國債規模管理：基于美國債務上限風波的思考

鄧曉蘭+金博涵

【摘 要】 研究始于美國債務上限風波問題的反思，運用規范與實證分析相結合、比較借鑒等方法，在回顧分析美國債務上限管理制度及其上限調整風波、探尋美國債務上限風波對美國及世界經濟影響的基礎上發現美國債務上限管理制度存在的問題;然后結合中國國情分析國債規模余額管理制度現狀，發現其在推行過程中尚有待改進的問題;最后，借鑒和汲取美國的經驗與教訓，根據美國債務上限管理制度的啟示，提出完善中國國債規模管理制度的思路。

【關鍵詞】 國債規模; 管理制度; 美國債務上限; 中國國債余額管理

中圖分類號：F810 ?文獻標識碼：A ?文章編號：1004-5937（2015）02-0003-04

引 言

2008年世界金融危機使得全球主權債務危機頻發，美國政府為提振經濟而采取的赤字財政政策導致其陷入政府規模不斷攀高和財政償還能力下降的困境，同時美國三權分立的政治體制也使得美國債務上限風波不斷，引發人們對于債務規模適度以及債務規模管理制度如何完善的思考。發行國債會產生國債負擔，國債負擔超過公眾承受能力就會對經濟發展產生危害，因此，進行國債規模管理非常必要。國債規模管理的制度模式主要有三種，即逐年審批制度、余額上限制度和赤字控制制度。國債規模管理制度研究應達到促進經濟發展和保障國家債務安全的雙重目的。本文通過研究分析美國政府債務上限管理制度及其債務上限風波的實質問題，探尋國債規模管理制度的經驗啟示，尋求完善中國國債規模管理制度的思路。

一、美國債務上限管理制度及其調整風波分析

（一）美國債務上限調整風波的影響

美國實施債務上限管理制度的目的在于限制政府行為，防止其濫發國債以滿足財政支出之需，避免因債務規模膨脹而引發債務危機。1917年美國立法確定實行國債規模的余額上限管理制度，國會為美國政府債務總量制定不得突破的最高限額。在此限額內，發行國債無需國會批準，如果達到這一上限便要采取措施，如兌付到期公債以減少債務余額。美國財政部資料顯示，1961年至2010年40年間，美國債務上限上調次數達78次，近三年來也是頻頻上調。美國債務上限調整對其國內外財政、經濟均產生了一定影響。

首先，從美國的角度分析，債務上限對美國政府債務規模存在著有限的制約作用。總體上講，債務上限能夠使國會在一定程度上控制國債規模，但這種制約作用在近年來有所減弱，從保證債務安全的角度上講，債務上限作用也是短暫而有限的。

為了探求債務上限調整對美國經濟發展的影響效果，本文構建一個多元線性回歸模型來進行定量分析，模型如下：

Yt=C+ aiXi+D+μ

其中：Yt為因變量，表示美國的GDP;Xi為控制變量，X1表示財政支出，X2表示赤字額;并引入虛擬變量D，當債務總額超過債務上限時，D=1，否則，D=0;C為常數項，μ為殘差項。

分兩步引入控制變量，回歸結果如下：

（1）引入控制變量X1、X2，得到模型：

Yt=5.332280X1+3.095063X2

R2=0.998 （171.26） （24.51）

（2）引入虛擬變量D，得到模型：

Yt=-180 357.6+5.325671X1+3.077598X2+

199 409.2D

R2=0.998 （-1.87） （134.53） （23.92） （2.03）

對比兩個模型，可以得出兩個結論：第一，財政支出、赤字額以及虛擬變量D均對GDP存在著促進作用;第二，引入虛擬變量后兩控制變量的系數發生了變化，虛擬變量D對財政支出與赤字對GDP的促進效應有著一定的抑制作用，但此抑制作用不能抵銷虛擬變量本身對GDP的正效應。由此可見，通過提高債務上限使得債務總量保持在債務上限之下，即債務上限的及時調整對美國經濟具有正效應。

