劉霞

摘 要：本文梳理了國際金融公司環境與社會風險管理的改革歷程，并建立相關計量經濟學模型，實證分析了國際金融公司環境與社會風險管理對其財務績效的作用。 根據長期協整關系以及誤差修正模型的估計結果顯示，IFC環境與社會風險管理對財務績效表現出顯著正向作用。本文擬通過對國際金融公司的實證分析，引起國內銀行業對環境與社會風險管理理念的重新認識，以促進國內銀行進一步落實環境與社會風險管理。

關鍵詞：環境與社會風險；財務績效；自回歸分布滯后模型；國際金融公司

中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265（2015）09-0055-04

一、引言

1956年，國際金融公司（IFC）正式成立，其運營宗旨是通過 “鼓勵成員國，尤其是在欠發達地區的私營企業成長”從而促進發展中國家與地區的私營部門發展。雖然隸屬于世界銀行集團，但是IFC更像是一個“銀行”而非公共投資機構——IFC的投資并不會得到政府擔保，完全由自身承擔所有投資風險，并從中獲取利潤。因此，IFC較早地通過不同的金融工具與方法建立了全面風險管理體系，在實踐過程中，將其融入企業文化、政策設計、組織構架、管理體系以及人才培養體系等各個方面，特別是積累了豐富的環境與社會風險管理經驗。基于對全面風險管理的強烈需求，IFC比其他向私人部門融資的多邊金融機構更注重投資的可持續性。全面風險管理理念的轉變，促成了由環境與社會風險管理政策、績效標準以及相關措施組成的可持續發展框架，為IFC開辟了一條可持續發展之路。

為了打破多年來學界以及業界對可持續發展口號式認知的局限，本文將探討環境與社會風險管理對IFC商業方面的可持續發展產生怎樣的作用，即環境與社會風險管理如何影響IFC的財務績效表現以及二者之間的關聯關系。

二、國際金融公司環境與社會風險管理變革的歷程

私人投資領域將環境因素納入考慮范圍開始得較晚，并且對于環境問題的認知，在較長一段時間內停留在“環境保護超出了商業領域范疇，僅僅是為了政治目的”。同樣，在時間上，IFC對環境與社會風險的關注并不占優勢。20世紀80年代末，IFC在篩選投資項目時依然以投資回報率等財務指標作為唯一標準；在這一階段，沒有獨立的環境、社會政策與流程來管理融資項目，也沒有設置專門的環境管理的職能崗位。直到1989年IFC才聘請了第一位專業的環境評估師，正式開啟了對環境問題的關注。之后，隨著全球范圍對環境與社會問題的關注以及外部監管環境的變化，IFC針對環境與社會風險管理，在理念轉變、政策建立、內部職能設置、具體管理工具與措施等多方面經歷了一系列變革，最終形成了在國際金融領域具備領先地位的可持續發展框架。

變革歷程的重要轉折點出現在IFC對環境與社會風險管理理念的轉變，即從防御型風險管理理念逐漸向主動尋求可持續發展理念轉變。IFC在實踐過程中，逐漸意識到對投資項目進行環境與社會風險審查，實際上是以某種合規要求來規范項目，是一種被動的風險防御方式。2001年可持續發展倡議的提出，標志著IFC風險管理理念的轉變；2006年可持續發展框架的正式推出，標志著可持續發展理念的配套政策出臺，并付諸實踐；2012年IFC發布最新的可持續發展框架。該框架由環境與社會可持續政策（描述IFC如何致力于環境與社會的可持續發展）、環境與社會績效標準（規定客戶在環境與社會風險管理的責任與角色）以及信息披露政策（規定IFC在透明度與可計量性方面的責任）組成。該框架的核心是環境與社會風險管理的八項績效標準，這一績效標準已經成為私人投資部門的最佳實踐標準，同時也被公共投資部門所采納，例如歐洲發展金融協會。

在不斷變革與實踐過程中，IFC逐漸認識到實現可持續發展目標與經營宗旨的最好方式是“在商業規則下對私人部門借貸行為中，傳播以及實施IFC解決環境與社會問題的專業能力，從而有能力在高風險區域獲得盈利；增加IFC金融服務附加值，區別于其他金融機構；激勵員工，留住人才；消除貧困與幫助私營部門發展。”

