員工持股 股價(jià)利器

漢威電子（300007.SZ）、藍(lán)盾股份（300297.SZ）、三六五網(wǎng)（300295.SZ）年內(nèi)以來(lái)股價(jià)均實(shí)現(xiàn)翻番，除了都具有創(chuàng)業(yè)板新興產(chǎn)業(yè)特征之外，一個(gè)共有的閃亮標(biāo)簽則是都推出了員工持股計(jì)劃。

2015年以來(lái)，伴隨創(chuàng)業(yè)板和中小板的重新升溫，A股市場(chǎng)的員工持股概念也遭遇熱捧，一些已經(jīng)推出員工持股計(jì)劃的公司股價(jià)節(jié)節(jié)攀升——一方面，員工作為內(nèi)部人買入自家股票給予市場(chǎng)信心;另一方面，大部分員工持股計(jì)劃用上了資金杠桿，相當(dāng)于融資炒股，股價(jià)自然飆升。與此同時(shí)，更多公司加快了推出員工持股計(jì)劃的步伐。

據(jù)《證券市場(chǎng)周刊》記者統(tǒng)計(jì)，從2014年7月10日海普瑞（002399.SZ）首家推出員工持股計(jì)劃到2014年底的近半年時(shí)間里，共有55家上市公司公布了員工持股計(jì)劃草案，其中，歐菲光（002456.SZ）發(fā)布了兩期員工持股;而2015年以來(lái)截至3月16日不到一個(gè)季度的時(shí)間，又有41家上市公司加入進(jìn)來(lái)。

火熱景象的背后，已經(jīng)面市的這97份員工持股計(jì)劃有何特點(diǎn)？目前進(jìn)展如何？誰(shuí)是最大的受益方？當(dāng)中又是否存在問題和風(fēng)險(xiǎn)呢？

嘗鮮者臉譜速繪

顧名思義，員工持股計(jì)劃可以讓員工通過某種方式持有上市公司股權(quán)，分享上市公司成長(zhǎng)帶來(lái)的資本性收益。

早在2012年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)已經(jīng)推出員工持股計(jì)劃的征求意見稿，但由于對(duì)資金來(lái)源、持股數(shù)量、持有期等限制太多，該征求意見稿推出后，市場(chǎng)反應(yīng)冷淡;2013年11月，中央發(fā)布的《關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》明確提出“允許混合所有制經(jīng)濟(jì)實(shí)行企業(yè)員工持股，形成資本所有者和勞動(dòng)者利益共同體”，為實(shí)施員工持股計(jì)劃提供政策支持;2014年6月20日，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《關(guān)于上市公司實(shí)施員工持股計(jì)劃試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》，主要從以下幾個(gè)方面對(duì)上市公司員工持股行為進(jìn)行約束：包括持股計(jì)劃的資金來(lái)源、持股計(jì)劃的股票來(lái)源、持股期限、持股規(guī)模、審批流程等。此后，上市公司員工持股計(jì)劃如雨后春筍般紛紛涌現(xiàn)，但卻是以民營(yíng)企業(yè)居多的創(chuàng)業(yè)板和中小板公司為主。

本刊記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，96家已經(jīng)推出草案的上市公司中，創(chuàng)業(yè)板公司有32家（包括1家央企），占了三分之一;中小板公司數(shù)量更多，達(dá)到了36家（包括2家國(guó)企）;其余28家主板公司中，國(guó)企只有7家。換言之，96家公司中只有10家是央企或國(guó)企，數(shù)量?jī)H占10.42%。

值得注意的是，上述10家國(guó)企中有4家的實(shí)際控制人是廣州市國(guó)資委，分別是白云山（600332.SH）、海格通信（002465.SZ）、廣電運(yùn)通（002152.SZ）和廣州浪奇（000523.SZ）。廣州國(guó)資改革動(dòng)作之迅速令人側(cè)目，這不由得令人也將期待的目光投向了其治下的另外9家上市公司，分別是：廣日股份（600894.SH）、東方賓館（000524.SZ）、珠江實(shí)業(yè)（600684.SH）、廣州發(fā)展（600098.SH）、珠江啤酒（002461.SZ）、珠江鋼琴（002678.SZ）、廣州友誼（000987.SZ）、廣百股份（002187.SZ）和廣汽集團(tuán)（601238.SH）。

