影子銀行對中國經濟的影響分析

李丹丹 魏琪嘉

[摘要]影子銀行目前成為各國金融監管機構和學術界關注的焦點。雖然影子銀行在中國發展的歷程不長，但涉及面廣，并且和地方平臺債務交織在一起，形成了錯綜復雜的局面。2012年至2013年度，由于信貸的繁榮推動中國影子銀行規模增加了38%，排名世界第三位，而由此帶來的各種風險也逐漸引起人們的重視。因此分析影子銀行對中國經濟的影響，有利于及時規避風險，做好風險防范措施。影子銀行對中國經濟的影響主要體現在對地方政府融資平臺的影響、對中小企業融資的影響、對房地產行業的影響等三方面。

[關鍵詞] 銀行；影子銀行；融資

[DOI] 10.13939/j.cnki.zgsc.2015.08. 020

1 影子銀行基本概念

影子銀行（Shadow Bank）的概念由美國太平洋投資管理公司執行董事于2007年8月在美聯儲年度會議上提出，指“游離于監管體系之外的，與傳統、正規、接受央行等監管的商業銀行系統相對應的金融機構”。影子銀行雖然沒有傳統銀行的組織形式，卻以資產證券化的方式使銀行表內資產進行表外循環，實現了信用、期限和流動性的轉換。

中國金融市場處于發展階段，對影子銀行還沒有統一、清晰的定義。2013年國務院辦公廳“關于加強影子銀行監管有關問題的通知”（107號文）中定義影子銀行為一些傳統銀行體系之外的信用中介機構和業務，并將其分為三種類型。第一類是金融機構中存在監管不足或規避監管的業務。主要包括銀行發行的非保本理財產品、未貼現銀行承兌匯票、委托貸款、資產證券化和貨幣市場基金等。第二類是存在監管不足的非金融機構，如融資性擔保公司以及小額貸款公司等。第三類是完全無監管的非金融機構，包括民間借貸和第三方理財等形式。以上這三種分類，基本上涵蓋了影子銀行的組成部分，集中體現了影子銀行“非傳統銀行信貸”的核心特征。

同國外影子銀行相比，中國影子銀行缺乏資產證券化的過程，并且表現出明顯的政治體制烙印。另外其資金來源主要集中在以商業銀行為依托的理財產品、信托基金和貨幣市場基金等方面，杠桿率相對較低，產品相對透明，風險易于識別。

2 影子銀行在中國的產生原因分析

美國影子銀行體系快速發展于2000年互聯網泡沫（Internet Bubble）破裂之后，美聯儲為了刺激經濟長期采取低利率政策，導致資金套利以及過度的資產證券化。而中國影子銀行的產生原因，與美國大不相同，主要是中國緊縮的貨幣政策以及銀行存款增長乏力的產物，與利率市場化和金融脫媒并存。

在利率市場化的加速進程中，中國銀行業正面臨著資產負債表兩端的快速脫媒。在資產方面，以銀行信貸為主的間接融資比例明顯下降。人民幣貸款占社會融資總量的比重由2002年的92%下降到2014年6月的54.7%。而以企業債券、委托貸款和信托貸款為主的直接融資快速增長。在負債方面，表現為各種資產管理類產品對銀行存款的替代。由于國家對存款利率上限還沒有放開，商業銀行無法自行調整利率吸收存款。與此同時，互聯網金融產品（余額寶①等）和銀行理財產品（各種“寶寶們”）推出較高的收益率，吸引了部分投資者，導致商業銀行的個人存款大量流失。

2010年以后，由于我國銀行信貸政策趨緊，加之銀行新增貸款又受到75%貸存比的限制，大量企業迫切需要從銀行體系之外獲取金融支持。在這一背景下，以銀信合作、委托貸款、民間借貸為代表的中國式影子銀行迅速地發展起來，并對我國的宏觀經濟調控和中小企業的微觀融資行為產生了重要的影響。

