高頻交易風(fēng)波再起

祝躍

2013年4月，美聯(lián)社官方Twitter賬戶被黑后發(fā)布了幾條“白宮遭襲”的假消息，之后短短幾分鐘內(nèi)就有100億美元從美國(guó)股市撤走，導(dǎo)致道瓊斯和標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)大跌。

如此驚人的速度是高頻交易公司的“杰作”。所謂高頻交易，就是指“從那些人們無法利用的極為短暫的市場(chǎng)變化中尋求獲利的計(jì)算機(jī)化交易”。其最大的特點(diǎn)就是“交易速度快、交易量大”——往往能在幾毫秒內(nèi)完成價(jià)值數(shù)百萬美元的交易。也正是因?yàn)槿绱耍直环Q為“高速交易”（High-Speed Trading）或“閃電交易”（Flash Trading）。

這種被冠以閃電之名的交易模式仰仗的是配置強(qiáng)勁的計(jì)算機(jī)和網(wǎng)絡(luò)連接，能夠在很短的時(shí)間內(nèi)完成復(fù)雜的計(jì)算公式，算出細(xì)微的差價(jià)變化并做出交易與否的決定。哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院教授查爾斯·瓊斯（Charles Jones）總結(jié)說：“從事高頻交易的公司總是能夠比一般投資者更早地獲得信息。盡管有時(shí)候這個(gè)提前量只有零點(diǎn)零幾秒，但卻足夠讓高頻交易公司來分析那些未完成的訂單并做出買賣與否的決定，這使得它們的交易速度比一般投資者更快，更能夠利用股票價(jià)格瞬息間的變化?！?/p>

在科技的庇護(hù)下，高頻交易成為美國(guó)股票市場(chǎng)的主流交易模式——高頻交易公司數(shù)量?jī)H占所有股票持有者總數(shù)的2%，但是它們完成的股票交易額卻占到全美股票交易總額的一半以上。

不過在完成“幾分鐘轉(zhuǎn)走100億”杰作一年后，高頻交易卻被推上風(fēng)口浪尖。起因是美國(guó)金融作家邁克爾·劉易斯（Michael Lewis）的新書《閃電小子：華爾街叛亂》（Flash Boy： A Wall Street Revolt）。

難以“定罪”

“美國(guó)的股票市場(chǎng)雖然是全世界資本市場(chǎng)的典范，但卻是被不正常手段操控的?！眲⒁姿乖?月31日做客哥倫比亞廣播公司《60分鐘》欄目時(shí)表示。在他看來，“使用不正常手段操控市場(chǎng)”的正是那些使用高頻交易的公司，而高頻交易這種充滿欺騙性的手段“正是華爾街最危險(xiǎn)的產(chǎn)物”。

劉易斯的論調(diào)和新書很快就引起各界的關(guān)注。美國(guó)經(jīng)紀(jì)公司嘉信理財(cái)集團(tuán)（Charles Schwab Corporation）創(chuàng)始人查爾斯·施瓦布（Charles Schwab）和其他一些投資人斥責(zé)高頻交易為“金融界的毒瘤”，需要立即清除。

業(yè)界的強(qiáng)烈呼聲引起了政府機(jī)構(gòu)的注意。就在劉易斯新書發(fā)布的當(dāng)天（3月31日），美國(guó)聯(lián)邦調(diào)查局宣布他們已經(jīng)調(diào)查高頻交易行為長(zhǎng)達(dá)一年多；美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）委員丹尼爾·加拉格爾（Daniel Gallagher）表示SEC也在關(guān)注高頻交易；而到了4月7日，美國(guó)司法部長(zhǎng)埃里克·霍爾德（Eric Holder）則證明司法部正在對(duì)高頻交易進(jìn)行調(diào)查以確定它是否存在“內(nèi)幕交易”的嫌疑。

霍爾德不是第一個(gè)說這話的政府官員，2013年9月，紐約州總檢察長(zhǎng)埃里克·施耐德曼（Eric Schneiderman）將高頻交易稱為“內(nèi)幕交易2.0”，并認(rèn)為政府應(yīng)當(dāng)采取法律手段來限制這一交易方式。

