融資約束對新材料產業自主創新的影響

王　濤，劉雪萍，陳志軍

(1.山東大學管理學院，山東　濟南　250100；2.中國移動通信集團山東有限公司，山東　濟南　250001)

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融資約束對新材料產業自主創新的影響

王濤1,2，劉雪萍1，陳志軍1

(1.山東大學管理學院，山東濟南250100；2.中國移動通信集團山東有限公司，山東濟南250001)

摘要：本文基于上市公司面板數據，實證檢驗了中國新材料產業的自主創新融資約束現象以及產業集群度的調節作用。研究發現：中國新材料產業的自主創新投資活動面臨顯著的信貸約束，而產業集群度與新材料產業的自主創新投資顯著正相關，并能有效緩解自主創新融資約束。因此，進一步加強政策引導和行業管理，積極培育競爭格局有序和合作氛圍良好的新材料產業集群，是促進中國新材料產業可持續發展的有效舉措。

關鍵詞：新材料產業;融資約束；自主創新；產業集群度

1引言

面對經濟增長和節能減排的雙重壓力，加快培育和發展新材料產業對于促進產業結構轉型和經濟低碳化發展具有重要的戰略意義。經過多年的發展，中國新材料產業呈現集群化發展的態勢，產業規模不斷擴大，中國科技部共批準36個區域型新材料產業基地，目前已有6個比較成形的新材料產業集群。

不容忽視的是，盡管中國新材料產業發展迅速且具有良好的發展氛圍和廣闊的發展前景，但從總體發展水平而言尚處于培育階段，自主創新能力與發達國家相比仍具有較大差距。自主創新能力的提升需要有充足的資金保障，但由于市場經濟體制并不完善，中國各行業都面臨不同程度的融資約束。盡管國家直接投資和財政補貼的力度較大[1]，但中國新材料產業的自主創新是否存在融資約束現象？如果存在，它如何影響中國新材料產業自主創新？與目前已經初步形成的集群化發展態勢又有何關聯？這些問題的解答直接關系到中國新材料產業的自主創新方式和持續發展模式，具有重要的研究價值。雖然已有學者開始關注中國新材料產業的發展問題[2-4]，但這些研究多是從宏觀方面對發展現狀、功能或途徑等的定性論述，并未聚焦到具體的自主創新融資約束和集群化發展問題，從微觀角度展開實證研究的文獻也尚未出現。

2文獻回顧與研究假設

2.1　融資約束與自主創新

根據Fazzari等(1998)的定義，企業融資約束產生的根源是資本市場的不完善，主要表現為企業外源融資成本顯著大于內源融資。正因如此，企業投資決策和運營發展僅能依靠自身的“造血”功能，導致融資不足[5]。加以引申，企業在從事創新活動時，如果內外部資金的成本差異致使創新活動大多依靠企業自身的資金積累，則可認為企業存在創新融資約束。已有研究指出[6]，即使在發達的資本市場，創新融資約束也導致了大量創新項目流產和失敗，是僅次于創新成本的阻礙因素。

對于創新融資約束產生的原因，目前學術界主要有兩種解釋：第一，源于創新投資的特征。創新投資的成果往往是高度不確定性和非排他性相結合的無形資產，這使得外部投資者會希望有一個額外的風險升水，無疑增加了企業的融資成本，導致企業創新活動缺乏外部資金而主要依靠內源融資。第二，整個創新活動全過程有著高度的信息不對稱。與創新企業相比，外部投資者掌握的信息較少，不能對相關風險做出科學合理評價，因而不愿意提供相關投資，導致創新融資約束。另一方面，自主創新由于沒有成熟規律或成功案例可借鑒，即使是創新企業也處于“干中學”的摸索狀態，因而也難以向外界提供準確的信息披露[7]。另外，由于創新存在外部性效應，創新企業會盡量對創新內容保密，這使得信息缺口難以真正消除。