3 中國影子銀行對地方政府融資的影響

3.1 通過資產證券化拓寬基礎設施建設的融資渠道

截至2014年10月我國地方政府融資主要依托于地方政府融資平臺，通過銀行貸款（擔保貸款或信用貸款）實現。隨著城鎮化建設的進一步推進，各地政府加大了基礎設施建設投入，地方政府融資平臺近些年出現了快速地增長，同時也面臨著高負債率問題。地方政府融資平臺籌集的資金主要用于政府基礎設施建設，導致融資平臺的收益較低，還款能力不足，因此對銀行貸款的償還主要依靠地方政府的財政收入和土地運作收入。目前受到房地產行業不景氣和房價存在下行趨勢的影響，以及國家對土地供應的嚴格限制，使得地方政府土地運作收益增長有限，難以償還銀行到期債務，而引發政府信用危機和地方政府融資平臺的償還風險。如果融資僅依靠地方政府融資平臺通過傳統的銀行信貸的方式，會受到貨幣政策的影響，一旦銀行貸款供應不足，將直接影響到基礎設施建設和經濟的穩定。面對與日俱增的風險，國務院在2014年10月2日下發了《國務院關于加強地方政府性債務管理意見》（[2014]43號），允許地方政府發行債券融資以此解決地方政府目前過大的債務問題并拓寬融資渠道。鼓勵通過PPP模式成立特別目的公司，再通過銀行貸款、企業債、項目收益債券和資產證券化等市場化方式舉債。因此地方政府可以采用資產證券化的融資方式，將已經投入到運行的城市基礎設施建設項目的未來現金流作抵押，在資本市場上發行證券進行融資，可以提前釋放在基礎設施建設中投入的大量資金，加快資金的周轉速度，增加資金的使用效率，拓寬融資的渠道。

3.2 信用增級和擔保將顯著降低地方政府融資成本

資產證券化通過內部和外部信用增級手段，完善證券發行的條件，降低融資的成本。在城市基礎設施建設項目融資過程中（資產證券化），以政府信用作擔保，風險相對較低，因此可以增加投資者的購買積極性，降低地方政府融資平臺通過發行證券進行融資的成本。資產證券化過程中會涉及內部和外部增級機構，評級機構和券商等中介方，因此要額外支付一定的傭金費用，但數額較少。

圖1給出了地方政府融資平臺進行資產證券化的基本結構，發起人可以是地方政府，將基礎設施（如燃氣、水利等公用事業產品設施）收費的未來現金流作為擔保進行資產證券化。通過資產證券化，可以直接在國內外資本市場上進行融資，資金的來源更為廣泛，可以有效解決地方政府融資難的問題，并且降低了地方債務危機的風險。

目前，由于我國資產證券化的發展較起步較晚，相關法律法規和信用評級機構尚不完善，市場監管體系不健全，影響了資產證券化的發展進程。有效解決這些問題對我國資產證券化的健康有序發展起到了積極的推動作用。

4 中國影子銀行對中小企業融資的影響

4.1 影子銀行拓寬了中小企業的融資渠道

由于中國金融市場改革尚未完善，資本市場還不夠發達，借款人不能通過正常渠道解決全部融資需求，因此銀行體系之外的資金需求和供給明顯增加。受到2008年次貸危機傳染效應的影響，我國中小企業對信貸的需求明顯擴張，而銀行信貸資金更多流向相對穩定、有較長盈利和信用記錄及優良抵押資產的國有和大中型企業。因此，影子銀行的發展極大地彌補了中小企業融資的缺口和單一的形式，向中小企業提供直接的信貸支持。

4.2 民間借貸和小額貸款只充當了應急資金來源

由于民間借貸的靈活性和手續的便捷，我國中小企業開始逐漸將目光轉向民間借貸。但與商業銀行融資成本相比，民間借貸的利率大約要高出至少10%。有些地區利率甚至高達30%～60%。與一般中小企業10%的平均利潤率相比，大部分中小企業無法承受如此高額的資金成本，進而選擇傳統的商業銀行貸款。雖然我國民間借貸資本的規模龐大，但運作不規范使得資金成本加大，無法成為中小企業的主要融資渠道。另外，為解決中小企業融資難，政府近年來大力發展小額信貸。但由于受到放貸額度的限制，以及貸款期限短、融資成本高、收取額外服務費用等原因，使得小額貸款只能暫時緩解中小企業資金的匱乏，從根本上同樣很難解決中小企業融資難的問題。

