“上市公司+PE”并購基金會計處理及合并報表主體識別問題研究

（重慶工商大學會計學院 重慶400067波士頓大學文理學院 美國MA02215）

自2011年天堂硅谷聯合大康牧業首創“上市公司+PE”模式以來，產業并購基金如雨后春筍般出現，并迅速成為資本市場的新寵兒。截至2016年年底，我國已有上百家上市公司與PE合作設立了并購基金，該類基金具體業務主要圍繞上市公司進行，PE與上市公司共同參與并購基金相關投資業務，PE的退出渠道則以上市公司收購為主。

上市公司聯合PE設立產業并購基金，往往采用有限合伙形式，而有限合伙基金實際控制方的識別與判斷，是實踐中經常遇到的難題。在這類并購基金中，上市公司往往隱藏在LP名義下，享受著普通合伙人（General Partner，以下簡稱 GP）一樣的權利并承擔同等義務，伴隨著衍生金融工具的成熟和發展，出現 “名為LP實為GP”的情況，導致并購基金實際控制方非常模糊。這不僅給并購基金的會計處理帶來挑戰，更會帶來較高的交易風險，不利于其他LP合法權益的保護。

并購基金的控制權到底在誰手中，誰來編制合并報表，有沒有例外情況？本文將根據合并財務報表準則（CAS 33）關于合并報表主體、控制的定義及判斷要素的規定，結合并購基金的發起目的、上市公司權益份額、治理結構、投資決策等特征，對這些問題一一進行探討。

一、“上市公司+PE”并購基金及其會計處理

所謂“上市公司+PE”并購基金是指上市公司聯合私募投資機構設立的基金，該基金作為上市公司產業整合的主體，圍繞上市公司的發展戰略進行橫向或者縱向并購、投資等業務，提高和鞏固上市公司行業地位。上市公司通過設立并購基金引入其他資金，一方面放大自身的投資能力，另一方面通過并購基金培育或孵化標的企業，能夠最大限度地提升并購的效率與資本運營效率。

并購基金本質上還是一種私募股權基金，實務中，會計處理參考了其他私募股權基金的方法。上市公司基于持有意圖以及股權性質進行綜合判斷，并購基金投資的會計處理方法有兩種，一是視為金融產品，列為金融資產；二是列為長期股權投資。實務中，多數上市公司依據舊的金融工具準則將并購基金列為可供出售金融資產核算，也有部分企業將并購基金列為長期股權投資，個別企業列為持有至到期投資。

一旦上市公司將其在并購基金中的份額列為金融資產，便不存在合并報表問題，因此本文僅針對將并購基金列為長期股權投資的上市公司進行論述。

二、“上市公司+PE”并購基金合并報表主體識別的必要性

財政部2014年頒布的合并財務報表準則（CAS 33）規定，合并財務報表的編制主體是母公司，母公司應當以控制為基礎確定合并財務報表的合并范圍。因此，對于并購基金合并財務報表編制主體問題，控制的定義及其判定條件成為了關鍵的考察點。對并購基金實際控制主體的識別，是其合并財務報表編制主體選擇的基本根據。

“上市公司+PE”并購基金一般采用有限合伙制形式，PE擔任GP執行合伙事務，也往往擔任基金管理人，上市公司只能作為LP。相對于普通合伙制、公司制等形式的并購基金，有限合伙制基金具有尊重GP的管理價值、GP激勵機制靈活、GP道德風險可控、資金使用效率較高等優勢。

對于國外成熟的有限合伙制基金來說，擔任普通合伙人執行合伙事務，往往意味著對該基金的經營管理權和實際控制權。但我國私募股權投資基金發展并不成熟，就“上市公司+PE”并購基金而言，GP與LP的權責劃分并沒有統一的標準，也沒有明確的界限，且LP內部的權責也有區隔，上市公司成為了特殊的LP，與GP享有共同的投資、管理和決策的權利，而其他LP與國外成熟結構下LP的角色基本一致。

由此，“上市公司+PE”并購基金中，上市公司往往名義是LP，實際上是GP，導致較高的交易風險。因此，對“上市公司+PE”并購基金實際控制方即合并報表編制主體的識別，不僅僅是會計處理的需要，更是控制并購基金風險、保護其他LP利益的基本要求。

三、“上市公司+PE”并購基金合并報表主體識別的一般原則

根據CAS 33規定，控制是指投資方擁有對被投資方的權利,通過參與被投資方的相關活動而享有可變回報，并且有能力運用對被投資方的權利影響其回報金額。因此，要從控制的三要素來判斷上市公司是否對并購基金實現控制。

