社科院數量經濟與技術經濟研究所副所長李雪松：新常態下中國宏觀經濟分析與展望

債券市場投資策略論壇專題

2012年以來，中國經濟已進入了“中高速、優結構、新動力、多挑戰”的新常態。在新常態背景下，中國宏觀經濟形勢呈現一些趨勢性變化。

新常態下供給側、需求側及金融側的變化

（一）供給側變化主要體現在兩個方面

一是人口紅利在減弱，勞動年齡人口出現拐點。中國勞動年齡人口在2011年達到頂點以后開始下降，人口紅利在減弱。同時，勞動力市場出現結構性短缺，市場求人倍率不斷上升，2014年12月市場求人倍率已經達到1.15。人口老齡化和勞動力結構性短缺，給經濟發展帶來挑戰。

二是傳統產業產能過剩，第三產業占比上升，經濟出現結構性減速。傳統產業設備利用率顯著下降。根據中國企業家調查系統的數據，2009年和2010年因為經濟刺激計劃，設備利用率比較高，分別是77%和78%。但是2012—2014年，設備利用率一直徘徊在72%，顯示出實體經濟中產能過剩比較嚴重。與此同時，隨著勞動力年齡人口的下降，勞動收入提升促使對第三產業需求開始上升，從而使得第三產業超過第二產業。但由于我國第三產業的勞動生產率低于第二產業，且第三產業的產業鏈相對較短，因此第三產業占比上升，必然導致經濟出現結構性減速。

（二）供給側變化引導需求側發生變化

供給側變化必然引導需求側發生變化，主要體現在如下三個方面：

一是固定資產投資增速逐漸放緩，投資拉動效應遞減。目前，房地產市場調整加深，占總投資19%的房地產投資增速顯著下滑，這是當前影響投資及經濟增長的主要短期因素；制造業投資出現分化，部分采礦業與制造業產能過剩，投資回報顯著下降，壓抑了投資需求，成長性行業對投資穩定增長的支撐作用尚不足，且融資成本高；具有較高投資回報率的部分高端制造業與現代服務業準入門檻高，民間投資積極性難以有效發揮；盡管政府加大了基礎設施投資力度，2014年增長20%以上，但因融資制約、項目準備不足、投資回報率低等問題而難以完全對沖房地產和制造業投資增速的下滑；中國投資規模巨大，基數已經很高，但投資效果系數已降至新低，每投資1元錢能夠帶來的新增GDP從20世紀80年代的約0.53元已降至2014年的0.13元左右。由于投資回報率較高的項目主要集中在壟斷行業，如教育、醫療、電信、交通及石油等，因此下一階段重要的增長動力就是打破這些行業的壟斷，釋放經濟增長潛能，提升整體投資回報率，最終使經濟增長維持在一個相對比較好的水平。

二是消費總體保持平穩增長態勢，對經濟增長的支撐作用逐步增強。從消費結構來看，通訊器材類消費增速比較快，家具家電、建材、裝修裝飾等與房地產市場相關度較高的消費增速顯著下降，汽車類銷量增速也已明顯下降。

三是外貿紅利減弱，對外投資增速趨于加快，從商品輸出到資本輸出。盡管我國勞動力成本、土地成本、環保成本等綜合成本在上升，但勞動力素質優勢、基礎設施優勢、產業綜合配套優勢都在增強，加之美聯儲退出QE3，國際大宗商品價格處于近幾年的低位，因此中國對外貿易條件在改善。中國對外投資增長較快，已成為“世界工廠+世界投資人”，產品輸出的同時也有大量資本輸出。但受制于世界經濟總體表現弱于預期，在新常態下，我國出口增速已持續三年低于商務部制定的目標，不過仍高于全球貿易平均增速。

（三）房地產與金融側的變化

房地產調控市場化，住房回歸居住的本質屬性。目前一線城市的房地產價格環比有比較明顯的反彈，同比仍在下降；而三四線城市因為庫存量比較高，所以價格還處于調整以至進一步下降的通道中?！?·30房貸新政”后，房地產成交量明顯有所提升，但是如果這個成交量水平不能持續下去，那么降價是必然選擇。在庫存量比較大的情況下，杠桿率比較高的部分房地產企業面臨著一定的風險。

