產業并購基金蓄勢待發

羅樂

核心提示：國內并購基金的發展，一方面是推動資本市場的逐步完善，另一方面是為產業轉型升級提供渠道。

中國的并購市場正展現出新一輪的強勁增長態勢。湯森路透日前發布的一份報告顯示，前三季度中國國內并購交易達到2061億美元的總金額，創下歷史新高。

下半年，并購市場更是迎來了巨大的政策紅利，根據證監會修訂后的《上市公司重大資產重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》，不涉及借殼上市、不涉及發行股份購買資產的并購重組將取消審批。

作為多層資本市場建設的一部分，并購基金也在市場、政策的“東風”之下，緩緩拉開了發展的大幕。雖然早在20世紀60年代，并購基金就在美國誕生并在21世紀成為了最具影響力的金融投資模式，但直到2003年，中國的并購基金才剛剛起步。

時至今日，面對市場化改革的大局，并購基金在國內市場找到了“存在感”。那么，并購基金在國內的發展態勢如何？在今年的中國投資年會上，本刊記者有幸在深圳君悅酒店采訪廳對話資本市場中的佼佼者，以期給出并購基金的發展答案。

“萬事俱備、東風已至”

“中國產業并購基金的發展，萬事俱備、東風已至，已經拉開了發展的序幕。”君盛投資高級合伙人黃宇對記者說。

產業并購基金的“東風”，源自于中國產業轉型升級的大潮。“現在的融資環境，對于很多企業家來說壓力非常大。同時，國內的很多產業都存在供求失衡的狀況，低端產業供給過剩，中高端產業供給不足，所以各個產業都有一些調整的需要。”黃宇說，“因此，許多企業愿意讓出控股權。另一方面，上市公司又在非常積極地做市值管理，尋找合適的并購對象。”

不僅如此，近年來，央行還加大了對產業并購基金的支持力度。黃宇告訴記者，就君盛投資與銀行間的交流情況而言，銀行都愿意對產業并購給予資金支持。

“如果政策能進一步放開，那么，產業并購基金的發展將勢不可當，這也是促進整個產業結構化升級的良好契機。”黃宇說。

產業并購基金作為股權投資行業細分出來的投資基金，是從發展多樣化經營業務的戰略角度考慮而產生的發展方向，是私募股權行業發展中的差異化競爭的結果。這種發展，除去從原有的業務細分出來的新品種，還有從原有的股權投資基金延伸出來一些二級市場的公募基金、節能環保基金、科技小貸、政府引導母基金等。

現在，國家政策對于資本市場逐步放開，私募股權有了更大的發揮空間，能夠推動各行各業的市場化。“各行各業改革的不斷深入，私募股權也有了更多的發展領域，國企改制、跨國并購都有我們發光發熱的地方。”深圳市創新投資集團有限公司總裁孫東升對記者說。

產業并購基金的優勢在于，對于很多中小企業來說，其資質達不到上市的標準，但是可以通過不斷的并購來實現最終的盈利，從而實現最終上市的目的。“好的企業并不需要擔心公司規模的問題，只要企業對自身有信心，投資者就可以考慮參與進來。最終，并購市場會發展成跨聯盟并購，就像巴菲特的投資一樣。”中財沃頓榮譽董事長羅蔚興奮地說。

產業并購正掀開企業發展的天花板

羅蔚用股票市場的興衰給記者分析了并購市場的發展邏輯。

“近一百年的美國證券市場發展歷史，可以說是并購歷史和利息歷史的結合。美國股市每次大漲都是因為并購，每次大跌都是因為利息拉伸。當并購市場越來越成熟，股票市場就成了經濟的晴雨表。在中國，證券市場和經濟的聯動性很低，這就說明，我們的并購市場還不夠成熟。”羅蔚說。

“由此我們可以看到一個規律，通過金融市場不斷地并購實業，公司的市值就會不斷增加，隨著并購的增多，企業利潤會不斷上漲，隨之股價上升，然后企業又會把更多的資金用于并購。金融實際上是投資預期，就好像實業投資產品一樣。對于資本市場來說，錢能夠解決的問題都不是問題。”羅蔚對此十分自信，“有了金融市場的幫助，實業面臨的設計、產品質量、供應、銷售品牌、人才等帶來巨大成本的問題就迎刃而解。”

羅蔚的自信不無道理。中財沃頓早在上世紀80年代就進入了美國的金融市場，在最近十年將業務轉移到了香港地區，現在正在進軍內地市場。在資本市場的摸爬滾打，讓羅蔚有了一套自己的經營邏輯，“長期的資本市場操作讓我們感到，如果能將資本市場和實業結合，那么會經營得更穩。所以，如果我們將企業利潤、費用前置，那么很多實業企業的困難就可以解決。”羅蔚這樣解釋中財沃頓的“實業+金融”模式。