CAS 33第八條還規定了六個判斷投資方是否控制被投資方的相關事實和情況，因此，上市公司或其子公司參與設立并購基金，應當在綜合考慮所有相關事實和情況之后對是否控制并購基金進行判斷。相關事實與情況主要包括：（1）并購基金的設立目的；（2）并購基金的相關活動以及相關活動如何決策；（3）上市公司或PE等投資方享有的權利能否足以讓其主導并購基金的相關活動；（4）投資方能否通過參與并購基金的相關活動獲得可變回報；（5）投資方能否運用對并購基金的權利影響其回報金額；（6）該合伙人與其他方的關系。

上述六條中，（3）（4）（5）是最重要也是判斷是否構成控制最為關鍵的三條。本文將依據上述三條對 “上市公司+PE”多數采用的有限合伙基金進行分析。

（一）投資方主導被投資方的能力

1.執行合伙事務與控制合伙企業的差異。并購基金往往采用有限合伙企業形式，基金管理人一般由GP擔任。《合伙企業法》規定，GP擔任執行事務合伙人，LP不執行合伙事務，不得對外代表有限合伙企業。同時也規定，上市公司不能成為普通合伙人。根據《合伙企業法》的規定，LP參與決定普通合伙人入伙、退伙，對企業的經營管理提出建議等八種行為不視為執行合伙事務，但是八種行為之外的其他行為是否構成執行合伙事務，該法并沒有作出明確規定。事實上，實務中常有LP在一定程度上參與甚至主導并購基金投資決策的現象，尤其是“上市公司+PE”模式并購基金，由于該類基金根據上市公司的既定戰略設立，業務圍繞上市公司的并購戰略進行，因此上市公司在其投資決策委員會中基本都具有話語權，有些甚至具有一票否決權。同時，執行合伙事務即經營管理權，并非一定意味著實現對合伙企業的控制。實務中，LP實際控制并購基金的情況也并非沒有，比如單個LP在有限合伙制基金中所占份額較大，或者作為唯一的劣后級LP享有絕大部分剩余報酬或者承擔絕大部分剩余風險時，該LP很有可能控制該基金。如九派東陽光科移動通信及新能源產業并購基金，該基金成立于2014年7月，注冊于深圳市前海深港合作區，組織形式為有限合伙，認繳出資額為3億元，九派資本作為GP，認繳出資300萬元，占比1%；東陽光科作為唯一的LP，認繳出資2.97億元，占比99%。

因此，對于“上市公司+PE”模式并購基金，不能僅以GP執行合伙事務，而認定其必然控制該基金；當然更不能僅僅以法律規定LP不能執行合伙事務為由，認為LP必然不能成為該有限合伙制基金實際控制方。

2.表決權的分配。CAS 33第十三條規定，除非有確鑿證據表明其不能主導被投資方相關活動，否則投資方持有被投資方一半以上的表決權，或者通過協議與其一致行動人持有被投資方一半以上表決權的，表明投資方擁有對被投資方的權利。同時，CAS 33第十四條規定，投資方持有被投資方表決權不到一半，但綜合考慮表決權的分配結構、潛在表決權、其他合同安排產生的權利、被投資方以往的表決權行使情況等事項之后，足以斷定投資方持有的表決權能夠主導被投資方相關活動的，視為投資方擁有對被投資方的權利。

有限合伙基金中，LP認繳合伙企業絕大部分出資，GP僅象征性出資，占比一般只有1%左右?！逗匣锲髽I法》規定，合伙人大會中表決權按出資比例分配，合伙協議另有約定的除外。因此從出資額角度看，認繳出資額絕大部分的LP擁有大部分表決權，但該表決權僅涉及有關合伙企業本身的重大決策，一般包括入伙、退伙、解散等關乎合伙企業生死存亡的重大事項，其目的在于加強對GP的約束和監督，保障LP的合法權益。當然，由于LP對合伙企業債務只以其出資為限承擔有限責任，不應該也不能參與合伙企業的日常經營和管理，在投資決策委員會等經營管理層面不應具有表決權，否則將失去有限責任的保護。

但是，在我國的私募股權投資基金實踐中，由于發展不夠成熟，LP往往會謀求投資決策層面一定程度的話語權。GP為了取得LP的信任和配合，不得不在投資決策委員會給予LP一定的席位，并賦予其一定的表決權。而并購基金本身就是圍繞上市公司并購而設立，作為LP的上市公司或其關聯方，相比一般LP在投資決策中就具有更多的話語權，如一票否決權等。以樂普-金石健康產業投資基金為例，雖然在投資決策委員會5名成員中，作為LP的上市公司樂普醫療中只委派1名，而PE方金石投資有3名，但經樂普醫療提名的投資決策委員會委員對投資事項具有一票否決權。

