牛市去哪兒了？

黃嫀淓 胡冰 肖琦

夏季的暴雨總是伴隨電閃雷鳴。A股風聲鶴唳，市場草木皆兵。

7月27日，上證指數回歸4100點后再度暴跌，刷新8年最大單日跌幅，1800多只股票跌停，慘烈程度并不亞于此前的股災。脆弱的市場信心再受打擊，患得患失的投資人急于脫身。一次短暫的牛市，成也政府，敗也政府。甚至，救市資金如何退出，已經成為市場的“心病”。雖然“國家隊”再度出手，但眼下杠桿仍然巨大，市盈率仍然高企，外部環境亦面臨不確定性。后市是牛是熊，越來越像一個謎。

股災是對財富的一場洗劫。

17個交易日，上證指數跌去32%，創業板指數跌幅高達40%，兩市總市值縮水超20萬億。全國5000多萬持倉賬戶平均每戶損失42萬，超過24萬個50萬以上的個人賬戶在市場上“消失”。

比失去財富更可怕的是失去信心。大量融資盤爆倉，失控的連鎖式暴跌，日復一日的千股跌停，中小散戶成了驚弓之鳥，職業投資人迷失方向。“無論是長線投資還是中短線投資，都難以幸免，我現在特別迷茫。”一位職業投資人對《CM華夏理財》說。

杠桿兇猛撬動瘋牛

進入6月，A股高燒引發全球驚嘆，一個“定時炸彈”卻已經在醞釀之中。

據粗略統計，在5000點上方，杠桿資金規模可能高達8萬億，占總市值的比例超過10%。按照國際認可的比例，杠桿資金超過市值3%便會產生風險，超過6%會產生危機，A股的杠桿超過所有的警戒線。

馮昆是一個有8年投資經驗的老股民。年初，他從北京某著名P2P平臺融入500萬，杠桿是1：5，平倉線是110%。雖然積累了近一倍的安全墊，但馮昆這個賬戶還是在暴跌后期被強平。在馮昆身邊，和他有同樣經歷的“股友”不在少數，他們賬戶中幾百萬上千萬資金，在幾天之內煙消云散。

國泰君安研究報告《杠桿上的股市：新特征與新影響》指出，上漲時，加杠桿有助于快速兌現預期，調整時，去杠桿則會加大市場波動。因為“機器比人還不理性”，一旦遭遇暴跌，市場就會陷入“恐慌性殺跌杠桿爆倉強制平倉賣盤涌出市場壓垮并崩盤引發股災中產階層消滅、銀行不良率上升、金融危機市場信心嚴重受挫，陷入長期低迷，失去正常的融資和支持實體經濟轉型功能”的負反饋。

杠桿資金來源包括兩融余額、傘形信托、場外配資。公開數據顯示，高峰期兩融余額達2.23萬億。另外，券商對場外配資規模估算約10000億、傘形信托規模約7000億，加上兩融余額合共超過4萬億。

在這些可估算的數字之外，還有大量隱形杠桿。著名財經評論家、《華夏時報》總編輯水皮指出，進入股市的杠桿融資中，有更多的是無法統計的銀行資金，包括存款流失和貸款流入。他判斷，社會借貸的資金估計在8萬億左右，杠桿比例應該在總市值的10%-20%之間，因此，“出現問題是正常的，也是早晚的事。”

杠桿為什么這么可怕？

一般來說，為保證本息安全，融資機構會根據杠桿比例的不同，設有平倉警戒線和強制平倉線，杠桿越大，“紅線”越緊。一旦達到平倉線，系統都會立即賣出（強平）。

據了解，傘形信托杠桿通常在1：2-1：3之間，場外配資杠桿可高達1：4-1：5之間，少量機構最高甚至可以做到1：10。上海一位接受采訪的私募投資人指出，場外配資能把杠桿做到很高，而且理論上子賬戶也可以無上限地開，融資者用很少的錢就可以撬動很多低風險偏好的資金進入股市，從而推動股市不斷上漲。

