股市崩盤為什么不再帶來大蕭條？

證券市場之于實體經濟早已不是晴雨表的關系，甚至股市崩盤也不再像當年那樣把經濟帶入到大蕭條之中。發生在1987年10月的股市崩盤是這一新時代來臨的重要分水嶺。

劉戈 中央電視臺財經頻道評論員，中國人民大學重陽金融研究院高級研究員 liugecctv@sina.com

不知道什么人發明了“股市是經濟的晴雨表”一說，讓眾多散戶股民總是希望從宏觀經濟的運行中看出股市漲漲跌跌的密碼。其實從最近幾十年世界各國證券市場的起起伏伏看，幾乎沒有一家交易所的股票漲跌和實體經濟真的有什么密切的對應關系。當然你把時間周期放大到10年、20年甚至30年或更長，你的確可以找到股指的增長和經濟增長的正相關關系，但那對于你有什么用呢？你會去查找下一個整年的天氣預報嗎？

對于只有20多年股齡的中國股民來說，股市更是從來沒有成為過實體經濟的晴雨表。中國股市在實體經濟高歌猛進時一直萎靡，或是像目前這樣在經濟下滑趨勢明顯時暴漲都是見怪不怪的事了。在全世界范圍內，從大蕭條之后，股市和實體經濟的關系就漸行漸遠，到了20世紀80年代，全球化加速，發達國家經濟越來越去制造業，主要工業化國家進入到后工業化時代。金融日漸與實體經濟脫離，按照自身的規則運行。

按照經濟學家向松祚在他的新作《新資本論》中所說：“自亞當·斯密以來，人們始終相信貨幣金融變量由實體經濟變量所決定，實體經濟變量主導支配貨幣金融變量，金融資產價格僅僅是實體經濟收入和利潤的反應。實體經濟是頭，金融資產是腳；實體經濟是主人，金融資產是仆人。然而金融資本主義將頭和腳、主人和仆人的關系顛倒過來。”在這樣一種新的關系中，證券市場之于實體經濟早已不是晴雨表的關系，甚至股市的崩潰也不再像當年那樣把經濟帶入到大蕭條之中。

歷史上著名的兩次股市崩盤

發生在1987年10月的股市崩盤是這一新時代來臨的重要分水嶺，股市崩了，但大蕭條沒有來。“股票市場價格昨天在一陣兇猛的拋售潮中狂跌，成為華爾街有史以來最糟糕的一天，并增加了人們對于經濟衰退的恐慌”，1987年10月20日的《紐約時報》用驚恐的口吻報道前一天股市的暴跌。

10月18日，開市前一天周日早晨，當時的美國財長貝克在電視節目中宣布“如果聯邦德國不降低利率，美國將考慮讓美元繼續下跌”這個消息時，本來已經在上周末顯現出頹勢的全球股市隱隱地感受到了股市下跌的壓力。十幾個小時之后，東京、香港、新加坡股市陸續開盤，都出現了不同程度的暴跌。隨著地球的自轉，西半球的法蘭克福、巴黎、倫敦股市如同被推倒的多米諾骨牌，暴跌一個連著一個。

終于，暴跌在1987年10月19日星期一來到華爾街。紐約股票交易所開始了新的一天。開市伊始，道·瓊斯工業平均指數一開盤就跌去67個點。轉眼間，賣盤席卷整個股市。交易所內一片恐慌，整個上午，道·瓊斯工業平均指數一直下瀉，沒有人知道應該如何遏制繼續惡化的局勢。

下午開市后，美國證券交易委員會主席大衛·路德在華盛頓發表講話說：“在關鍵時刻，雖然我們不知道這一關鍵時刻會在什么時候，我將與股票交易所討論暫時關閉交易所。”這則消息引起了新一輪的恐慌。誰都知道交易所一旦關閉，沒有來得及賣出的股票將砸在手里。于是，他們不得不以更快的速度賣出股票。到下午2點，道·瓊斯工業股票指數已經下挫250點。在此期間，證券交易委員會的官員出面澄清：他們沒有討論有關關閉交易所的事情。然而為時已晚，災難已無法遏止。

當天收盤時，道·瓊斯工業平均指數下降了508.32點，由2246.72點狂跌到1738.470點，跌幅達22.6%，創下了一天下跌的最高紀錄。當天，在紐約股票交易所掛牌的1600種股票中，只有52種股票上升，其余全部下跌。那些被稱為藍籌中的藍籌的大公司股票均狂跌30%左右，如通用電氣公司下跌33.1%，電報電話公司下跌29.5%，可口可樂公司下跌36.5%，西屋公司下跌45.8%，運通公司下跌38.8%，波音公司下跌29.9%。

