力復雜化。過去十年，央行購入流入外匯，是中國銀行體系創造基礎貨幣的主要來源。如今，由于資金外流可能會導致貨幣供應量縮水，中國央行正轉向新的辦法擴大貨幣供應量。

這些新的辦法中，最重要的方式是降低銀行存款準備金率。中國央行曾通過提高存款準備金率，迫使商業銀行將部分新創造的基礎貨幣留在央行，作為無法用于放貸的儲備金，從而實現限制貨幣過度增長的目的。如今，它正在采取相反的操作方法：降低存款準備金率，以彌補資金外流導致的流動性喪失。

不過，雖然今年中國總計將存款準備金率降低了1.5個百分點，大型銀行的存款準備金率依然在18.5%，遠高于其他主要經濟體。多數經濟學家相信，中國央行要想實現12%的廣義貨幣增長目標，必須采取進一步降準措施。

中金公司宏觀經濟分析師劉鎏表示：“年初至今外匯流入為負，我們認為，當前制約貨幣政策有效放松的關鍵因素是存款準備金率仍處于高位，從而壓低了貨幣乘數。”

除了降低存款準備金率，自去年11月以來，中國央行還三次大幅降低基準利率。不過，降息可能會降低中國資產的吸引力——尤其是相對美國資產的吸引力，從而加劇資金外逃。與中國央行形成對照的是，美聯儲預計將于今年提升利率。