牛市勿忘羊群效應的教訓

葛豐

伴隨股指扶搖直上，A股上市公司總市值近期突破40萬億元，超過2007年10月16日6124點高點時的總市值。

盡管股市終于不再經年蟄伏，但是綜合種種因素進行判斷，這輪牛市很可能又是A股市場羊群效應集中式爆發。

首先，A股市場依然與經濟基本面顯著背離，而且這輪牛市不同于2007年時的情況是，一方面當年畢竟有股改紅利這個實質性的利好支撐，另一方面宏觀經濟景氣度持續處于歷史高位。而目前的情況是，截至三季度末，我國GDP增速已經連續11個季度低于8%，各項經濟運行指標已經進入經濟“新常態”，此外微觀領域非金融機構盈利能力持續下降，尤其是制造類企業總體利潤率不僅遠低于世界制造業平均利潤率，而且已經連續三年下滑并創下2009年以來的6年新低。

其次，A股市場依然與全球主要市場相互割裂，其間不同之處僅在于此前數年全球股市整體向好而A股市場跌跌不休“熊”冠全球（即使今年上半年情況也還是如此），而今年下半年以來A股市場又驟然轉向一騎絕塵，全年總體回報率大幅逆轉至超過40%，同期境外主要市場則表現暗淡，譬如道瓊斯指數漲幅在8%左右，香港恒生指數漲幅在3%左右，歐洲三大股指則分別微漲或微跌。

第三，A股市場仍然熱衷于概念炒作跟風成性。譬如被普遍認為發動本輪牛市的重要利好“滬港通”機制，其自開通以來滬港兩地“北熱南冷”境況迥然，其中恒生指數在“滬港通”開通一個月內不升反降，而上證綜指同期升幅竟然高達20%;再譬如推動本輪牛市的最重要板塊金融類股，此前投資者長期無視金融部門舉世罕見盈利狀況，眾多銀行股股價竟然紛紛跌破每股凈資產，而自本輪牛市啟動以來，金融類股又一路領漲，論其原因固然有超跌反彈因素在內，但更重要的是，投資者想當然地視近期股市成交天量為常態并據以疊加式推測金融部門未來業績。但事實上，稍具理性者均不難想見，這種動輒超過全世界所有其他股市成交量總和的歷史天量怎么可能長期為繼？

第四，A股市場仍然主要靠“滾雪球”式的資金推動引爆行情。關于這一點，尤其值得關注的一個新動向是，如果說遲至兩年前，A股市場至少在規則范圍內，還基本只能由自有資金“擊鼓傳花”（不過銀行資金入市也未必能完全禁絕），那么現在，由于融資融券等金融創新工具已合法“準生”，A股市場的“資金市”特征可能因杠桿撬動而急劇放大。據統計，自今年7月初以來，A股市場融資余額在短短4個月中就已翻番有余，而且增長的加速度極為明顯。

A股市場需要牛市，但是僅僅靠羊群效應所致的“牛市”終究如無本之木、無源之水。當A股終于又一次邁步上行期間，股市參與者當牢記以往慘痛教訓，理性預期市場走勢，共同推動A股市場健康、穩定成長壯大。endprint