游輪被扣風波—海航并購之路的警鐘

李春玲+高蘭

2013年9月13日，海航旅業麾下的中國首艘巨型豪華郵輪“海娜號”遭扣留，導致船上共有2300多人（其中乘客1659名）全部滯留已超過43小時。 滯留時間如此之長，這是罕見的。而且此時的海航正處于瘋狂地擴張中，因此這次事件對于處于快速發展中的海航而言無疑是一個重大的打擊，不僅僅是金錢上的損失，海航品牌也受到了很大的損失。

一、“海娜號”被扣風波

該事件源起沙鋼船務有限公司與大新華輪船、海航集團之間的資金糾紛。 此次扣船事件的實際當事人大新華輪船公司，正是屬于海航旗下物流板塊大新華物流下屬公司。2008年8月6日，沙鋼船務與大新華輪船簽訂期租合約時，海航集團就該租約為大新華輪船作為承租人提供履約保函，在擔保函中明確規定，海航集團就租約中的所有條款進行無條件的履約擔保。2012年11月2日，經倫敦仲裁庭裁決，大新華公司須支付沙鋼船務船租5837.57萬美元，此外還包括利息及律師費用等約700萬美元，但后者一直未履行。今年8月份，沙鋼船務向韓國濟州法院申請扣押船只，于是該法院于9月13日扣押了“海娜號”郵輪。粗略計算，海航集團因此事件支付1800多萬。“海娜號”事件對于海航集團瘋狂的擴張模式敲響了警鐘。

二、海航集團的發展模式

對于海航而言，它的整個發展就是一部并購史。海航集團的發展依賴于其極致的融資手段。海航集團20年前從1000萬元起步，經過約20年發展，由一家單一的航空運輸企業，轉型為以航空旅游、現代物流、現代金融服務三大產業為支柱，涵蓋“吃、住、行、游、購、娛”六大產業要素的現代服務業綜合運營商。產業覆蓋航空運輸、旅游服務、現代物流、金融服務、商貿零售、房地產開發與管理、機場管理和其他相關產業。海航集團年收入已超1200億元，總資產超過3600億元，但關于其巨額負債的質疑一直沒有平息。對于海航集團的發展模式，外界是這樣總結的：融資—擴張—上市—再融資—再擴張。盡管海航集團從2011年下半年起已經開始“踩剎車”，但急速擴張帶來的資金壓力從沒有緩解，以至于連拖欠沙鋼船務的5837.57萬船租都沒有還清釀成國內首艘豪華游輪“海娜號”被扣。

三、海航集團并購之路存在的問題

1.海航旅業在郵輪管理風險控制的弱點。按國際郵輪經驗，的確會發生船只被扣留或天氣原因滯留等，但遇危機后，國際郵輪公司會第一時間改用其他交通工具將游客送往下一個目的地或接游客回國，而“海娜號”令客人滯留超過43小時，足見其危機管理欠妥。最大問題在于品牌會受損，這是國際郵輪公司最忌諱的。比之國際郵輪公司，海航缺乏郵輪管理經驗，這次事件折射出海航旅業在郵輪管理風險控制的弱點。因此海航在并購后應該加強風險控制，海航應吸取教訓，全面加強海航的風險控制。

2.高負債資本運作，增加了企業的財務風險。下圖是海南航空1995-2012年資產負債率的變化趨勢圖。

從圖中，我們可以看出海南航空資產負債率一直處于較高的水平，平均80%左右，有時甚至90%以上，這說明海南航空一直處于高負債資本運作。這樣企業的財務風險就會很大。

3.依賴外部融資壯大，缺乏真正抵御風險的能力。文章主要以海航集團最主要的資產海南航空在利息支出上面的金額來分析海航對外部融資的依賴情況。下圖是2008年至2012年海南航空利息支出的匯總。

從表中我們可以看出海航的利息支出在逐年增長的，從2008年的13.5643億元增長到2012年的36.4533億元，說明海航依賴外部融資壯大。此外海南航空2012年年報顯示，該公司主營業務收入268.70億元，同比增長10.67%，但凈利潤19.28億元，同比下降26.74%。而海南航空在利息支出方面創出三年來新高，總額至36億元，是其凈利潤的近兩倍。據《21世紀經濟報道》引述海航集團提供的數據顯示，目前海航集團的總體債務規模為2500億左右，其中銀行為1500億，占比60%，票據加上信托500億，債券300億，負債高達率為79%。從這可以看出海航缺乏真正的抵御風險的能力。

4.缺乏對并購后整合的重視。據調查研究表示對大量的航空公司企業兼并案例的分析表明，美國并購專家拉杰科斯曾經列舉了世界上15位并購知名專家或研究機構對并購失敗的原因的研究結果歸納發現，在所有已知的原因中，整合不力占50%，估價不當占27.8%，戰略失誤占16.66%，其他因素占 5.56%。可以看出沒有有效整合是航空公司并購失敗的主要原因。從海航集團的發展模式來看，我們可以看到海航一直在并購，整個發展的過程就是一部并購史，因此海航并購的速度太快，沒有太多的精力和時間去有效地整合。

四、建議

首先，海娜號事件對于處于快速擴張的海航敲響了警鐘，海航在為了追求規模效應、提升航空公司競爭力不得不并購的同時，也要注重并購的管理，對并購后的風險進行控制與管理。其次，海航過于依賴外部融資，應降低對外部融資的依賴，加強內部管理，提升盈利水平，降低財務風險。再其次，海航要注意并購后的整合，并購后應對人力、文化、業務等各方面進行整合。只有這樣，海南航空才能通過并購真正地提升競爭力、使之長久生存。

1.選擇恰當的融資方式、做好并購財務風險的防范。一般融資渠道有自有現金、銀行貸款、債券融資以及上市融資等。其中屬于內部融資的是自有資金。銀行貸款和債券融資屬于外部債務融資。內部融資會占用大量的流動現金，一旦資金轉不開，會影響企業的正常生產活動；債券融資成本較高，到期還本付息的壓力會使企業產生償債風險，海航集團就是一個典型例子。權益融資會稀釋股權，影響企業的資本結構。因此航空公司應結合自身實際，綜合考慮自有資金與外部借入資金的比例，做好并購財務風險的防范。

2.加強后的全面整合、使并購帶來協同效應。因此，航空公司要想并購成功，必須重視并購后的全面整合。并購整合是指將兩個或多個公司合為一體，在完成產權變更和結構調整后，并購企業通過各種內部資源和外部關系的整合，維護和保持企業的核心能力，并進一步增強企業整體的競爭優勢，從而最終實現企業價值最大化的目標。航空公司的并購重組有很多是由于并購之后的整合沒有做好而導致并購失敗，東航并購云南航和西北航就是一個典型的例子。東航在并購重組后采用分散管理模式，沒有對云南航和西北航的機隊、機務維修和航線等進行有效的整合，資源無法共享，使得并購后的規模效應未能顯現出來，再加上由于并購背上的沉重債務，并購后的東航最終被壓垮。泛美航空并購的失敗在于并購后沒有對其文化進行有效的整合。

（作者單位：中國民航大學經濟管理學院）