政府機(jī)構(gòu)的調(diào)查表明高頻交易陷入了不小的麻煩之中，但是在業(yè)內(nèi)人士看來，盡管聯(lián)邦政府想要將高頻交易與非法的內(nèi)幕交易聯(lián)系在一起是不太容易的，因?yàn)楦哳l交易公司的行為并不在美國(guó)法律對(duì)內(nèi)幕交易的定義范圍之內(nèi)。

為了能夠提早獲得信息，高頻交易公司往往會(huì)付錢給證券交易所，這一點(diǎn)是高頻交易與內(nèi)幕交易聯(lián)系起來的關(guān)鍵。但是韋恩州立大學(xué)法學(xué)院副教授彼得·赫寧（Peter Henning）卻認(rèn)為在現(xiàn)有的法律體系中，這樣的行為卻不構(gòu)成“內(nèi)幕交易”，因?yàn)楦哳l交易公司是通過購買行為來提前獲得信息，而這些信息也會(huì)在稍后傳遞給一般投資者，并不是什么機(jī)密信息。

雖然高頻交易很難被定性為內(nèi)幕交易，但是批評(píng)者不會(huì)善罷甘休。很多高頻交易公司充當(dāng)?shù)氖寝缈偷慕巧?，它們利用自己的快速信息渠道和超?jí)計(jì)算機(jī)能夠以較低的價(jià)格購進(jìn)大量股票，待股票價(jià)格上漲之后再賣給其他投資者?！氨热缯f，高頻交易公司可以得到微軟即將推出新操作系統(tǒng)的信息，它們會(huì)立即以每股20美元的價(jià)格購買微軟股票。幾分鐘后，消息正式放出，微軟股價(jià)上升到25美元，它們會(huì)選擇在這個(gè)時(shí)候出手并且大賺一筆?！眲⒁姿拐f。

這看起來違反了美國(guó)金融業(yè)監(jiān)管局5320號(hào)條例中有關(guān)“預(yù)先交易”的規(guī)定，即“經(jīng)紀(jì)商不能在客戶之前交易”。但是彼得·赫寧表示高頻交易公司的行為雖然看起來像掮客，但實(shí)際上它們是“不受任何人委托、按照自己意愿進(jìn)行交易活動(dòng)的企業(yè)”，因此“預(yù)先交易”也不適用于高頻交易。

因此，在赫寧看來，至少從美國(guó)目前的法律體系來看，高頻交易是完全合法的，因此美國(guó)司法機(jī)構(gòu)對(duì)高頻交易的一些定論并不準(zhǔn)確?！斑@就好比在賭場(chǎng)里，你不能因?yàn)橐粋€(gè)人手快眼準(zhǔn)就認(rèn)為這個(gè)人是在作弊?！焙諏幷f。

有違公平？

盡管目前的法律體系無法將高頻交易“定罪”，但這并不能說明高頻交易是“無辜”的，用埃里克·霍爾德的話來說，“高頻交易公司利用快速信息通道和高科技來取得最好的股票價(jià)格，這對(duì)其他投資者來說是不公平的”。

根據(jù)SEC的調(diào)查，持有股票的美國(guó)人數(shù)量已經(jīng)連續(xù)6年下跌（截至2013年），金融危機(jī)固然是其中的一個(gè)因素，但是有超過七成的美國(guó)人放棄自己手中的股票是因?yàn)樗麄儗?duì)股票市場(chǎng)的不信任，這樣的不信任很大程度上來源于“總是比他們快”的高頻交易公司。

有資料表明，比較大的高頻交易公司有99%的交易都能盈利，這在如同賭場(chǎng)般的股票市場(chǎng)是一個(gè)不可思議的數(shù)據(jù)。因此，“不公平”才是人們真正抨擊高頻交易的關(guān)鍵所在，永遠(yuǎn)比人腦快——而且還是越來越快——的計(jì)算機(jī)自動(dòng)化交易從一開始就被認(rèn)為“是在掠奪靠辛苦工作、認(rèn)真分析的普通投資者的財(cái)富”。

