央行怕的不是物價，而是財政

王磊

國家統計局日前公布數據，全國工業生產者出廠價格同比下降4.3%，連續35個月為負值。有分析稱，這給“政策留下空間”。但實際上，影響央行獨立性更多的變量是財政收入占比GDP相對下滑

最近，各種經濟數據新低有點多

在經濟周期中，必有上升和下降，但是最近我們看了媒體上太多關于“新低”的各種報道，給人的心理壓力還是不小：

——因服務業擴張速度放緩，中國1月匯豐綜合PMI降至51.0，創八個月新低。

——今年1月我國制造業PMI指數為49.8%，創下自2012年9月以來28個月新低。

——去年全國一般公共財政收入增速以8.6%的速度創下23年來新低，首次進入到個位數區間。

——國家統計局公布2014年GDP增速為7.4%，創下24年來新低。

——0.8%！1月中國CPI同比漲幅五年多來首次跌破1%，PPI同比下降4.3%，環比下降1.1%，連續35個月為負值。

由于“新低”似乎太多，這里就不一一列舉了。這一切信息都可以顯示，我們正處于經濟下行期沒錯。

新低頻頻出現，是經濟系統自我調節過程

正如上一段講到的，在經濟周期中，必有上升和下降，由于大多數經濟數據在時間軸上看來都是同步發展的，所以在經濟下行期內，一大批經濟數據同時往下波動，非常正常。

按照奧地利學派的經濟周期理論，經濟蕭條期是應該受到歡迎的。這是因為，在經濟下滑期，錯誤的投資、錯誤的企業決策被清掃，留下來的是健康強壯的企業，是真正屬于未來的企業；這是一個舊經濟遠去，新經濟到來的過程；財經觀察第1395期《GDP創新低：體現四大利好》就解釋了這個邏輯。

為了便于理解，我們可以將經濟周期和股市的周期作類比，股市是經濟的映射，有很多相似之處。每一輪熊市，都會消滅前一輪牛市中的最強股票，在熊市的末期經過淘汰選擇后，下一輪經濟周期的代表性股票則剛剛探出頭。從成熟市場100多年來的經驗來看，只有千分之一的極少股票能夠在多輪經濟周期中都創下新高，大多數企業會被經濟周期淘汰，或者由明星企業淪為一般性企業。

同樣的，當一輪熊市中所有股票泥沙俱下毫無亮點時，正是下一輪牛市蘊育的時候。所以，當所有經濟數據持續下行，媒體反復提示新低（因為到了經濟下滑后半場，數據下滑已經不是新聞，需要渲染才能吸引讀者注意），正是我們需要放棄抱殘守缺，尋找下一輪經濟發動機的時候。

政府政策可能會打亂經濟系統的自我修復

有意思的是，每次經濟數據出現不好的現象，總會有人說“政策還有空間”、“給政策留下空間”，這里說的政策，就是政府的刺激政策，寬松政策，包括貨幣、財政政策等等。在這里，我們可以引用一句名人名言，和近十年來經濟數據做一個實證的分析，“政策留下空間”這句話的邏輯亂在哪兒。

對于政府提出的經濟政策，美國前總統里根曾說過，“政府不是我們問題的解決手段，政府就是問題本身。”這句話，同樣可以用在貨幣和財政政策上。

下面，我們用簡單的經濟數據構建一個“榮枯指數”。圖1顯示的是2000年至今，中國工業物價和消費物價的差值，這可以顯示經濟的擴張和收縮。

這是因為，在經濟擴張期間，投資旺盛，顯示在工業價格上就是上漲，隨著經濟周期進一步發展，投資過度，資本商品價格大大超過消費商品，超過經濟頂點后，經濟轉入蕭條。在蕭條期，工業物價下跌更多，這是一個洗牌時間，隨后新企業出現，資本商品價格再度上漲，經濟再次進入繁榮。

從圖1可以看出，從2000年至今的15年中，中國大約經歷了三個經濟擴張期和三個經濟蕭條期。第一個擴張期間是2007年以前，因為中國加入WTO的全球產業鏈分工造成。2008年后，國際需求減小，工業品價格下跌，制造業洗牌，但是隨后4萬億刺激，將這種企業正常洗牌打破，在2010年前后短暫繁榮期后，進入2012年后至今最大的一個蕭條期。

我們現在可以知道，經濟下滑不可怕，但錯誤的政策（如4萬億和配套的貨幣寬松），會給經濟這個復雜系統帶來非常不確定的后果，這正印證了里根總統那句老話，政策不是解決問題的手段，政策本身就是問題。

央行的獨立性，未來1年將受財政下滑考驗

應該說，在近一兩年，央行的定力比較強，所謂定力，就是保持貨幣中性的獨立性。尤其是李克強總理之前反復強調，中國貨幣總量其實不少，不應該再放水。所以央行在去年11月以前，多采用定向的手法，對特定金融機構和行業釋放貨幣。

但是我們看到，從去年11月開始，央行降息、降準手段都用上了，并且一旦用上，市場就會產生路徑依賴。這是為什么？關鍵的變量在財政收入上。

財政部網站1月30日公布數據顯示，2014年全國一般公共財政收入14萬億元，比上年增長8.6%。媒體報道稱，“財政收入重回個位數，創23年新低”，但問題的關鍵不在這里。

問題的關鍵在于，在圖2右側末端，2014年財政收入占GDP比值（綠色線）開始有小幅回落，這意味著財政收入占GDP比例延續近20年的持續上升開始打破，政府資金來源相對開始減少，而且這個趨勢可能會繼續。（詳見財經觀察快評《財政下滑不怕政府有新武器》）

政府稅收資金減少怎么辦？一個很嚴重的問題在于，政府投資、國有部門投資有粘性，否則就會爛尾，所以政府必定會尋求其他資金，比如政府債、PPP等。而尋求資金的價格，也就是利率由誰決定？在目前利率沒有市場化的背景下，毫無疑問的，這個壓力就給了央行。

這也解釋了為何目前物價下滑對政府而言并不是很舒服的原因——對于借債的人而言，肯定是希望物價上漲，這樣能沖銷債務壓力，而通縮甚至是通縮預期，都能讓借債者惶恐。更何況，目前中國并未進入通縮，這在財經觀察1363期《中國通縮風險言過其實》給了詳細的分析。

所以，接下央行是否會釋放貨幣、壓低利率，各位讀者心里都有了一定的分析視角了。

經濟下行期是清掃經濟中毒瘤、壞死組織、僵尸企業的絕佳時期，只有拋棄舊經濟，才會迎來新經濟。如果通過政策去延緩經濟的自我修復，結果很可能是更大、更持久的蕭條。（本文由騰訊·財經觀察提供）