從宏觀看，美國債務上限的提高在一定程度上確保了政府的融資能力。在提高的債務上限額度內增發新債能夠滿足美國經濟發展的需要，暫時消除美債違約的風險，穩定投資者信心。短期來講能夠促進社會投資及消費規模的保持和增長，提振經濟的基本面，但長期看，債務上限的提高意味著美聯儲將投放更多的基礎貨幣用于消化過多的國債，加劇美元貶值和通貨膨脹，占GDP比重超過100%的債務總額最終將造成美國實體經濟的疲軟。

其次，站在世界經濟視角來審視美國債務上限的調整。短期看，美國債務上限的提高穩定了債券市場，消除了全球金融體系動蕩的風險，有利于全球金融市場的穩定和全球經濟的復蘇，但其同時也增加了美元流動性溢出的可能性，使發展中國家面臨輸入型通貨膨脹的壓力。不僅如此，美元的持續貶值還為國際熱錢創造了更多的流動和套利空間，從而破壞了國際貿易、投資等國際金融秩序，阻礙世界經濟的復蘇。

從中國的角度分析，美國債務上限調整從外匯資產與國際貿易以及國內經濟增長和通貨膨脹三個方面影響中國的經濟。首先，中國所持有的外匯資產中，美元資產占很大比重，美國債務上限不斷提高雖然在短期內因降低了美債違約風險，保證了美元資產的安全性，避免了大額外匯損失，但長期來看美國債務上限提高加劇美元貶值，中國外匯資產仍面臨大幅縮水的危險;其次，美國債務上限提高引起的美元持續超發和貶值會通過美元流動性的溢出效應影響國際大宗商品的價格，進而影響持有國的國際貿易，中國是美國公共債務最大的債權人，而出口又是中國經濟的主要驅動因素之一，美元貶值會通過人民幣升值而對中國的出口產生不利影響;最后，出口的受挫將影響到中國國內經濟的發展，人民幣在美元升值壓力下形成對外升值、對內貶值的形勢，導致中國在國際貿易中占不利地位，對內引發物價上漲和通貨膨脹，嚴重影響到中國經濟的發展。

（二）美國債務上限調整風波的實質

第一，上限調整暴露出美國蘊含債務危機。美國兩黨提高政府債務上限為美國債務擴容，雖然能夠通過借新還舊的方式暫時性地緩解債務危機，但是從根本上講，美國政府的償債能力并沒有加強，同時，美國債務信用評級的下調也使國際投資者對美債的信心遭受打擊。由此可見，美國債務危機雖然沒有大規模爆發，但其存在性是不容置疑的。

第二，上限調整凸顯出美國財政收支結構問題。進入21世紀以來，金融海嘯波及全球，美國GDP增速放緩，為遏制經濟增速持續下滑，美國開始實行赤字財政政策以振興經濟，在赤字擴大的同時，其債務上限管理制度通過不斷上調債務上限來容納赤字。在這樣的政策背景下，美國財政支出的絕對數以及財政赤字數額不斷攀高，財政支出增長率也連年居于GDP增長率之上，財政支出的非合理性增長和國債規模持續增加逐步形成了潛藏的債務危機。美國財政支出結構存在顯著失衡，其中福利支出占比過大，十年法案的到期導致美國財政收入減少，而大幅擴張的財政支出使得財政赤字額逐年增加，收入的緩慢增長難以適應支出的迅速增加，美國財政收支存在不匹配的問題，這些均是導致美國債務上限風波頻現的原因。

第三，上限調整反映出美國國債規模管理制度存在一定的問題。概括而言即債務上限制度對國債規模的約束作用存在但較弱，不斷擴張的政府債務倒逼債務上限頻繁上調，債務上限制度并沒能真正起到限制國債規模的作用，相反還成為了美國兩黨政治漁利的籌碼。

二、中美國債規模管理制度異同比較分析

（一）中國國債規模管理制度沿革

自1981年恢復國債發行以來，中國一直采取逐年審批年度發行額的國債規模管理模式，從2006年起，中國國債規模管理制度模式轉變為考核年末存量的國債規模余額管理制度。國債余額由中央政府歷年的預算差額和全國人大常委會審議批準追加的年末國債余額限額兩個層次構成。在此種制度模式下，每年由全國人民代表大會制定一個限額作為年末考核國債存量時的上限，當年具體的國債發行情況則由財政部自行決定。具體來講，國債規模余額管理制度又依據立法機關所需審批國債的范圍而分為兩種模式：一種是國債限額管理模式，即立法機關設定國債總量不得超過的上限，如遇特殊情況需要提高上限以滿足政府融資需要時，財政部門需向立法機關報批后才可超額發行國債;另一種是預算差額管理模式，即每年立法機關對國債規模增量部分進行審批，而不審批國債借新還舊部分。