按申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)分類來(lái)看，包括通信、電子、計(jì)算機(jī)、傳媒等在內(nèi)的TMT行業(yè)推出員工持股計(jì)劃占比最大，數(shù)量為31家;機(jī)械設(shè)備和電氣設(shè)備占比次之，數(shù)量為17家;醫(yī)藥生物排名第三，數(shù)量為8家;汽車、房地產(chǎn)、鋼鐵、化工、有色、采掘等傳統(tǒng)大型產(chǎn)業(yè)加起來(lái)一共16家;農(nóng)林牧漁、輕工制造、紡織服裝、公用事業(yè)等其他行業(yè)加起來(lái)23家;銀行1家。

從企業(yè)規(guī)模大小來(lái)看，先按A股總市值計(jì)算，截至3月16日收盤，100億元以下的企業(yè)數(shù)量為49家，100億元至200億元的32家，200億元至1000億元的13家，1000億元以上的2家; 按員工總數(shù)計(jì)算，1000人以下的30家，1000人至3000人的32家，3000人至10000人的24家，10000人以上的10家。

如果要快速描繪出這批勇于“嘗鮮”員工持股計(jì)劃的上市公司典型形象，可能就是以下的“模樣”：2010年在中小板上市，主營(yíng)電子產(chǎn)品，市值80多億元，員工數(shù)量2000多人，而且很可能來(lái)自廣東省（96家公司中廣東省占了24家，排位第一）。

三大主流模式

其實(shí)，讓員工能夠持有上市公司股權(quán)的方式在A股市場(chǎng)早已存在，比如早期的內(nèi)部職工股，稍早些的股權(quán)激勵(lì)。

比起股權(quán)激勵(lì)，員工持股計(jì)劃更容易挑動(dòng)投資者的神經(jīng)：股權(quán)激勵(lì)給予員工的價(jià)格往往遠(yuǎn)低于市價(jià)，理所當(dāng)然地被視為公司內(nèi)部人員才能享有的好處;而員工持股計(jì)劃動(dòng)輒在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買現(xiàn)價(jià)股票，無(wú)形當(dāng)中就讓投資者對(duì)某一水平的股價(jià)有了安全與否的判斷：上市公司總不至于讓自己的員工被套吧？一旦股價(jià)回落到員工持股計(jì)劃購(gòu)買的價(jià)位以下，就顯得特別“安全”和有“吸引力”。

基于員工持股計(jì)劃的優(yōu)越性，貝因美（002570.SZ）等上市公司就以員工持股計(jì)劃取代股權(quán)激勵(lì)。

2014年4月，貝因美開始籌劃股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，2014年12月11日，公司公布終止股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃;但同日，公司公布籌劃實(shí)施員工持股計(jì)劃。公司終止股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的原因自稱主要由于“受市場(chǎng)環(huán)境變化、配方奶粉行業(yè)變革和公司進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和流程再造等綜合因素的影響，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與股權(quán)激勵(lì)考核指標(biāo)有較大偏差”。

安信證券認(rèn)為，貝因美棄股權(quán)激勵(lì)而選擇員工持股計(jì)劃作為公司長(zhǎng)期激勵(lì)方式，體現(xiàn)了員工持股計(jì)劃在設(shè)計(jì)上的更為靈活。尤其在公司經(jīng)營(yíng)面臨壓力背景下，員工持股計(jì)劃更適合作為面臨短期經(jīng)營(yíng)困境的公司建立長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制的手段。

