開發(fā)商資金鏈分化

孟德陽

開發(fā)商的融資能力決定了其命運(yùn)。

曾經(jīng)用來講給國人的那個(gè)美國老太太貸款買房的故事，如今幾乎沒有人再提起。很多人并不是不想貸款買房，只是發(fā)現(xiàn)銀行對于按揭貸款的態(tài)度越來越曖昧，跑一趟下來很費(fèi)勁兒。

不只是買房人，現(xiàn)在連賣房人貸款也不容易。

國家統(tǒng)計(jì)局顯示，幾年前8個(gè)月國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金同比僅增長了2.7%，同比的增速仍低位徘徊。但國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)貸款卻同比增長了13.8%，倘若這還不能反映現(xiàn)狀，那在克爾瑞8月監(jiān)測的102家開發(fā)商的數(shù)據(jù)中，融資規(guī)模同比下降了18.93%，顯得更有說服力。

《英才》記者采訪了多位開發(fā)商和房地產(chǎn)基金公司的管理者普遍認(rèn)為，如今的融資環(huán)境堪稱“惡劣”。德信資本總裁助理田新國說，開發(fā)商普遍的融資成本比去年上升了1-2個(gè)百分點(diǎn)。

新沃資本董事長朱燦在接受《英才》記者采訪時(shí)表示，他們基本上已經(jīng)退出了房地產(chǎn)投資領(lǐng)域，除非有非常好的項(xiàng)目，否則他不會(huì)再進(jìn)入。但他自己也承認(rèn)，按照他的標(biāo)準(zhǔn)，這樣的項(xiàng)目已經(jīng)非常難找。

“我們曾經(jīng)投資一個(gè)企業(yè)的一個(gè)項(xiàng)目，這個(gè)項(xiàng)目公司的土地本身是可以抵押給你的。”朱燦說，“但是后來我們通過被投資人的言談、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)他有大量的私人借貸以及對外擔(dān)保，實(shí)際上流動(dòng)性已經(jīng)非常差了。于是就果斷終止了投資。”

在行業(yè)深度調(diào)整時(shí)期，風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇并存。業(yè)內(nèi)人士頗為認(rèn)同的一個(gè)觀點(diǎn)是，開發(fā)商的融資能力決定了其命運(yùn)。市場上的資金總量下降，開發(fā)商會(huì)從哪里找錢？金融機(jī)構(gòu)又將如何重新審視房地產(chǎn)這棵曾經(jīng)的搖錢樹？

拿地的融資成本高企

對于品牌房地產(chǎn)公司來說，銀行貸款和海外融資仍是最主要的融資渠道。

標(biāo)準(zhǔn)普爾（以下簡稱標(biāo)普）企業(yè)評級資深董事符蓓告訴《英才》記者，在其觀察的30余家內(nèi)資房地產(chǎn)公司中，去年一半以上的融資仍靠銀行貸款，剩下的部分中，有兩至三成來自海外發(fā)債，而相對高成本的信托融資只占一成左右。

對這些排名靠前的公司來說，融資總量萎縮后，成本也在上漲。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，三季度內(nèi)（7月1日至9月4日）新成立的房地產(chǎn)信托規(guī)模為250.61億元，較二季度內(nèi)同期（4月1日至6月4日）下降34.04%；

克爾瑞上述報(bào)告亦顯示，8月銀行貸款，委托貸款和票據(jù)債券融資三類資金渠道占當(dāng)月融資總量的97%，信托類融資幾乎看不見。

標(biāo)普觀察的幾十家公司去年平均年信托融資成本接近10%。據(jù)諾承投資管理合伙人王東亮向《英才》記者稱，今年房地產(chǎn)公司通過信托融資的成本一般在15%以上。

海外發(fā)債融資成本去年在1%—5%之間，但在今年隨著量化寬松逐漸退出，海外的融資成本已經(jīng)從去年開始上升，據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年上半年觀察的房企在離岸債券的平均成本也已達(dá)10%上下。

“對于一般企業(yè)，目前銀行的融資成本在8%—9%之間，而且90%的企業(yè)是拿不到錢的。”鼎信長城基金（以下簡稱鼎信長城）董事長章華對《英才》記者表示。

不斷升高的融資成本顯然會(huì)擠占房地產(chǎn)企業(yè)的利潤空間，因此開發(fā)商會(huì)在拿地上表現(xiàn)得更加謹(jǐn)慎，并想盡辦法提高資金的使用效率。

