陸磊：沒有出現資產價格危機

謝澤鋒

房地產市場當前的調整是中期的周期性波動，任何一種資產始終保持單邊上漲或下跌，都是不可能的。

從中國人民銀行金融研究所研究員到擔任廣東金融學院院長兼清華大學國家金融研究院副院長，從體制內到三尺講臺，陸磊改變的是頭銜，不變的是其低調踏實的治學風格。

而據坊間傳言，陸磊極有可能擔任央行研究局局長一職，重回體制內，成為史上最年輕的研究局局長。離開央行的10年，陸磊的履歷堪稱豐富：高校任教、銀行研究員、券商首席經濟學家再到學院院長，多元的思考角度令他的見解深刻又不失地氣。

針對當前宏觀經濟下滑，房地產走向低迷，以及方興未艾的互聯網金融等問題，陸磊接受了《英才》記者的專訪。

房地產是周期性調整

《英才》：當前部分城市房價下跌的新聞越來越多，北京等一線城市的房價也出現了一些松動。有人認為房地產的拐點已經來臨，你怎么看？

陸磊：房地產市場當前的調整是中期的周期性波動，任何一種資產始終保持單邊上漲或下跌，都是不可能的。房地產上一輪由低走高的過程，是從2009年春季開始的，到現在的高度，持續單邊上漲的周期，已經走到了應該做調整的時候了。

與資產價格波動高度相關的，是宏觀經濟周期和政治周期，我們看到，全球量化寬松政策會造成資產價格上漲。美國的量化寬松政策正在逐步退出；應對歐債危機的寬松政策，也達到了階段性的頂部；而日本的安倍經濟學也已經基本到位了。客觀上造成目前各類資產的同步調整，黃金、原油等大宗商品，當然也包括中國的房產。

此外，貨幣政策轉向，使得老百姓對于資產價格的預期也隨之發生改變。除了房產之外，鐵礦石、煤炭、鋼鐵的價格進入了低靡期。目前資產的吸引力下降，也會形成需求端，除了剛性需求之外的一般性投資性需求，呈現衰退趨勢。

《英才》：長期來看，你如何看待中國房地產的走勢？

陸磊：任何資產價格都會出現上下波動。不能因為它快速上行，就認為它永遠會往上沖，沒有頂部、沒有峰值，這是不可能的。同樣遇到當前的調整，又危言聳聽地說，可能會暴跌，引發這個危機或者那個危機。我認為當前也沒有跡象表明會出現資產價格危機。

因為還存在四個基本的支撐力：

一是新型城鎮化。這期間的經濟結構調整對基建、住宅、商業性地產、工業地產的客觀需求仍然存在；

二是當貨幣和信貸投放量比較大的時候，往往伴隨著資產價格的走高。從最近這段時間看，銀行間拆借利率沒有出現暴漲。并不存在流動性陡然萎縮，沒有出現資產價格支撐力的急劇衰退。只要有流動性，意味著資產價格出現暴跌的可能性不大；

三是地方進行相關事權和財權的調整，未來地方對土地財政的依賴性一定會有所下降。最近允許地方發債，意味著地方政府有了額外的資金來源。但這是一個漸進式的抵補過程，土地財政在一定階段還會存在，所以會表現出與發債“雙軌并行”的格局。不會出現房地產賴以存在的外部環境的突然切換。

四是投資者偏好。這是指在一定的投資總量上，投資者對某種產品的喜好程度決定了最終的投資結構。這一偏好支撐力是資產價格保持穩定的文化上、心理上的軟性支撐力。

低增長不必大驚小怪

《英才》：按照目前的情況來看，如果房地產繼續走向低靡，是否會進一步拖累中國經濟增速？

陸磊：房地產綁架論是一種僵化、靜態的觀點。房地產和因果關系要討論清楚——往往是實體經濟缺乏投資機會，而前一輪增長又給各類經濟主體積累了較豐裕的投資資金來源，一般就會出現房地產泡沫化。于是，假如在房地產投資旺盛期，某個經濟體一直沒有找到合適的替代產業以吸引社會投資，則最終會出現硬著陸。當前，中國經濟結構并不特別理想，單一依靠房地產拉動中國經濟增長，并以此認為上至最原始的化工原材料，下到裝修家具、家電行業，這個產業鏈都跟房地產有關。如果這一產業低迷，中國經濟就很悲觀了，這部分我是同意的。但是問題恰恰在于，有沒有一種可能性，通過結構調整，使中國經濟不再主要依靠這一產業鏈條。

我認為應該做以下幾件事。第一，本身就不應該對地產的依賴性如此強，要發展金融跟實體經濟相結合。要轉型升級，促使中小微型企業改變自己目前的投資趨向；第二，跟地產相關的行業，化工原材料也好、鋼鐵也好，不見得非得跟房地產的建筑材料有關，仍然是有一定的發展空間的；第三，關鍵還是融資結構的調整。需要在宏觀經濟的要素配置上出現一些改良。

《英才》：中國經濟正處于“三期疊加”的特殊時期（即經濟增速的換擋期，結構調整的陣痛期，以及經濟刺激政策的消化期），在中央明確不采取規模刺激計劃的前提下，經濟增速是否還會繼續下滑？

陸磊：這是一次改革，意味著整個宏觀經濟的政策理念正在發生變化。歷史經驗已經證明，在上世紀90年代的中后期，中國面臨亞洲經濟危機沖擊，當時政府也實行了改革來培育體制性增長點。但在培育過程的初期，經濟呈現低增長。

