強(qiáng)者恒強(qiáng)

市場的大分化格局正在形成。尤其注冊制實(shí)施后，將會繼續(xù)呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的特征。

年初以來，雖然上證綜指出現(xiàn)了實(shí)質(zhì)上的回落，但是機(jī)構(gòu)投資者群體中卻出現(xiàn)了明顯的財富效應(yīng)。市場風(fēng)格重回機(jī)構(gòu)投資者更為熟悉的2013模式。機(jī)構(gòu)投資者作為一個整體，在過去兩個月普遍跑贏大盤。大分化行情已經(jīng)確立。當(dāng)下，市場的爭論焦點(diǎn)是：市場風(fēng)格是否會在注冊制的討論下被打破？我們認(rèn)為不會，反而會繼續(xù)呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的特征。在“模糊的正確和精準(zhǔn)的錯誤”間，“模糊的正確”更為重要。這正是成長性板塊所代表的方向。在大的放松周期之上，我們認(rèn)為，“模糊的正確”價值將逐步加強(qiáng)。

2014年主板市場從低點(diǎn)上漲60%至3200點(diǎn)，這一過程所體現(xiàn)的最主要特征是增量資金入市影響下，低風(fēng)險偏好的集中體現(xiàn)。簡單地說，就是由于擔(dān)心外部“影子銀行”的風(fēng)險，而進(jìn)入市場。市場上漲也是由上證50為代表的大盤藍(lán)籌驅(qū)動。按照最近“兩會”中的流行說法，就是“弱勢群體”為代表的低估值板塊。“精準(zhǔn)的錯誤”類行情啟動的前提只有一個，就是不可能更差。這也使得市場在2014年的啟動明顯早于放松周期。市場預(yù)期過快打滿、杠桿工具的有效使用，這兩個重要因素使得“精準(zhǔn)的錯誤”行情在短時間內(nèi)快速到位。在“精準(zhǔn)的錯誤”和“模糊的正確”間，最重要的是風(fēng)險偏好如何變化。驅(qū)動市場大分化的真正原因是，快準(zhǔn)狠的穩(wěn)增長政策正在用最快的速度改變著風(fēng)險偏好。更重要的背景是，當(dāng)下宏觀變量及企業(yè)盈利情況正在快速走出最為悲觀的預(yù)期區(qū)間。雖然整體預(yù)期仍然偏弱，但已經(jīng)較一個季度前大幅改善。

風(fēng)險偏好會受到注冊制影響嗎？不會。一方面，當(dāng)前新股發(fā)行速度的預(yù)期已經(jīng)上升到了每年300到400家。而在短短一個季度之前，這一新股發(fā)行數(shù)目預(yù)期只是在100到150家。一個季度之內(nèi)，新股發(fā)行預(yù)期成倍式的翻番。但同時期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大幅跑贏市場，大分化正式確立。如果注冊制是關(guān)于發(fā)行數(shù)量的變化，那么接下來即使市場發(fā)行預(yù)期再上升50%，這也不是增量信息。另一方面，如果注冊制是關(guān)于上市要求，而不對新發(fā)行股票數(shù)量形成影響，那么這一情況可能甚至優(yōu)于市場預(yù)期，強(qiáng)化市場當(dāng)下的風(fēng)格。

大分化中調(diào)整即是買點(diǎn)。有兩個趨勢在未來一個季度是可以確認(rèn)的。第一，風(fēng)險偏好取代無風(fēng)險利率主導(dǎo)市場的趨勢。第二，風(fēng)險偏好受益于宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，且不會受到注冊制討論的明顯影響。這也意味著大分化格局下，短期市場情緒驅(qū)動的逆分化過程都將是較好的買點(diǎn)。大分化中明顯受益的板塊主要集中于成長性領(lǐng)域（TMT、新材料等）和政策驅(qū)動性主題（環(huán)保、核電、體育等）。與2013年相比，無論是成長性領(lǐng)域的投資和發(fā)展都更加成熟，也更多滲透進(jìn)入傳統(tǒng)行業(yè)（黑電、醫(yī)藥、汽車等）。我們認(rèn)為，本屆政府也在改革方面更加自如，國企改革和長江經(jīng)濟(jì)帶兩大主題是我們2015年重點(diǎn)推薦的投資主題。與其他領(lǐng)域相比，環(huán)保則是為數(shù)不多的橫跨成長和改革兩個方向的聚焦點(diǎn)。

環(huán)保將是決策層選擇的抓手，推動全社會破除藩籬、出清過剩產(chǎn)能，堅定全社會取得新經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型勝利的信心。站在這個高度，需要充分重視以環(huán)保為核心的“群眾戰(zhàn)爭”主題。 “群眾戰(zhàn)爭”主題完全符合我們總結(jié)過A股強(qiáng)主題的三大共性：一是自上而下的推動意愿非常明確;二是行業(yè)空間大;三是政策催化劑密集。我們判斷“群眾戰(zhàn)爭”主題高度遠(yuǎn)超2013年的PM2.5，目前“群眾戰(zhàn)爭”主題才處于前期，從行業(yè)來看也只是政策認(rèn)知期，后續(xù)空間很大。我們看好以環(huán)保為核心、新能源天然氣以及機(jī)械的相關(guān)領(lǐng)域。

長江經(jīng)濟(jì)帶是此次兩會最具爆發(fā)性的主題之一。當(dāng)下作為政策出臺前的準(zhǔn)備階段正是投資布局最佳時點(diǎn)。

國企改革再成全國兩會焦點(diǎn)議題，國資運(yùn)營公司表述升格推動地方改革加速。央企改革仍然是國企改革的重頭戲。