宏觀經濟形勢與企業營運資金需求動態調整研究

張淑英

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·企業理論與實踐·

宏觀經濟形勢與企業營運資金需求動態調整研究

張淑英

宏觀經濟形勢可能影響企業的目標營運資金需求及其調整速度。以我國2003-2013年非金融類上市公司的平衡面板數據為樣本進行實證檢驗，結果表明：我國上市公司存在目標營運資金需求，營運資金實際需求量會向目標營運資金需求量調整；宏觀經濟形勢的變化對企業的目標營運資金需求量有顯著的影響，企業營運資金需求在經濟上行期的調整速度較慢，在經濟下行期則調整速度較快；有融資約束企業的營運資金需求量調整速度比無融資約束的企業慢，但在經濟上行期，有融資約束企業的營運資金需求量調整速度更快。

宏觀經濟形勢； 融資約束； 營運資金需求； 營運資金需求動態調整

一 引 言

公司財務研究較多的集中在投資、融資、資本結構及股利分配決策方面。實際中公司有很大一部分資金投資在應收項目上，而應付賬款也是公司籌資的一項重要來源(Mian和Smith，1992[1]；Deloof和Jegers，1999[2])。營運資金管理的好壞直接影響企業的盈利能力與風險，最終將影響企業的價值(Smith，1980)[3]。近些年來一些研究證明營運資金管理對企業提高盈利能力有積極的影響(Shin和Soenen，1998[4]；Padachi，2006[5]；García-Teruel和Martínez-Solano，2007[6]；Raheman和Nasr，2007[7]；Nobanee和Alhajjar，2009[8]；Bagchi et al.，2012[9])，營運資金管理問題是財務管理的第一要務(吳革，2012)[10]。傳統的營運資本管理理論的研究主要集中在企業或者行業層面，包括企業內部財務特征、公司治理及行業對營運資金政策、營運資金周轉的影響。但Welch(2004)[11]指出，如果使用盈利能力和成長性等公司層面因素的微觀數據檢驗營運資本管理理論，解釋變量容易出現遺漏導致內生性問題。企業總是處在宏觀經濟環境下，因此相對應的決策與宏觀經濟環境息息相關。研究不同的宏觀經濟形勢下上市公司營運資金需求的調整行為以及調整速度對企業確定營運資金需求量，更好地加強營運資金管理，提高企業應對市場變化能力，提升企業價值有重要的意義。

隨著計量經濟學中動態統計方法的發展，近幾年來眾多學者開始關注從動態角度考察一些公司財務問題，比較多的研究集中在考察宏觀經濟因素對于資本結構調整的影響(Levy和Hennessy，2007[12]；洪藝珣，2011[13]；趙興楣和王華，2013[14])，鮮有關注宏觀經濟形勢的變化對營運資本需求動態調整的影響。其實企業會通過有效的營運資本管理使營運資本需求逐漸接近目標值(Baos-Caballero et al.，2010)[15]，而營運資本需求較快的調整速度說明短期財務決策的調整比長期財務決策的調整更加容易(Peles和Schneller，1989[16]；García-Teruel et al.，2010[17])。國內已有研究發現企業存在目標營運資本需求，并且其受貨幣政策和財經政策的顯著影響；公司的營運資本需求會向目標營運資本需求調整，經濟周期與企業營運資金需求的調整速度負相關。在不同的經濟周期下，不同融資約束程度的企業的營運資本需求會以不同的速度向目標營運資本需求調整(吳娜，2013)[18]。

縱觀國內外營運資金研究的趨勢，發現單純研究企業微觀層面的因素、忽視宏觀經濟因素對營運資本需求的研究是不全面的。正常的生產運營不可能脫離整個宏觀經濟環境而獨立存在，因此撇開宏觀經濟環境單純地研究營運資金管理是遠離現實的，缺乏對實踐的指導意義。基于此，本文以中國上市公司2003-2013年數據為研究對象，側重于從外部宏觀經濟形勢的變化與企業微觀特質——融資約束之間的聯合效應展開研究，試圖回答以下幾個問題：企業是否存在目標營運資金需求量；營運資金實際需求量是否會向目標營運資金需求量調整；宏觀經濟形勢的變化對上市公司營運資金需求量及調整速度是否有影響；融資約束與營運資金需求量及調整速度之間是何關系。

