核準制與注冊制

朱偉一

2014年8月31日，全國人大常委會修改了《證券法》，但并沒有修改規定“核準制”的第十條，核準制與注冊制之爭應當就此告一段落。

注冊制在美國，有點像《水滸》中的魯智深拳打鎮關西。魯達起意，是因為鄭屠霸占欺辱弱女子，但尋釁時并沒有直接說出理由，而是另有辦法。先要鄭屠切十斤精肉，不要見半點肥的在上面，又要鄭屠切十斤肥肉，不要見半點精的在上面，然后再要軟骨，不要見半點肉在上面，而且都要細細切作肉末。鄭屠終于按捺不住，跳出來與魯達拼命，結果被亂拳打死。魯達本來是路見不平，要為弱女子報仇。但此事魯達不便直說，男女之間的事情是解釋不清楚的，越解釋越亂。魯達是英雄好漢，頂天立地，坐懷不亂，半點緋聞也不能有。既然反正要拳打鄭屠，隨便找個理由即可。

美國證交會受理擬上市公司的材料也有這個意思。按照美國的證券法，證交會無權批準或不批準證券的公開發行，只能要求發行人就所有重大事實做充分披露。但證交會可以不斷提問，不斷索要披露材料，借此拖延或挫敗企業關于上市的努力。不想讓公司上市，找個理由并非難事。

中國的《證券法》規定的則是核準制：“公開發行證券，必須……報經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門核準……”國內要求向注冊制過渡的聲音曾經響徹云霄，理由是注冊制可以減少證券市場的行政干預。但注冊制實際上是一種變相的核準制。就政府核準或批準證券公開發行而言，中、美兩國的做法并沒有實質區別。

不過，中國的核準制與美國的注冊制還是有差異的：美國政府是由證交會一家機構審核企業的上市申請；而證監會則是代表多家國家機關和地方政府，一同會審企業的上市申請。比如，發行審核涉及環保問題，環境保護部對此也有發言權，而且專門發文做出規定。此外，首次公開發行股票，必須得到發行人注冊地省級人民政府的同意，并由國家發展和改革委員會決定，發行人募集資金投資項目是否符合國家產業政策和投資管理。換言之，中國監管機構對公司上市的監管和控制遠不限于核準制。核準制只是監管證券市場的方式之一，其力度遠不及其他很多方式。證監會可以控制上市節奏，有時甚至完全中止任何公司上市。國務院、國務院下屬部委以及證券交易所都時而公開發文支持某一行業的企業上市。股票市場仍然是一只各方取卵的雞，根本無市場化可言。

如果是為了減少或取消政府審核，由核準制過渡到注冊制并沒有實際意義，因為美國的注冊制也是由政府批準上市。如果是為了排除其他政府部門參與核準，則并非證監會能夠決定，必須由國務院直接出面推動，否則難以協調其他單位。但宣揚注冊制的觀點對證監會有利。從邏輯上說，否定核準制就為證監會的工作做了辯解：因為核準制并不完全適合于證券發行，存在無法克服的固有問題，所以以往的審核發行工作中的缺點和錯誤都是難免的。

不過核準制也并非都是壞事。中國資本市場涉及國計民生需要服從國家大的方針政策。在股票市場融資，是獲得一種稀缺資源，政府對此進行監督和控制無可厚非，政府監管有其積極意義。福建諾奇股份有限公司在香港上市后不久便宣布，公司董事會主席失蹤，而且卷走公司2.3205億元現金。而在此之前，諾奇在內地申請上市未獲批準。就該公司案例而言，中國的核準制不是很好嗎？