按照獲得股票的來(lái)源，員工持股計(jì)劃分為兩大類：定向增發(fā)認(rèn)購(gòu)類和二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買類。前一類通常和上市公司的定增預(yù)案同時(shí)發(fā)布，成為定增認(rèn)購(gòu)對(duì)象（之一），購(gòu)買價(jià)格都是已經(jīng)定好的，增發(fā)完成后員工持股計(jì)劃的資金直接流入到上市公司，問題是要提交證監(jiān)會(huì)排隊(duì)審核，進(jìn)度遲緩，全部10家國(guó)企都采用了這類方式;后一類在股東大會(huì)通過后就可以開始購(gòu)買，但價(jià)格就需要隨行就市，特別是在市場(chǎng)熱捧的氛圍下，如何以較低成本盡快買入成為一大挑戰(zhàn)。對(duì)于一些中小板、創(chuàng)業(yè)板公司，有時(shí)流通股供應(yīng)還不太充足，找到足夠大的交易對(duì)手也成為難題，于是常常可以看到大股東通過大宗交易直接轉(zhuǎn)讓給員工持股計(jì)劃助其完成購(gòu)買的現(xiàn)象。

這兩類獲得股票的方式雖然操作起來(lái)互有差異，但共同特點(diǎn)就是員工通常情況下都要自己出錢，有的還要出很多錢。相比之下，國(guó)企員工持股計(jì)劃的平均資金規(guī)模明顯較高，通常也沒有其他杠桿資金幫助。在員工出資規(guī)模排名前十的上市公司中有5家是國(guó)企，前五中有3家是國(guó)企。

以上港集團(tuán)（600018.SH）為例，其員工持股出資規(guī)模為18.186億元，參與的員工數(shù)量為16082人，占員工總數(shù)的72%，這意味著參與持股計(jì)劃的員工平均每人要掏11.31萬(wàn)元，相當(dāng)于公司所在地上海2014年平均月薪的21倍。

不過和鄂武商A（000501.SZ）比，上港集團(tuán)就差多了。鄂武商A的1130名非董監(jiān)高員工要負(fù)擔(dān)7.487億元，平均每人要出資66.26萬(wàn)元，相當(dāng)于公司所在地武漢2014年平均月薪的175倍！

但與中化巖土（002542.SZ）相比，鄂武商A也是小巫見大巫。中化巖土的330名非董監(jiān)高員工負(fù)擔(dān)5.954億元，平均每人要出資180.43萬(wàn)元，相當(dāng)于公司所在地北京2014年平均月薪的310倍！

如果上述3家公司在草案中提到的資金都來(lái)源于員工自籌屬實(shí)，那么其員工持股計(jì)劃無(wú)疑為普通員工增加了一定程度的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，考慮到這些資金還都需要被鎖定三年，屆時(shí)如果公司股價(jià)無(wú)法維持在預(yù)期水平，員工或?qū)⒃庥鎏潛p，反過來(lái)很可能會(huì)不利于上市公司的正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。

在兩類主流方式以外，也有一些上市公司采取大股東直接贈(zèng)予員工股票的方式，但占比很少，一共只有6家，其中4家除了贈(zèng)予外還要求員工出資，只有大富科技（300134.SZ）和歐菲光（II期）完全不要求員工出資就可以獲得贈(zèng)予股票，可謂最“慷慨”的員工持股計(jì)劃，而且歐菲光（II期）還不帶任何業(yè)績(jī)掛鉤條件。

而從員工持股計(jì)劃購(gòu)買股票的資金來(lái)源來(lái)看，主要的渠道包含員工自籌、控股股東借款和外部?jī)?yōu)先級(jí)資金三種，其中員工自籌一般都是必須的，在此基礎(chǔ)上可以再搭配控股股東借款、外部?jī)?yōu)先級(jí)資金中的一種，或者同時(shí)搭配。

以員工自籌資金為分母、控股股東借款與外部?jī)?yōu)先級(jí)資金之和為分子可得到員工持股計(jì)劃的實(shí)際杠桿，在現(xiàn)有的案例中較常見的杠桿比例是2或者1。