然而，這些高杠桿資金是沒有抗擊能力的。以其中一家配資公司為例，1：4的杠桿配資平倉線在112%，虧損10.4%時就會平倉；對于1：5的杠桿配資，平倉線在110%，這意味著，虧損8.33%，即不到一個跌停板，就會被強平。這種被場外配資和傘形信托普遍采用的操作模式，成為引發本輪牛市連鎖式暴跌的始作俑者。

空頭資本絞殺全民財富

暴跌經歷17個交易日，20多萬億市值灰飛煙滅，個人投資者損失慘重。中登公司數據顯示，全國5076萬持倉賬戶平均每戶損失42萬元，其中受沖擊最大的可能是“中產階層”：超過21萬個持股市值在50萬至500萬之間的個人賬戶，以及近3萬個資產在500萬元以上的賬戶在暴跌后“消失”，僅后者涉及金額就超過1500億元。

職業投資人杜宇認為，這次歷史罕見的股災傷及了大部分投資股票市場的中產階層，會引起一系列連鎖反應，而這些連鎖反應目前還沒有集中地爆發出來。比如他所認識的“股友”，有九成都準備縮減開支，很多有換車、換房打算的人，現在都中止了計劃。

今年以來，融資盤數量急劇增長。根據國泰君安統計，2014年1月-2015年6月，在上證綜指增加了1.1倍的情況下，兩融余額暴增5.5倍，增速為上證綜指的5倍之巨。與此相比，1995年1月到2015年6月的20年時間內，標普500漲幅3.4倍，美國融資余額漲幅僅為6.8倍，增速僅為標普500的2倍。

融資局面的失控，促使證監會“下狠手”。去杠桿，成為推倒第一張多米諾骨牌的一只無形的手。

6月12日，證監會再度出手整頓兩融業務，成為暴跌的導火索。接下來的周末降準降息預期落空，資金面一下子變得緊張，6月15日，雪崩式暴跌一發不可收拾。

這是全流通后第一次牛市，也是中國歷史上第一次杠桿牛市。絕大多數投資者，包括管理層，“猜到了開頭，卻沒能猜到結局”。在證監會新聞發言人一再表示下跌是正常的市場調整的時候，配資系統中的部分高杠桿賬戶已經被強平，并且開始引發踩踏式暴跌。

上述私募投資人對記者描述了連鎖暴跌中驚心動魄的一幕：由于本輪A股牛市有大量的融資盤參與，一旦股價迅速下跌，融資盤會被“強平”以保證本金安全，高杠桿資金不計成本地賣出會打壓股價，從而引起新一輪較低杠桿融資盤的強平，如此循環，最終引發了估值體系的“雪崩”。

期貨與現貨的聯動，加劇了多米諾骨牌效應。一方面，機構對中證500股指期貨放空單做套保，使得中證500股指期貨合約大跌，大盤狂跌不止；另一方面，市場上人心惶惶，任何風吹草動都會被放大，使得個股泥沙俱下。于是就出現日復一日的千股跌停，一天一個輪回，整個市場陷入絕望與恐慌。

他用“你死我活”來形容暴跌中的不計成本的拋盤。“系統是無情的，無論配資還是信托或者券商，都有自己的利益，誰先逃出去，誰就有活的希望。”

救市，救了誰？

7月27日，上證指數回歸4100點后再度暴跌，創8年最大單日跌幅。這次暴跌其中一個重要誘因，是對“國家隊”撤出的擔憂。多位業內人士認為，投資人草木皆兵，主要是對救市的理解有失偏頗。救市并非左右指數漲跌，更不是讓個股大漲，救市是為了維護市場穩定，避免股市風險波及銀行等金融機構，最終引發金融風險。

