金融市場化的風險不可不防

責編：范小玲E-mail:fanxiaoling@ittime.com.cn美編：玲玲校對：蘇煥文

十八屆三中全會最有新意或最為重要的精神，就是確立了今后中國經濟運行要讓市場對資源配置起決定性的作用。對國內金融市場來說，就是要讓市場對價格機制起決定性的作用。而利率與匯率是金融市場的價格，因此，加快利率市場化與匯率形成機制市場化，就成了金融市場改革最為重要的任務。

但是，對于一個由計劃經濟轉向市場經濟的金融市場來說，金融作為計劃經濟最后一個堡壘，央行市場化改革所承擔的任務是十分艱巨的。因為，對于這些改革，其改革程度應該有多深，企業承受能力在哪里，金融市場到底會發生什么樣的變化，央行所面臨的是一系列的不確定，只能通過一次又一次的嘗試來進行。

回顧近年來中國金融市場所發生的事情，目前中國金融體系缺陷主要表現為以下三個方面。第一，利率改革與匯率改革嚴重不平衡，使得金融市場價格機制更為扭曲。可以看到，通過互聯網金融發展，國內利率市場化改革正在自下而上突破央行利率管制，而匯率改革則止步不前，從而使國內外投資者利用這種機制套利的情況十分嚴重。

3月15日，央行宣布從4月17日開始擴大人民幣匯率浮動波幅。這次人民幣匯率浮動波幅的擴大，與最近的人民幣貶值無關。人民幣匯率短期貶值或波動，是人民幣匯率改革后的正常現象。但從長期趨勢來看，人民幣仍然處于升值的區間。因為，就當前的國內外經濟形勢來說，人民幣既不存在單邊升值的理由，也不存在短期貶值的根據。在一段時間內，人民幣匯率會圍繞著當前均衡價格上下波動。

在當前的條件與環境下，人民幣匯率是無法形成均衡價格的。一方面，在當前以信用貨幣美元為主導的國際貨幣體系下，貨幣匯率的價格形成，既有基本面的經濟因素，更有許多非理性的心理政治因素。在這種情況下，一種貨幣與另一貨幣兌換，要找到均衡價格，根本是不可能的。另一方面，人民幣匯率市場并沒有完全放開，人民幣與外幣不可自由兌換。如果人民幣不可自由兌換，那么人民幣匯率就無法通過市場的方式，來決定其價格。人民幣匯率價格，更多是從國家利益來考慮來調整，而不是通過市場供求關系來決定。也就是說，擴大人民幣匯率浮動波幅，只是增加人民幣匯率變化的不確定性，不是穩定在一個基本價格上。

第二，隨著國內經濟增長放緩、融資成本上升，企業債務危機開始出現。面對不斷出現的企業債務危機，央行是出手相救，還是容許爛債企業違約、打破以往逢死必救的定律？以往，國人面臨企業債務違約風險，都會等央行來托底（人為地防止企業債務違約的發生）。這樣做，短期內能營造平和氣氛，但實際上會累積信用風險，變相鼓勵企業的道德風險行為，扭曲市場資源配置，激勵市場資金錯誤流向，最后導致金融市場更大的系統性風險甚至于金融危機。

目前，央行的態度是，對于企業債務違約必須通過市場化的方式來解決。因為，金融的本質就是對風險進行合理定價，以此來有效地配置資源。而風險的價格，就體現在利率之中，體現在企業對其行為的自負盈虧上。企業市場行為決策判斷錯誤就得承擔責任，就得破產倒閉。只有這樣，才能逐漸形成金融市場自己承擔風險的主體，才能通過這種方式來提高資金使用的效率，并減弱金融市場的系統性風險，才能通過金融資源的配置，來調整產業結構及促進經濟發展。但是，企業破產可能產生嚴重的蝴蝶效應，并由此引發國內房地產市場崩盤、金融市場銀行危機或地方性的金融危機等。央行的容忍度可以到哪個程度？這才是央行當前所面臨的難題。

第三，以準利率及管制銀行信貸規模額度的存款準備金率為主導的貨幣政策迅速失效；國內銀行間貨幣市場，沒有確立新的基準利率，貨幣市場利率波動過大，從而使得央行在貨幣市場公開操作的貨幣政策信息十分紊亂。也就是說，一方面管制下的存款利率市場化嚴重滯后，另一方面自下而上的利率市場化及信貸市場化的快速發展，央行貨幣政策對經濟的作用面臨巨大的挑戰。央行必須加快對存款利率放開的步伐，特別是加快存款利率市場化步伐（比如擴大存款利率浮動幅度等），確立新的基準利率體系并實現轉型，確立利率市場化下的貨幣政策新框架，重新整理現有貨幣政策工具和統計指標體系等。這些，央行都準備好了嗎？