在美國，這種模式已經運行了60年，但中國卻剛剛起步。其實，“實業+金融”的運作模式，必須要有足夠大的經濟載體才能夠成功運轉。因為它對一個國家的金融市場、實業市場都有很高的規模要求。

不過，雖然中國有著足夠大的經濟體量，但卻有著金融市場不夠完善的短板。“這種模式在香港地區不能完成，在內地也很難完成——因為內地的金融市場機制并不完善。所以，我們把實業部分放在內地，金融部分放在香港，在內地并購實業項目，然后在香港上市，通過對沖經濟維持市值，這樣就形成了上市公司的良性循環。”羅蔚對于自己的金融創新十分得意，在他看來，中財沃頓的并購模式，讓許多企業找到了“重生”的機會。

“據我們了解，中國內地投資機構的項目有6000多個，按照過去每年300多個的平均上市速度，現有的項目需要20多年才能夠完成上市，而后來的項目可能30年、40年都無法上市。”羅蔚說。

這種上市速度，會阻礙正在發展中的企業的步伐。產業并購正好掀開了企業發展的“天花板”，“對于企業發展而言，上市機會不能等，所以許多企業選擇了通過并購的方式來解決企業發展的問題。”羅蔚向記者介紹說，“鑒于內地上市成本高、時間長的形勢，所以我們就選擇了香港地區作為企業上市的目的地。一方面，香港的金融制度相對健全，同時，又是在一個國家體系內，政策、法律上也容易溝通。”

上市公司“聯姻”投資基金endprint

事實上，中國產業并購基金的發展，還有一個很重要的參與者，就是上市公司。私募股權和上市公司合作成立產業并購基金，已經成為非常熱門的發展業態。

“私募股權和上市公司合作，一方面，上市公司有對于行業的判斷，創投機構對投資過程能夠精準把握。雙方結合，是對雙方都有利的事情。另一方面，對于IPO來說，上市公司的加入，能夠增加一個退出通道。”孫東升介紹說。

“上市公司成立并購基金具有市場基礎。從上下產業鏈整合角度而言，它能夠增加企業的核心價值。同時，上市公司和私募股權同時參與，對并購市場的成熟十分有幫助。”深圳東方賽富投資有限公司董事長劉俊宏也十分認可這種模式。

但是，上市公司大量參與并購，并不是并購市場的最佳形態。“現在有些機構，實際上是以并購的名義，做了二級市場的市值管理，這屬于違規事件，必然對行業帶來沖擊，這也是行業內需要重點關注的問題。”孫東升說。

“我們談并購這個話題談了四年，到今天，其實并購市場還是集中在上市公司之間，企業和企業之間的鏈條還沒有形成。從產業本身的發展來說，并購是可以降低市場成本、增加毛利空間的。如果企業之間的鏈條打通，那么，并購市場的前景就十分廣闊。”劉俊宏認為。

投資基金和上市公司合作，有優勢也有弊端。一方面，與上市公司合作，投資基金可以利用上市公司的專業資源、資金資源，另一方面，上市公司也可以從投資基金中選到一個合適的項目作為未來并購的目標。

“并購對于現有的私募股權投資機構是一個挑戰，特別是從業人員素質。從業人員對并購行業有深刻的理解，這需要他們在行業中有著長期的經歷，這樣才能夠對早期項目有準確把握，投資成功的幾率會高一些；另外，過去的小股權投資，投資人并不參與直接經營，而并購則不同，它要求投資者深入到企業當中進行管理，來幫助企業做資源整合，讓企業提升資本價值，最后通過退出來實現投資者的盈利。”孫東升說。

但是，通常情況下，投資基金并不希望上市公司擁有投資項目的所有權。黃宇告訴記者，雖然很多上市公司拿出“退出機制”的籌碼，但從現實來說，這只是一個漂亮的比喻、完美的謊言。“簡單來說，上市公司選擇的投資項目，必然是符合行業趨勢的好項目，那么，作為投資基金，為何要將一個有發展潛力的項目賣給別人而不是自己掌控？”黃宇一語道破其中玄機。

當然，投資基金和上市公司的合作，在資金方面卻能夠得到極大的支持。現在，市場的資金來源，無外乎銀行和境外金融機構，除此之外，就是上市公司。“中國的企業并不好過，時時刻刻都要為資金發愁，但上市公司不同，它本身就有一定的現金流，即使沒有也可以通過定向增發來獲得現金流。”黃宇說。

在黃宇看來，當下的二級市場并購并不“真”，還需要大改革。“現在二級市場的并購，是一種救濟式的并購、投機性的并購，主要以市值管理為主。比如，做餐飲、生產玻璃等低端產業的公司，并購了一家互聯網企業，但卻沒有管理高科技企業的經驗和能力。所以，現在的并購，普遍集中在和主營業務相關的領域。”不過，他對未來仍然非常看好，“未來，并購走向正軌，應該是產業化并購、結構調整并購。其實，只要企業治理規范、結構良好，就不愁沒有龍頭企業找上門來。”（支點雜志2014年12月刊）endprint