本文與其他學者的研究成果相比主要有以下改進之處：一是國內探討營運資金需求量動態調整的研究很少，本文分別運用混合OLS回歸、固定效應模型、系統GMM研究了宏觀經濟形勢以及融資約束對營運資金需求量動態調整的影響，在宏觀經濟變量選擇方面，對宏觀經濟形勢、宏觀經濟政策、宏觀經濟體制等指標進行區分，只選擇了反映宏觀經濟形勢的度量指標。二是我們認為不同行業公司調整速度具有異質性，因此補充了分行業的回歸檢驗，結果發現不同行業調整系數之間的差異，這為后期我們從公司異質性角度探究營運資金需求調整提供了思路。

二 文獻綜述與研究假設

(一)宏觀經濟與營運資金管理

企業所處的經濟環境是影響營運資金管理政策的重要因素，經濟周期是變化的，所以營運資金政策應該也是動態變化的(Merville和Tavis，1973[19]；Filbeck和Krueger，2005[20]；Yadav et al.，2009[21])。Zariyawati等(2010)[22]研究證實經濟增長與營運資本管理呈現正相關關系，說明在經濟繁榮期企業會將更多資金投入營運資本。經濟增長前景越好，企業營運資金需求越高(Baos-Caballero et al.,2010)[15]。Lo(2005)[23]也認可有效的營運資金管理在宏觀經濟上行期是至關重要的。

國內有研究表明企業目標金融危機下與在常態環境下是有所區別的。在常態下企業以盡可能少的生產經營成本去創造盡可能多的企業價值，而在非常態下，企業應以求生存為主(張蕊，2009)[24]。王竹泉等(2009[25]，2006[26])連續幾年對中國上市公司營運資金管理進行了調查，發現經濟危機對營運資金現狀有一定的影響。金融危機背景下，企業營運資金管理的一種新型業務創新模式是供應鏈融資、出口信用保險。吳娜(2013)[18]運用經濟周期理論和融資約束理論對經濟周期、融資約束與營運資本的相機協調選擇機理進行研究，結果發現不同的經濟周期下，不同融資約束企業的營運資金需求動態調整速度是有差異的。也有研究證明一些宏觀經濟政策如貨幣緊縮政策對企業的現金持有產生顯著影響(張超林等，2013)[27]。

(二)目標營運資金需求量存在與動態調整的機理分析

營運資金動態調整研究的前提是目標營運資金需求的存在性。在Modigliani和Miller(1958)[28]提出的MM理論中，假設資本市場是完美的，企業投資時所需資金完全可以從資本市場自由地獲取，沒有任何摩擦，投資決策和融資決策是互相獨立的，投資決策就不會受融資約束的影響。但現實的市場并不完美，因此外部融資(負債或者發行股票)比企業內部產生的資金成本高，投資與融資不再獨立，而是相互依賴，所以公司可能存在最佳的營運資金量來平衡成本與收益的關系。較多的流動資產能給企業帶來一些優勢，但同時也給企業帶來較低的收益。例如：較多的庫存能降低供應成本、減少原材料價格波動帶來的損失、防止供應中斷減少銷售等(Blinder和Maccini，1991)[29]，但庫存的增多、應收賬款的投資量使企業機會成本增加，而且較高的營運資金量所需要資金會直接導致利息費用的增加(Kieschnick et al.,2009)[30]。連玉君、彭方平和蘇治(2010)[31]認為公司不能過多持有流動資產，但也不能太少，這樣會促使公司維持一個目標流動資產持有比例，并在發生偏離后積極地進行調整。Lee和Wu(1988)[32]、Peles和schneller(1989)[16]認為企業的流動資產項目有目標值，他們使用局部調整模型具體分析了包括流動資產項目的財務比率對于激發管理或市場進行持續的調整非常重要。Baos-Caballero et al.(2010)[15]研究認為企業的營運資金需求存在目標值，企業會通過有效的營運資金管理使營運資金需求逐漸向目標值調整。吳娜(2013)[18]研究證實目標營運資金需求是存在的，且經濟周期和融資約束對營運資金需求動態調整產生影響。基于以上分析，我們提出以下假設。

