經濟增長緩慢回落資本市場波動加大

中證監測對證券經營機構34位首席經濟學家、89名行業分析師和202家上市公司的調查顯示：

預計2014年GDP同比增速7.4%，略低于目標值；需求增速同比下滑，通脹預期稍有消減；

貨幣環境寬松偏中性，人民幣走勢波動加大；制造業和房地產上市公司行業景氣度均走弱；

經濟基本面疊加信用違約隱患，資本市場運行波動或將加大。

葉盛？？陶茜/文

宏觀經濟緩慢回落，

回暖跡象尚未顯現

首席經濟學家預計2014全年GDP同比增速為7.4%，較去年全年回落0.3個百分點，低于目標值0.1個百分點。

預計2014年3月工業增加值同比增長9.1%，較1-2月實際增長8.6%回升0.5個百分點，略高于2013年同期的8.9%；4月和5月工業增加值增速的預測均值也維持在9.1%，略低于去年同期的9.3%和9.2%。預計3月國家統計局制造業PMI為49.2%，自 2013年8月調查以來首次跌入50%榮枯線以下；4、5月的預測均值分別為47.8%、49%，延續一季度的下行趨勢。

固定資產投資下滑，

消費、出口增速下降

首席經濟學家預計2014年1-3月城鎮固定資產投資累計同比增速為17.9%，與1-2月的實際增速持平，比上年同期下滑3.0個百分點；1-4月和1-5月累計同比增速的預測值均為18%，比去年同期分別下滑2.6和2.4個百分點。制造業投資下滑、房地產投資放緩、基建投資下降是投資回落的主要原因。

預計3月社會消費品零售總額同比增速為12.6%，較1-2月實際增長回升0.8個百分點，與2013年同期持平；4月和5月同比增速的預測值分別為12.7%和12.8%，均低于去年同期0.1個百分點。與住房相關的消費和與企業采購相關的消費大幅下滑是導致消費回落的主要因素。

預計3月出口總值同比增長2.88%，較2月實際值-18.1%有所回升，比2013年同期低7.1個百分點；4月和5月的預測值分別為3.44%、5.61%，逐漸回歸去年年末4.17%的水平。隨著基數效應和春節因素的消退，出口增速將趨于常態。

CPI溫和上行，PPI降幅收窄

首席經濟學家對2014年3-5月CPI預測均值分別為2.4%、2.4%和2.6%，持續高于2月2%的實際值。由于2013年同期基數較低，翹尾因素作用上升，居民消費物價指數將回升，二季度CPI可能成為全年高點。經濟增長動能偏弱抑制非食品價格，母豬存欄量較高壓制食品價格，二者共同導致未來半年CPI上行壓力有限。

首席經濟學家對2014年3-5月PPI增速預測均值分別為-1.93%、-1.59%和-1.27%，均高于2月實際值-2%。然而，按預測趨勢來看，PPI連續27個月為負值，逼近1997年6月-1999年12月連續31個月的紀錄。工業生產領域的通縮狀態延續，結合鋼鐵、煤炭價格低迷的現狀，PPI上行動能乏力。

貨幣投放增速回落，

資金面寬松偏中性

首席經濟學家對2014年3-5月M2增速預測均值維持在12.9%的水平，不高于2月的13.3%，比去年同期低約3個百分點。預計本外幣貸款余額同比增速均值將保持在13.6%的水平，同樣低于2月的14.2%，比去年同期低約1.2個百分點。一年期貸款基礎利率（LPR）的預測均值維持在5.80%左右，較2月末報價5.76%上漲4個基點。隨著年初效應消失，政府松財政穩貨幣的政策意圖日益明確，二季度流動性可能從當前寬松狀態轉向中性狀態。

人民幣短期貶值，

雙向波動趨于常態

首席經濟學家對2014年3-5月美元兌人民幣月末匯率的預測均值分別為6.1816、6.1866和6.165，延續年初以來的漲勢。分析認為，一方面國內經濟增長下行壓力加大，另一方面美聯儲縮減QE推升美元上漲，短期內人民幣恢復升值走勢缺乏足夠支撐。從2014全年來看，隨著中國繼續推進人民幣國際化，人民幣仍可能溫和升值。

