中國廣播電視網絡有限公司融資策略分析

□朱海波

中國廣播電視網絡有限公司融資策略分析

□朱海波

中國廣播電視網絡有限公司 （以下簡稱“國網”）已正式掛牌成立，系國有獨資文化企業，經營范圍包括有線電視網絡規劃、建設、運營和維護，以及為開展上述業務所進行的技術研究、技術開發、信息咨詢。國網作為廣播電視行業參與三網融合的全新市場主體，在基礎設施建設、業務運營拓展、企業并購重組等方面都將需要大量的資金支持。然而，當前國家對國網投入的資金有限，一定程度上限制了國網的體量規模，遏制了業務發展進程。因此，在我國不斷深化社會主義市場經濟體制改革的大環境下，國網應立足中央文化企業這一基本屬性，高度重視融資工作，充分發揮金融和資本的杠桿作用，通過多種模式、廣泛渠道融資，為公司發展籌集足夠的資金，保證國網實現健康快速發展。

公司發展定位及資金需求分析

按照國家關于加快有線數字電視網絡建設和整合、優化網絡資源配置、推進三網融合的戰略部署，國網近期工作主要是建設全國有線電視網絡互聯互通平臺和運營支撐系統，通過對現有國家干線網絡進行雙向、交互改造，實現全國有線電視網絡的互聯互通，基本達到三網融合的要求；而遠期戰略任務則要以全國一張網為目標，著力推動有線電視網絡由分散到融合，實現全國有線電視網絡的全程全網及垂直運營管理。

從近期來看，國網建設全國有線電視網絡互聯互通平臺及運營支撐系統，具體要建設“一個中心、三個系統、六個中心”，即“全國有線電視網絡的內容分發交換中心，全國有線電視網絡的運營支撐系統、全國有線電視網絡的內容管理系統、全國有線電視網絡的骨干網傳輸交換系統，廣播電視內容集成基地、文化資源集成基地、數字電視出版物集成基地、數字電視互動教育內容集成基地、綜合資訊服務基地和數字電視互聯網內容集成基地”，據估算，總共需要投資約100億元。另外，為保證公司具有較好的財務狀況，公司在成立初期必須上馬一些短平快的項目，這也需要大量的啟動資金。

從長遠來看，國網整合全國有線電視網絡資產和資源、以及對有線電視網絡進行數字化、雙向化改造等將花費更多的資金。據統計，截至2011年底，全國各省有線電視網絡公司固定資產合計超過1000億元，凈資產合計超過500億元。尤其是近年來省級有線電視網絡公司相繼上市，給資產整合帶來了巨大挑戰，即使在全國有線電視網絡整合過程中采取先小后大、先西部后東部的滾雪球策略，也需要上百億資金予以支持。如果國網對各省有線電視網絡資產并購成功，按照NGB在10年內實現2億用戶的規模測算，NGB建設總費用將超過2000億元。

國內外相關運營商融資案例

融資相關理論。在英國《新帕爾格雷夫經濟學大辭典》中，融資（Financing）是指為支付超過現金的購貨款而采取的貨幣交易手段，或為取得資產而集資所采取的貨幣手段。企業融資是指企業作為資金需求者進行的資金融通活動，既包括不同資金持有者之間的資金融通，也包括某一經濟體通過一定方式在自身體內進行的資金融通。按照這個定義，企業融資方式分為外源融資和內源融資，外源融資是指企業通過一定方式從外部融入資金用于投資，內源融資是指企業依靠其內部積累進行的融資。其中，外源融資方式主要包括銀行貸款、民間借貸、債券融資、信托融資、項目融資、商業信用融資、租賃融資等債務性融資，以及私募股權融資、公募股權融資等股權性融資。①

國內主要電信運營商融資模式。

1994年我國啟動電信業改革以來，國家通過政府這只看得見的手和市場這只看不見的手，不斷組建和重組電信企業，逐步形成了當前中國移動、中國聯通、中國電信三大電信運營商寡頭壟斷的格局。三大電信運營商通過多種模式多類渠道融資，不斷滿足公司的并購重組和業務拓展等資金需求。