假設1：目標營運資金需求是存在的，且與宏觀經濟形勢呈負相關關系。

假設2：企業的營運資金需求向目標營運資金需求調整。

經濟增長發展狀況良好時，貨幣政策通常是寬松的，此時企業融資容易，成本較低；反之貨幣政策從緊，企業融資成本提高。因此宏觀經濟環境惡化時，企業會更加關注營運資金管理，企業調整營運資金需求量的意愿會增強。另外有研究發現公司在內部財務受到負面沖擊情況下受融資約束的企業對各種投資的減少不會同比例，而是依據調整成本的高低進行反方向調整，即調整成本越高，減少的投資越少，最后保持各種投資的凈收益在邊際上相等(Fazzari和Pctersen，1993)[33]。營運資本與固定資本的一個關鍵區別在于營運資金有很強的流動性，其調整成本要小于固定資本的調整成本(劉康兵，2012)[34]。因此由于營運資本投資的調整成本低，在財務利潤下降時，企業會減少營運資本投資或變現營運資本，將有限的資金配置到調整成本高的創新活動上(鞠曉生等，2013)[35]。基于以上分析，我們提出假設3。

假設3：宏觀經濟形勢與企業營運資金需求調整速度負相關，即經濟上行期，企業營運資金需求調整速度較慢；經濟下行期，企業營運資金需求調整速度較快。

(三)融資約束、宏觀經濟形勢變化的沖擊與營運資金需求量動態調整

Fazzari等(1988)[36]認為公司投資量與內部資金以及資本市場上獲取資金的成本有關，融資約束的存在使企業獲取資金成本上升，由此我們可以認為融資約束會抑制營運資金的調整。因此提出假設4。

假設4：融資約束與營運資金需求調整速度負相關，即融資約束企業營運資金需求調整速度較慢，而非融資約束公司營運資金需求調整速度較快。

三 樣本選擇與變量定義

(一)樣本選擇

本文選擇滬深兩市A股非金融類上市公司作為研究樣本。由于本研究主要目的是檢驗宏觀經濟形勢對微觀企業營運資金管理的沖擊作用，因此為了保證研究結論的準確性和嚴謹性，需要在一個較長時間段內進行研究，但我國股票市場的歷史較短，越往前上市公司越少，因此本文的樣本區間為2003-2013年。在選擇時具體做了如下處理：1.剔除了金融保險類公司；2.剔除了數據缺失的公司；3.剔除了2003年之前和2013年之后上市的公司。這樣最終我們得到一個包含982家公司10802個有效觀測值的平衡面板數據。營運資金需求調整回歸中，由于模型中加入被解釋變量的一階滯后項，因此2003年的數據不能使用，樣本量為9820。此外，為了緩解異常值對回歸結果的影響，對所有比率變量均進行了1%和99%的Winsorize處理。若無特別說明，本文涉及的上市公司財務數據均取自國泰安數據庫，宏觀數據主要來自中國統計年鑒。

(二)變量定義

1.營運資金需求

流動資產是資金的投入占用，流動負債是資金的來源，因此兩者的差額是營運資金需求。本文主要研究經營性營運資金的需求及動態調整，因此主要的因變量采用應收賬款、 應收票據、其他應收款、 預付賬款及存貨的和減去應付票據、應付賬款、預收賬款、應付職工薪酬、應交稅費和其他應付款。穩健性檢驗中我們用流動資產與流動負債的差額進行驗證。