金融方面，非金融企業和地方政府杠桿率迅速攀升。非金融企業杠桿率從2008年的97%上升至2014年的近120%，在經濟增速下行時，企業違約風險增大；地方政府債務率明顯提升、結構性風險突出，個別地方政府資產負債率超過100%，因產能過剩、財政收入增速下滑、房地產和土地市場調整、影子銀行被規范等因素，地方政府償債壓力增大、違約風險和資金鏈斷裂風險上升。對此，必須標本兼治、對癥下藥，建立健全化解各類風險的體制機制。

以上是新常態下中國經濟在供給側、需求側以及房地產和金融側的一些特點，這些特點使得我們在2015年既要重視就業問題，還要重視風險防控，同時還要使經濟增長維持在一定的速度上。

發掘新動力，促進內需和外需平穩均衡發展

未來幾年，中國經濟還有很大的潛力。因為中國是一個統一的大市場，在這個大市場中，居民儲蓄率比較高，地區差距和城鄉差距都較大，還有很大的發展空間和增長潛力。因此未來幾年，政策應有所調整，要向中西部和農村地區發力。

那么應該如何發掘新動力，促進內需和外需平穩均衡發展呢？我認為，一要發揮投資的關鍵性作用，具體措施包括優化投資結構、加快行政審批和壟斷行業改革、加快落實PPP模式以及積極推進重大項目等；二要發揮消費的基礎性作用，具體包括促進居民合理的住房剛性需求和改善型需求、加大基本社會保障投入力度和收入分配改革力度等；三要努力擴大進出口，包括增加技術和資金密集型產品出口、構建面向全球的高水平自由貿易區網絡、積極穩妥地推動中國資本與產能走出去以及加強基礎設施建設的國際合作。

為了促進經濟平穩健康增長，有兩大對策。一是加強基礎設施建設。通過改革投融資體制、價格體制、特許經營等方面來加強基礎設施投資。實施過程中，需要規范地方政府債務，要結構性地把去杠桿和加杠桿有機結合起來。二是加快壟斷行業和行政審批改革，釋放第三產業和現代服務業的潛能，包括高端教育、醫療和養老等在內的現代服務業市場龐大，需求旺盛。另外，通信服務價格高于國際水平，交通價格被壟斷等現狀也亟待解決。

財政政策方面，目前我國正在實施積極的財政政策。但無論是財政收入還是財政支出，我國財政條塊分割都比較嚴重。所以，要想真正發揮積極財政政策刺激經濟的作用，就必須對相關體制機制進行改革。

貨幣政策方面，目前我國穩健的貨幣政策是一個趨于寬松的狀態，但這樣的狀態并沒有實際促使融資成本下降，反而促進了股市的暴漲。而在美元加息預期下，人民幣匯率貶值預期在增加，跨境資本流出在增加，2015年人民幣匯率波動的風險會增強。所以，整個貨幣政策雖然是維持寬松的基調，包括降息、降準及一些創新性工具的運用，但這個寬松的基調能否傳導到實體經濟中去主要不是取決于它的寬松度，而是仍取決于改革。

由于產能過剩、油價暴跌、工業生產者出廠價格持續下降，因此2015年還要積極防范通貨緊縮的風險。未來5年或者一直到2030年，為了使我們的工業產能利用率不斷增長，除了積極推進關鍵領域改革外，還應該加快創新體制機制改革，激發創新潛力。

對2015年宏觀經濟的初步預測

我們預測2015年GDP增速在7%，CPI同比增長1.5%，全社會固定資產投資名義增長14.1%，社會消費品零售總額名義增長11.4%，出口增長6.9%，進口增長4%。由于新的經濟增長動力還沒有形成，老的增長動力，包括房地產、政府基礎設施投資等都在弱化，因此如果能夠達到這一水平，也算新常態下取得的好成績。

穩增長的目的是為托底，是為保就業和防通縮，穩中求進的關鍵還是“進”。十八屆三中全會通過了全面深化改革的若干決定，2015是落實改革的關鍵年，財稅體制、金融體制、資本市場和注冊制改革均會有明顯推進，目的是使高杠桿率的行業能夠去杠桿，使低杠桿率的主體可以加杠桿，保證中國經濟更加健康、可持續、中高速增長。

責任編輯：夏宇寧 羅邦敏