獨立董事特征與公司績效關系的研究
——基于我國創業板上市公司數據的實證分析

朱麗玲

（安徽財經大學，安徽 蚌埠 233000）

獨立董事特征與公司績效關系的研究
——基于我國創業板上市公司數據的實證分析

朱麗玲

（安徽財經大學，安徽 蚌埠 233000）

目前，獨立董事制度在公司治理規范化進程中舉足輕重，執行獨立董事制度逐步被企業提上日程，成為我國上市公司治理改革中的重要措施，那么獨立董事制度對公司績效的影響又是如何的呢？學術界已存在廣泛爭議.基于創業板企業的數據，文章對獨立董事特征對公司績效的影響做了相關研究，發現公司績效受多重因素共同影響，獨立董事制度作用發揮有限.

獨立董事；獨立董事特征：公司績效；創業板

獨立董事起源于20世紀30年代的美國，隨后便在各國廣泛推廣.自2011年《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》頒布，我國境內上市公司相繼引入獨立董事制度.國內學者對其研究越來越多，但多集中在理論分析上，在實證研究方面欠缺，不能全面反映獨立董事制度與公司績效的關系.自創業板企業的上市，獨立董事制度對這些企業的高成長性是否有推進作用引起了人們的關注.所以，本文選取獨立董事的年齡、薪酬、比例這三個關鍵特征，以創業板上市公司數據為基礎，研究這些變量對公司績效的影響.

1 文獻綜述

縱觀國內外文獻，關于獨立董事制度特征與公司績效的關系的研究甚多，大致可歸三類.

1.1 獨立董事制度與公司績效呈正相關

Baysinge和Butler（1985）對美國266家公司1970-1980十年間董事會構成對財務業績作用的差別作調查，經研究發現，獨立董事人數多的公司所在行業調整資產回報較高.Byrd和Hickman（1992）選取111家在美國上市的公司為樣本，通過對相關數據研究發現，相對于以非外部獨立董事為主的董事會提出的股票價格平均收益率，以獨立外部董事為主的董事會提出的股票價格平均收益率要高.1998年，美國投資者責任研究中心(IRRC, 2000)也做了相關研究，發現董事會的獨立性對企業價值有積極影響，這說明那些設有獨立董事的公司比那些未設獨立董事的公司運行更好.在我國相關文獻研究中，高明華和馬守莉（2002）對83家設有獨立董事的上市公司進行研究，發現我國獨立董事制度與公司績效成弱的正相關性；魏剛（2004）以托賓Q作為業績考核指標進行了一系列研究，結果表明我國獨立董事比例與公司的市場價值存在顯著的正相關關系.王躍堂等（2006）以設有獨立董事的A股上市公司做為研究樣本，也得出了類似結論.

1.2 獨立董事制度與公司績效呈負相關

Daily和Dalton(1993)研究發現，績效較高的公司對獨立董事的依賴較少；Agrawal,A和Knoeber,C. R.（1996)以托賓Q為考核指標，發現獨立董事制度與公司績效呈負相關關系.Yermack（1999）的研究也得出了類似的結論.于東智和王化成（2003）研究了獨立董事與公司治理關系，發現獨立董事制度的建立并未顯著改善當期的績效，僅僅是公司績效的被動反應.李常青、賴建清（2003）選取ROE、EPS和EVA作績效考核指標，以在上海證券交易所上市的公司為樣本，經研究發現獨立董事比例與公司績效呈負相關.

1.3 獨立董事制度與公司績效無關

Hermalin，Weisbach（1991）經研究發現董事會的構成與公司業績之間不相關.Laura Lin（1996）對董事會構成與公司績效的關系做了比較研究，結果顯示獨立董事的比例與公司業績沒有相關性，不能說明獨立董事對提高公司業績有積極作用.Bhagst和Black（2000）運用聯立方程，糾正了可能存在的內生性問題后，發現公司業績指標及托賓Q值與獨立董事的比例并不存在顯著相關關系.李有根等（2001）選取ROA、ROE作為績效衡量指標，發現內部董事等構成對公司績效并無穩定影響.胡勤勤和沈藝峰（2002）對46家上市公司進行研究，采用累計超常收益率和托賓Q值作績效指標，得到了類似結論.

2 研究設計

2.1 樣本來源與選擇

本文選取樣本為深圳創業板上市公司.鑒于我國創業板企業上市不久，初步建立獨立董事制度，采用上市前一兩年的數據研究并不科學，所以選擇的是2011年的數據，剔除數據缺失的樣本后得到有效樣本292家.本文所選數據為公司治理數據和財務指標數據，這些數據均由國泰安數據庫中的相關數據整理而來.

2.2 理論分析與研究假設

2.2.1 指標選取

（1）公司績效.本文選擇總資產主營業務利潤率ROA反映公司的績效指標.

（2）獨立董事的年齡.一家公司通常含多位獨立董事，根據研究需要，下文回歸分析采用的是年齡的自然對數（Lnage）及對年齡取對數后的平方（Lnage_sq）作為解釋變量.

（3）獨立董事的薪酬.因研究需要，本文以薪酬的自然對數（Lnsalary）及取自然對數后的平方(Lnsalary_sq)作為解釋變量.

（4）獨立董事比例.根據國泰安數據庫中董事會人數及獨立董事人數求出.

（5）控制變量.本研究過程中主要控制公司規模和企業資本結構的影響，故以總資產的自然對數和資產負債率作為控制變量.盡可能控制其他影響因素，從而使得所研究的變量能更準確的反映其對公司績效的影響.