表1 變量定義表

2.宏觀經濟形勢變量

(1)經濟增長率

經濟增長率反映的是一定時期一國的經濟發展水平和一個國家宏觀經濟周期性波動情況。當宏觀經濟形勢處于上行時期，主要表現為經濟繁榮，市場需求旺盛，公司盈利能力提高等；當宏觀經濟形勢處于下行時期，主要表現為蕭條，此時市場需求萎縮，企業市場銷售額大幅度降低，業績下滑。本文用GDP的增長率來衡量經濟發展水平，一般認為經濟狀況較好時，公司營運資金需求下降，此時公司追求企業價值最大化，經濟狀況較差時，公司以保持流動性提高償債能力為主要目標，因此經濟形勢與營運資金需求量呈負相關關系。

(2)企業景氣指數

企業景氣指數反映的是企業的生產經營狀況，其臨界值為100，取值范圍在0-200，通常當景氣指數大于臨界值時，表明經濟狀況趨于上升或改善，處于景氣狀態；當景氣指數小于臨界值時，表明經濟狀況趨于下降或惡化，處于不景氣狀態。文中預測景氣指數與營運資金需求負相關，與營運資金調整速度呈負相關關系。

(3)居民消費價格指數

居民消費價格指數是一個反映居民家庭一般購買的消費商品和服務價格水平變動情況的宏觀經濟形勢指標。它是度量一組代表性消費商品及服務項目的價格水平隨時間而變動的相對數，是用來反映居民家庭購買消費商品及服務的價格水平的變動情況。由于物價的較小幅度上升或者下跌都不能完全反映經濟形勢的好壞，所以該指標與營運資金調整速度關系不明確。

(4)失業率

失業率是指一定時期一個國家中滿足全部就業條件的就業人口中仍未有工作的勞動力，是反映一個國家或地區失業狀況的主要指標。失業率與經濟增長率具有反向的變動關系。因此預測失業率與營運資金需求及調整速度呈正向關系。

3.融資約束變量

對于融資約束的度量，目前并無統一的標準，實證研究中主要使用兩類代理變量。一是使用單一指標，如公司規模(Vogt，1994[37]；Spaliara，2009[38]；袁衛秋，2013[39])、股利支付率(或是否支付股利)(Fazzari et al.,1988[36]；Faulkender和Wang，2006[40])、利息償付率(Hu和Schiantarelli，1998[41]；Guariglia，2008[42]；梁艷和賀曉曉，2013[43])等作為融資約束的代理變量。二是綜合指標，如Hadlock 和Pierce(2009)[44]構造的SA指數，Lamont等(2001)[45]構造的KZ指數。結合前人的研究成果，考慮我國上市公司的實際情況以及數據的可獲取性，本文選擇企業規模度量融資約束，并用利息償付率做了穩健性檢驗。

(三)描述性統計

表2的數據顯示，2003-2013年上市公司營運資金需求量的均值和中位數分別為0.132、0.119，標準差為0.215，這說明不同公司營運資金需求量存在一定的差異。從整體來看，大部分指標的均值與中位數相差不大，說明樣本數據基本呈對稱分布。反映宏觀經濟變量的各個指標標準差遠大于0，說明不同年度，公司面臨的外界環境差異較大。

表2 主要變量的描述性統計

(續上表)

四 研究模型

公司的目標營運資金需求量通常無法直接觀測，為此，本研究參照其他學者對目標資本結構的擬合方法，用一些公司特征變量來近似擬合目標營運資金需求量(Cook和Tang，2010[46]；江龍等，2013[47])。營運資金的目標需求模型*模型(1)借鑒Baos-Caballero et al.(2010)[15]的目標營運資本需求模型，考慮宏觀經濟沖擊后，加入宏觀經濟變量對模型進行調整得到。為：