新材料產業本身是高新技術產業，追求創新尤其是自主創新是其發展壯大的根本動力。而且根據現有文獻，中國新材料上市公司的信息披露機制不完善[8]，加大了新材料自主創新活動的信息不對稱程度。依據上述對融資約束后果和根源的理論分析，本文提出假設1：中國新材料產業的自主創新活動受到融資約束的困擾，其研發資金主要依賴內源融資。

2.2　產業集群與自主創新融資約束

根據現有研究文獻，產業集群至少可以從如下兩個途徑緩解自主創新融資約束：

一是“集群創新”途徑。通過“集群創新”一方面降低創新成本，從而節約創新資金并降低創新融資需求；另一方面提高創新成功率，從而提高創新收益和自身的研發投入能力，降低創新企業的對外融資依賴。產業集群內部各企業之間多種多樣的創新合作有機耦合成為一張集群創新合作網絡，為整個產業集群的創新活動提供了具有共享特征的、復雜而多元化的知識和資源，形成產學研協同創新機制[9]，從而促進了自身自主創新能力的提升和產業集群的整體發展。

二是“集群融資”途徑。通過“集群融資”一方面降低創新企業與金融機構之間的信息不對稱程度，另一方面克服單個創新企業資產和融資規模小所引發的金融機構信貸收益、風險與成本的不匹配，從而降低金融機構的信貸風險并提高信貸成功率。羅正英(2010)認為集群融資存在三方面的信貸融資優勢[10]：可有效緩解中小企業創新主體與擬融資金融機構之間的信息不對稱，可在一定程度上克服單個中小企業融資規模小所引發的金融機構信貸收益與信貸成本不對稱，可以在一定程度上降低金融機構的信貸風險。

目前，中國已形成了各具特色的六大區域性新材料產業基地，并逐步向產業集群化方向發展。其中長江三角洲地區新材料產業的集群化發展程度最高，該地區集中了全國27%的新材料發展基地，各個基地之間的交往和聯系最為普遍和密切。據此，本文提出假設2：產業集群有利于緩解中國新材料產業的自主創新融資約束，產業集群度越高，集群企業的自主創新活動越容易獲得資金的支持。

3模型設計

Harrison和McMillan[11]、Héricourt和Poncet[12]的研究是融資約束理論領域里的經典文獻，其構建的基本歐拉方程模型如下：

其中，用Ωd表示企業面臨的以信貸約束為主的融資約束。Ωd的系數顯著為正也即負債資產比與下期投資正相關是企業面臨融資約束的標志。這背后隱含的邏輯是，債務負擔較重的企業，其償債能力下降，進一步融資的空間有限，在這種情況下，它傾向于推遲投資。

根據本文研究目的，需要進行變量替代以使之能夠用來檢驗自主創新投資的融資約束現象。用“自主創新研發投資支出強度”(I′/S)替代上式的因變量“一般研發投資支出強度”(I/K)；將上式中的主要自變量“一般產出水平”(Y/K)變換為“自主創新產出水平”(Y′/S)，在具體測量時按照慣例用“專利申請授權數”來衡量；為最大可能地扣除其他未知因素對模型擬合結果的影響，本文加入企業規模(Size)、第一大股東持股比例(First)和收入增長率(Growth)三個控制變量。經過上述變換，本文得出研究假設1的檢驗模型一。若模型一中Ωd的回歸擬合系數和投資—現金流敏感程度(CF的回歸系數)均顯著為正，則假設1通過檢驗，表明中國新材料產業的自主創新行為受到融資約束的嚴重制約，當期自主創新投資主要依靠前期內部資金的積累。

模型一

模型二

為進一步檢驗產業集群對新材料產業自主創新以及自主創新融資約束的影響，需要對模型一進行修正加入產業集群度相關變量。根據中國新材料產業的發展實際，目前已有6個比較成形的新材料產業集群，其中長江三角洲地區新材料產業的集群化發展程度最高，一方面該地區集中了全國27%的新材料發展基地，另一方面各個基地之間的交往和聯系最為普遍和密切。因此本文設定產業集群度變量(Cludum)：若企業位于長江三角洲產業集群，則表明產業集群度較高，賦值為1；其他情況賦值為0。將產業集群度變量與融資約束變量的交互項(Ωd×Cludum)加入模型一，構成模型二。若模型二回歸擬合系數顯著為負，則表明產業集群有利于中國新材料產業自主創新融資約束的緩解，從而假設2通過檢驗。