4.3 委托貸款和銀信合作加大了中小企業融資難度

由于《貸款通則》和《商業銀行法》等法律法規禁止企業之間直接從事金融業務活動，因此政府部門允許以銀行為中介簽訂三方合同，來滿足企業間資金的流動。委托貸款的流程如圖2所示。

一般委托方為大型企業，受托方則是銀行、券商等金融機構。大型企業憑借業務優勢和信貸融資成本低廉，往往容易獲得充足的現金流。借款企業和委托方的關系決定了借貸的成本，與委托方無往來的中小企業，不得不以高額的融資成本尋求委托方的殼資源。貸款成本的差別直接導致了競爭的不平等，加大了無關聯中小企業的融資難度。另外，委托貸款中的委托方，通過委托貸款的資金流通獲得了高回報，甚至比投資到實體經濟中更容易獲利，因此有時選擇直接將從銀行獲得的低價貸款轉貸給其他公司，一定程度上影響了我國實體經濟發展。

銀信合作是指通過銀行發行的理財產品向大眾募集資金，再由信托公司發放貸款。由于不涉及存貸款，規避了銀行信貸額度的限制，將業務從資產負債表表內轉到表外（如圖3）。銀行存款利率的上限仍未放開導致存款利率過低，同時，由于房地產市場的萎靡和股票市場的長期不振，投資者開始尋求其他途徑來抑制通貨膨脹所帶來的影響，因此理財產品和信托產品越來越受到投資者的青睞，成為影子銀行的資金來源之一，同時也為中小企業融資提供了資金來源。但銀信合作的利息一般高于商業銀行貸款，增加了中小企業的融資成本。另外，2013年下半年開始，隨著互聯網金融的快速發展，各種互聯網金融的衍生產品沖擊著銀行理財產品。我國政府為了控制互聯網金融產品擠占銀行存款和理財產品的份額，加強了對其的監管和限制。2014年3月開始，互聯網金融產品收益率出現大幅下滑，緩解了理財產品和銀行存款不足的壓力。但是，銀行理財產品和信托產品償還期限將至，由于市場上風險加劇，違約可能增加，極有可能造成中小企業融資來源之一的資金鏈斷裂。

5 中國影子銀行對房地產行業的影響

5.1 規避信貸限制，為房地產行業提供資金來源

隨著房價的快速飆升，房地產行業已經成為中國經濟的支柱產業之一。中央為了抑制房價過度上漲，嚴格控制銀行對房地產企業的貸款，但是大量資金仍然通過影子銀行借助表外業務間接流入房地產領域（例如房地產信托、民間借貸等），甚至一些企業將生產經營貸款投入到房地產市場進行“炒短”。影子銀行的資金流入增加了房地產領域的信用總量，加速了房地產行業的發展，同時，也很大程度上影響了房價的穩定和宏觀調控。

5.2 造成房地產行業泡沫，不利于房地產調控政策

盡管中央為防止房地產泡沫的膨脹，進行了一系列的調控（如限購令，房產稅等），房價依然居高不下。投機性泡沫逐漸增大，盲目的擴張導致住房存量快速增加，一旦房地產泡沫破裂，房價出現暴跌，房地產抵押值和企業資產凈值將嚴重下跌，金融市場的穩定也將受到巨大的負面影響。

從2013年開始，三、四線城市的住宅價格明顯回落。2014年上半年，一線大中城市的房屋成交量也大幅縮水，房價基本持平。新一屆中央政府提出的進一步推進城鎮化建設的目標，將成為拉動中國經濟增長的新引擎，在未來成為影響房地產行業和宏觀經濟的重要因素。但是，城鎮化的進程很難在短時間內明顯增加三四線城市的人口流入，無法有效推動這些城市房價回暖，因此政府為了控制房價大幅下跌已經于2014年11月出臺了相關政策（如調整貸款利率、首套房界定標準以及取消限購令等），防止與房地產相關的稅收降低和土地拍賣出讓收入的減少。房價的下跌，一方面，大量增加了商業銀行在房地產行業的不良貸款，另一方面，由于影子銀行的信用擴張使系統性風險大大增加，可能會傳染到整個金融市場。