(1)

為了驗證宏觀經濟形勢發生變化或者周期性的經濟波動對目標營運資金需求的影響，在模型(1)的基礎上加入宏觀經濟形勢變量(滯后一期)。考慮不同宏觀經濟形勢變量之間存在的相關關系，為了避免多重共線性，分別加入，形成模型(2)：

(2)

Macrot-1分別指真實GDP的增長率、企業景氣指數、居民消費價格指數及失業率。

(3)

模型(3)中：WCRit和WCRit-1分別表示公司在t期和t-1期實際的經營性營運資金需求，δ反映了公司從t-1期到t期的經營性營運資金調整速度，δ值越大表示調整速度越快。由于調整成本的存在，正常情況下δ值在0-1之間，δ=1表示公司迅速朝著目標營運資金需求調整，即此時公司實際經營性營運資金需求量正處在目標水平；δ=0，意味著調整成本太高，公司當期沒有朝著目標營運資金調整。借鑒有關學者的做法(García-Teruel和Martínez-Solano，2010[17]；吳娜，2013[18]；Sinha和Ghosh，2010[48])，把模型(1)代入模型(3)中，得到如下整體部分調整模型。

(4)

把模型(4)重新改寫成：

(5)

模型(5)中，α=ρδ；θ0=1-δ；γj=δβ；μit=δεit

根據模型(5)得到公司營運資金需求調整速度，公司目標營運資金需求滯后一期的系數θ，可以直接反映公司經營性營運資金需求的調整速度，即公司滯后一期的經營性營運資金需求的系數大小，系數越小代表營運資金需求調整速度越快。

為了考察融資約束對營運資金需求調整影響，我們在模型(5)右邊加了融資約束啞變量與滯后一期的營運資金需求的WCRit-1的乘積項FCit×WCRit-1，得到擴展的營運資金需求調整模型如下：

WCRit=α+θ0WCRit-1+θ1lnSizeit+θ2Growit+θ3Cflowit+θ4Levit+θ5Fait+θ6Roait+θ7Reit+θ8Fcostit+θ10FCit+θ11FCit×WCRit-1+ηj+πi+λt+μit

(6)

由于θ0=1-δ，δ為營運資金需求調整速度量， 因此模型(6)中公司營運資金需求的調整速度可以表示為δ’=δ-θ11FCit。如果θ11顯著為正，FCit=1，說明無融資約束公司營運資金需求調整速度更快。

為進一步考察不同的外生宏觀經濟形勢變化沖擊對營運資金需求調整速度的影響，我們對模型(6)按照經濟形勢分組進行了檢驗。

五 實證結果分析

(一)目標營運資金需求量存在的檢驗

表3中，因變量為目標營運資金需求量，自變量分別為宏觀經濟變量及公司特征變量。首先對模型(2)進行是固定效應還是隨機效應的Hausman檢驗，結果p值為0.000，故認為應該使用固定效應模型。

回歸結果表明：GDP增長率、居民消費物價指數回歸系數顯著為負、失業率回歸系數顯著為正，均在1%的置信水平上通過檢驗，說明在經濟下行期，企業營運資金需求量較多，與假設1的符號一致。其他變量如公司規模(lnSize)、成長性(Grow)、 現金流量(Cflow)、財務杠桿(Lev)，固定資產投資(Fa)、凈資產收益率(Roa)在四個回歸結果中都與目標營運資金需求量顯著負相關，而留存收益比例(Re)、融資成本(Fcost)都與目標營運資金需求量顯著正相關，這些結果說明企業存在目標營運資金需求量(企業持有營運資金收益和成本并最終通過相互抵換決定出最優營運資金量的函數)。

表3 目標營運資金需求量的影響因素

(續上表)

注：括號中為t值，*、**、***分別表示10%、5%、1%的顯著性水平。因變量為目標營運資金需求量(WCR*)，核心解釋變量為Macro，分別表示GDP增長率、企業景氣指數、居民消費價格指數、失業率。

