西山煤電止跌難

謝澤鋒

黑金光環退卻，煤炭黃金十年已過。作為中國最重要的基礎能源，煤炭價格持續下跌，這也沖擊到了相關上市公司的業績。

據統計數據顯示，31家煤炭上市公司2013年和2014年一季度凈利潤分別同比下降32%和30%。2013年僅3家公司同比增長，今年一季度僅2家公司增長。而這其中，煤氣化（000968.SZ）主要得益于關停和轉讓的投資收益及補償，大同煤業（601001.SH）主要得益于轉讓資產的投資收益。

今年一季度煤炭上市公司合計凈利率為7.7%，其中神華為17.0%，剔除神華后僅為3.1%。其中6家公司虧損，虧損面逐步上升。分析認為，行業整體微利，虧損面有加大趨勢，盈利能力堪憂。

面對宏觀經濟放緩、國際經濟低迷以及進口煤的沖擊，煤炭企業面臨“倒逼式”轉型。首當其沖的當屬山西煤炭企業。《英才》記者走訪西山煤電（000983.SZ）時，其總經理溫百根坦言，“我們搞煤炭這么多年，大起大落也有過，但這一次感覺影響面非常大，形勢更嚴重。”

財報顯示，西山煤電2013年實現營業收入295億元，同比減少5.54%；實現歸屬于母公司的凈利潤10.56億元，同比減少41.66%，每股收益0.3352元。而在今年第一季度，公司的凈利潤同比下降56.33%，與其股價一樣，仍處于漫長的下降通道之中。

加碼電力

煤炭產能過剩，需求疲軟，直接沖擊了西山煤電的業績。

據溫百根介紹，公司煤炭主要是供兩條線：電煤專供電廠，焦煤主要供應鋼廠。鋼材市場連續虧損，公司焦化企業也連續虧損；電煤方面，山西目前電廠只有50%的開機率，市場疲軟可見一斑。

“隨著宏觀經濟趨緩，需求量下滑，以及清潔能源的使用，煤炭在中國能源結構中的占比肯定會往下走，這對煤炭企業來說，形勢比以往更為嚴峻。”一位券商分析師向《英才》記者表示。

面對行業困境，西山煤電給出的策略是加碼電力板塊，繼續發揮“煤電一體化”的戰略優勢。在企業內部進行價值鏈的重新整合，成為西山煤電的主要手段。

煤價下跌，以煤炭作為主要原材料的電企業績卻受益頗多。從銷售結構看，2013年公司煤炭收入占比為55.61%，比上年同期57.45%的比例降低1.84個百分點；但電力及熱力收入占比16.17%，增加了4.09%。

由此可見，煤炭收入仍是西山煤電的主導產品，但比重正在下降。2013年，火電行業受煤價下跌影響，經營業績大幅提升，電力業務毛利率也由9%大增至18%。未來西山煤電電力業務占比將進一步擴大，“十二五”期間，西山煤電發電容量有望達到1000萬千瓦，實現基本消化自產的2000萬噸精煤。

據資料顯示，目前國內火電的裝機容量占電力裝機容量75%以上。上述券商分析師向《英才》記者表示：“煤-電一體化利于電力供應穩定，同時又能控制燃煤成本，未來煤炭的產業鏈將進一步完善。大多數煤炭企業都有自己的坑口發電廠，做到資源的充分利用。”

但由于近幾年煤炭主業下滑甚至虧損影響了企業現金流，而且當前擴張電力板塊，業績體現也要到一兩年以后。對于類似神華集團早先布局產業鏈的公司，其抗周期能力在行業低谷期顯露更為明顯。得益于成本以及地域優勢，神華電力分部盈利能力明顯優于其他公司及火電行業。數據顯示，火電行業銷售毛利率為14.9%，而神華發電分部能達到23.5%。

以煤電一體化為特征的西山煤電，其煤電產業鏈平滑業績作用亦開始顯現。公司2013年毛利率為28.03%，2014年一季度略有下滑為26.16%，盈利能力仍比較穩定。

溫百根向《英才》記者表示，公司并非是向電力企業轉型，只是增加電力業務的比重。

拓展下游

如果說“煤電一體化”是西山煤電駛出泥潭的車輪，那么繼續挖潛下游，就是西山煤電鋪平前進道路的重要布局。

“完善和擴大‘煤—電—材、‘煤—焦—化產業鏈，不斷調整產業結構，使得兩個產業鏈規模日趨壯大，結構趨于合理。”在溫百根看來，這正是西山煤電破除當前難題的轉型思路。

所謂“煤—電—材”是指，將電廠的副產品進行深加工。比如煤灰加工成水泥等其他建筑材料；“煤—焦—化”則是發展焦化，再進一步拓展到煤化工產業。

發展煤化工早已成為很多煤炭企業甚至石油企業大力宣揚的口號，僅2013年就有10個新型煤化工項目獲得發改委批文。但高漲的投資熱情，也引發了不少業內人士的警覺。

廈門大學中國能源經濟中心主任林伯強表示，這些省份一直存在一個誤區，認為單一銷售煤炭獲得的利潤比較低，只有深加工價值才會提上去，但這可能是誤解，深加工提升價值的前提是所銷售的產品要有市場。

一位業內專家向《英才》記者指出，目前從多家企業投產的煤化工項目中，經濟效益多數都很一般，說明風險還是比較大的。“上市公司投產煤化工項目，多數企業并未將這部分成本收益核算列入到上市公司的財務報表中。”

“煤化工的技術要求很高，資金需求量大，投資基本都是上百億，在煤炭主業受到影響后，煤炭企業發展煤化工更加捉襟見肘。”上述券商分析師指出。

而在資本市場，煤炭股價持續低迷，西山煤電2013年初至今股價已跌去六成。

“煤炭股價跌幅很多，但現在來看行業反轉仍不明確。首先是經濟形勢能否回到從前的活力，不能確定；其次，煤炭企業轉型的效果恐怕最少得一兩年以后才能顯現。煤炭股處于低谷期，在某個階段上漲10%-20%都不足為奇，但是上漲空間不具備持續性。”上述分析師表示。

（感謝中國上市公司協會的大力支持）endprint