余額管理制度對中國國債規模管理產生了良好效果：從國債絕對規?？?，自1981年恢復發行國債以來，中國債務規模增長率經歷了一個上下波動的過程，總體趨勢略有下降。20世紀90年代中后期以來，國債規模一度激增，在2006年實行國債余額管理制度之后，債務增長率一直在下降，2008年的激增是由于2007年發行的2 000億美元的特別國債所致，但總體而言，2008年之后國債規模增長率開始回落，在2011年和2012年甚至出現了負增長的情況。由這一趨勢可見，余額管理制度對中國國債規模起到了一定的控制作用，在一定程度上約束了國債規模的增長。從國債期限結構角度看，在實行國債余額管理制度后，國債期限結構更趨于合理化，短期國債的發行量顯著增加，為完善中國國債市場，形成更加健全有效的國債定價機制奠定了基礎。在2006年實行余額管理模式以來，國債規模增速得到了一定的控制，中國當前的國債規模仍在可承受范圍之內，短期國債的發行有所加強，國債品種期限結構的合理化有了明顯的改善。這反映出中國國債市場的發展，但其中潛藏的風險也不能忽略。國債是財政與貨幣政策的銜接紐帶，是中國政府為平衡各地經濟發展而進行轉移支付的有效政策工具，由此可見，中國國債規模的擴大趨勢仍將繼續，國債風險發生的可能性也會隨之提高，所以，做好防范國債風險、保證債務安全與發揮國債對經濟的促進作用同樣重要。

（二）中美國債規模管理制度的異同分析

對比中美兩國國債規模管理制度，可發現其實質具有相同性，即均屬于余額上限管理制度，均是由立法部門制定年末國債余額的最高限額，年末國債存量不得超過這一上限。其主要區別在于：其一，美國的債務上限制約的并非全部現在或未來的政府債務，還包括政府的或有和隱性負債;其二，美國的債務上限余額并不像中國只是要求年末的國債余額不能超過上限，而是要求全年的任何時期債務余額均在此限度制約之下。除此之外，美國和中國在政治體制上也有很大的不同，美國兩黨制的存在是其債務上限風波產生最直接的原因，兩黨為其各自的政治利益在債務上限談判中總是難以達成共識，中國則由全國人民代表大會審議制定每年的國債余額上限。

比較起來，中國國債規模余額管理制度施行中存在一些問題：第一，現行余額管理制度下的短期國債仍存在期限品種不多樣、發行規模占比低;第二，現行余額管理制度中對于發行短期國債的低成本和高風險之間利弊的權衡不足;第三，現行余額管理制度對或有負債的考慮不夠;第四，現行余額管理制度無法化解連年積極財政政策引起的“高債務、高通脹”的不良循環。這些均是中國在繼續推行國債余額管理制度時需要關注與解決的問題。

三、美國債務上限管理制度對中國的啟示

（一）美國國債規模管理制度的經驗啟示

通過對美國債務上限管理制度的分析，可以總結出美國國債規模管理制度對于中國推行國債余額管理制度的一些啟示：

其一，美國債務上限管理制度并沒能真正起到約束國債規模的作用，還導致政府忽視對財政體系的建設和完善，更加劇了債務危機。在中國經濟轉型的今天，政府應當汲取美國債務上限風波的教訓，在轉型過程中注重經濟結構的合理性，避免對消費的過度刺激，建立完善的財政收支體系，開源節流，從根源上杜絕國債規模的過分擴張。在財政政策方向的選擇上，應把握好政策實施的“度”，結合經濟景氣的恢復水平，適時調整財政政策，避免過度刺激經濟給財政造成過大壓力。就國債市場而言，中國應當注重建立健全相關法律，優化國債資金的使用效益，建立完善有效的國債規模管理制度，防范債務危機的產生。