“我從來沒見過這么大的陣仗。”一名資深老股民感嘆道。浸淫股市十多年“見過不少大場面”，但央行背書萬億證金公司資金出手、各個部門陸續出臺利好、各金融機構一呼百應這樣聲勢浩大的救市行動，還是讓他亮瞎了眼。

7月22日，上證指數再度回歸4000點，救市儼然勝利在望。但多位業內人士也提醒投資人，對救市應有清醒的認識。水皮指出，救市是救股民，但更是救機構，救券商，救銀行，“切斷‘強平的危機鏈是救市的目的，把股市的風險限制在市場內部而不至于擴展拖累銀行才是救市的目的，避免系統性金融風險才是救市的目的。”

無論傘形信托還是配資公司，通過杠桿流入股市絕大部分資金均來自銀行。就連P2P等網絡配資渠道，也滲透了大量來自銀行的資金。此外，個人以各種名義從銀行借出資金炒股的數量更無法估計。在連鎖式暴跌中，遭遇“強平”的投資者固然損失慘重，但銀行也難以獨善其身。

其中，配資公司不受監管、沒有風控底線，風險最大。光大證券銀行業分析師王劍認為，配資公司的配資原理是高杠桿配資，貸給客戶去買入一種價格在漲的資產，以未來的盈利償付本息，這與美國次貸一模一樣。在美國次貸危機中，各種抵押貸款機構相繼破產，金融系統的流動性迅速消失，最終演變為信用危機。

實際操作中，配資公司以一筆較小的資金，就可以以杠桿的形式從銀行拿到一大筆錢。具體流程是：配資公司以1億元自有資金從銀行貸款3億（杠桿為1：3），去開立一個4億元的母賬戶，然而把這個母賬戶拆分為多個子賬戶借給多個投資人使用，同時從投資人處收回1億成本，然后再以這1億去銀行融入3億，開立第二個4億元的母賬戶，如此循環。理論上，只要股票在漲，配資公司可開立無數個母賬戶，每次從銀行融入3億。由于配資公司不受“資本充足率”的限制，最后他們的杠桿已不是1：3，而可能是1：30或者更高。

王劍指出，配資公司的運作方式存在風險敞口，在極端的市場環境下，資金鏈面臨斷裂。而一旦配資公司資金鏈斷裂，銀行的危機將難以幸免。

更加觸目驚心的是另一種隱形的杠桿——股權質押。有數據顯示，僅今年上半年就發生了699宗上市公司股權質押案例，質押總股數達到1275億股，同比增加5倍之多。一般而言，質押率為30%，預警線150%。也就是說，這些公司的股市下跌超過50%，就面臨強行平倉的風險，而這次股災中跌幅超過50%的公司比比皆是。事實上，暴跌到后期已經觸及到一部分股權質押的公司，這也成為一些上市公司不得不采取緊急停牌的內情。一旦股權質押被強平，上市公司的經營會受到影響，銀行等金融機構也將面臨風險。

牛市去哪兒了？

近兩年市場上最大的多頭翻空了！

一年前高呼“5000點不是夢”的泰君安首席宏觀分析師任澤平最近發話說， 5000點是本輪牛市的頂部。言下之意，牛市已經結束。任澤平所指原因是下半年中國經濟呈L型走勢。

其實，無論出于什么原因，在經歷股災之后，市場人心渙散是不爭的事實，再加上高杠桿高市盈率的局面并沒有徹底改善，A股暴露出來的體制缺陷也有待完善。未來一段時間，A股需要靜靜地“療傷”。

杜宇曾是金融機構的操盤手，離場后成為職業投資人，從2005年開始融資炒股。近幾年，杜宇在股市斬獲不菲，個人賬戶市值從700萬增加到2億。但暴跌之后，杜宇說，他只希望早日移民。