除了員工自籌資金為零的極少數(shù)情況，根據(jù)已披露信息統(tǒng)計(jì)，員工持股計(jì)劃的最高杠桿比例為29倍，對(duì)應(yīng)方案為歐菲光（I期），其員工自籌資金500萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)一般級(jí)份額，公司股東出資（非借款）4500萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)中間級(jí)份額，外部資金出資1億元認(rèn)購(gòu)優(yōu)先級(jí)份額，兩級(jí)杠桿下相當(dāng)于員工自籌資金每1元撬動(dòng)了另外29元資金，可用于購(gòu)買更多的公司股票。當(dāng)然，杠桿越高，對(duì)應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)也越大，很容易落得血本無(wú)歸。

主流的四種資金結(jié)構(gòu)——員工自籌、員工自籌+控股股東借款、員工自籌+外部?jī)?yōu)先級(jí)資金、員工自籌+控股股東借款+外部?jī)?yōu)先級(jí)資金——覆蓋了97份方案中的78份，另外19份特例中，除了前述無(wú)需資金的大富科技和歐菲光（II期），其他資金來(lái)源包括股東參與認(rèn)購(gòu)次級(jí)份額（涉及5份）、上市公司凈利潤(rùn)留成或獎(jiǎng)勵(lì)基金（涉及4份）、大股東贈(zèng)予資金（涉及2份）、和券商進(jìn)行股票收益權(quán)互換獲取杠桿資金（涉及2份）、未指明資金參與認(rèn)購(gòu)次級(jí)份額（涉及2份）以及完全依賴融資（涉及2份，對(duì)應(yīng)杠桿無(wú)窮大，為向控股股東借款或?qū)θ倘谫Y并由控股股東提供擔(dān)保）。

需要指出的是，以認(rèn)購(gòu)定增方式獲得股票的32份方案中，其資金結(jié)構(gòu)都沒有包含外部?jī)?yōu)先級(jí)資金，而且基本上也都沒有向控股股東借款。換言之，32份定增認(rèn)購(gòu)方案中，只有4份采取了員工自籌+控股股東借款的結(jié)構(gòu)，其余28份均為純員工自籌。

而確定僅以二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買方式獲得股票的54份方案中，有33份包含外部?jī)?yōu)先級(jí)資金，占比達(dá)到61.11%，其中28份采取員工自籌+外部?jī)?yōu)先級(jí)資金的結(jié)構(gòu)。其余21份不含外部?jī)?yōu)先級(jí)資金的方案中，13份采取員工自籌+控股股東借款的結(jié)構(gòu)，4份采取員工自籌的結(jié)構(gòu)。

綜上，97份方案中，28份為純員工自籌的定增認(rèn)購(gòu)，28份為員工自籌+外部?jī)?yōu)先級(jí)資金的二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買，13份為員工自籌+控股股東借款的二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買，三大主流模式共占比為71.13%。

最高與最低

如果從有無(wú)引入外部?jī)?yōu)先級(jí)資金（是否做結(jié)構(gòu)化）角度，97份員工持股計(jì)劃中，35份采取了結(jié)構(gòu)化，占比為36.08%;如果從有無(wú)引入杠桿角度，97份方案中有57份使用了杠桿，占比為58.76%，其中7份還進(jìn)一步使用了二級(jí)杠桿。

披露了優(yōu)先級(jí)預(yù)期年化收益率（參考值）的27份方案中，最低為南方泵業(yè)（300145.SZ）的4%，最高為齊心集團(tuán)（002301.SZ）的8.6%，中位數(shù)為7.8%;超過（含）8%的有12份，超過7%但低于8%的有14份。

另外，披露了董監(jiān)高在員工持股計(jì)劃中出資比例的81份方案中，最低為蘇寧云商（002024.SZ）的0.65%，最高為聯(lián)建光電（300269.SZ）、四方達(dá)（300179.SZ）的84.75%，中位數(shù)為21.05%;小于10%的有21份，超過10%（含）但低于30%的有28份，超過30%（含）但低于50%的有24份，超過50%（含）的有8份。

