PPP模式：錢從何處來

摘要：近年來，PPP模式在我國受到了廣泛關(guān)注，而在PPP模式下如何獲得所需資金也成為影響PPP項目運作的關(guān)鍵一環(huán)。本文對目前PPP模式下所采用的銀行貸款、發(fā)行債券以及信托計劃三種融資模式進行了簡要梳理，總結(jié)了不同融資模式的特點及適用性，以期為PPP項目融資提供一些參考。

關(guān)鍵詞：PPP模式 銀行貸款 項目收益?zhèn)?信托計劃

近年來，政府和社會資本合作模式（PPP）受到了社會各界的廣泛關(guān)注。自國務院43號文頒布后，我國政府開始大力推廣PPP模式。2014年9月，財政部發(fā)布《關(guān)于推廣運用政府和社會資本合作模式有關(guān)問題的通知》，提出將在全國范圍內(nèi)開展PPP模式項目示范；2015年4月，國務院常務會議審議通過《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》，用制度創(chuàng)新激發(fā)民間投資活力；2015年5月，國家發(fā)展改革委在其門戶網(wǎng)站上開辟了PPP項目庫專欄，公開發(fā)布PPP推介項目。PPP模式以其伙伴關(guān)系、利益共享、風險共擔的原則受到各級政府的青睞。

根據(jù)財政部發(fā)布的《關(guān)于推廣運用政府和社會資本合作模式有關(guān)問題的通知》，政府和社會資本合作模式是在基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務領(lǐng)域建立的一種長期合作關(guān)系。通常模式是由社會資本承擔設(shè)計、建設(shè)、運營、維護基礎(chǔ)設(shè)施的大部分工作，并通過“使用者付費”及必要的“政府付費”獲得合理投資回報；政府部門負責基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務價格和質(zhì)量監(jiān)管，以保證公共利益最大化。

在PPP模式下，私人部門負責投資建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施、提供公共服務。由于投資基礎(chǔ)設(shè)施需要大量資金，而私人部門資金實力有限，目前在我國的實踐中，PPP項目主要通過申請銀行貸款、發(fā)行債券、信托等方式獲得所需資金。那么這些籌資方式的實際運作效果如何？是否能夠滿足項目運行的需要？這些都是值得關(guān)注的問題。為此，本文將對申請銀行貸款、發(fā)行債券、實行信托計劃三種融資方式進行簡要梳理，希望能夠為PPP項目籌集資金提供一些參考。

三種融資模式的比較

（一）銀行貸款模式

著名的北京地鐵4號線是國內(nèi)首條以特許經(jīng)營模式運營的軌道交通線路，而該項目的部分資金來源就是銀行貸款。北京京港地鐵有限公司是負責北京地鐵4號線項目的特許經(jīng)營公司，該公司注冊資本為15億元。除資本金以外，項目所需的剩余資金來自于銀行無追索權(quán)貸款，期限為25年，利率為5.76%。北京地鐵4號線項目的成功開展，證明銀行貸款作為PPP資金來源是可行的。

筆者在此簡要回顧此類項目的融資方式。在PPP項目開始時，公共部門先與私人部門一起組建特殊目的公司（SPV），SPV公司具有基礎(chǔ)設(shè)施項目的特許權(quán)，代表公共部門建造基礎(chǔ)設(shè)施。公共部門的補助與私人部門的直接投資構(gòu)成SPV公司的資本金。由于PPP項目的投資金額較大、投資回收期長，SPV公司的資本金往往并不足以支持整個PPP項目，剩余資金缺口可以通過向銀行申請無追索權(quán)或者有限追索權(quán)的貸款來補充。在申請銀行貸款時，SPV公司作為貸款擔保人，而政府部門不再為這種貸款提供擔保。

采用銀行貸款的方式來籌集PPP資金，既保證了項目的公益性，也兼顧了商業(yè)銀行的盈利性需要。一方面，PPP項目可以獲得大量低利率的長期貸款，解決了PPP項目的資金需求，促進項目正常進行；另一方面，商業(yè)銀行在PPP項目中提供了無追索權(quán)貸款或者有限追索權(quán)貸款，使得銀行成為PPP項目的債權(quán)人，可獲得利息收入，并且PPP項目一般來說收益穩(wěn)定，銀行貸款的安全性也比較高。

