量化模型：破壞市場的偽科學

一只母雞和一只兔子從空中墜落，當然是母雞生存下來的概率遠遠高于兔子，雖然母雞有兩只不會飛翔的翅膀，但撲騰幾下，會減緩下落的速度，大大增加生存下來的概率。這是理查德·道金斯在他那本很著名的書《盲眼鐘表匠》中，反駁他人的一種觀點：眼睛的復雜程度是如此地令人驚嘆，不可能是進化來的;雄鷹能在萬里長空自由翱翔，也不是進化來的。

道金斯指出，無論是眼睛，還是鳥類飛翔，都是一步步進化來的。比如動物最早并沒有翅膀。剛開始的時候，只是身體某個部位凸出來，但這個凸出，在下落過程中，可能會掛在某個樹杈上，從而增加生存機會，然后逐漸地變得更大，最后翅膀就一步一步演化成目前這個樣子——使得鳥類能在空中自由地翱翔。

但是，鳥類可從來不懂得什么空氣動力學。它也并不需要去學習這些，它的飛行能力，是隨著翅膀的完善而不斷地壯大的，猶如我們最早期折騰飛機一樣。最早的飛機，不，那時只能稱之為滑翔機，是一批出于狂熱的好奇和興趣的愛好者，不斷地琢磨如何才能像鳥類一樣在空中翱翔，一代又一代，不斷地實踐和試錯;而空氣流體動力學的知識，依然還是個空白。但是慢慢地折騰來折騰去，就有了萊特兄弟的第一架飛機。

帕羅步·特里亞納的《教鳥兒飛行：量化模型是否會摧毀金融市場》，極受塔勒布的推崇，全書主要是闡述三點內容：量化模型到底有沒有用？量化模型對市場是不是有害的？量化投資能獲得合理的回報么？

從書的標題就可以看出，特里亞納對量化模型持有的態度，跟塔勒布、巴菲特是一致的。

金融學不可能是一門科學

金融模型試圖基于市場參與者過去的行為，來預測當前以及未來的行為，而這種預測的理論基礎顯然是不成立的。80后在資本市場的行為，肯定不同于70后，著名的美國長期資本倒閉的事件，可以幫我們很好地了解這一點：由于它的頭寸是如此地巨大，之前從未有過，實際上此時它已經改變了游戲規則和概率分布。

量化投資最著名的機構莫過于文藝復興時代公司了，它的掌舵者西蒙斯在一次大會上回答這樣的問題“你為什么不發表研究成果？也就是你所采用的交易方法的理論基礎？”“也許你退出市場之后可以發表”。西蒙斯回答道，沒有什么可以發表的，因為它不是物理學，市場沒有根本法則、固定套路，沒有一成不變的定律。在金融市場上，不可能有那種理論可以一如既往地指導人們，即使是愛因斯坦和牛頓也做不到這一點，因為和物理學領域不一樣，金融領域是不可馴服的，也是沒有規則可言。

是的。規律的存在分為兩種可能，一種是由上帝創造的，永遠正確，因此牛頓和愛因斯坦等科學家的存在就是去尋找上帝創造的這些規律，一旦找到，可以永恒地指導我們，因為上帝是不會經常改變規律。另一種可能是，這些規律是由上帝的創造物——謙卑的人類制定的。

精確的模型和預測在物理學領域是可能存在的，也確實存在，然而在金融學領域卻幾乎不可能。因為資產價格最終取決于數以百萬計的個人投資者的行為，取決于他們的不斷買進賣出。

物理學可以找到真相，因為在物理學領域，真相確實存在。一旦大自然中明確的機械原理被哪個聰明的科學家所發現，它就不會改變，然而金融資產價值卻沒有一成不變的規律。實際上它每時都在變，因為通過人類追求實用性的不可預知的行動，金融市場每一分鐘都在創造一種新的現實。

量化模型的錯誤

特里亞納在書中主要舉證證明量化金融的兩大內容，或者說基石的錯誤所在。一是在險價值，二是BSM模型。

在險價值不僅無法測量、預防或者預測巨大的風險，反而有助于風險的發生。它撇開了極端事件，并且極大地低估了黑天鵝事件發生的概率。它可以讓風險數值變得如此之低，以至于人們心安理得，進而使得風險肆虐。在95%或者99%（甚至99.9%）的置信水平的基礎上，交易的風險幾乎可以忽略不計，從而使交易暢通無阻，然后就是該機構建立了巨大的杠桿頭寸。

在險價值是什么？它是基于模型的數字，被用來表明一個金融資產的投資組合未來可能的最大損失，這種投資組合是建立在過去的歷史數據和關于市場如何運作的特定概率假設的基礎上的。在險價值假定，世界是由正態所統治的，在這里，罕見事件是非常不可能發生的。它認為過去可能很好地指引未來。借用標準金融理論的說法，在險價值取決于兩個變量（標準偏差和相關系數），而這些變量只有當市場服從正態分布的情形下才是有效的。