從2002年開始，中國逐漸走出通貨緊縮，走向了繁榮。為了獲得中期，或者是中長期的繁榮，必須要付出短期改革的代價。現在的低增長，應該是可預期的，沒必要對此大驚小怪。老的打法做不下去了，必須開新局。

這次經濟改革的決定在2013年的秋冬時節發布。經歷一年到一年半，才有可能奠定新的經濟運行機制和增長點。在金融層面上，就是通過利率市場化，匯率形成機制改革，金融要素的優化配置，來形成整個經濟結構的調整。這個過程也需要在未來的一段時間。往后一年到一年半，高增長的概率是很低的，而這也應該是改革所付出的必要代價。

互聯網金融需要被監管

《英才》：互聯網金融方興未艾，其創造性的商業模式，為中國金融改革提供了一種新的思維，從你的研究角度來分析，這種模式的深層意義在哪？

陸磊：互聯網金融出現繁榮，在中國僅僅是一年多的事。它能夠發展這么快，我認為有三點客觀原因所致：endprint

首先，技術和理念的創新。科技發展到今天，客觀上會引致更低交易成本的工具在金融領域的運用。無論是第三方支付還是余額寶之類的產品，它的交易成本更低。它能夠做到，只要網絡不斷，就可以連續交易，這就超脫了需要物理網點，需要工作人員的交易模式。

由于互聯網公司在涉足金融領域更具技術優勢，所以發展地很快。并且互聯網企業注重用戶體驗，而傳統金融體系往往站在自身角度，強調安全性、效益性、流動性。技術和不同的理念對目前金融體系是一個再造，也對傳統金融構成了沖擊；

第二，理財在過去的一兩年也是一個時髦詞。理財產品可以獲得更高的回報，但是有門檻。而互聯網金融沒有門檻限制，積小為大，更具吸引力；

第三，無論是第三方支付，還是余額寶這類產品，基本上集中在其網店的交易市場，類似淘寶的網店和客戶之間，市場占有率都會比較高。這也就意味著，其擁有著比較穩定的客戶群體，且能延伸出更多增值服務。

《英才》：呼吁監管支付寶等互聯網金融的聲音頻出，你認為如何平衡創新與監管？

陸磊：我一直認為創新和監管是天然的一對矛盾。而實現盈利是促進創新的基本動機，任何金融創新都希望盈利。由于創新形成新風險這也是必然的，對于互聯網金融，也應該有所監管。一切監管制度設計都是權利與責任安排，即俗話所說的“誰的孩子誰抱走”、“誰審批誰具有管理責任”，這就需要區分互聯網金融內部的不同業態，給予恰如其分的監管安排。

但是不能過度監管，要清楚監管的對象，是按照功能還是主體來監管？如果是主體，就要有相應安排，什么人可以干這個業務；如果是功能，不管你是誰，只要你干這件事，就要接受一定程度的監控。我認為互聯網公司沒有牌照但干了一些事情，其首先應該獲得某種許可，否則很可能導致金融秩序紊亂。

目前互聯網金融監管，最關鍵的一條就是要明確互聯網金融公司在干什么，如果它做第三方支付，但同時操作了資金池業務，就是比較危險的。因為資金池業務就等于代客理財。有沉淀資金，拿這個錢給別人干，這就相當于貸款公司，或者是投資公司。這些業務有不同的監管當局。

如果是做支付，支付體系的監管體系屬于人民銀行。至于像余額寶之類的產品，它依托互聯網只是一個渠道，實際上背后的基金公司，無論機構本身，還是它做的產品，已經接受監管了，所以并不是非常關鍵的監管重點。最需要監管的是P2P和眾籌，這些類金融組織必須按照正規金融組織的方式來監管。如果你是公募，就要申領牌照，如果你是私募，就要明確信息披露和資金流向。

《英才》：有人認為余額寶的規模已經非常大了，與銀行競爭存款，應該繳納一定的存款準備金。

陸磊：這個問題還在研究，收取存款準備金，首先要認定它是否屬于存款。假設我是一個淘寶網的買家或者賣家，只是把錢從一個賬戶轉移到了一個受監管的賬戶。支付寶本身是一個受監管的賬戶，解決買家和賣家的信息不對稱的問題。

現在可以從支付寶轉到余額寶，就變成了代客理財的方式了。這時候的債權債務關系是什么？如果這個資產持有人對資金運用具有自主權，那它就不是債權類產品（如存款），而是一個權益類產品（類似理財），從金融機構而言就屬于中間業務。這種情況下，很難認定它就是存款，如果它不是存款，或者很難認定存款，那么對它征收存款準備金，就要對此表示懷疑了。

其次，與其說存款準備金不如說是不是需要對他征收一筆錢，作為保障呢？可能是應該的，但也不太確定。到底誰來繳納，背后這家基金公司來繳交，恐怕更合理一些。因為代客理財，基金公司可以設立一個投資者保護基金，確保客戶的資金安全。以投資者保護的形式，這相當于銀行在繳納存款準備金之外，要有一個備付金，或者叫做呆賬準備金。

再次，余額寶中的這些錢按照同業存款，以貨幣基金的方式最后存到銀行，在法律意義上，如果認定此類存款是公眾存款，根據要求，只有存款類金融機構才應該繳納存款準備金，因此也應該是誰吸收了存款，誰繳存款準備金。這就使皮球又被踢到了銀行腳下。真正的問題是如何確保金融體系流動性穩定、公眾金融資產收益和風險的平衡性，而非人為提高金融運行的交易成本。endprint