但是，澳大利亞高頻交易公司Tibra聯(lián)合創(chuàng)始人格倫·威廉姆斯（Glenn Williams）對(duì)這樣的指責(zé)不屑一顧。“我實(shí)在不明白，我們父母輩的投資策略為什么要在我們這個(gè)年代依然占據(jù)主導(dǎo)地位?！彼f，“我們的計(jì)算機(jī)化短期交易模式更能適應(yīng)這個(gè)日漸復(fù)雜的社會(huì)。”

威廉姆斯等人支持高頻交易是因?yàn)椤八菚r(shí)代和科技進(jìn)步的產(chǎn)物”，而這樣的產(chǎn)物可以提高市場(chǎng)的效率。牛津大學(xué)金融學(xué)教授奧斯汀·格里希（Austin Gerig）舉例說：“2000年，某種證券的價(jià)格變化往往要在幾分鐘后才能引起其他相關(guān)證券的價(jià)格變化。而現(xiàn)在，在高頻交易工具的幫助下，這個(gè)過程縮短到幾秒——市場(chǎng)的反應(yīng)更快，效率也自然提高?！?/p>

“高頻交易公司之間的競(jìng)爭(zhēng)就是時(shí)間的競(jìng)爭(zhēng)，它們編輯更快的運(yùn)算法則，將總部搬到離證券交易所更近的地方，目的就是為了爭(zhēng)取幾秒甚至是幾毫秒的時(shí)間。”研究公司Modern Markets Initiative高級(jí)顧問彼得·納比切特（Peter Nabicht）說，“這樣的結(jié)果讓股票價(jià)格修正出現(xiàn)得更快，也減少了投資者猜想、預(yù)測(cè)的時(shí)間及風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

更有效率的市場(chǎng)意味著更多的交易，這會(huì)增加市場(chǎng)流動(dòng)性，在高頻交易擁護(hù)者看來，流動(dòng)性的增加可以減少交易成本和股票差價(jià)，這對(duì)于普通投資者來說是件好事?！耙虼宋蚁?，劉易斯等人可能是搞錯(cuò)了方向。”高頻交易支持者、《福布斯》專欄作家蒂姆·沃斯托爾（Tim Worstall）表示，“高頻交易公司的確是在賺錢，不過它們所賺的錢比起它們?yōu)槠渌顿Y者帶來的差價(jià)變化的總數(shù)要小得多”。

更何況，高頻交易公司所做的正是華爾街最擅長(zhǎng)的事情——從別人手中獲取更多的利益。套用投機(jī)大師伯納德·巴魯克（Bernard Baruch）的話，“股票市場(chǎng)的主要目的就是愚弄盡可能多的人”，在高頻交易支持者看來，任何參與股票市場(chǎng)的人都應(yīng)當(dāng)知道在這里只有“騙人”和“被騙”兩種角色，這并不存在有失公平之說。

不過針對(duì)支持者的觀點(diǎn)，反對(duì)者卻有著針鋒相對(duì)的論調(diào)。因?yàn)楦哳l交易公司習(xí)慣于先期放出大量訂單，但是只完成計(jì)算機(jī)算出的最好的一部分（2013年，美國(guó)有95%的高頻交易公司訂單被取消）。這樣不僅僅不會(huì)增加市場(chǎng)效率，反而會(huì)提高市場(chǎng)波動(dòng)率，影響市場(chǎng)的穩(wěn)定。

監(jiān)管難題

反對(duì)者的擔(dān)憂并不是空穴來風(fēng)，2013年4月的美國(guó)股市崩盤正是高頻交易弊端的佐證。除了這樣的風(fēng)險(xiǎn)外，仰仗電腦的高頻交易還會(huì)受到程序崩潰、黑客入侵等危險(xiǎn)。2010年5月，出錯(cuò)的計(jì)算機(jī)程序?qū)е率袌?chǎng)出現(xiàn)了41億美元的賣盤，讓道瓊斯指數(shù)大跌1000點(diǎn)，1萬多億美元市值消失，隨后又大幅回升。這20分鐘的“閃電式崩盤”讓美國(guó)持有股票的家庭比例從2010年的67%降低到2011年的52%，也讓高頻交易備受質(zhì)疑，市場(chǎng)份額也開始逐年下降。