然而，罕見事件其實并不罕見，而且影響可能是毀滅性的，在險價值所假設的正態世界中那種發生概率很低的意外事件，在現實世界中不但肯定會發生，而且還很頻繁。

對這個問題研究最深，對量化金融最深惡痛絕的莫過于塔勒布。他與埃斯彭.豪格在2007年底發表了一篇論文，列出了舉世震驚的三條論點：BSM模型是沒有用的;BSM模型是沒有存在必要的;BSM模型并不是原創的。

基本上，BSM模型不靠譜的依據是：第一，它的假設條件并不成立;第二，多次出現的“黑色星期一”黑天鵝，已經足夠摧毀BSM模型的正確性。有一年在伯克希爾·哈撒韋股東大會上，巴菲特也詳細地介紹了他對BSM模型的看法：BSM模型大多數時間是正確的，在它正確的時候，我們不行動;當它錯誤的時候，我們才會采取行動。最可笑的是，BSM模型假設一家股價在100美元的好公司，它的股價上漲和下跌100美元的概率竟然是一樣的。有一次，我們與華爾街的一個機構買賣期權，我們指出BSM模型不適用于這個期權價格定價，但那個機構堅持使用BSM模型來計算價格，于是我們被迫多賺了9000多萬美元。

所以一切都回到一個問題上，如果概率分布是固定的，而且有個每5年就會發生一次的事件，那么這個世界還是挺美好的。風險跟方差完全是兩碼事。大多數人相信方差就是風險，實際上，風險不是方差，除非風險服從對稱的正態分布。風險是真正的能夠傷害你的東西，致你于死地的東西。能夠傷害你的是一次巨大的下行，而這些方差并不能告訴你。

量化模型的危害

給人一張錯誤的地圖，遠比沒有地圖害處更加大。

從投資者角度而言，量化交易的危害，維克多·尼德霍夫的經歷可以作為最佳案例，非常典型。尼德霍夫是美國一位經驗豐富的投機商，他認為自己摸清了期權交易的規律，通過賣出看上去未來絕無可能執行的價外看跌期權，通過賺取期權費而獲取可觀的回報，并一度成為全球最佳對沖基金經理人。當時塔勒布還是初出茅廬，而尼德霍夫已經全球著名。有一天，尼德霍夫注意到塔勒布發表的一篇關于量化交易的文章而約談他。當塔勒布從尼德霍夫家出來的時候，已經肯定尼德霍夫最終將會被市場擊潰。因為他和長期資本公司一樣，都不懂“肥尾”的含義！果然不久，在1997年亞洲金融危機中，尼德霍夫和LTCM都損失慘重。尼德霍夫被迫通過拍賣自己的個人財務來彌補損失。但是尼德霍夫以巨大的名聲，再次募集了資金，他把這一切歸咎于無人可以預測的市場動態。尼德霍夫在“正常的市場”盈利幾年后，10年內經歷了第二次破產，這一次，是2007年的金融危機。

從系統風險的角度而言，1929年的大崩潰、20世紀80年代的拉美銀行危機、1987年的“黑色星期一”、1994年的債券市場崩潰（墨西哥金融危機）、1997年的亞洲金融危機、1998年以俄羅斯違約為直接誘因的長期資本公司危機、2000年的納斯達克危機、2001年的安然破產、2002年的世通通信破產事件，以及最近的2007年的金融危機，都是沒有被預測到而又極具有破壞力的事件。當模型無法覆蓋這些意外事件的時候，模型究竟有何意義？被用來評價和評估信用結構、測量未來波動并設定資本支出的模型和風險指標促進了自滿和有害力量的滋長。

很有趣的是，特里亞納在書里兩次質疑巴菲特在2008年金融危機時賣空看空期權的行為。當時，巴菲特大約賣出了371億元的看空期權，收到期權費49億元。從相關信息推測，巴菲特賣出期權的點位大約是1300點，也即，如果在2019年之后，標普500指數如果低于1300點，巴菲特將要根據具體點位，而賠償買家的一部分損失;如果跌到零，差不多要賠371億元。最后一個合約是在2028年到期。在這期間，巴菲特當然可以運用他收到的49億美元的期權費進行投資。這筆買賣，巴菲特是很得意的——得意之中還含有諷刺市場這個傻子的內容。目前，標普500點位在2000點。當然我們不能100%肯定，到2028年標普500絕對不會低于1300點，但這筆買賣是否劃算，可以輕易地去判斷。但特里亞納卻兩次質疑，不能不說，即使很理性的人，有時候也是難免很不理性。