央行為何不降息？

郭世邦灝

央行不顧市場呼吁，沒有選取直接降低利率，但并不等于央行沒有作為，央行選取了“定向?qū)捤伞钡姆绞浇鉀Q經(jīng)濟中的問題。

一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布后，市場上再次出現(xiàn)一片呼吁之聲，要求央行全面降準降息，但央行就是不為所動，寧可放水，也不直接降息。這是為什么呢？

首先，降息對降低社會融資成本幫助不大。市場呼吁央行降息，無非是希望通過降息來降低社會融資成本，擴大實體經(jīng)濟部門投資意愿，讓資金回歸實體經(jīng)濟。

但遺憾的是，這個愿望可能要落空。因為，即使央行降低了利率，社會融資成本并不一定得到同步降低。原因主要有二：一是如前所說，在利益驅(qū)動下，目前從事類信貸業(yè)務的機構(gòu)多如牛毛，一些實體企業(yè)本身也參與其中。這些部門大部分都不具備吸收存款資格或不能以合理價格獲得資金，它們獲得的資金成本一般較高，加上其本身杠桿倍數(shù)較低，因而由它們向社會提供的資金價格必然較高；二是中間環(huán)節(jié)過多，導致融資成本難以有效降低。由于信貸規(guī)模管制，有些甚至很多本是銀行常規(guī)信貸業(yè)務，也要通過所謂銀行投行業(yè)務去實現(xiàn)，而這些投行業(yè)務一般需要通過信托、券商、基金子公司等其他金融機構(gòu)做通道，中間環(huán)節(jié)越多，就要多增加成本。央行即使降息，那微不足道的幾十個基點的降低，很快就消化在諸多通道的汪洋大海之中。

其次，降息反而有可能刺激儲戶尋求更高收益產(chǎn)品。央行如果降息，一般不會只降貸款利率，不降存款利率，而從投資角度而言，只有降低存款利率，才有可能讓居民把儲蓄轉(zhuǎn)化為投資。但由于我國缺少民間投資的有效渠道，加之儲蓄價格雙軌制的存在，即使央行降息，城鄉(xiāng)居民儲蓄也不會自動轉(zhuǎn)化為投資，而會轉(zhuǎn)換成所謂“理財”產(chǎn)品。如果說理財產(chǎn)品價格是居民存款的市場價格，法定存款利率是官方管制價格，那么必定還會存在一個“黑市”價格。大家可以回想一下1988年商品價格實行雙軌制時的情況，物價飛漲，最后還是依靠完全的市場決定價格機制，讓物價走上正常軌道。那有沒有可能通過市場化利率讓社會融資成本走向正常化呢？完全有可能，但這驚險一躍，央行必定非常慎重。

再次，央行尚未確定貨幣政策操作的參考利率。美國剛剛宣布結(jié)束量化寬松，新一輪升息周期還未開始，加上我國通貨膨脹率仍然較低，且實際利率為正，應該說，如果需要降息，目前確實是降息的最后時機。問題是，調(diào)控哪個利率？調(diào)控過去所說的“存貸款基準利率”嗎？很顯然與利率市場化相悖，央行好不容易擴大了利率上下浮動空間，讓資金價格在一個較大的空間里，由市場自由決定，因此，央行不可能再回到過去的模式，至少在貸款利率上，回去的可能性微乎其微，除非央行面臨無法承受的壓力（但那樣，將會是歷史的倒退）。

央行不顧市場呼吁，沒有選取直接降低利率，但并不等于央行沒有作為，央行選取了“定向?qū)捤伞钡姆绞浇鉀Q經(jīng)濟中的問題，如“定向降準”以及在今年9月和10月，通過中期借貸便利向國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、較大規(guī)模的城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行等分別投放基礎貨幣5000億元和2695億元，期限均為3個月，利率為3.5%，用央行的話說，其目的是在提供流動性的同時，發(fā)揮中期政策利率的作用，引導商業(yè)銀行降低貸款利率和社會融資成本，支持實體經(jīng)濟增長。