萬達掛牌上市，但至少還有三大問題待解

2014年12月23日上午9點半，萬達商業地產（下稱萬達）在香港聯交所主板掛牌交易，股票代碼為03699.HK，首日平開報48港元（按照這一股價表現，王健林沒能超越馬云成為首富）。至此，在經過陰差陽錯近10年之后，萬達上市終成正果。

在萬達9月遞交招股書到掛牌上市3個多月的時間里，萬達有兩個大的動作值得關注：

一是在12月8日啟動全球路演的前夜，萬達更新了招股說明書版本，將入股“騰百萬”成立的電子商務合營企業，借此引入電商概念。此外，新版招股說明書中還剝離了原先納入的部分新開發旅游項目。

二是在距計劃中的萬達商業地產掛牌上市時間還有3天的時候，王健林進行了最后一次IPO“路演”——不在香港的四季酒店，而是在武漢的萬達嘉華酒店。萬達在此打造的電影樂園與漢秀站場，被其視為萬達文化產業發展中的“重頭戲”。

據其透露，兩個項目的總投資達到了70億元人民幣，預期年收入會達到20億元。王健林表示，萬達全新轉型的四個方向是：文化、旅游、金融、電子商務，萬達在謀求第四次轉型——萬達國際化。王健林直言，萬達的海外投資，最感興趣的是娛樂、旅游和傳媒，而不是傳統的主業房地產和酒店等，未來的項目也都會圍繞這些展開。

萬達所做的一切，都幾乎指向一點：萬達正在逐漸淡化房地產業務，娛樂、旅游等才是未來的主打方向。預期是美好的，但對于萬達而言，要想使得公司可持續健康發展，還有至少三大問題需要解決：

1.先招商再投資的“訂單模式”面臨挑戰

萬達一直就是站在中國地產行業風口上成長起來的企業。它以高執行力，使萬達快速擴張，在很短時間內崛起為中國最大、全球第二大商業地產商，它的“低地價、快速周轉、以售養租”的模式被許多房地產企業效仿。

在招股書中，萬達對外披露了其拿地成本。2011～2013年，萬達商業地產的平均土地成本分別只有1821元/平方米、1171元/平方米和1096元/平方米，2014年上半年降至1012元。根據蘭德咨詢的研究顯示，萬達近3年的土地成本僅占其平均售價的9.18%。

大約1000多元一平米的拿地成本只是一個平均數，有一些三四線城市的拿地成本可能只有500多塊一平米。萬達一般是不會競爭性拿地的，地方政府卻愿意低價給他們地——一是低價給萬達100畝地，周邊1000多畝地的地價都會被帶起來，二是萬達的執行力在業界是無人可比的，一個項目從立項規劃到建成只需要18個月。

以較低的價格從政府手里拿地，然后用最快的速度竣工，拉動區域價值回報政府的萬達模式，使得許多地方政府能在最短時間內見到成效，自然很受地方政府歡迎。

用最少的啟動資金，最快的建設速度，以銷售公寓或商鋪模式快速回籠資金，萬達實現了商業版圖迅速擴張。然而，房地產市場已經進入下半場，中國住宅市場再也回不到以前的黃金歲月，靠賣房子維持現金流的模式出現了問題。

萬達也仍然無法擺脫房地產企業目前面臨的困境，2012年、2013年與2014上半年，公司物業銷售的毛利率分別為50.6%、40.9%和39.1%，呈現逐步下降的趨勢。這意味著資金周轉放慢，給公司現金流帶來壓力。另外，在招股書中，萬達首次披露的所獲政府財政補貼的情況，從2011年到2014年上半年的3年半時間中，萬達確認為收入的政府財政補貼共計78.19億元。但現在的地方政府財政吃緊，自顧不暇，萬達必須全部依靠自身解決將來的發展問題。

一直以來，先招商再投資的“訂單模式”是萬達的殺手锏，萬達商業項目開業一直保持100%出租率，但這并不穩定。從上市資料可見，那些開業滿租的項目很快出現客戶流失，出租率下降。

值得注意的是，中國大量的購物中心在建，在電商沖擊下，許多購物中心已陷入招商困境。萬達廣場的項目不只是位于一線城市的成熟商圈。“哪里有萬達，哪里就是市中心”。萬達之前在做的，一直就是造城。那些位于二線城市尤其是三四線城市的項目面臨的壓力將更大。

在已完工的萬達廣場中，截至2014年6月30日數據，余姚萬達廣場出租率已經降至80%，太倉萬達廣場出租率降至84%，淮安萬達廣場出租率降至87%，廈門集美萬達廣場和濟南魏家莊萬達廣場出租率降為89%。武漢中央文化區楚河漢街更糟糕，2011年出租率僅71%，此后一直在80%左右徘徊。

再看那些賣出去的商鋪，根據公開資料，廣州、濟南、沈陽、武漢、山東等地的萬達廣場及室外步行街開盤銷售火爆，后期人氣不振，經營冷清。所以，雖然上市，但對于萬達而言，如何保持公司可持續發展，交出漂亮的報表不能不說是一個壓力。