第一類是股權融資。基于香港和美國上市政策較我國內地相對寬松等因素的考量，三大電信運營商發起設立的上市子公司均選擇在美國紐約證券交易所和香港聯合交易所掛牌上市，只有中國聯通的上市子公司還在上海證券交易所上市。中國移動控股的中國移動有限公司于1997年9月在香港注冊成立后，同年10月在美國紐交所和香港聯交所掛牌上市，首發股募集資金約42億美元，之后分兩次增發20億美元和68.65億美元，并向歐洲主要電信運營商Vodafone Group Plc.配售25億美元新股，募集資金主要用于對各省移動公司資產的收購。中國聯通（合并前）控股的中國聯合網絡通信 （香港）股份有限公司于2000年2月在香港注冊成立，同年6月在美國紐交所和香港聯交所掛牌上市，首次公開發行集資規模為56.53億美元；在大陸地區，中國聯通（合并前）控股的中國聯合通信網絡股份有限公司于2002年9月以網下向戰略投資者和一般法人投資者配售與網上向二級市場投資者定價配售發行相結合的方式發行了50億股人民幣普通股，一個月后在上海上交所上市，籌集資金人民幣115億元，2004年7月向社會公眾股東實施了配股15億股，配股集資人民幣45億元，募集資金全部用于公司的股權結構調整及CDMA網絡建設。中國電信于2002年9月獨家發起設立中國電信股份有限公司，同年11月首次公開發行H股并分別在美國紐交所和香港聯交所掛牌交易，2004年5月，上市公司增發約53億股新H股，集資約15億美元，募集資金主要用于從母公司收購部分省區的固話網絡資產。

第二類是債券融資。中國移動有限公司先后于1999年和2000年分別發行6億美元和6.9億美元的5年期美元全球票據，2001年和2002年，該公司通過其全資子公司廣東移動通信有限責任公司在大陸地區先后發行50億和80億元人民幣債券，并先后在上海上交所掛牌上市，募集資金主要用于對各省移動公司資產的收購。中國聯合網絡通信（香港）股份有限公司于2006年向韓國SK電訊株式會社發行10億美元可轉換債券，2010年再次發行18.39億美元可換股債券；2014年4月，公司成功發行面值總額為40億元的離岸人民幣債券，債券期限3年，票面利率4.00%，募集資金將主要用于營運資金及一般公司用途。中國電信股份有限公司則于2005年發行人民幣100億元、期限為六個月的短期融資券，發行年利率為2.54%。

第三類是銀行貸款。如中國移動有限公司于2000年獲得銀團貸款，融資125億元人民幣，全部用于向其控股母公司中國移動通信集團公司收購北京等7個省（區、市）的移動通信資產。

國內有線電視運營商融資模式。

相較于三大電信運營商在融資模式及渠道方面的多元化，國內大部分有線電視運營商主要采取內源融資，即依靠各網絡公司內部的資本積累進行融資。這主要是因為有線電視運營長期以來實行壟斷經營，市場化程度不高，拓展業務的資金需求不強烈，而且有線電視基本上屬于城鎮居民的剛性需求，現金流收入較為穩定。

有線電視運營商還積極爭取政策性貸款。2004年，原國家廣電總局與國家開發銀行簽署開發性金融合作框架協議，廣電總局為國開行向各地廣電機構的廣電項目融資提供產業信息服務和政策支持，國開行則發揮國家政策性銀行的優勢，對廣電重大工程項目和重大技術改造項目提供長期穩定的金融服務。在此合作框架下，多個省區市的有線數字電視整體轉換、有線電視傳輸覆蓋網改造與擴建等項目得到了國開行的大力支持，有力推動了廣播影視數字化、產業化發展，拓寬融資渠道，防范和化解金融風險。如2012年國開行四川省分行與四川省有線廣播電視網絡股份有限公司簽署綜合信息網絡建設技術改造 （一期）項目30億元貸款合同，支持四川廣電數字化整體轉換和網絡雙向改造；2013年國開行云南分行向云南廣電網絡集團貸款39億元，用于云南廣電網絡多業務和基礎設施建設。