三、實證分析設計

（一）研究方法

本文旨在探討IFC環境及社會風險管理與企業成長（財務表現）之間的關系，采用自回歸分布滯后模型（Autoregressive Distributed Lag model， ARDL）進行分析。

[CFPt=α0+i=1mαiCFPt-i+j=1nβjESGt-j+ρtControlVariablest+εt]

[εt?IN[0，σ2ε]] （1）

其中CFP表示財務績效變量；ESG表示環境與社會風險衡量指標；Control Variables表示控制變量； m、n分別是CFP與ESG的最大滯后期。

ARDL模型由佩薩林和申（Pesaran和Shin）于1996年提出，在之后一系列研究成果中得以推廣。ARDL模型的出現為研究變量之間長期關系提供了有效工具。該模型的優勢在于，相較于標準的協整模型，ARDL模型不需要各個變量的時間序列一定是同階單整，即便樣本量處于非平穩狀態，都可以用ARDL模型來檢驗變量之間的長期關系，并可以得出有效一致的估計結果。

（二）數據樣本

1. 環境與社會風險衡量指標。環境與社會風險管理的度量是本文研究的關鍵所在，也是難點所在。這一難點被國際金融公司所建立的項目評價體系所化解。IFC獨立評估小組（IEG）及時、無偏向地對該公司投資項目的發展成果進行評價。IEG在項目周期的各階段對發展成果進行實時跟蹤、獨立測評，采用27個指標對項目的環境與社會績效進行測評，所得結果如圖1所示。

數據來源：國際金融公司年報（2006—2014）與可持續發展報告（2000—2005）。

圖1：國際金融公司環境與社會績效評分

2. IFC財務績效衡量指標。當前，用以衡量企業財務績效的指標可以分為兩類：市場類收益指標和會計類指標。其中，市場類收益指標主要基于資本市場的交易數據，反映對股東的回報。如果采用市場收益指標來檢驗可持續發展與企業財務績效之間的關系，必須考慮市場有效性問題。如果企業致力于可持續發展的行為確實能夠改善企業財務績效，那么關于企業致力于可持續發展的信息一旦傳遞到一個有效的市場時，該企業股價應當迅速發生變動。因此，市場收益作為企業財務績效的指標適用于采用事件研究法來分析可持續發展對企業財務績效的影響。

會計類主要基于公司的財務報表數據，反映整個公司的經營成果，而不僅僅從股東角度出發。此外，本文旨在探究環境及社會風險管理行為與企業財務績效之間的長期關系，因此，本文采用會計指標來衡量企業財務績效。在企業眾多財務指標中，根據格里芬和馬洪（Griffin和Mahon）對相關文獻進行的梳理，本文選取反映企業盈利能力的資產收益率（ROA）作為主要財務指標變量。

3. 控制變量。控制變量是指可能對企業財務績效產生影響的不可或缺的變量。本文選取公司規模、資產負債率作為控制變量。其中，總資產取對數（LNTA）表示IFC公司規模。在規模效應理論支持下，通常認為公司規模對企業財務績效的影響是正向的。資產負債率（DTA）是企業調節財務管理的一個杠桿，是反映企業資產狀況和經營情況的一個重要指標。本文財務績效指標與控制變量均可以從IFC年報中獲得。

四、實證分析與結果討論

（一）模型檢驗與估計

首先，進行平穩性檢驗，本文采用ADF檢驗。根據單位根的ADF檢驗，ROA、LNTA、DTA3個時間序列均是非平穩的，本文采用johansen檢驗尋求這3個變量之間的協整關系，協整秩的檢驗結果表明，存在唯一一個線性無關的協整向量，也就是說存在唯一協整關系。

鑒于樣本數據量有限，根據不同滯后期回歸后調整的可決系數、AIC、SC準則等，得到滯后期數為3， ARDL模型估計結果如表1所示。

環境與社會風險管理與財務績效之間的長期協整關系如下：

ROA=1.721+0.182LNTA+0.155ESG+0.357DTA （2）

（15.87） （6.85） （3.21）

[0.0527] [0.0247] [0.0084]