相比那些從此銷聲匿跡的賬戶，杜宇算得上是幸運兒。股災后，他只有約10%的資金爆倉，損失不算很大，但他感到前所未有的迷茫。股災中，無論是短線止損、中線波段投資或者是長線持有，都會遇到問題。想止損出局，根本找不到同等數量的對接盤完成交易。“這樣的市場，以后還要怎么玩下去？”

杜宇的憂慮來自于對股災的深刻領悟，踩踏下去的連鎖反應讓他感到不寒而栗。

暴跌過后，市場對杠桿牛市的謾罵聲音不絕于耳，各方都在呼吁必須徹底去杠桿。目前不少場外配資已被暫停，但兩融余額仍高達1.4萬億，高盛估計，融資規模合理數量應該在1萬億左右，去杠桿之路任重道遠。

另一方面，暴跌之后，創業板經反彈后，市盈率仍然高達100倍以上，如此高的市盈率要怎么消化，成為后市的一個懸念。消化高市盈率不外乎兩種方式，一是用時間換空間，二是用新一輪暴跌實現價值回歸。7月27日的再次暴跌，加劇了人們對市場二次探底的恐懼。一旦二次回調，救市措施后繼無力，市場將自由落體，無一幸免。對市場更深層次的思考是對機制的反思。

摩根士丹利華鑫基金研究管理部繆東航指出，長期以來，A股的機制并不健全。交易所早于2010年就推出融資融券，但相配套的轉融通制度卻一直沒有出臺，沒有轉融通制度，空頭想做空時融不到足夠的券，這造成了空頭與多空的力量極不平衡。根據國泰君安的測算，中國融資與融券的比例高達560：1，與此相比，美國僅為3：1，中國臺灣為8：1。反之，多頭則不僅能通過融資制度充分放杠桿，還可以借助場外配資。資金上的絕對優勢使多頭把泡沫越吹越大，杠桿也越加越高，股價嚴重偏離價值。直到多頭處于強弩之末，空頭以四兩撥千斤之力反撲，造成股災爆發。

他認為，在1997年亞洲金融危機中，受沖擊最大的是泰國和印尼等金融體系相對薄弱的國家，中國香港有驚無險，不僅因為香港金管局的救市行動，更重要的是香港相對健全的金融制度。因此，暴跌后A股應該能夠進行制度層面的完善，形成更有效的價值挖掘體系，才能避免悲劇重演。

從杠桿牛市到杠桿股災再到災后重建，A股需要時間和手段尋找新的平衡。正如申萬宏源在2015年下半年A股投資策略中指出：市場信心需要重建……未來市場將大概率呈現波動幅度逐漸收窄的休養生息狀態，用時間去換取新主線的出現和市場信心的重建。

股災逃生術

羊年夏天，一度火爆的A股市場遭遇雪崩。在這場最終因流動性枯竭引發的大股災中，能夠全身而退的投資者幾乎沒有。

“這一波股災最慘的人排名：1、期貨多頭；2、場外配資高倍杠桿；3、場內融資1：1杠桿；4、重倉分級基金；5、滿倉扛下來。所以不要天真地以為自己一個星期全倉吃5個跌停就很慘了，第5類人大概還剩40%-60%資金，第3、4類人大概剩20%-30%資金，第1、2類人只剩回憶了。”

這不是段子，這是極度嚴酷的現實。毫無疑問，要想在這樣級別的股災中成功逃生，必須有一套真正行之有效的逃生術。

預警 股災逃生第一能力

每一次暴跌雖然主導原因不同，但總會有一些類似的征兆，能否從這些蛛絲馬跡中嗅出風險并果斷撤退，這是能否逃掉巨大股災的關鍵。這一點，有些類似大自然災害中很多高級動物的預警能力。

日光之下，并無新事。這場股災，早在今年年初就有市場骨灰級老手預言——牛市也會死人的。尤其是進入5月份以后，滬深兩市進入一種另類的瘋狂，每天動輒兩三萬億的成交，盤中動輒10%左右的震蕩……每天都有幾百只股票漲停，但投資者卻很難賺錢甚至出現虧損。這一切，都在顯示，這個市場有點反常。只不過這種盤面感覺，只有那些經歷過多次牛熊轉折的老股民們有，那些新鮮的韭菜們，正在忙著追逐漲停板，根本沒在意。