制造業上市公司淡季

生產經營疲弱，去庫存明顯

與預期一致，制造業上市公司景氣度較2013年末略有下滑。一季度新訂單、生產及采購的景氣指數分別為44.45%、39.82%和44.14%，皆落入收縮狀態。調查顯示，產能利用率85%以上的企業不到五成，企業普遍處于主動去庫存階段。

分行業來看，2014年一季度制造業整體形勢偏弱，但個別行業受益于原材料價格下降和下游需求好轉回暖顯著，如電氣機械制造業、醫藥制造業等。黑色金屬加工業、煤炭開采洗選業和通用設備制造業等產能過剩行業仍將處于結構調整中。分析師預測，二季度各項指標均好于一季度，制造業或將緩慢復蘇。

資金方面，產能過剩行業的上市公司資金緊張，但銀行貸款限制趨嚴；但另一方面，其他行業的上市公司生產經營疲弱，資金需求減弱。上市公司調查顯示：近三成企業本季度無新增貸款；銀行貸款難易指數降至49.69%；貸款利率水平指數降至46.92%；銀行貸款余額規模指數維持低位42.90%。

房地產上市公司銷售

同比大幅回落，資金鏈承壓

參與調查的房地產上市公司中，僅有8%的企業銷售成交難易度較上季度相對容易，78%的企業一線城市住宅類商品房價格較上季度持平或降低，81%的企業二、三線城市住宅類商品房價格較上季度持平或降低，78%的企業累計銷售額較2013年同期持平或降低。

受銷售放緩影響，受調分析師中，有78%認為本季度全行業拿地積極性有所減弱，66%認為本季度全行業購置土地資金投入和土地購置面積同比小幅增加，80%認為2014年一季度商品房新開工面積環比回落，86%預計二季度商品房供應面積將環比增加。

分析師普遍認為房地產上市公司面臨的主要風險包括：（1）銀行收縮地產類融資，資金來源收窄，導致開發放緩；（2）銀行收緊住房按揭貸款，銷售持續低迷，導致資金鏈緊張；（3）房價回落，2013年高價獲取的地塊減值，導致利潤空間收窄。房地產上市公司的主要機遇包括：新型城鎮化、提升行業集中度、放開資本市場融資管制。

未來半年宏觀經濟及

資本市場運行走勢

房地產開發投資回落是GDP增速面臨下行壓力的主因。未來半年影響宏觀經濟最重要的因素是內需不足，特別是房地產相關領域的消費和投資回落。房地產作為中國經濟的重要支柱，2013年占GDP的16%，占固定資產投資的33%，占未償還貸款的20%，占新增貸款的26%，占政府收入的39%。如果房地產市場放緩，短期內還沒有相應的替代產業能夠支撐經濟增長。

調結構、促改革是宏觀經濟政策的主要取向。宏觀經濟政策將延續2013年的思路，即在保證經濟增長平穩運行的前提下，進行結構改革。首席經濟學家重點關注的產業政策包括：“混合所有制”經濟在具體行業的實現，產能過剩行業去化的具體實施情況，支持信息產業、能源、環保和健康產業政策的出臺。2014年二季度政府可能局部出臺一些穩增長措施，比如加快重點項目施工進度、引導民間資本增加投資等。

經濟增長、市場化改革是影響資本市場運行的關鍵因素。首席經濟學家對2014年二季度A股市場持謹慎觀點，因為經濟下滑勢頭明顯，短期經濟形勢不容樂觀；且風險溢價上升，投資者風險偏好下降。中國經濟轉型將是一個比較長期的過程，因此在相當長的一段時期內，中國經濟政策將在“穩增長”和“促改革”之間搖擺，經濟增速向下的趨勢短期內難以逆轉。因此經濟學家普遍認為今后兩年內，整個市場缺乏大的趨勢性機會，但在行業和個股上存在結構性機會，尤其是和改革相關的行業。

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