其二，美國的政治體制對其國債規模管理制度產生的負面影響需要中國引以為戒。在中國，中央銀行與財政部同屬國務院領導，中央銀行的獨立性不夠，這很容易造成政府償債能力出現問題時中央銀行通過發行貨幣來替政府還債，即出現公債的貨幣化，引起國債規模持續擴張和通貨膨脹問題。

其三，美國債務上限制度也有一定的可借鑒之處，美國債務上限管理制度在一定程度上可以控制國債規模的非合理性擴張。實證分析顯示債務上限的及時調整對美國經濟具有正效應。債務上限的提高在一定程度上確保了政府的融資能力，暫時消除美債違約的風險，穩定投資者信心，短期來講能夠促進社會投資及消費規模的保持和增長，提振經濟的基本面。美國債務上限管理制度中對于或有負債的考量也值得中國政府學習借鑒。

以上是美國債務上限管理制度的優點所在，在中國推行國債規模余額管理制度是可以借鑒的。

（二）中國國債規模管理制度的完善思路

中國在繼續推行國債規模管理制度的過程中，應從以下幾方面入手，完善國債規模余額管理制度。

首先，增加對政府或有和隱性債務的考量。借鑒美國債務上限管理制度中對或有負債考量的經驗，中國在制定國債規模余額上限時，立法部門應當增加對政府或有和隱性債務的考量，如國有企業破產及資產改良可能造成的負債，增強政府面臨突發事件時的融資能力，防范債務危機的產生。

其次，財政部在制定國債發行計劃時，應當充分利用國債規模余額管理制度的發債自由權，促進合理國債期限結構的形成。以內債為主體的中國國債在償債貨幣（人民幣）的發行權上所受約束較小，所以國債規模余額管理制度對于限制國債規模擴張來講意義并不太大，相比之下，中國推行國債余額管理制度的意義更多在于使政府具有比國債發行額審批制度下更靈活的公債發行權力，在發行國債時調整國債期限結構，促使其進一步合理化，并注重提高國債息金的使用效益。

再次，設定合理的國債規模余額上限。在國債規模余額管理制度下，政府對國債發行的主動性和靈活性有所提高，從另一角度來講，也就是國債發行的約束性和受控程度下降。在這樣的背景之下，如果國債規模余額上限設置不合理，就可能導致國債規模過大而對企業債券產生擠出效應，進一步惡化中國企業面臨的融資困難問題，阻礙經濟的發展。合理的國債規模余額上限應做到既滿足政府正常運轉以及經濟發展的資金需求，又不能過高而導致對企業債券的擠出效應。對于這一限額的合理把握，則需要結合經濟發展現狀以及未來財政年度的經濟發展目標，多因素衡量確定，對此可以考慮建立一個確定國債規模余額上限的指標體系。

最后，國債余額管理制度賦予了財政部靈活的債券發行自由權，便于財政部門進行國債期限結構的管理，凸顯出國債規模管理政策鏈接財政與貨幣政策的紐帶作用。中國在推行余額管理制度時，應注重發揮國債管理政策鏈接財政與貨幣政策的紐帶作用。

其一，國債規模管理要注意到財政政策和貨幣政策的相互配合，在發行債券時不僅考慮到政府的融資需要，還要考慮到中央銀行實行公開市場操作的需要，使得國債在財政和貨幣政策之間更好地發揮紐帶作用，避免出現諸如美國那樣的情況，使債務上限制度成為兩黨政治漁利的籌碼。

其二，在國債余額管理制度之下，中短期國債因其償還期限短，既能迅速滿足政府資金需要又不占用年末國債余額的優勢而獲得政府的垂青，具有良好的流動性和安全性，是中央銀行進行公開市場操作的重要工具。因此，國債余額管理不僅要考慮到滿足政府的融資需求，還應該考慮到中央銀行實施貨幣政策的需要。

此外，還應注重國債市場法律法規的健全和完善。改進國債規模管理制度還應從國債市場本身入手，建立健全國債發行、流通、償還等一系列環節的法律法規，完善國債規模及國債期限結構的統計工作，及時監督和改進國債發行與償還等過程中存在的問題。

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