人民幣匯率變動對國內(nèi)價格水平的傳遞效應(yīng)

鄭志強(qiáng)

【摘要】 本文采用時變參數(shù)向量自回歸（TVP-VAR）模型研究人民幣匯率變動對國內(nèi)價格的傳遞效應(yīng)，結(jié)果表明，人民幣名義有效匯率與國內(nèi)價格水平存在負(fù)向相關(guān)關(guān)系，有效匯率變動會造成進(jìn)口價格和生產(chǎn)者價格的短期波動，但是對消費(fèi)者價格波動的解釋力有限。匯率傳遞存在時滯，并且有沿著價格鏈下降的趨勢。不同時點(diǎn)的脈沖響應(yīng)分析并沒有發(fā)現(xiàn)匯率傳遞效應(yīng)發(fā)生明顯的結(jié)構(gòu)變化。貨幣供應(yīng)量沖擊對國內(nèi)價格水平的影響要強(qiáng)于名義有效匯率和世界能源價格沖擊。

【關(guān)鍵詞】 人民幣名義有效匯率 ?TVP-VAR ?匯率傳遞 ?進(jìn)口價格 ?消費(fèi)者價格

一、引言

我國貨幣當(dāng)局的政策目標(biāo)是穩(wěn)定物價水平、保持人民幣幣值穩(wěn)定以及促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。傳統(tǒng)理論認(rèn)為，貨幣升值是解決貿(mào)易順差同時緩解國內(nèi)通貨膨脹的有效途徑。然而，80年代以來，不論理論還是實證研究都證明匯率對價格的傳遞效應(yīng)是不完全的，因此，匯率變動不能解決貿(mào)易不平衡問題，我國的經(jīng)驗事實也證明了這一觀點(diǎn)。目前的大量實證研究發(fā)現(xiàn)匯率對進(jìn)口價格傳遞不完全，并且存在時滯，匯率變動只有部分反應(yīng)在進(jìn)出口價格上。這意味著匯率對國內(nèi)其他價格的傳遞同樣是不完全的并且存在時滯。匯率傳遞效應(yīng)的強(qiáng)弱直接影響國內(nèi)通脹動態(tài)預(yù)測和貨幣政策效果，因此，匯率傳遞是制定貨幣政策時需要考慮的重要因素。

隨著中國經(jīng)濟(jì)對外依存度的提高和利率改革的推進(jìn)，通過匯率途徑的沖擊對國內(nèi)的影響必然會日益增加，考慮通貨膨脹影響因素時不得不考慮國外沖擊。國外的沖擊不但會通過國際貿(mào)易傳導(dǎo)機(jī)制和流動性周期傳導(dǎo)機(jī)制影響國內(nèi)價格水平，甚至?xí)绊懼袊慕?jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定，實證上研究這一課題對政策參考有一定意義。本文第一次采用時變參數(shù)的VAR模型實證分析人民幣匯率變動對國內(nèi)物價水平的傳遞效應(yīng)。盡管文章并沒有發(fā)現(xiàn)匯率傳遞效應(yīng)發(fā)生明顯的結(jié)構(gòu)變化，但是本文使用的方法仍為匯率傳遞研究提供了一些有益的啟發(fā)。

二、文獻(xiàn)綜述

1、理論方面

匯率變動直接影響進(jìn)出口價格。因此，早期匯率傳遞理論主要是從微觀層面和宏觀層面研究進(jìn)口價格傳遞不完全的原因。微觀層面?zhèn)戎鼐植烤夥治觯髲?qiáng)調(diào)新開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)（NOEM）框架分析。局部均衡模型最主要的是分析出口商的依市定價行為（PTM）。由于市場的不完備，廠商有按不同市場進(jìn)行差別定價的市場力量，隨著匯率的變動出口商可以調(diào)整成本加成，導(dǎo)致進(jìn)口價格不能完全反應(yīng)匯率的變動。匯率變動對國內(nèi)物價水平的傳遞主要通過兩方面：直接效應(yīng)和間接效應(yīng)。直接效應(yīng)是指匯率變動會引起進(jìn)口價格變動，而進(jìn)口價格作為中間投入品和最終消費(fèi)品的一部分，其價格變動會直接影響生產(chǎn)者價格和消費(fèi)者價格。間接效應(yīng)則指由于進(jìn)口產(chǎn)品和國內(nèi)產(chǎn)品之間存在一定的替代性，本幣貶值將導(dǎo)致進(jìn)口品價格上升，進(jìn)而引起本國同類可貿(mào)易品的需求增加，以致國內(nèi)可貿(mào)易品價格上升。匯率對國內(nèi)生產(chǎn)者和消費(fèi)者價格的傳遞程度依賴兩種效應(yīng)的強(qiáng)弱程度。

