分級基金：你若質押，我便安好

余斌

我是分級基金優先份額。

世人都喜歡一些簡單易記的名字，曾幾何時，我就被稱為分級基金A份額，有時直接稱我為A。與我同袍相連的孿生哥哥分級基金進取份額則被人戲謔為B。這種稱謂讓我覺得自己是某種危險而神秘任務的代號，絲毫不能凸顯我的優雅與從容。不過相對進取份額那個更傻呆呆的二貨簡稱，我也漸漸能聊以自慰，坦然以對了。

從分級基金家族誕生的那天起，我與進取份額便被賦予不同的使命。經過幾年的發展磨合，我的凈值按照約定收益計算回報，進取份額則獨自承擔母基金的凈值變化。想當初，我和進取份額平分了從母基金繼承來的家產，每人一份。族長深思熟慮后，安排進取份額每年向我支付約定收益，而家產的實際經營權則由進取份額掌管。無論當年豐欠，母基金的風險收益均由進取份額一人擔當。雖然我名義上也是家族的一員，但實際上對家族資產的經營已無從過問。這些年，看慣了市場漲漲跌跌，進取份額也在其中起起伏伏。自從掌管兩份家產后，進取份額也曾風光過，甚至一度成為市場的焦點和寵兒，但更多的是風光過后的落寂和面對凈值下跌的惆悵。每念于此，深感族長當年高瞻遠矚，在基金行業凋敝的年景里，我們家族仍能夠發展興旺。截然不同的使命皆因市場眾口難調，有人喜歡波動和杠桿，有人喜歡安全和穩健。管理學稱之為細分市場，在我看來，都是出來賣的，講究個投其所好。

隨著時間的沉淀，世人也逐漸了解了我與進取份額的特點。多數時候，市場以固定收益的思維方式對我定價。但在市場上發生了三只分級基金觸發向下不定期折算后，我多變不羈的一面也終于向世人展示。在進取份額持有人尋死覓活的時候，好在我的持有人卻在分享收益機會。當然，這樣的機會可遇不可求。

盡管我有很多優點，然而我的投資價值卻不能得到普遍的認同。市場對我的非議主要有兩點：一是雖然我能產生穩定的現金流，但我的價格形成機制與固定收益品種卻有很大不同；二是認為我的投資回報沒有優勢，短期投資收益具有很大的不確定性。關于第一點，我必須聲明世人對我的與眾不同有些言過其實。正常情況下，我似乎被當成信用債來定價。但當進取份額凈值大幅下跌時，進取份額的價格杠桿趕不上凈值杠桿上升的步伐，就意味著進取份額的溢價要上升，因為配對轉換機制的存在，我的折價會擴大價格將下跌。如果進取份額凈值進一步下跌時，一旦形成向下不定期折算的預期，我的折價會縮小價格將上漲。意味著我的價格與進取份額凈值有一種微妙的正向與反向關系。這讓熟悉固定收益的投資人的確有些難以理解。但是，從長期持有的角度來看，我帶給持有人的就是一系列穩定的現金流，從而與固定收益并無二致。如果考慮向下不定期折算帶來的現金流變化，我的投資價值應該優于固定收益品種。經過抽絲剝繭后，希望大家能夠看到我固定收益屬性的本質。至于第二點，短期收益的不確定性確實存在，而沒有優勢則大謬也。我活潑多變的個性注定我不走尋常路，自然也不能完全照搬固定收益的思維看待我短期的變化。而且，我的長期投資回報并不比信用債收益率遜色。

我心理明白，苦口婆心并不能換來與固定收益品種的一視同仁。在他們眼里，我沒有顯赫的發行方和擔保方。他們派息時發的是真金白銀，我卻只能折算為母基金，持有人必須將母基金贖回后才能拿到現金。看起來，我像個異數。殊不知，基格不再，注定平淡無奇，永葆創新，自然基業長青。世人不是排斥新興事物，而是習慣了挑剔與冷眼旁觀。古斯塔夫·勒龐在《烏合之眾》中對此早有精辟闡述，個人一旦融入群體，個性也隨之湮沒，群體的思想便會占據絕對的統治地位。帶著世俗的偏見，我漸有歸隱之心。直到看到他的橫空出世。

他是一份文件，《關于2014年6月7日開展基金質押式回購全網測試的通知》。深交所首次將分級基金優先份額納入質押標的范圍進行全網模擬測試，折算率0.008，相當于債券0.8的折算系數。雖然只是一次貌不經意的測試，卻點燃了我久違的熱情，給了我生生不息的希望。質押對于我有三大好處：其一，正名。相當于債券的折算系數，質押給了我固定收益的名分，從此可以與債券平起平坐；其二，兼顧。不能質押前，持有人得到了我，卻犧牲了資金的流動性。若能被質押，則持有人只要判斷我的投資回報能夠匹配長期資金成本，即可長期配置，無虞短期流動性的缺失。因為，長期配置和短期流動性可以兼顧，一旦市場出現好的投資機會，持有我的短期收益機會也會上升；其三，杠桿。不能質押前，杠桿僅是進取份額的專利。質押后，意味著持有人也能夠給我增加杠桿，持有人可以利用質押后的資金再買入我。利用這個屬性可以更好地與現有的投資策略進行結合。一種是利用杠桿放大我的久期。當長端利率比短端利率下降更多時，增加杠桿能更好地提高我的投資收益機會。如果不是也無妨，因為我的久期遠大于一般的債券，我對利率變化更敏感。只要利率下行，持有我仍有望獲益不菲；另一種是出現事件性機會時增強收益機會。當進取份額向下不定期折算時，我可以被看成是債券與看跌期權的復合體，增加杠桿將放大期權屬性，從而更好地實現增強收益和管理風險的目的。

一切看來令人期待又妙不可言。

（作者系鵬華中證800非銀行金融指數分級基金、鵬華中證信息技術指數分級基金基金經理）