部分地區有線電視運營商也積極探索面向資本市場融資。目前已有湖南電廣傳媒 （1999）、北京歌華有線（2001）、陜西廣電網絡（2007）、深圳天威視訊（2008）、吉林吉視傳媒（2012）、杭州華數傳媒 （2012）、 湖北廣電（2012）7個省市的有線電視網絡公司先后上市，其中陜西廣電網絡、杭州華數傳媒、湖北廣電均采取借殼方式上市，籌集資金主要用戶本地區的有線電視網絡資產并購、有線電視網絡數字化和雙向化改造等。近期，江蘇、廣西等省區有線電視網絡公司也將陸續上市。

國外有線電視運營商融資模式。

美國最大有線電視運營商康卡斯特（Comcast）成立于1963年，初期主要經營一個小城市的有線電視業務，之后逐步參與密西西比州、賓夕法尼亞州及周邊的有線電視服務專營權，不斷增加用戶數目。1972年公司在納斯達克上市，公司規模得到迅速擴張，通過資本手段先后并購Storer Communications (1988)、Jones Intercable(1998)、Lenfest (2000)、Adelphia Communications(2005)以及 Patriot Media(2007)，尤其是2002年并購了美國電信巨頭AT&T公司的寬帶業務，推動公司業務覆蓋全美，公司用戶數量從850萬猛增到2140萬，以及 2013年并購了NBCUniversal，推動公司業務向廣播影視節目內容、娛樂、旅游等領域拓展，這兩個案例被稱為美國有線電視運營商借助資本力量實現擴張的經典案例。另外，1997年康卡斯特還成功說服微軟公司投資10億美元，推動公司有線電視服務向數字化轉變。

日本規模最大的有線電視運營商J:COM公司成立于1995年，初期主要經營模擬有線電視，之后逐步經營電話、高速寬帶接入、BS數字廣播、有線數字電視等業務。2005年，公司在東京JASDAQ市場上市，借助資本力量通過注資或并購的方式重組公司，并相繼發展移動通信、地震應急、電子商務、廣播影視節目內容制作分銷、廣告等多項業務。公司用戶數量從2005年上市前的不足200萬迅猛增加到2013年的501萬，公司也成為日本集廣播電視節目制作傳輸、電話通信、互聯網接入等業務同步發展的融合性運營商。

國網融資策略建議

國網進行融資，既要參考借鑒相關電信、有線電視運營商的成功案例經驗，同時也要結合自身特殊情況和當前市場環境，積極創新融資模式，為公司發展提供充實的資金保障。

加快公司上市進程。加快國網上市進程，上市融資是公司做強做大，解決后續資金來源，實現國有資產保值增值的必由之路。在我國，企業首次公開發行股票（IPO）并在A股上市交易，必須要滿足企業法人屬性、企業盈利能力、無形資產、股本結構等一系列資質要求。國網應將上市融資作為公司近期乃至中長期發展戰略的重要內容，視為融資工作的中心任務，從公司正式運營之日起就要為公司上市營造有利的財務條件。具體操作上，可以由國網發起設立股份制子公司，也可參照已上市的有線電視運營商模式，直接對本公司進行股份制改造，逐步將有關優良資產注入，增強公司業務運營盈利能力，并適當增資擴股，擴大公司規模體量，擇機公開發行股票并上市募集資金。