人們很自然的把1987年的股市崩盤和1929年的股市崩盤聯系起來。同樣是10月下旬，1929年10月24日，史上著名的“黑色星期四”。早晨剛剛開市，股價就如決堤之水轟然下泄。10月25日，胡佛總統發表文告說：“美國的基本企業，即商品的生產與分配，是立足于健全和繁榮的基礎之上的”。緊接著，一個周末之后，10月28日和29日，又出現了“黑色星期一”和“黑色星期二”。至此股市如同坐上了滑梯，在長達幾年的時間里連續暴跌，道·瓊斯指數跌至41點。股市危機帶來銀行危機并進而蔓延成整個經濟體系的危機，其經濟危機又引發了遍及整個資本主義世界的大蕭條。

歷史會重演嗎？

從大蕭條到20世紀80年代，美國股市已經歷了50年的牛市。從1982年起，股價走勢更是持續上揚，交易量也迅速增加。股市的異常繁榮，已經遠遠超過了實際經濟的增長速度。股市的高收益導致大量的國際游資及私人資本源源不斷地流向股市，泡沫越吹越大，為隨之而來的崩盤埋下了伏筆。在“黑色星期一”之前，已經有越來越多的不祥之兆：利率不斷攀升，通貨膨脹日益加劇，國家預算赤字越來越大，貿易逆差急劇增加。人們隱約的感到好日子似乎到頭了。

里根上臺后，減稅和放松政府管制成為“里根經濟學”的核心理念。與此同時，為了拖垮前蘇聯所進行的軍備競賽卻花錢越來越多，國家債務越來越高，帶動利率水平不斷提高。到1986年，美國財政赤字高達2210億美元，貿易赤字高達1562億美元，均創赤字最高紀錄。此外，實體經濟的生產型投資需求不足，剩余資本大量涌入證券市場。利率的不斷攀升，和越來越高的離譜的股價使投資者對股市的擔憂越來越嚴重。這是股市崩盤的經濟背景。

有人從技術角度分析，認為電子計算機支撐的程序化交易和羊群心理是導致股市崩盤的主要原因。程序交易令大宗的股票交易和期指交易可同時買賣，形成惡性循環，令股價加速下挫，而下挫的股價又令程序更大量地拋售股票。

從股市下跌的形式與幅度甚至于每天的價格波動看，1987的股災和1929年的非常相似。但與1929年的不同的是，1987年的崩盤很快就被遏制住了。畢竟50多年之后，美國證券業的監管水平發生了根本性的變化。以1929年大股災為契機，羅斯福和之后的歷任政府已經告別了對股市不加監管的原教旨主義經濟理論，一個科學有效的金融監管體系已經建立起來了。更重要的是無論是政府還是媒體、學者對于股災的應對思路和1929年已經完全不同。

1929年慘痛的經歷讓人們明白了信心對于股票市場穩定的重要意義，連《紐約時報》也更多的選擇了能夠幫助人們樹立信心的聲音：“談到昨天的股市崩盤，紐交所主席小約翰費倫說：我們很幸運它發生在美國經濟非常堅挺的時候，我們并非在一個衰弱的環境中運營。”學者們也加入其中，“這次股市崩盤不會再像1929年時那樣引起經濟的連鎖反應”，哥倫比亞大學國際商業周期研究中心的杰弗里·穆爾這樣說道。“我認為股票市場的這次暴跌不會導致經濟的大規模崩潰。經濟中仍然存在許多有利的因素——例如企業利潤仍然是堅挺的”，紐約大學商學院的金融和經濟學教授羅伯特·卡文旭說。

《紐約時報》在星期二題為《1987年等于1929年嗎？》的評論文章中補充道：“現在和1929年之間的重要區別還有聯邦存款保險、失業保險和社會安全保險以及其他已被認為是社會安全網的要素。這些不僅保證了不會出現普遍的貧困，而且它們應該有助于避免在30年代大蕭條中自身滋長出的金融恐慌情緒。”

“現在的政府更愿意進行干預以使經濟保持增長，各屆政府無論是自由派還是保守派都承擔了這種責任，而1929年時的情況則并非如此”，經濟學家加爾布雷斯說。

《紐約時報》也在文章中引用布魯金斯學會的一位學者的預測：“如果金融系統開始動搖，美聯儲會成為第一道防線，如果有必要——而我認為情況不會這樣——美聯儲能夠提供額外的銀行準備金以及其他支持，以確保任何由于市場變化而變成的不良貸款將不會導致金融業的整體危機”。他說對了半句話，情況真的發生了，剛剛上任不久的美聯儲新主席格林斯潘毫不猶豫的用真金白銀開始干預市場。這才是1929年沒有重現的最直接的原因。