4實證檢驗

4.1　樣本選取與數據統計

本文以中國新材料上市公司作為研究樣本，時間窗口為2008—2013年。參照《新材料產業“十二五”發展規劃》中關于新材料產業的界定進行研究樣本的選擇，在確定研究樣本后，為保證樣本數據的質量，剔除時間窗口內ST、*ST和PT的公司以及變量數據有大量空缺的公司。根據上述原則，本文共選取129家樣本公司的面板數據，涵蓋新型功能材料公司(25.2%)、高性能結構材料公司(36.1%)和先進復合材料公司(38.7%)三個種類，涉及新能源(15.7%)、電子信息(9.6%)、稀土(37.3%)、化工(15.1%)、生物醫藥(5.4%)、生態環境(4.1%)、建筑(9.5%)、航空航天和汽車(3.3%)等領域。樣本數據中財務數據均來自于CSMAR數據庫，自主創新投資和產出相關數據系從各年度公司年報研發信息披露部分手工搜集而成。

本文的研究模型中有兩個方面可能導致參數估計的有偏和非一致：一是被解釋變量的滯后項作為解釋變量，導致滯后項與其余解釋變量之間可能存在多重共線性；二是模型中同時存在滯后變量的一次和二次項，導致滯后變量之間存在共線性。因此，本文在回歸前首先將滯后變量對解釋變量進行回歸，使用回歸后的殘差對其進行度量，然后對研究數據進行中心化處理。

4.2　自主創新融資約束的面板數據分析

表2給出了中國新材料產業自主創新融資約束(模型一)的面板數據回歸結果。多余的固定效應檢驗顯示F統計量、LR統計量均在1%水平下顯著，表明與混合效應模型相比，固定效應模型的擬合結果更能夠反映樣本數據的特征。Hausman檢驗結果顯示W統計量不顯著，表明隨機效應模型的結果比固定效應模型更為合適和可靠。另外，從變量設置的角度，本文的重要變量產業集群度(Cludum)的取值不隨時間變化而改變，若用固定效應模型會影響變量回歸系數的顯著性。綜合考慮，本文選取隨機效應模型的擬合結果來檢驗本文的研究假設。根據擬合結果，Ωd的回歸系數顯著為正(b=0.858，p<0.01)，即樣本公司當期的新增自主創新投資與前期的資產負債比存在正相關關系，時間上的錯位表明受到外部融資成本過高的影響(資產負債比)新材料上市公司只能推遲自主創新融資，意味著中國新材料產業的自主創新投資行為受到融資約束的影響，從而假設1得到證實。

表2　自主創新融資約束

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著；括號內數字代表t值。

4.3　產業集群對自主創新融資約束影響的面板數據分析

表3給出了產業集群對中國新材料產業自主創新融資約束緩解作用(模型二)的面板數據分析結果。第(1)列在模型一的基礎上加入產業集群度(Cludum)變量，擬合結果顯示該變量的回歸系數顯著為正(b=0.211，p<0.01)，這表明產業集群化發展程度越高，中國新材料產業的自主創新投資和行為越多。根據前述理論分析，產業集群能為集群內企業提供自主創新所需要的良好氛圍，并通過地理集聚和產業趨同性降低創新成本，促進創新成果的應用和擴散，從而有利于集群內企業的投資行為。第(2)列繼續加入產業集群度與負債資產比的交互項(Cludum×(Ωd)t)，以檢驗產業集群能否緩解新材料產業的自主創新融資約束。結果產業集群度(Cludum)的回歸系數依然顯著為正(b=0.106，p<0.05)，而交互項(Cludum×(Ωd)t)的回歸系數顯著為負(b=-0.158，p<0.05)，這表明產業集群對融資約束與自主創新之間的關系起到負向調節作用，意味著產業集群能夠顯著緩解中國新材料產業上市公司的自主創新融資約束，本文的研究假設2得到驗證。上述結論表明，新材料產業集群天然具有的地理空間集中和交互關聯密切等特征，便于集群內新材料企業在創新和融資方面能夠及時有效合作從而克服單個企業的不足，提高成功率。新材料產業集群內企業可以通過集群創新和集群融資的合作途徑一方面降低創新成本、提高創新效率進而提升新材料企業的盈利能力和內部資金供給能力，減少自主創新活動的對外融資需求；另一方面更有利于金融機構對信息的獲取，也更有利于金融機構取得規模經濟效應，從而提高自主創新活動外部融資的規模和成功率，有效緩解新材料企業的自主創新融資約束。