而從參與員工持股計(jì)劃的員工數(shù)量（含董監(jiān)高）來(lái)看，有披露相關(guān)信息的79份方案中，最低為實(shí)益達(dá)（002137.SZ）的9人，最高為上港集團(tuán)的16082人，中位數(shù)為156人;小于100人的有26份，超過100人（含）但低于500人的有36份，超過500人（含）的有17份。

最后，披露了員工持股計(jì)劃資金規(guī)模上限（含杠桿）的87份方案中，最低為星宇股份（601799.SH）的1160萬(wàn)元，最高為民生銀行（600016.SH）的80億元，中位數(shù)為1.16億元;小于1億元的有33份，超過1億元（含）但低于5億元的有44份，超過5億元（含）的有10份。

實(shí)施進(jìn)展

在靜態(tài)地考察完已有員工持股計(jì)劃的特點(diǎn)后，接下來(lái)很自然要問的問題是，這些方案現(xiàn)在的進(jìn)展如何了？實(shí)施是否順利？

按照一般流程，公布員工持股計(jì)劃草案后需要提交股東大會(huì)審議。獲得股東大會(huì)通過后，通過定增認(rèn)購(gòu)的，需要再提交證監(jiān)會(huì)審核，通過后才能實(shí)施，一旦實(shí)施就一次性完成;在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買的則可以直接購(gòu)買，既可以一次完成，也可以分批購(gòu)入，但需要在股東大會(huì)通過后6個(gè)月內(nèi)完成，并定期（一般是1個(gè)月左右）公告購(gòu)買進(jìn)度。

本刊記者統(tǒng)計(jì)，截至3月16日，97份員工持股計(jì)劃中，已經(jīng)完成購(gòu)買的有26份（全部為二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買類型），占比26.8%。其中，從草案發(fā)布到完成購(gòu)買，用時(shí)最快的金龍機(jī)電（300032.SZ）僅耗時(shí)17日，最慢的三安光電（600703.SH）則用時(shí)183日，中位數(shù)為38日。從已有經(jīng)驗(yàn)看，耗費(fèi)時(shí)間的部分主要是股東大會(huì)通過以后到完成購(gòu)買這個(gè)期間，最長(zhǎng)可以拖到167日;而從草案公布到股東大會(huì)通過最慢也只需要20日。

在已經(jīng)完成購(gòu)買的這26份方案中，22份為2014年公布的草案，4份為2015年公布的草案，最晚公布的是漢得信息的員工持股計(jì)劃草案，公布時(shí)間為2015年2月10日， 用時(shí)25日即告完成。

與之相對(duì)，三維絲（300056.SZ）員工持股計(jì)劃參與認(rèn)購(gòu)的定增由于財(cái)務(wù)顧問被暫停保薦機(jī)構(gòu)資格，暫停審核;特銳德（300001.SZ）的員工持股方案所涉及的定增至今未公告被證監(jiān)會(huì)受理，在發(fā)審委的最新進(jìn)度表中顯示“中止審查”;易華錄（300212.SZ）的方案則在提交股東大會(huì)審議前突然被撤銷，之后便沒有下文。

從已經(jīng)完成購(gòu)買且披露了購(gòu)買均價(jià)的25份方案看，購(gòu)買均價(jià)較草案發(fā)布前一交易日的收盤價(jià)有漲有跌，其中上漲的14家，最大漲幅37.36%;下跌11家，最大跌幅-13.41%，基本上是漲多跌少。

伴隨近期市場(chǎng)整體大幅上揚(yáng)，那些還未完成購(gòu)買的恐怕將要付出更高的代價(jià)。根據(jù)本刊記者統(tǒng)計(jì)，已經(jīng)通過股東大會(huì)、準(zhǔn)備在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買但還未（披露）開始實(shí)施的有23份，開始購(gòu)買但還未完成的有7份。截至3月16日收盤，對(duì)應(yīng)公司股價(jià)較草案發(fā)布前一交易日價(jià)格上漲的有26家，最大漲幅117.07%，其中22家漲幅超過20%;下跌的有4家，最大跌幅12.93%，跌幅最大的2家還是由于近期一直停牌的緣故導(dǎo)致。在漲幅過大時(shí)買入，無(wú)疑讓員工持股計(jì)劃承受的風(fēng)險(xiǎn)急劇增加，特別是在使用杠桿的情況下。