3.實質性權利與保護性權利。CAS 33明確規定，投資方在判斷是否擁有對被投資方的權利時，只應考慮與被投資方相關的實質性權利，包括自身所享有的實質性權利以及其他方所享有的實質性權利。所謂實質性權利，是指持有人在對相關活動進行決策時有實際能力行使的可執行權利；保護性權利，則是指僅為了保護權利持有人利益卻沒有賦予持有人對相關活動決策權的一項權利。保護性權利既不能賦予該持有人擁有對被投資方的權利，也無法阻止其他方擁有或行使對被投資方的權利。對公司制企業來說，由股東大會行使的公司增資或減資，發行企業債券，公司的合并、分立、解散等改變公司形式的事項，屬于保護性權利。對應到合伙企業，則是合伙人大會行使的權利。從理論上說，LP出資額占有限合伙基金絕大多數，擁有合伙人大會層面絕大部分表決權，但該表決權僅涉及有關合伙企業本身的重大決策，包括入伙、退伙、解散等關乎合伙企業生死存亡的重大事項，其目的在于加強對GP的約束和監督，保障LP的合法權益，顯然屬于保護性權利。但是在實務中，LP參與合伙企業的日常經營和管理，并且在投資決策委員會等經營管理層面擁有表決權十分常見，而這種權利顯然就屬于實質性權利。

（二）可變回報

CAS 33第十七條規定：投資方自被投資方取得的回報可能會隨著被投資方業績而變動的，視為享有可變回報。

對有限合伙制基金而言，GP獲取回報主要有兩種方式：管理費和業績分成。尤其是業績分成，其水平與被投資方的經營狀況密切相關。LP的收益分配方式主要有以下幾種：（1）固定收益，即名股實債；（2）可變收益；（3）固定收益+可變收益。因此，需要根據具體情況進行具體分析。在GP與LP都享有可變收益時，其可變收益與其總收益之間的比例將是一個重要的參考指標。雖然GP對超額收益只取得其中一小部分，如20%—30%，但是，由于其對有限合伙制基金認繳出資只有1%左右，甚至更低。因此，相比LP，GP的可變收益占其總收益的比例往往高很多。

但“上市公司+PE”并購基金模式中，部分基金的管理公司由上市公司和PE共同發起，作為GP的管理公司，其利潤按比例分別歸上市公司和PE享有，此時是否意味著上市公司和PE都享有可變回報？以中南文化產業基金為例，該基金由中南文化和中植資本聯合發起設立，首期基金中植資本認繳出資1億元、中南文化認繳出資1.4億元、中南集團（中南文化大股東）認繳出資1億元、基金管理公司認繳出資1 000萬元。其中，基金管理公司由中南文化與中植資本聯合設立，中南文化持股30%，中植資本持股70%。

（三）運用主導被投資方的能力而影響回報

“運用對被投資方的權利影響投資方回報的能力”這一判斷要素和前文“主導被投資方的權利”要素緊密相關。主導被投資方的權利越大、越深、越廣，影響被投資方回報的能力也就越大。

大部分上市公司設立并購基金的目的是為了尋找優質的并購項目以獲得公司戰略發展的需要,實現價值增值，項目投資就成了并購基金唯一回報來源。因此，對被投資方回報影響最大的便是項目投資相關事務，而擁有對項目投資決策權利的投資決策委員會無疑扮演了最關鍵的角色。

四、“上市公司+PE”并購基金合并報表主體識別的例外情況

CAS 33規定，合并財務報表的編制主體是母公司。如果母公司是投資性主體，且不存在為其投資活動提供相關服務的子公司，則不應當編制合并財務報表，該母公司應以公允價值計量其對所有子公司的投資，且公允價值變動計入當期損益。

所謂投資性主體，CAS 33第22條規定，若母公司以從一個或多個投資者處獲得資金，向投資方提供投資管理服務，并讓投資者獲得回報為唯一目的，并且該母公司對投資業績均按照公允價值進行計量和評價。滿足上述條件時，此母公司一般為投資性主體。事實上，CAS 33之所以規定對投資性主體的合并報表豁免、對投資對象按公允價值計量且其變動計入當期損益，主要是根據此類主體的信息使用者特殊的信息需求“定制”的，否則反而會降低會計信息的相關性。

因此，若該并購基金的實際控制方為基金公司或投資管理公司，并且該實際控制方滿足上述投資性主體的三個條件，則可以不編制合并報表。

五、結論

綜上所述，上市公司或其子公司參與設立并購基金，如果其在并購基金中享有的權利足以主導并購基金的相關活動，并且通過這些活動可以獲得可變回報，還能運用這些權利影響其回報金額，則可以確定上市公司對該并購基金實現控制，應該將其納入合并報表范圍。當然，本文只是一般性的分析，實務中還應該結合單個基金的發起目的、上市公司權益份額、治理結構等特征具體分析，不能認為達不到上述條件中的部分條件，就一定不應該將該并購基金納入上市公司合并報表范圍。