盡管如此，人們對(duì)依然占股票交易市場(chǎng)大多數(shù)的高頻交易充滿不放心。雖然高頻交易公司強(qiáng)調(diào)它們會(huì)加強(qiáng)自身監(jiān)管，盡量避免上述情況，但是“閃電式崩盤”的多次出現(xiàn)以及各種原因讓人們堅(jiān)信，單單只靠高頻交易公司的“自覺”是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

因此一些美國(guó)機(jī)構(gòu)和個(gè)人采取了行動(dòng)。劉易斯的《閃電小子》中記載了布拉德·勝山（Brad Katsuyama）的故事。曾經(jīng)在一家高頻交易公司工作的勝山據(jù)說是厭倦了自己老東家的操作方式，他選擇離職并創(chuàng)建了股票交易公司IEX，他的公司通過延遲交易訂單生效、限制訂單模式等方式來限制高頻交易公司的優(yōu)勢(shì)，并且希望這樣的方式能夠“還給普通投資者一個(gè)更加公平的市場(chǎng)”。

除此之外，有人建議證券交易所通過征收“訂單取消費(fèi)”來限制高頻交易公司無節(jié)制地尋找最佳交易的行為；同樣也有人建議美國(guó)政府應(yīng)當(dāng)對(duì)高頻交易征稅，并且將該交易模式納入獨(dú)立的監(jiān)管體系之下。

說到監(jiān)管高頻交易，也許美國(guó)人應(yīng)該看看大洋彼岸的歐洲。2014年2月初，德國(guó)的《高頻交易法》正式生效，它要求各個(gè)在德國(guó)的高頻交易公司必須先要在本國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)德國(guó)聯(lián)邦金融監(jiān)管局（BaFin）注冊(cè)并獲得交易資格才能夠繼續(xù)從事相關(guān)工作，而歐盟其他一些國(guó)家的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，包括歐洲證券與市場(chǎng)管理局（ESMA）也已經(jīng)采取措施，或正在研究措施，來對(duì)高頻交易進(jìn)行監(jiān)管。在一些美國(guó)金融學(xué)家看來，歐洲人的行為已經(jīng)做出了表率，并且表明“高頻交易的確具有一定的危險(xiǎn)性，需要政府級(jí)別的監(jiān)管”。

但是彼得·赫寧認(rèn)為在美國(guó)將高頻交易至于完善的監(jiān)管體系之下并不是一件容易的事，不僅僅是因?yàn)楝F(xiàn)有的法律以及金融監(jiān)管局、SEC的規(guī)定中沒有針對(duì)高頻交易的條例，更是因?yàn)楦哳l交易在歐洲和美國(guó)的股票市場(chǎng)的地位不同。根據(jù)ESMA的數(shù)據(jù)，2014年1月由高頻交易公司完成的股票交易僅占?xì)W洲主要證券交易所交易總量的22%，遠(yuǎn)低于美國(guó)股票市場(chǎng)超過50%的比例，更不用說美國(guó)有很多證券交易所依賴高頻交易公司的“信息提前費(fèi)”來盈利的事實(shí)。因此，盡管德國(guó)與其他國(guó)家的監(jiān)管措施讓很多高頻交易公司大呼不爽，但是它給歐洲帶來的影響無法與監(jiān)管措施在美國(guó)的影響相提并論。

“因此，如何找到一個(gè)既不損害各方利益又能打消顧慮的監(jiān)管方案并不是一件容易的事情?！焙諏幷f，“至少在短期內(nèi)不會(huì)實(shí)現(xiàn)。”

這也從一定程度上反映了美國(guó)股票市場(chǎng)的尷尬：如果將1998年SEC允許股票交易電子化視為高頻交易在美國(guó)的開始的話，那么在這十多年里該國(guó)的監(jiān)管措施顯然沒有跟上金融和科技的發(fā)展。用劉易斯的話來說，“在電腦已經(jīng)比人腦快幾萬倍的今天，人腦卻在金融領(lǐng)域失去了對(duì)電腦的控制”。

因此，對(duì)于美國(guó)以及世界上的其他國(guó)家來說，如何讓金融市場(chǎng)適應(yīng)高頻交易（或者反過來）成為未來的一個(gè)重要任務(wù)。