2、實證方面

早期的實證研究重點(diǎn)是檢驗出口商的依市定價行為以及匯率對各產(chǎn)業(yè)進(jìn)口價格或者總體進(jìn)口價格的傳遞效應(yīng)，通常采用單方程回歸的方法進(jìn)行實證研究。絕大多數(shù)研究支持匯率變動對進(jìn)口價格的傳遞是不完全的，并且認(rèn)為匯率傳遞存在時滯，不同國家之間匯率傳遞效應(yīng)存在顯著差別。McCarthy首先使用遞歸VAR模型，融入價格傳遞鏈因素，分析了一些工業(yè)化國家匯率對國內(nèi)價格鏈不同價格的傳遞效應(yīng)。許多研究者采用McCarthy的方法檢驗了歐元區(qū)或者單個國家的匯率傳遞效應(yīng)。這些研究認(rèn)同匯率傳遞是不完全的，并且認(rèn)為匯率傳遞率沿價格鏈有減小趨勢。

近年來，國內(nèi)對于人民幣匯率變動對國內(nèi)的價格傳遞效應(yīng)研究越來越多。卜永祥、畢玉江和朱鐘棣運(yùn)用協(xié)整和誤差修正模型（ECM）分析了人民幣匯率變動對國內(nèi)物價水平影響的動態(tài)機(jī)制。劉亞和李偉平等運(yùn)用自回歸分布滯后（ARDL）模型研究人民幣匯率變動對消費(fèi)者價格的傳遞效應(yīng)。而最多的是使用VAR模型研究匯率傳遞效應(yīng)。這些文章都認(rèn)同匯率對于國內(nèi)價格的傳遞是不完全的，并且存在時滯。傳統(tǒng)的VAR模型及SVAR模型雖然避免了單方程模型的內(nèi)生性問題，但是，其參數(shù)是固定不變的，無法反應(yīng)經(jīng)濟(jì)變量的動態(tài)演進(jìn)特征，可能造成模型估計偏差。本文首次引入時變系數(shù)的VAR模型，檢驗人民幣匯率變動對國內(nèi)價格的傳遞效應(yīng)。

三、數(shù)據(jù)描述

基于McCarthy、施建淮等的模型，本文的實證分析選用了7個變量：世界能源商品價格（WEI）、產(chǎn)出缺口（YGAP）、貨幣供應(yīng)量（M2）、人民幣名義有效匯率（NEER）、進(jìn)口價格指數(shù)（IMP）、工業(yè)品出廠價格指數(shù)（PPI）、消費(fèi)者價格指數(shù)（CPI）。世界能源價格用來捕捉供給沖擊;產(chǎn)出缺口代表實際產(chǎn)出與潛在產(chǎn)出的差額，用來捕捉需求沖擊;貨幣供應(yīng)量是貨幣政策的代理變量，用來捕捉貨幣沖擊;人民幣名義有效匯率是雙邊匯率以貿(mào)易為權(quán)重的加權(quán)和，以間接標(biāo)價法表示，當(dāng)NEER增加時，人民幣升值;進(jìn)口價格指數(shù)、工業(yè)品出廠價格指數(shù)、消費(fèi)者價格指數(shù)代表國內(nèi)價格傳遞鏈的三個層次。

四、時變參數(shù)的VAR模型

要定義TVP-VAR模型，首先從一個簡單的結(jié)構(gòu)VAR模型開始：

Ayt=F1Yt-1+…+Fsyt-s+μt ? ?t=（s+1），…n （1）

其中yt為k×1維列向量觀測值，A，F(xiàn)1，…，F(xiàn)S都是k×k維系數(shù)矩陣，μt是k×1維結(jié)構(gòu)干擾項。于是式（1）可以寫為：

yt=Bt-1yt-1+…+Bsyt-s+A-1∑εt （2）

本文數(shù)據(jù)處理使用的軟件為Matlab_R2012b，模型計算使用Jouchi Nakajima的TVP-VAR軟件包。根據(jù)Nakajima（2009）標(biāo)準(zhǔn)選擇滯后期為1，截距項為非時變參數(shù)。