積極申請特批上市。《首次公開發行股票并上市管理辦法》第九條規定，“發行人自股份有限公司成立后，持續經營時間應當在3年以上，但經國務院批準的除外。”據此規定，部分中央企業在組建時間不滿3年、資產負債率較高等不完全符合上市資格條件的情況下，積極向國家證券監督管理部門申請特批上市并獲得通過。國網屬于中央文化企業，既是黨和政府重要的輿論宣傳陣地，也是國家網絡安全和信息化進程中的重要參與者。按照經濟學原理，公司還是政府采取行政干預手段、推動我國通信行業由寡頭壟斷走向壟斷競爭格局的必要市場主體，②而國家對其有限的投入力度與其重要的使命擔當極為不相符。因此，建議國網積極向國家證券監督管理部門申請放寬IPO及上市條件，推動公司早日上市融資，以彌補國家財政資金投入的不足。

試行項目融資。項目融資是指以項目的資產、預期收益或權益作抵押取得的一種無追索權或有限追索權的融資或貸款，包括產品支付、遠期購買、租賃融資、BOT（建設-經營-移交）、ABS（資產證券化）等幾種類型。項目融資具有表外融資會計處理、分散風險、獲取大額資金、不受項目資產規模限制等優點，目前在公共交通等基礎設施建設領域應用較為廣泛。

國網可以試行項目融資模式。具體操作是，國網組建有限責任性質的項目子公司作為項目發起人，將互聯互通平臺和運營支撐系統全部建設內容作為項目對象，或只將部分建設內容作為項目對象，由項目子公司承擔項目的融資、投資和管理工作。在融資模式上既可以采取項目公司直接面向金融市場融資、也可以采取設立獨立法人實體進行融資，或者采取BOO模式(Build-Operate-Own，建設-運營-擁有）進行融資。融資對象主要考慮政策性銀行、中央及地方廣電機構、文化產業基金等，在融資過程中要合理控制好項目資金的股權債務比例等資金結構問題。

適時發行企業債券。企業債券融資具有利息成本低、籌資效率高、不影響企業經營管理決策等優點。在發達國家，債券融資是比銀行貸款更為重要的企業融資方式，如在美國，企業債券種類較多，包括抵押債券、信用債券、可轉換債券、可贖回證券、浮動利息債券等，企業債券融資額度常常達到其股票融資的3到10倍。在國內，國有企業和上市公司均可以發行企業債券，債券一級市場和二級市場也在不斷蓬勃發展中。

國網應將發行企業債券融資作為上市融資的戰略性補充，在上市預期不確定的情況下，積極籌備發行企業債券。發行方式上，可以考慮采取向機構投資者私募發行與面向社會公募發行相結合的原則，既要保證債券發行的成功率，也能相對降低發行成本。發行企業債券同樣需要發行主體具有較強的盈利能力和可靠的償債能力，國網在日常運營過程中，要努力構建良好的財務環境。

爭取政策性貸款。銀行貸款是最可靠直接的融資方式。國網可充分發揮金融扶持文化產業發展的政策優勢，優先考慮政策性貸款，向國家開發銀行申請執行其早期同原國家廣電總局簽署的開發性金融合作框架協議，申請政策性貸款。如果授信額度有限，再考慮向商業銀行貸款，授信資金用于全國有線電視互聯互通平臺和運營支撐系統建設以及公司日常運營等。

小結

做好融資工作對于國網發展意義非凡，任重道遠。公司的經營管理者需要早做謀劃，統籌布局，招攬融資優秀人才，建設融資專業團隊，對內營造良好的財務環境，對外爭取優惠的融資政策，實施股權融資、項目融資、債券融資、政策性貸款等多模式多渠道相結合的融資策略，運用資本手段借梯登高、借船遠航，使公司早日成為合格的三網融合市場主體。

（作者單位：國家新聞出版廣電總局廣播科學研究院）

注釋：

①肖 翔：《企業融資學》（第2版），北京，清華大學出版社、北京交通大學出版社，2011年版，第1-13頁。

②高鴻業：《西方經濟學(微觀部分)》（第5版），北京，中國人民大學出版社，2011年版，第202-205、324-325頁。