常駐北京朝陽的田方（化名），是一個有近20年炒股經歷的老股民。今年5月中旬，以1 ：1比例在券商處融資的老田，賬面市值最高達到240萬。但令他疑惑的是，進入5月下旬后，雖然股指繼續上漲，但他的賬戶市值卻不時出現回撤，最多時高達10萬。當時，他買什么幾乎都是虧，賣什么回頭看看似乎都對了。這讓這位老股民開始警覺起來。此時，老田發現大摩為首的海外投行，開始集體唱空A股。尤其是本輪行情最大的多頭——國泰君安的任澤平也開始轉而唱空時，他頓時感受到一陣陣寒意撲面而來。于是，在6月9日那天，他堅決清倉，并果斷將資金轉出股市，在北京通州按揭了一套新房。

有這種盤感的并不止老田一人，那些骨灰級老手都嗅到盤面風險。就像美國股票史上傳奇人物杰西·利弗莫爾曾指出的那樣，投資者買進或賣出后出現浮虧，說明其正在犯錯，一般情況下，如果浮虧三天之內依然沒有改善，立馬拋掉，決不要平攤虧損，一定要牢牢記住這個原則。

其實，很多市場人士也早早發出市場預警。知名財經評論家水皮早在4月下旬就提示杠桿牛的風險，進入5月更是直言滬深兩市動輒兩三萬億的成交不具備可持續性。安信證券的徐彪團隊，也曾在暴跌前夕在微信中發出預警。

在市場山雨欲來之時，并不是所有人包括那些億元級大戶都像老田那樣高度重視市場輿論的這種悄然變化。7月初，上海一位名叫范偉勇的億元大戶被強制平倉。這位曾經的億萬富豪，向媒體傾吐了自己爆倉前后的心路歷程：“直到最近幾天，我翻看過往數據，才想起5月28日那天，大盤曾結結實實地摔過一個跟頭。‘那也許是一個警示，但當天我并沒有在意，甚至很快就忘記了。”

市場狂熱的氣氛幾乎蠱惑了絕大部分參與者，范偉勇不過是其中比較典型的一個。也正是因為如此，這些缺乏風險預警能力的高杠桿投資者，才在這次股災中遭遇滅頂之災。

止損 要堅決而果斷

A股這場來勢兇猛的六月雪，幾乎超出市場所有參與者的意料，其沖擊波已經超出股票市場，向大宗商品、國債、外匯市場擴散。如果不是政府及時果斷出手，一場類似于20世紀90年代日本金融市場大崩盤的慘劇真的就會在中國重演。

即使那些預測到會發生大跌的老手，也沒有料想到這場因去杠桿而引發的下跌是如此暴烈，幾乎像巨浪中翻船一樣，將所有人都扣在里面——無論是機構還是個人，抑或上市公司，甚至牽涉股權抵押與配資業務的銀行、信托、券商機構。

徐彪團隊在災后的回顧中這樣寫道：“可以說，我們預先感知到市場短期震蕩的來臨，并在大跌前連續向投資者提示風險。但是，市場的演進遠遠超出了我們的預期，到6月底，上證綜指已下探至4000點附近，短短兩周時間暴力下跌20%。然而，事未盡于此。進入7月份，股票繼續暴跌，股市出現流動性枯竭現象，股指期貨嚴重倒掛，‘股災降臨！”

追思是為了更好的反思，往者不可諫，但來者猶可追。回顧這場股災的教訓可以寫上厚厚一本書，但對普通投資者而言，最深刻的教訓就是要學會堅決止損。血的教訓再一次告訴我們，股災中，僥幸正是暴跌中的致命毒藥。很多人，就是因為猶豫不決，心存僥幸，而最終被這個市場清掃出局。