受益方or受害方？

上市公司的控股股東們?nèi)绱藰O力地推行員工持股計(jì)劃，有的甚至不惜給予員工無(wú)息借款以提高杠桿倍數(shù)，很難讓人相信其單純只是為了讓員工受益，更多的時(shí)候有利用市場(chǎng)偏好、刻意釋放公司價(jià)值被低估信號(hào)之嫌。那么，上市公司控股股東可以從員工持股計(jì)劃中獲得哪些好處呢？

首先當(dāng)然是可以提振股價(jià)，拉升市值。研究一家公司是否真的價(jià)值被低估實(shí)際上并不是一件容易的事情，許多投資者更傾向于讓上市公司自己來(lái)告訴他們，“我是被低估的”，最好的方法就是大股東或關(guān)聯(lián)方掏出真金白銀買入公司股票。盡管員工持股計(jì)劃大部分情況下都不是關(guān)聯(lián)方，卻因?yàn)槌钟腥司驮诠竟ぷ饕部梢赃_(dá)到類似的效果，這讓一些彈藥已經(jīng)不是那么充足的公司擁有了新的資金來(lái)源，可以用較低的成本達(dá)到有效推升股價(jià)的目的。隨著公司股價(jià)的上升，公司進(jìn)行再融資也可以募集到更多的資金，便于展開新的“造血”運(yùn)動(dòng)。

其次，可以為一些流動(dòng)性并不是很好的中小市值公司控股股東提供減持工具。當(dāng)然并不排除部分公司真的必須通過這種手段來(lái)為員工持股計(jì)劃盡快找到賣方，但如果是控股股東急于尋求大額套現(xiàn)，又希望避免打擊投資者信心，通過大宗交易“卸貨”給員工持股計(jì)劃就是一個(gè)完美的選擇。在已經(jīng)完成購(gòu)買的26份方案中，涉及大宗交易方式受讓股票的就有11個(gè)。

再者，定增認(rèn)購(gòu)的情況下，員工持股計(jì)劃可以直接向上市公司輸送血液，成為財(cái)務(wù)狀況告急時(shí)的免費(fèi)資金。在采用定增認(rèn)購(gòu)獲取股票的32份方案中，償還銀行貸款或補(bǔ)充流動(dòng)資金占比達(dá)到一半及以上的就達(dá)到20個(gè)。

在缺乏真實(shí)基本面支撐的情況下推出員工持股計(jì)劃，短期內(nèi)可能不會(huì)對(duì)上市公司造成負(fù)面影響，甚至還會(huì)讓公司在資本市場(chǎng)上表現(xiàn)得“蒸蒸日上”。但問題在于，如果上市公司業(yè)績(jī)未達(dá)到的預(yù)期，最后難免“一地雞毛”的敗局，參與持股的員工很可能將因?yàn)槭褂玫母軛U連本金也都喪失，成為最大的受害者。

最穩(wěn)妥的受益者會(huì)是誰(shuí)呢？應(yīng)是受托管理員工持股計(jì)劃、賺取固定費(fèi)率的資管機(jī)構(gòu)了。在這輪員工持股熱興起的過程中，有三家資管類公司脫穎而出。

截至2015年3月16日，排名第一的是2014年6月新成立的興證證券資產(chǎn)管理有限公司，乘員工持股計(jì)劃之風(fēng)而生，一舉攬下了三安光電、新海宜（002089.SZ）等11家上市公司的員工持股計(jì)劃業(yè)務(wù)，對(duì)應(yīng)管理資金規(guī)模約26億元。排名第二、第三的分別是匯添富基金公司和廣發(fā)證券資管，各攬得了8家上市公司的業(yè)務(wù)，對(duì)應(yīng)管理資金規(guī)模分別在21億元和14億元左右。