2.2.2 研究假設

假設1（H1）：在其他條件一定的情況下，獨立董事的年齡與公司績效存在一個倒“U”型的關系.假設2（H2）：在其他條件一定的情況下，獨立董事的薪酬與公司績效正相關.

假設3（H3）：在其他條件一定的情況下，獨立董事的人數比例與公司績效呈正相關.

2.2.3 模型的建立

根據上述的假設，本研究選取2011年創業板上市公司的橫截面數據，建立回歸模型來研究獨董相關特征變量對公司績效的影響.

表1 變量定義

3 實證分析結果

3.1 描述性統計

從特征變量的描述性統計表中可以看出，我國創業板企業獨立董事年齡相差較大，獨立董事大多是年富力強的中年人.關于獨立董事的薪酬，均值為51076.41，最高年薪收入與最低之間相差較大.我國創業板企業獨立董事平均值達到37.13%，符合國家要求，標準差為0.053，表明我國創業板企業獨立董事的比例相差不大.公司總資產主營業務利中，值通常不高.本文回歸結果顯示，模型的F值高度顯著，值介于0.12-0.18，這說明本文所選的解釋變量中，至少有部分是有較強的解釋能力的.

綜合上述6個模型的檢驗結果，年末總資產的潤率平均值為8.63%，比較正常，但其標準差占到平均值的1/2以上，表明公司之間的差別還是很大的.

3.2 回歸分析

國內外有關獨立董事特征與公司績效的模型對數非常顯著，這說明對公司績效有正的影響，資產負債率雖然不是很顯著，但其與公司績效呈負相關，這與前人研究結果也是一致的.上述模型、、的回歸結果表明，獨立董事的年齡與公司績效之間沒有顯著倒U型關系；交叉模型的結果表明，在其他特征的影響下，獨立董事的年齡對公司績效沒有顯著的影響，與假設1不符.模型、的回歸結果顯示，獨立董事的薪酬與公司績效呈顯著的倒U型關系，在交叉模型中，獨立董事的薪酬通過了顯著性檢驗，與假設2的預期一致.此外，研究還表明，獨立董事比例與公司績效呈較弱的正相關；然而，交叉模型的回歸結果顯示，獨立董事人數比例對公司績效有顯著的正相關，存在交叉影響，即在獨立董事薪酬的相關影響下，獨立董事人數越多比例越高，對公司績效的提高有一定積極影響.

表2 特征變量的描述性統計

表3 模型回歸結果

4 結論與啟示

4.1 研究結論

從上述回歸結果可以看出，當考慮獨立董事人數比例與其他獨立董事特征的交叉影響時，獨立董事人數比例與公司績效呈正相關，但單一獨立董事人數比例的影響卻不明顯.此外，薪酬與公司績效呈正相關，年齡與公司績效無關.我國創業板企業獨立董事制度建立時間較短，獨立董事制度與公司績效的相關性較微弱，但并不代表我國獨立董事制度可有可無.獨立董事制度設立的終極目標在于改善公司治理結構，提高企業績效.參考獨立董事制度在英美日等國成功的先例，當它達到一個相當完善程度時，才會對提高公司績效起到顯著的積極作用；否則，獨立董事制度就可能無法實現其正面影響.基于創業板數據對獨立董事與公司績效的研究，我們的研究結果表明總體相關性較弱，究其原因，在于我國獨立董事制度的建立時間不長，資本市場環境建設不到位，獨立董事制度尚不完善，無法發揮其最佳效用.

4.2 啟示

立足國情，我國獨立董事制度尚不完善，在提高獨立董事的有效性方面我們仍需努力，加強獨立董事有效行權的制度環境的建設，尤其是法制的建設.首先，明確獨立董事的行權范圍，避免獨立董事與監事會的的職能交叉和重疊.其次，對于獨立董事的挑選聘請要慎重，既需要挑選專業水平高的人以保證對公司決策指導的準確性，還要注重獨立董事獨立性的保持.在薪酬方面，可以建立聲譽機制，激勵獨立董事積極發現公司問題并做出及時的指導.此外，獨立董事尚且面臨著一個信息不對稱的現象，而信息不對稱會阻礙獨立董事做出決策，所以要保證獨立董事有效行權的信息資源.為此，可以通過相關法律法規，賦予獨立董事查閱相關文件的權利.

〔1〕Agrawal,A and Knoeber,C.R.,1996,"Firm per-formance and Mechanisms to control Agency problems between manages and shareholders',Journal of finance a n d Quantitative Analysis,31,377-397.

〔2〕Hermalin,Benjam in E.and Michael S. Weisbach,1991,"The Effects of Board Composition and Direct Incen-tives on Firm Performance",Financial Management 20, 101-112.

〔3〕王躍堂,趙子夜,魏曉雁.董事會的獨立性是否影響公司績效？[J].經濟研究,2006（05）:62-73.

〔4〕高雷,羅洋,張杰.獨立董事制度特征與公司績效——基于中國上市公司的實證研究[J].經濟與管理研究,2007（03）:60-66.

〔5〕周方召,周正,曲振濤,孫凱.利益共謀還是監督激勵——基于中國上市公司董事和高管薪酬上漲與公司績效的實證研究[A].浙江大學經濟學院、山東大學經濟研究院、《經濟研究》編輯部.2010年度（第八屆）中國法經濟學論壇論文集（下冊）[C].浙江大學經濟學院，山東大學經濟研究院、《經濟研究》編輯部,2010:14.

〔6〕王硯書,于佳欣,武俠.上市公司獨立董事制度與經營績效關系的實證研究[J].管理觀察,2008（23）:27-28.

F830.91

A

1673-260X（2014）07-0055-04