人在江湖漂，誰能不挨刀。所以，華爾街有一句名言：市場會想盡一切辦法證明絕大多數人是錯誤的。錯了不要緊，關鍵是如何迅速糾正錯誤。而止損正是股票投資中最簡捷高效的糾錯手段。

對于老股民來說，止損幾乎成為一種與生俱來的本能。股票投資與賭博的一個重要區別就在于前者可通過止損把損失限制在一定的范圍之內，同時又能夠最大限度地獲取成功的報酬，換言之，止損使得以較小代價博取較大利益成為可能。

股市中無數血的事實表明，一次意外的投資錯誤足以致命，但止損能幫助投資者化險為夷。

正如杰西·利弗莫爾所言： “在價格進入到一個明顯的趨勢之后，它將一直沿著貫穿其整個趨勢的特定路線而自動運行。當看見一個危險信號的時候，不跟它爭執，要躲開！幾天后，如果一切看起來還不錯，就再回來。這樣，會省去很多麻煩，也會省很多錢。”

不是所有人都能做到這一點。在止損這件事上，似乎無關乎知識多寡，關鍵是下手的勇氣與決心。因此，在股票投資上，知行合一往往是只有股神們才能真正做到的事情。這一次股災，因為沒有料到出現嚴重的流動性危機，造成最后無法賣出，很多骨灰級老手也栽了。就像前不久在北京自殺身亡的劉強，就曾被稱為期貨市場的傳奇。這一次，據說也因為本輪股災中在高位滿倉做多期指和配資買股票，最終導致破產。

這一次暴跌，劉強的遭遇決非孤例，很多私募都遭受巨大損失。只不過大多數私募，因為這樣那樣的原因，硬扛了過去，不像劉強這樣倒在了黎明前。“等到你想減倉的時候，市場的流動性已經很差了，沒幾天凈值就直接從1.2元降到0.9元，還好動手不算太慢，把一些票跌停價賣掉，扛到了反彈。”這是深圳一家中小私募的負責人老李自己透露的。

風控 時刻不能忘記

這一次股災，對于所有參與者而言，最大的教訓就是風控。一位不愿具名的東莞私募基金公司負責人直言，這次暴跌很多人的盈利全部回撤，甚至開始虧本了。“90%以上的人在暴跌面前如此不堪一擊，說明什么？說明90%以上的人都沒有自己的風險控制系統。投資的核心競爭力不是抓漲停，而是風險控制能力，和對所買入公司的了解程度。如果這些都不具備，而是盲目買入，那么遲早有一天要把賺來的錢吐回去，甚至虧了本金。”

散戶如此，機構也好不到哪里去。這一次流動性危機，某種程度上，就是公募基金前期高度抱團炒作部分個股的必然結果。當時，就有不少人高度質疑基金這種準坐莊投資手法，擔心市場一旦轉壞，特別容易出現踩踏現象。但奇怪的是，這種高度抱團炒作的現象，不是出現在一只兩只股票上，也不是發生在一家兩家基金公司。這說明，國內機構投資者的風控管理能力不是太差，就是停留在嘴上。

值得注意的是，由于大跌幅度、速度都超出預期，這一次股災中，抄底抄在半山腰上的散戶與機構比比皆是。前文所述的股民老田，雖然曾經逃頂，但在4000點附近卻因為抄底過早而被深套。

“我們永遠無法預測任何一種災難的降臨，即很少有人能在災難的降臨前離開，而且即使你能夠掌控和把握—次股市的頂和底，但也決定不了你的最終生死——就像絕大多數死在2007年牛市的人，不是因為沒有在6124點逃頂，而是死在6124點以后頻繁的‘抄底上。”這次股災后，一位老股民這樣告誡自己與朋友。

