萬洲國際香港上市折戟

陳芬

國內豬肉市場持續供過于求，中美豬肉價格反差使得收購后的“協同效應”不再現實。

“股神”巴菲特曾有句名言：站在臺風口，豬都能飛上天。近期全球最大豬肉食品企業萬洲國際（原名雙匯國際）赴港上市一事，讓這句話再次被頻繁提及。

2014年4月29日，萬洲國際突然宣布暫停赴港IPO。在其發布的《全球發售不予進行》公告中稱，由于市況轉差且近期市況大幅波動，公司決定現時不進行全球發售，并將不計利息悉數退還認購股款。

至此，投資界人士用“飛不起來的豬”來描述此事也就并不為奇了。

兩度縮減融資規模

萬洲國際此次IPO可謂一波三折。

為此次上市，萬洲國際曾作出了巨大努力，這包括延期和兩度縮減融資規模的舉措，以及招用了超豪華的承銷商陣容等。

按照公開發布的招股書計劃，萬洲國際將發售36.55億股股份，并以每股8港元至11.25港元招股，擬募資額在292億港元至411億港元之間（合38億至53億美元），按這一額度估計，萬洲國際上市有望成為一年來全球最大的一單IPO。

不過，這一令人矚目的募資額已是經過了一輪“瘦身”：據悉，萬洲國際曾早在今年一月時對外透露，打算以50億到60億美元的巨額募資計劃發行股票。按照當時的數據計算，上市后，萬洲國際的市值將過千億港元。隨后，在4月10日的國際路演時，其公布的融資額度變成了最多53億美元。

按計劃，萬洲國際將于4月22日確定發行價，4月29日公布配售結果，4月30日在香港聯交所掛牌交易。

在萬洲國際完成國際路演后，資本市場仍然波動，于是萬州國際再次調整IPO結構，應該是考慮到公司對資金的需要和售股股東對估值的期望，于是下調其發售規模。4月25日晚間，萬洲國際發布消息稱，將全球發售的規模縮減三分之二；發行價不變。至此，IPO規模從原招股書確定的53億美元驟減至最多18.8億美元，同時將掛牌上市日期由4月30日延長到5月8日。

“飛不起來的豬”

有業內人士分析，募集資金縮水如此之大，一方面是因為國際投資者對該項目缺乏足夠的興趣，認購不積極，同時近期香港股市流動性也不佳，自4月10日萬洲國際管理層路演開始，H股指以及上證綜合指數下跌明顯；另一方面，從萬洲國際方面來看，定價過高、未來預期上升空間有限以及對管理層和私募未來套現的擔憂，導致投資者望而卻步，也就導致募集資金規模的縮水。

整個資本市場情況不好，在這樣背景下還不如不上市。即使強行掛牌上市，恐怕也會跌破發行價，得不償失。

對于中止上市的事情，萬洲國際相關負責人對媒體表示，低迷的后市表現進一步降低了投資者投資的意愿，由于市況不好，所以中止上市，對于什么時候重新啟動上市暫無時間表。

為實現上市，萬洲國際在此之前一口氣聘用了中銀國際、摩根士丹利、高盛等29家承銷商為其保駕護航，這一陣容刷新了上市公司聘請承銷商的歷史紀錄。

萬洲國際曾就承銷商數量龐大的疑問做出回應稱，公司之前在運營中得到許多金融機構的鼎力支持，這些銀行的資源及持續的支持將有助于IPO取得成功。也有人認為，這是為了防止銀行在自己上市前或上市后不久針對自己發布較為獨立乃至批評性的研究報告。

債務窟窿如何填補

早在今年一月份萬洲國際被傳出遞交上市申請之時，關于其“上市圈錢還債”的質疑便隨之而來，這筆讓萬洲國際要上市籌款才得以償還的債務，來自于2013年的一起昂貴收購。

去年5月，萬洲國際以每股34美元的價格現金收購美國最大的豬肉生產商史密斯菲爾德，并承擔了其24億美元的債務，交易總額為71億美元，創下中國民營企業在海外收購金額的最高紀錄。彼時雙匯國際的董事長萬隆稱，收購史密斯菲爾德將“實現兩家優勢互補，強強聯合，共同打造一個全球領先的動物蛋白企業”。

在當時對史密斯菲爾德的收購中，萬洲國際的現金來自銀行貸款，其中，中國銀行為其提供了40億美元、期限不超過五年的融資；摩根士丹利提供30億美元融資。

萬洲國際招股書顯示，2013年，集團貸款由2012年底的1.94億美元上升至74.32億美元，占總資產的52.5%。劇增的主要原因即收購史密斯菲爾德所致。有人稱，萬洲國際上市融資額從53億美元驟降到18億美元，其中有債務壓力迫在眉睫的因素。

如何清償債務是市場目前最關心的問題。盡管萬洲國際的子公司雙匯發展業績不錯，但其赴港上市遭遇挫折后肯定會對其產生一連串的影響。人們擔心面對70多億美元的償債總額，萬洲國際與其美國合作伙伴的盈利水平還是顯得捉襟見肘。

在宣布停止IPO之后，公司面對外界對其償債壓力的質疑回應稱，公司擁有充足營運性現金流，“債務償還對現金流不造成壓力”。

布局國內市場

萬洲國際選擇這個時間段上市，并非天時地利。除了A股與H股表現疲軟外，萬洲國際籌備IPO的同時，其剛收入麾下的史密斯菲爾德的所在地美國，豬病毒正來勢洶涌。病毒造成的乳豬大面積死亡，豬肉供應急降，豬肉因此價格攀升。據業內人士介紹，目前國內豬肉大約每斤5.5元，而美國豬肉則達到了7元。

此前的分析普遍認為，萬洲國際收購史密斯菲爾德之后，可通過進口美國廉價豬肉賺取差價從而實現“協同效應”。現在，國內豬肉市場持續供過于求、價格低迷。中美豬肉價格反差使得這一希冀目前不再現實。

現在，雖然債務危機讓萬洲國際頗為頭疼，但是卻沒有停止其加大布局國內市場的步伐。

2014年3月21日，萬洲國際宣布將美國史密斯菲爾德精選冷鮮肉引入中國，并率先登陸鄭州市場，并定名為“史蜜斯”品牌出售。2014年，萬洲國際打算以河南市場為中心，向全國拓展約10家超市專柜或直營店，美國冷鮮豬肉進口量計劃約為5000噸。

目前，萬洲國際在中國的營銷網絡包括肉制品擁有5000個經銷商、63.8萬個終端網點，生鮮豬肉擁有2.43萬個終端網點。史蜜斯計劃，今年5月份在河南專柜數量達到10—15家，6月份達到20—30家，下半年在全國鋪開。

如此快速擴張，又適逢近來豬肉價格持續走低，不免引發市場對萬洲國際盈利能力的擔憂。萬洲國際對媒體表示，豬肉周期一直都存在，中國的豬肉價格不可能永遠走低。

在過去50年里，雙匯所經歷的變遷極具典型意義：落魄的地方國營小廠，抓住中國城鎮化中的巨大機遇；上市、國有股份逐步退出，管理層變成企業當家人；再奮不顧身的抓住難得的機會出海并購。可惜的是，擁有多個“第一”紀錄的萬洲國際，對低迷的市場狀況或許沒有足夠的警惕。

萬洲國際主席萬隆在過去二十多年中，靠“殺豬賣肉”將雙匯帶上銷售500億元的高峰。一位接近萬隆的人士如此表示，“資本市場風云變幻，萬隆大風大浪都經歷過了，我們相信這次也會渡過難關。”endprint