6 中國影子銀行的風險分析

影子銀行對活躍金融市場產生了一定的積極作用，緩解了資金緊張的局面，促進了我國金融市場的深化改革和利率市場化進程，有利于拓展商業銀行的經營范圍。隨之而來的風險也是顯而易見的。影子銀行加大了金融體系的杠桿率，監管不到位，透明度較低，不受法定存款準備金、貸存比和資本充足率監管的約束，可以通過存貸款的模式進行無限制的信用擴張，這些都導致了影子銀行系統性風險加大。一旦風險發生，影子銀行將成為危機爆發的誘因。

6.1 信用無限制擴張，導致貨幣政策的有效性降低

影子銀行可以擺脫資本金和負債的限制，不斷放大信用規模，從而增加了貨幣的供應量。而貨幣政策的制定主要依據是銀行的存貸款，因此貨幣政策的效果會受到影子銀行的影響。當通過緊縮的貨幣政策對物價進行調控，防止通貨膨脹時，商業銀行的信貸規模將受到控制，而影子銀行往往可以替代商業銀行發揮融資功能，增加了市場的流動性，使貨幣政策效果大打折扣。

6.2 違約風險加大，可能引發信貸危機

美國的次級債市場在次貸危機之前，得到了快速的發展，投資回報較高，但隨著美國房價的下跌，次級抵押貸款的風險開始顯現，最終導致了金融危機，而資產價值縮水，資產負債表惡化和去杠桿化又進一步加劇了危機。中國目前正面臨著相似的情況，資產價值開始下跌，經濟基本面開始下滑，一旦出現流動性不足，違約風險將直接通過影子銀行系統作用于投資者，同時風險會很快地傳導到實體經濟中。

6.3 助推房地產泡沫的膨脹，導致房屋存量過剩

雖然剛性需求、土地供給等客觀因素是推高房價的主要原因之一，影子銀行對房地產價格上升同樣起到了推波助瀾的作用。中國影子銀行的資金大部分流向了房地產行業。相關數據顯示，房地產投資波動有近7%是受到了影子銀行放出的貸款影響，而傳統信貸渠道對房地產投資波動的沖擊只占5%。傳統信貸的規模是影子銀行信貸規模的7倍，但其對房地產市場產生的影響卻小于影子銀行，可見影子銀行對房地產系統的作用之大，這種影響在國家收緊信貸的背景下表現得更為明顯。

6.4 與金融機構間摩擦增加，導致金融體系不穩定

隨著影子銀行規模的不斷擴大，由于其監管難度大，在很多方面擠占了傳統金融機構的利益，不可避免地會同商業銀行等傳統金融機構產生激烈的競爭，增加了金融機構和非金融機構間的摩擦，不利于金融體系的穩定。

7 政策建議

目前，我國政府正通過逐步出臺各項法律法規、構建綜合監管平臺，對影子銀行進行治理。并在治理過程中保持了一定的節奏，有張有弛，避免因過度監管而引發金融風險導致中國經濟硬著陸。建議逐步建立金融防火墻，如建立存款保險制度和金融市場退出機制，隔離影子銀行所產生風險的擴散。另外，由于中國影子銀行一般依附于商業銀行，因此政府對商業銀行的適當松綁，如放松貸存比、完善信貸資產證券化、加快發展支持小微企業的民營銀行，可以引導商業銀行的經營管理更加符合市場化運作，從根本上控制影子銀行高速增長的問題。最后，可以通過推進資本市場發展、加速金融衍生品創新，為企業提供更多的直接融資渠道，從而降低影子銀行的規模來化解其帶來的風險。

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[基金項目] 遼寧省社科規劃基金項目，批準號：L13DJY062。

[作者簡介] 李丹丹，東北財經大學講師，博士。