(二)經濟周期、融資約束與營運資金需求量動態調整檢驗

1.融資約束與營運資金需求動態調整

采用平衡面板數據進行回歸分析，Hausman檢驗結果表明，企業的個體效應是需要考慮的因素之一， 因此采用固定效應法進行回歸分析。分別考慮了GDP增長率、景氣指數、物價指數及失業率等宏觀經濟變量的影響，對模型(6)進行全樣本回歸， 結果見表4。

表4 融資約束與營運資金需求調整速度

注：因變量為t期的營運資金需求量(WCRit)，WCRit-1是滯后一期的營運資金需求，FC*WCRit-1為融資約束與滯后一期營運資金需求量的交互項，本回歸中主要關注該交互項的系數。括號中為t值，*、**、***分別表示10%、5%、1%的顯著性水平。

表4的回歸結果表明，在全樣本回歸中，FC*WCRit-1的系數為正值，在5%的水平上顯著，表明融資約束企業的調整速度慢于非融資約束企業，假設4成立。另外，公司規模(lnsize)、成長性(Grow)、現金流量(Cflow)、財務杠桿(Lev)、固定資產投資(Fa)均與營運資金需求量呈顯著的負相關關系；而凈資產收益率(Roa)、留存收益率(Re)和融資成本(Fcost)對營運資金需求有正向影響。

2.宏觀經濟形勢、融資約束與營運資金需求調整

為進一步驗證不同的宏觀經濟形勢下，營運資金需求調整速度是否存在差異，本研究將樣本按宏觀經濟形勢的好壞進行分組，具體分組標準是：把2003-2007年定義為經濟上行年份，2008-2013年定義為經濟下行年份。分組回歸結果如表5所示。

表5 不同經濟周期下營運資金需求量調整速度比較

(續上表)

注：因變量為t期的營運資金需求量(WCRit)，自變量(WCRit-1)是滯后一期的營運資金需求，FC*WCRit-1為融資約束與滯后一期營運資金需求量的交互項，本回歸中主要關注WCRit-1的系數。括號中為t值，*、**、***分別表示10%、5%、1%的顯著性水平。

對比表5中不同方法下估計的結果，我們發現WCRit-1的系數估計值存在很大差異。具體而言，在經濟下行的年份，普通最小二乘(OLS)估計值最高(0.6789)，固定效應模型的估計值最低(0.2049)，而系統GMM的結果(0.2993)介于普通最小二乘法和固定效應估計之間。經濟上行年份結果亦是如此。有研究表明，對于面板數據，普通最小二乘法上偏于真實值，固定效應模型得到的結果會下偏真實值(Roodman，2006)[49]，連玉君(2008)[50]對上市公司現金持有動態調整得到同樣結論的結果。本文認為，系統GMM得到的調整速度更接近于實際(混合OLS回歸和固定效應回歸構成調整系數真實值的合理區間)。我們的研究結果表明，經濟下行期(2008-2013年)，營運資金需求調整速度更快(三種模型下調整速度分別為0.3211，0.7951，0.7007)，驗證了假設3，與吳娜(2013)[18]結論基本一致。交互項系數在經濟上行期與下行期表現出顯著的差異，三種模型中，上行期(2003-2007年)交互項系數均為負值且都通過置信水平為5%的檢驗，說明在經濟上行期間，融資約束企業調整的更快，原因可能是企業需要擴大生產規模，加大固定資產投資，由于融資約束的影響，只能通過調整短期資產為固定資產投資提供資金。