當然，利用這種方式籌集資金，對商業(yè)銀行來說也存在著一定的風險。以前，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的融資主體一般為政府相關(guān)部門，背后有政府支持，還款來源也有地方財政兜底，同時還有土地作抵押擔保。但目前PPP項目的融資主體變成了SPV公司，地方政府不再以財政兜底，這對銀行來說無疑加大了風險，需要重新設(shè)計風險評估體系，因此銀行在發(fā)放貸款時，應特別關(guān)注項目的現(xiàn)金流情況。此外，由于PPP項目貸款期限長、規(guī)模大，貸后管理尤為重要。對于SPV公司來說，這種籌資模式也存在著不小的還款壓力，一旦SPV公司不能按時還款，將對其信譽造成一定影響。所以公共部門與私人部門在準備PPP項目立項時，一定要多進行可行性分析、資金流分析等，以保證PPP項目的合理性。

（二）發(fā)行項目收益?zhèn)Ｊ?/p>

2014年11月，國家發(fā)展改革委批復了國內(nèi)首單試點發(fā)行的PPP項目收益?zhèn)獜V州市垃圾焚燒發(fā)電項目“14穗熱電債”。該債券期限為10年，票面利率為6.38%，從第3個計息年度開始償還本金，債券信用評級為AA級，還本付息的首要資金來源是廣州市第四資源熱力電廠的運營收入。這種項目收益?zhèn)皂椖勘旧硎找孀鳛閮攤鶃碓矗皇馨l(fā)行人資產(chǎn)負債狀況的限制，其廣闊前景受到了社會的關(guān)注。

在PPP項目中，SPV公司可以根據(jù)項目總投資、項目可行性研究以及未來現(xiàn)金流的情況，公開或者非公開發(fā)行項目收益類債券，用于項目投資與建設(shè)，并利用項目建成后的運營收入來償付債券本息。這類債券以項目未來的現(xiàn)金流作為償債來源，而不依賴于SPV公司，意味著只要PPP項目本身前景好，就可以發(fā)行項目收益?zhèn)瘉磉M行融資。

采用項目收益類債券融資，可以解決PPP模式下SPV公司資金短缺所帶來的問題，為PPP項目的建設(shè)運營提供大量的低息資金。一方面，項目收益?zhèn)軌驗樵诮ɑ驍M建的PPP項目融資，解決實施項目過程中的資金需求問題；另一方面，項目收益?zhèn)l(fā)行方式大多為公募發(fā)行，可以充分披露信息，有利于市場監(jiān)督，同時公募債券市場流動性高，有利于降低債券發(fā)行利率。

當然，利用項目收益?zhèn)@得PPP資金也存在著一些問題。比如我國債券發(fā)行申請過程較為復雜、緩慢，在SPV公司快速獲得資金支持方面還有待進一步提速。郭實、周林（2015）建議相關(guān)部門簡化PPP項目債券的發(fā)行審核程序。而且，在項目收益類債券開始發(fā)行時，其所對應的PPP項目還在建設(shè)中，沒有歷史運行數(shù)據(jù)可供參考，給債券評級帶來一定的困難，因此需要結(jié)合項目收益類債券的特點，建立相應的信用評級體系。此外，項目收益?zhèn)膬攤鶃碓词荘PP項目本身收益，假設(shè)出現(xiàn)某些特殊情況，比如相關(guān)PPP項目出現(xiàn)質(zhì)量不過關(guān)問題，那么債券如何進行償付也是一個值得思考的問題。

（三）信托計劃模式

2015年7月，中信信托試水我國首個信托式PPP項目——2016年唐山世界園藝博覽會基礎(chǔ)設(shè)施及配套項目，是國內(nèi)采用PPP模式建設(shè)和舉辦的最高級別的專業(yè)性國際博覽會。中信信托成立“唐山世園會PPP項目投資集合資金信托計劃”，并與政府部門共同建立SPV公司。該PPP項目建造完成后所實現(xiàn)的收益先按股權(quán)比例進行分配，之后剩余收益用于支付信托計劃投資人的收益，不足部分由政府安排運營補貼進行補足，目前預期收益率不高于8%。