五、匯率傳遞效應(yīng)的實證結(jié)果

名義有效匯率沖擊的脈沖響應(yīng)。可以看出名義有效匯率沖擊與滯后各期進(jìn)口價格指數(shù)、工業(yè)品出廠價格指數(shù)以及消費(fèi)者價格指數(shù)之間存在負(fù)向相關(guān)關(guān)系，即人民幣名義有效匯率升值，國內(nèi)價格水平下降。在傳遞程度方面，自1996年1季度至2013年4季度，人民幣有效匯率對進(jìn)口價格和生產(chǎn)者價格的傳遞效應(yīng)具有統(tǒng)計顯著性，但是對消費(fèi)者價格的解釋力非常小。對進(jìn)口價格來說，1個百分點(diǎn)的匯率沖擊最多引起進(jìn)口價格指數(shù)0.015個百分點(diǎn)的變化;對生產(chǎn)者價格來說，最多引起0.008個百分點(diǎn)的變化;對消費(fèi)者價格指數(shù)來說，最多引起0.003個百分點(diǎn)的變化。沿著價格傳遞鏈，匯率傳遞效應(yīng)是遞減的。匯率變動首先影響的是進(jìn)口價格，匯率變動沒有完全傳遞到進(jìn)口價格上。進(jìn)口價格和工業(yè)品出廠價格的短期波動主要?dú)w因于匯率沖擊，而消費(fèi)者價格的短期波動主要是貨幣供給沖擊造成的。無論短期或者長期，匯率傳遞效應(yīng)并沒有明顯的趨勢性變化。

其它沖擊的脈沖響應(yīng)。世界能源價格沖擊對進(jìn)口價格和生產(chǎn)者價格產(chǎn)生正向沖擊，但是對消費(fèi)者價格解釋力較弱。貨幣沖擊是國內(nèi)價格水平的最主要影響因素，能夠解釋進(jìn)口價格、生產(chǎn)者價格以及消費(fèi)者價格的短期波動。并且貨幣供應(yīng)量沖擊對國內(nèi)價格水平的影響力要強(qiáng)于名義匯率和進(jìn)口價格波動，是導(dǎo)致消費(fèi)者價格波動的主要原因之一。產(chǎn)出缺口代表的需求沖擊對國內(nèi)價格的短期影響較弱。貨幣供給沖擊是國內(nèi)價格波動的主要原因之一，貨幣供給正向的影響國內(nèi)價格水平，價格響應(yīng)呈現(xiàn)先遞增后削弱的態(tài)勢。世界能源價格（WEI）沖擊對進(jìn)口價格和生產(chǎn)者價格產(chǎn)生正向沖擊，產(chǎn)出缺口代表的需求沖擊對國內(nèi)價格的短期影響較弱，二者都不是導(dǎo)致國內(nèi)價格短期波動的主要原因。

六、結(jié)論

本文對人民幣名義有效匯率的價格傳遞效應(yīng)進(jìn)行了實證分析。文章通過建立時變參數(shù)VAR模型，將人民幣名義有效匯率、世界能源價格、貨幣供給、產(chǎn)出缺口、進(jìn)口價格指數(shù)、生產(chǎn)者價格指數(shù)和消費(fèi)者價格指數(shù)7個變量納入VAR模型，利用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析匯率變動對國內(nèi)價格的影響。主要得出以下結(jié)論。

自1996年1季度至2013年4季度，人民幣有效匯率對進(jìn)口價格和生產(chǎn)者價格的傳遞效應(yīng)具有統(tǒng)計顯著性，但是對消費(fèi)者價格的解釋力非常小。對進(jìn)口價格來說，1個百分點(diǎn)的匯率沖擊最多引起進(jìn)口價格指數(shù)0.015個百分點(diǎn)的變化;對生產(chǎn)者價格來說，最多引起0.008個百分點(diǎn)的變化;對消費(fèi)者價格指數(shù)來說，最多引起0.003個百分點(diǎn)的變化。總的來說，人民幣匯率傳遞效應(yīng)是不完全的，傳遞存在時滯，并且沿著價格鏈傳遞效應(yīng)有下降趨勢。

基于以上結(jié)論，可以得出一些啟示：不能期望基于“支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)”來糾正貿(mào)易收支失衡問題。由于匯率傳遞不完全，支出轉(zhuǎn)換效應(yīng)失靈，人民幣匯率升值不能解決我國的巨額貿(mào)易順差。匯率對消費(fèi)者價格的傳遞效應(yīng)非常小，從治理通脹角度來說，沒有必要盯住匯率變動。但是貨幣當(dāng)局需要關(guān)注匯率變動以及能源價格沖擊對生產(chǎn)者價格指數(shù)的影響，防范供給沖擊對我國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，同時，防范“利率—匯率”流動性周期傳導(dǎo)沖擊。

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