由于自回歸分布滯后模型（ARDL）引入了被解釋變量的滯后期放在方程的右邊，所以需要對回歸方程的殘差序列進行LM檢驗和White異方差檢驗等，結果顯示，殘差序列不存在異方差且接受無自相關的假設（結果見表2）。因此，上述回歸結果具有可靠性。

（二）結果討論

首先，根據長期協整關系以及誤差修正模型的估計結果可以確定，IFC環境與社會風險管理對財務表現具有正面作用（協整方程中ESG系數為正）；其次，DESG當期與DESG滯后一期對DROA均呈現出顯著負向作用； DESG滯后二期對DROA呈現正向作用，但是統計結果并不顯著；DESG滯后三期對DROA呈現出顯著正向作用。也就是說長期來看，IFC環境與社會風險管理政策以及實施措施對其財務績效的表現具有正面影響；然而當期以及滯后一、二期的環境與社會風險管理對財務績效的正面作用不顯著，甚至出現了負面作用，直到滯后第三期才呈現出對企業財務績效的正面作用。這一結果是容易理解的，環境與社會風險管理，需要耗費公司資源，特別是對具體項目會增加一定的成本，在短期有損直接經濟利益，即表現出對財務績效的負面作用。長期而言，環境與社會風險管理的實施，全面提升IFC的風險管理能力、人員專業化程度等，這些方面的改善都增強了IFC運營的“軟實力”，這種“軟實力”的增強往往需要一定的時間積累，難以在短期的經濟利益中顯現，即環境與社會風險管理對經濟顯現正面作用在時間上會有一定的滯后。

五、小結

本文通過自回歸分布滯后模型來探討國際金融公司實施環境及社會風險管理與財務績效之間是否存在長期相關關系，以及前者將對后者產生怎樣的影響。通過實證分析結果可以看到，國際金融公司環境及社會風險管理措施對財務績效的影響為正，而且這種影響是顯著的，這些措施在短期內或許是增加成本的，但是從長期來看，其對自身企業的管理、員工的培養，特別是重視對合作企業的幫助，都有利于其財務業績的提高。特別是，國際金融公司的投資多發生在發展中國家，面臨投資環境復雜、項目技術難度大、需要克服困難多等一系列復雜情況，環境與社會風險管理政策的建立、實施對項目融資的成功是不可或缺的管理手段。此外，環境與社會風險管理工具的不斷嘗試和實踐，已經使得國際金融公司在全球金融機構中脫穎而出，為其贏得了良好的聲譽。在國際項目融資中，國際金融公司的參與常常被作為一種項目可行性的標志，這是自身品牌價值的體現。

綜上所述，環境與社會風險管理由內而外地提高了國際金融公司在全球市場的競爭力。對內，打造自身深厚的專業基礎；對外，樹立良好的品牌形象以及增加公司附加值。國際金融公司的環境與社會風險管理涉及范圍廣泛、內容豐富、相關措施翔實規范。加之國際金融公司的宗旨及其特殊角色，使得其在環境與社會風險管理方面的經驗對我國商業銀行具有較強的借鑒價值。

目前國內商業銀行在環境與社會風險管理方面與發達國家銀行相比，整體處于較低水平。并且，國內商業銀行尚未從理念上真正認識到環境與社會風險管理的重要性，往往只是將其作為口號或者僅僅是為應付監管層面要求而設立的，因此也就沒有相應的具有可行性的措施。

本文的研究初衷是為商業銀行提供一個內部來實施可持續發展的措施。環境與社會風險管理與IFC財務績效的長期正向相關關系，對商業銀行是一個重要的激勵。雖然短期看，環境與社會風險管理措施的實施確實增加了成本，對企業財務業績具有一定負面作用，但是這些成本并不是沉沒成本。對商業銀行增強競爭力、提升品牌價值從而獲得長遠利益具有顯著作用。因此，商業銀行應該將環境與社會風險納入整個業務流程中，從而增強自身風險管理能力，全面提高經營效率。

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（責任編輯 王 馨；校對 GQ，WX）