以萬科為例，在提出“事業(yè)合伙人”制度的同時(shí)，萬科總裁郁亮稱未來將采取小股操盤的開發(fā)模式，目的旨在放大資金的杠桿效應(yīng)，通過其開發(fā)能力和品牌優(yōu)勢尋找合作開發(fā)的伙伴。在今年各大房地產(chǎn)公司銷售放緩的情況下，萬科仍在上半年完成超千億的銷售規(guī)模。

品牌企業(yè)尚且如此，中小型開發(fā)商的日子就更難過了。他們無法得到銀行的貸款支持，只好選擇融資成本更高的渠道，比如私募房地產(chǎn)基金。

根據(jù)諾承投資的統(tǒng)計(jì)，2013年人民幣房地產(chǎn)基金的募集金額超過1300億元，只相當(dāng)于今年前7個(gè)月房地產(chǎn)開發(fā)貸款總額的十分之一，而在2010年，這個(gè)數(shù)字只有270億元左右，在嚴(yán)格的限購政策出臺以后的3年，房地產(chǎn)基金大爆發(fā)了。

目前房地產(chǎn)基金的融資成本一般在15%—20%之間，而在拿地階段的融資成本最高，此后的各個(gè)階段會(huì)逐步下調(diào)。王東亮稱，品牌企業(yè)在拿地階段通過房地產(chǎn)基金融資成本約在13%左右，而中小型開發(fā)商會(huì)達(dá)到20%。

滴灌式投資

一位金融機(jī)構(gòu)的高管坦言目前有融資需求的項(xiàng)目“有的是”，而他現(xiàn)在關(guān)心的是如何找到相匹配的資金以及如何控制風(fēng)險(xiǎn)，最終目的在于獲得盡可能大的利潤。

無論是風(fēng)險(xiǎn)還是利潤，非傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的融資將更注重對具體項(xiàng)目的考察。

實(shí)際上，隨著券商資管業(yè)務(wù)以及基金公司設(shè)立專項(xiàng)子公司等一系列政策的松綁，房地產(chǎn)融資的金融創(chuàng)新力度正在加大，融資結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)也日趨復(fù)雜。

匯添富基金董事總經(jīng)理孫立十分看好券商資管領(lǐng)域的資金，“券商的優(yōu)勢是天然地形成了各個(gè)營業(yè)部的募集資金通道，目前券商資管的受托理財(cái)規(guī)模增長得很快”。但他也同時(shí)指出了券商資管的問題，即券商資管缺乏“資產(chǎn)端”的操作和采購經(jīng)驗(yàn)，對于房地產(chǎn)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的評估能力不足。

基金子公司自身的風(fēng)險(xiǎn)亦值得關(guān)注，近期關(guān)于萬家共贏發(fā)行的一只基金挪用資金的報(bào)道十分惹眼，有評論認(rèn)為，這在一定程度上反映出這些基金子公司在進(jìn)行盡職調(diào)查方面的問題，甚至有一些公司過于渴求發(fā)展而忽視了對風(fēng)險(xiǎn)的控制。

按照以往業(yè)內(nèi)公認(rèn)的“二三四”（二級開發(fā)資質(zhì)、30%自有項(xiàng)目資金、四證齊全）標(biāo)準(zhǔn)，一部分開發(fā)商便已經(jīng)被擋在銀行，信托的門外。而在新政策下，有人將基金子公司業(yè)務(wù)比喻成不受信托法和銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管的“信托”，由于采取報(bào)備制而不是審批制，房地產(chǎn)基金在投資方面的自主權(quán)就大得多。

鼎信長城目前有60%的規(guī)模為債權(quán)類融資，而40%為股權(quán)和夾層融資。但是在融資筆數(shù)方面，正好是“倒六四”的結(jié)構(gòu)。“同股同權(quán)”的關(guān)鍵在于一開始與開發(fā)商達(dá)成高度一致，必須能夠真正對項(xiàng)目有話語權(quán)，商定好退出的條件，否則便無法達(dá)成真正的合作。

從以前的鎖定財(cái)務(wù)收益到如今深度介入項(xiàng)目的開發(fā)，反映出品牌房地產(chǎn)基金的話語權(quán)正在增強(qiáng)，此前依靠放貸款為主的房地產(chǎn)基金發(fā)展模式正在隨著房地產(chǎn)行業(yè)的變化而變化。

標(biāo)普在一份揭示目前中國房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)告中稱，中小型房地產(chǎn)公司在這一輪調(diào)整中并不是沒有機(jī)會(huì)，那些深耕于本地開發(fā)商，“在行業(yè)整體利潤率下滑情況下，這些利基市場的開發(fā)商或?qū)⒕S持合理的利潤率。”

而在這些機(jī)會(huì)中，往往都會(huì)看到房地產(chǎn)基金公司的身影。endprint