表3　 產業集群的調節作用

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著；括號內數字代表t值；表中數據是隨機效應模型檢驗結果。

5結論與啟示

本文以中國新材料產業為研究對象，基于拓展的歐拉方程模型和新材料上市公司面板數據，實證檢驗融資約束對新材料產業自主創新的影響及產業集群度的調節作用。研究結果表明，目前中國新材料產業的自主創新活動面臨顯著的融資約束現象，而產業集群度與新材料產業自主創新投資顯著正相關，且對自主創新融資約束起到負向調節作用，這表明集群化發展模式有利于中國新材料產業的自主創新，能夠有效緩解自主創新融資約束。上述研究結論具有直接的政策含義：產業集群能夠通過集群創新和集群融資等途徑有效緩解中國新材料產業的自主創新融資約束并提高自主創新效率，因此進一步加強政策引導和行業管理，積極培育競爭格局有序和合作氛圍良好的新材料產業集群，是促進中國新材料產業可持續發展的有效舉措。

盡管中國新材料產業集群化發展的態勢已初步形成，仍存在著諸如產業結構同質化嚴重、集群內部聯系不緊密、集群創新能力低下等問題。需要采取得力措施進一步提升中國新材料產業的集群化發展程度。第一，發揮政府引導作用，在充分考慮中國新材料產業在國際戰略定位的基礎上，結合未來新材料產業重要及關鍵領域，選擇各區域最適合發展的特色產業，促進全國新材料產業集群整體協同發展。第二，加強產業集群內部合作，積極建設集群內部要素資源、技術創新、創新融資等合作網絡，推動各個要素間的無障礙合作，從而優化資源配置，提高自主創新和生產效率。第三，大力實施人才戰略加強人才引進和培養，發揮人才集聚效應，進一步建立和完善人才、智力和項目相結合的引進機制，暢通人才引進的綠色通道。

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(責任編輯劉傳忠)

Empirical Research on the Effect of Financing Constraints on Self-Innovation of Advanced Materials Industry in China

Wang Tao1,2，Liu Xueping1，Chen Zhijun1

(1.Management School，Shandong University，Jinan 250100，China;

2.China Mobile Ltd.Shandong Branch，Jinan 250001，China)

Abstract：Using the panel data from listed companies，this paper empirically tests the financing constraints on the self-innovation of advanced materials industry and the regulation of industrial cluster degree.Main findings and conclusions of this paper are as follows：self-innovation activities of advanced materials industry facing significant credit constraints.However，industrial cluster degree has significant positive correlation with self-innovation investment as well as effectively eases the self-innovation financing constraints.Therefore，it would be the effective measures for sustainable development of new materials industry by further strengthening policy guidance and industry management，and actively cultivating healthy competition and a good atmosphere of cooperation for advanced materials industry clusters.

Key words:Advanced materials industry;Financing constraints；Self-innovation；Industrial clusters degree

中圖分類號:F424

文獻標識碼:A

作者簡介：王濤(1972-)，男，山東招遠人，山東大學管理學院博士研究生；研究方向：公司治理、技術創新。

收稿日期：2014-12-30

基金項目：國家自然科學 “轉型經濟背景下我國家族企業的創新活動：內部治理結構和外部制度環境的影響”(71302090)。