2.如何充分發揮偌大規模物業的效用

資本市場上，投資者看中的潛力股，其實與規模關系不大，他們更關注的是成長性和可持續。

萬達目前自持物業面積達到1470萬平方米，如何充分發揮偌大規模物業的效用，是投資者最關心的問題之一。

萬達顯然意識到這一點，并已經開始有所行動——在物業租賃和管理上下功夫。從招股書顯示的，2011～2013年，萬達商業地產的物業租賃及管理營業收入分別為37.69億元、58.43億元和84.83億元。2014年上半年，該收入升至51.77億元，同比增幅達到35.5%，呈現穩步上升的態勢。

這些都給投資者一個信號：萬達不僅僅只會蓋房子賣房子，在物業租賃和管理運營方面還存在更多的潛力，這些逐年遞增的數字就是證明。然而，以上這些，并沒有從根本上改變“以售養租”的模式。

再來看看萬達的眾多商業項目運營到底如何？招股書顯示，萬達的購物中心出租率一直保持在較高水平，2011、2012、2013年均超過99%，2014年上半年為97.8%。近年來萬達的租金水平也呈穩定上升趨勢，每平方米每月的租金從57元漲到目前的75元，相當于每天2.5元。

從數據看上，萬達的出租率不低，但問題在于萬達把32%的可租面積租給了關聯企業，招股書披露的前十大租戶中，排第一的是萬達百貨，占租金收入的14.5%，其次是萬達電影院線，占3.0%，第三為一家國際連鎖超市運營商，租金貢獻占1.8%。而萬達院線也剛剛在A股上市。

這樣就產生一個問題：對于萬達來說，租金收高了，則萬達院線和萬達百貨的業績不好看，收低了又影響萬達商業地產的收益，難以擺平。

就像一臺販賣新城美好未來的機器，萬達高速運轉，對資金的需求自然強烈。然而，萬達的絕大多數購物中心還處于育商期，而一個購物中心沒有3年以上的時間，賺錢是不太現實的。在業內看來，萬達所擅長的是開發而非經營。而且，商業地產的后期運營管理和前期開發根本就是兩回事。商業物業往往需要較長的養商期才能達到較高運營水平。尤其是開發型企業不擅長對商辦物業的運營，其租金回報率長期維系在5%以下水平。

3.待解的O2O難題

在萬達上市所講的故事中，O2O無疑是最為時髦的故事。

事實上，萬達轉型不是現在才開始，在多年前，萬達廣場就提出了提袋消費要降到50%以下，而新一代的萬達茂里面有80%是娛樂和餐飲的項目。這個比例越大，受到的沖擊越小。萬達做的，是自己開發O2O電子商務模式，線上線下融合的商務，買增值服務。比如在萬達樂園里面的游玩項目，排隊最長時間可能達到3個小時，有的顧客會很煩躁，如何解決這個問題？電子商務公司做的其中有一個項目就是排隊系統，比如說顧客下單了，就可以在家里知道是第幾號，什么時間可以去，直接玩，減少排隊的時間。

萬達電商所在的O2O領域，市場前景不容置疑。據公開資料顯示，預計到2020年，中國的零售總額即將達到50萬億，通過電子商務完成的可能大概能占到36%～40%，也就是20萬億元將來自電子商務。隨著萬達廣場大數據的收集和O2O模式的運作，一旦時機成熟，大數據將貫穿用戶在衣食住行玩樂的所有消費環節，形成中國線上線下相結合的體量最大的數據群。

顯然，萬達集團O2O化戰略符合中國房地產業升級方向，它也是中國互聯網業與實體經濟持續融合的方向。

假定萬達電商未來一年成功將萬達廣場流量與活躍用戶導入，每個會員年均消費500元，平臺GMV將達500億元。如果未來兩年萬達酒店、旅游、影院等流量導入，萬達電商平臺GMV有望翻番達到1000億元。這一粗略數據足以超越阿里、京東之外的中國所有類電商平臺。

在成功在港交所上市后第三天的12月26日，萬達集團與快錢公司在北京簽署戰略投資協議，獲得快錢控股權，這是萬達集團首次在金融領域出手。

對于萬達而言，萬達戰略控股快錢對萬達金融業務發展具有重要戰略意義。萬達將以快錢為核心打造互聯網金融生態鏈，使快錢成為中國領先的互聯網金融企業。同時，快錢還將成為萬達金融版塊的基礎設施，萬達將圍繞其打造產融結合、融融結合、線上線下結合的完整金融產業鏈。

未來，快錢將成為萬達電商的支付平臺，快錢多年運營積累的消費數據，將為萬達電商建立大會員系統、提供大數據服務等提供重要支持。而萬達或將借助本次并購將快錢公司現有的360萬家企業合作伙伴、200多家金融機構與自身的商業合作伙伴、每年幾十億人次線下客流充分整合，完成線上線下的充分融合，有望轉型成為中國最大的O2O帝國。

這些美好的前景，給了許多投資者希望。但大數據與O2O對于所有企業而言，都是一個新課題。無論對于“騰百萬”還是與快錢并購，要實現線上線下的融合，絕非易事。萬達廣場數量極多，全面推行融合難度亦很大;要把騰訊、百度、快錢和萬達用戶的賬號實現賬戶統一，也不容易。

而在每一個轉身的時候，只有兩個選擇，要么一飛沖天，要么掉下深淵。許多時候，即使企業什么也沒做錯，也仍然無法擺脫失敗的結局，更何況，在這個一日千變的時代，不確定的因素太多。對于萬達而言，上市只是長征路上的第一步，而未來能走多遠多久，才真正值得關注。