盲目抄底，說明不少散戶與機構沒能真正徹底地貫徹風控意識，也沒有真正建立屬于自己的交易體系。事實上，理順自身投資體系更重要。而無論什么樣的交易體系，風控永遠是最重要的。而遵守交易紀律，則是交易生涯長壽的不二法門。

那些年 地球人一起經歷的股災

美國拯救2008年次貸危機

50%

為刺激經濟，美聯儲2000年至2003年間多次降息，房市和股市雙雙大漲。道指從2002年10月的7422點，一路上行突破14000點。2004年美國進入加息通道，房市從2006年起陷入困境，大量持有次級債衍生產品的金融機構損失慘重，危機蔓延至金融體系。2008年9月至12月道指累計下跌31.2%，至2009年3月更是一度跌破7000點。

救市措施：2008年3月美聯儲為貝爾斯登提供緊急資金、聯邦政府接管兩房、援助AIG，同年10月，國會通過救助計劃，財政部和聯儲相繼救助花旗、通用等企業巨頭。

救市效果

聯邦政府出手，美股于2009年3月觸底反彈。危機后美國政府對監管體制進行一連串改革，2010年6月25日，國會通過《多德弗蘭克法案》，該法案被認為是大蕭條以來最為嚴厲和全面的金融監管法案。

香港力戰亞洲金融風暴

60%

受益于內地改革開放步伐的加快，香港在上世紀90年代轉口貿易和金融業不斷增強，成為逐漸崛起的金融中心。1997年8月7日恒生指數創造16673點的歷史新高，7年漲幅達659%。隨著美聯儲開始加息抑制通脹，熱錢回流美國，國際投機者趁機大肆做空東南亞國家貨幣，在狙擊泰國、菲律賓、印尼和馬來西亞等國成功后，1997年10月，索羅斯開始圍攻香港，導致港股大跌，至1998年8月13日，恒生指數最低跌至6660點。

救市措施：香港政府和金管局直接進入股市，動用約1200億港元外匯基金購買恒生指數成份股和股指期貨。香港金管局干預匯市，穩定匯率和利率。采取限制惡意賣空行為。

救市效果

香港政府積極救市，主動做多，使得國際炒家羅索斯鎩羽而歸，也成為亞洲金融風暴的勝利者，恒生指數逐漸企穩回升，到1999年7月重上14000點。

臺灣主動應對金融泡沫

80%

20世紀50-70年代經濟騰飛后，巨額的貿易順差和美國在匯率問題上的不斷施壓使新臺幣升值預期增強，臺灣當局隨后采取緩慢升值策略，這又進一步強化了升值預期，導致熱錢大量涌入，股市大漲。1990年2月10日，臺灣加權指數達到歷史最高點12495點，五年累計漲幅逾10倍。瘋狂過后，資產泡沫迅速破滅，在隨后7個月時間里，臺灣股市暴跌10000多點。

救市措施：開放外匯管制，鼓勵企業對外投資，實現利率市場化，嚴控地下金融等。

救市效果

短期陣痛，從長期促進了臺灣經濟在90年代的轉型，臺灣在金融泡沫破滅后，GDP仍保持6%的增速。

日本拖延救市錯失十年

63%

上世紀80年代中后期，良好的經濟形勢刺激了日本股市大漲， 1989年12月19日，日經指數達38915點。1989年，日本政府5次提高官方利率，日本股市開始高位波動，加之海灣戰爭使完全依賴石油進口的日本陷入恐慌，股價遭重挫，至1992年8月18日，日經指數跌至14304點，跌幅高達63%。

救市措施：危機初期，日本政府并未采取有力的穩定市場的措施。直到東南亞金融危機后，日本金融系統崩盤，才成立專門的金融機構，完善金融體系。1998年10月日本政府開始直接將資金注入到問題金融機構，日本銀行股大漲。

救市效果

政府直接注資有效果，但為時已晚，日本遭遇經濟長期停滯不前的“失去的十年”。