3.進一步的檢驗

用模型(6)對樣本數據分行業進行回歸，表6中列示了主要變量WCRit-1的系數。從行業分類來看，采掘業調整速度是所有行業中最快的，調整速度為0.7541(1-0.2459)；而其他制造業調整速度則是最慢的，各個行業子樣本的回歸中WCRit-1的系數(調整系數)與不分行業的全樣本回歸WCRit-1的系數的T檢驗結果表明：不同行業之間營運資金需求調整速度有明顯差異，這說明我們前期假定“調整速度系數是常數”是有失偏頗的。不同行業的企業之間由于調整成本存在差異，因此常數假設可能存在一定誤差，這為我們后續研究假定調整系數是變化的提供了重要的研究方向。

表6 按行業分組的調整速度

(續上表)

(三) 穩健性檢驗

本文采用流動資產與流動負債的差即凈營運資金量作為營運資金需求量的度量指標進行回歸檢驗，其結論并未發生實質性的改變。另外本文利用利息償付倍數對融資約束進行度量，按前文方法再次進行了檢驗，其結果基本保持不變。

七 研究結論及討論

本文選取2003-2013年我國A股市場上交易的982家非金融類上市公司的財務數據作為研究樣本，實證檢驗了宏觀經濟形勢是否以及如何影響企業營運資金需求動態調整，這種調整在融資約束和非融資約束的企業中是否存在差異。 研究發現：

1.我國上市公司存在目標營運資金需求，且營運資金需求量與宏觀經濟形勢呈負相關關系，與假設1一致。

2.上市公司的實際營運資金需求量向目標營運資金需求量調整，且調整速度受宏觀經濟形勢影響，在經濟上行期調整速度較慢，而在經濟下行期調整速度較快，證明了假設2與假設3。這與鞠曉生等 (2013)[35]的研究結論基本一致，即在經濟形勢不樂觀、企業利潤下降的情況下，企業調整固定資產投資的成本高，為了保持固定資產投資，企業會減少營運資金的投資。

3.不同融資約束企業的營運資金需求量調整速度存在顯著差異，融資約束企業的調整速度低于非融資約束企業。原因可能是具有融資約束的企業從外部獲取資金比較困難，因此調整成本較高，調整速度較慢。

本文的研究發現既豐富了營運資金管理理論，為宏觀經濟因素影響企業行為提供了新的證據，也為我國企業加強營運資金管理，提升企業業績提供了實證支持，對深入理解現實中企業的營運資金管理決策具有較強的啟示意義。另外該研究結論給我們提供了一個新的視角，不同公司的調整系數固定不變的假設是不合適的，因為不同行業的公司調整成本與收益是不同的，因此放寬假設進一步探究營運資金需求動態調整的機制是下一步的研究方向。

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Study on the Macroeconomic Situation and the Dynamics Adjustment of Working Capital Requirement

ZHANG Shu-ying

It is known to us that macroeconomic conditions can influence the choice and adjustment of target working capital requirement. Based on the panel data of non-financial listed companies in china from 2002 to 2013, the results show that: target working capital requirement exists in Chinese listed companies, the actual requirement of working capital converges toward target working capital requirement; there is a high correlation between the change of the macroeconomic situation，financing constraints and the dynamic adjustment of working capital requirement. Relatively to the period of boom times，firms adjust more quickly towards the target working capital requirement during the economic depression times；firms adjust more slowly towards the target working capital requirement in the financing constraint companies than the non-financing constraint companies; During the boom, firms adjust more quickly towards the target working capital requirement in the financing constraint companies than the non-financing constraint companies.

macroeconomic situation; financing constraints; working capital requirement; dynamics adjustment of working capital requirement

2015-04-07

安徽省社科規劃辦課題“宏觀經濟波動對供應鏈營運資金管理影響研究”(批準號:AHSKQ2014D19，主持人：張淑英)；安徽科技學院課題“金融危機、供應鏈與營運資金管理績效研究”(批準號：SRC2014370，主持人：張淑英)。

張淑英，南京大學商學院會計系博士研究生，安徽科技學院副教授，研究方向：公司財務。

F275

A

1674-8298(2015)04-0133-15

[責任編輯：戴天仕]

10.14007/j.cnki.cjpl.2015.04.012