鐘穗丹（2015）提出信托公司可以以信托計劃為基礎(chǔ)，直接或間接參與PPP項目，為PPP項目籌資。直接參與是指信托公司直接充當投資方，以股東或債權(quán)人或兩者結(jié)合的身份參與SPV公司，而間接參與是指信托公司成為SPV公司的股東。由于PPP項目持續(xù)期較長，因此信托計劃的期限也可能會較長。當然，信托公司可以選擇分期發(fā)行以縮短信托期限，此時這類信托計劃做成基金型的產(chǎn)品較為合適。

相比于其他融資方式，采用信托計劃來滿足PPP項目的資金需求有其自身優(yōu)勢。信托所受的融資限制較少，還可以通過個性化設(shè)計來迎合PPP項目本身的需求，有利于降低融資成本，節(jié)約財務費用。

當然，對信托公司來說，采用信托方式籌資運行PPP項目也存在著不小的挑戰(zhàn)。由于PPP項目收益更多地取決于項目本身的前景，因此無論信托公司是直接參與還是間接參與，都需要共享收益，共擔風險，這也意味著信托公司必須參與PPP項目的各個環(huán)節(jié)，包括前期對項目的研究、對風險的評估，中期的監(jiān)督與管理，以及后期的驗收與評估。此外，PPP項目所需資金具有規(guī)模大、期限長、成本低的問題，信托公司需要通過不斷研究、創(chuàng)新等解決此類棘手問題，以保證自身獲得利潤。

將信托計劃引入PPP項目中，這一方式在我國還處于探索時期，目前也只有中信信托嘗試與政府合作運行PPP項目，其結(jié)果如何目前還不可知。但從理論上看，信托計劃在PPP項目中的應用前景巨大，其效果值得期待。

總結(jié)

近年來，PPP模式在我國發(fā)展迅猛。但由于基礎(chǔ)設(shè)施投資所需資金量大、周期長，私人部門往往沒有足夠的資金運行PPP項目，導致PPP模式在推廣中出現(xiàn)“叫好不叫座”的現(xiàn)象。在實踐中，私人部門一般采用申請銀行貸款、發(fā)行債券、實行信托計劃等方式籌資。

申請銀行貸款屬于傳統(tǒng)的融資模式，在實踐中也具有較為豐富的經(jīng)驗，但銀行貸款大多屬于短期貸款，與PPP項目期限較長這一特征不相匹配，融資成本相對較高；發(fā)行項目收益?zhèn)姆绞捷^為公開透明，有利于市場監(jiān)督，但長期債券存在著較大的利率風險，可能在一定程度上會出現(xiàn)債券發(fā)行困難的情況；信托計劃是較為創(chuàng)新的融資模式，非常靈活，可以根據(jù)PPP項目特征設(shè)計不同的信托計劃，但我國在這方面的經(jīng)驗還比較少，尚處于探索階段，融資效果能否達到預期還有待檢驗。當然，這三種籌資模式有一個共同點，就是最后的償付資金都基于PPP項目收益，基本與SPV公司無關(guān)，可以降低投資者的風險。

由此可見，上述PPP項目融資模式各有特點，建議私人部門綜合考慮所實施PPP項目的特征、所處的經(jīng)濟環(huán)境、自身的潛質(zhì)等因素，合理選擇適合自身的融資模式。在具體實踐中，很多私人部門都運用多種融資模式的組合來促進PPP項目的順利進行，可使不同融資模式優(yōu)勢互補，更加容易獲得項目所需資金。

作者單位：中央財經(jīng)大學

責任編輯：印穎 鹿寧寧

參考文獻

1.中國工程建設(shè)網(wǎng)：《商業(yè)銀行如何參與PPP項目？》，http：//www.chinacem.com.cn/ppp-nljs/2015-03/185581.html，2015-03-31。

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6.鐘穗丹：《水利PPP項目信托模式探討》，載《會計師》，2015（8）。