地方債開閘

林郁之

八月最后一天，醞釀十多年的《預算法修正草案》終于獲得十二屆全國人大常委會第十次會議審議通過，標志中國距離構建現代財政體系又近一步。

現行《預算法》于1995年實施，在財政法律體系中處于核心法和骨干法的地位，又被稱之為“經濟憲法”，主要規范公共資源配置，制訂“錢從哪里來，用到哪里去”的通盤規則，在財政分配、宏觀調控中也發揮著重要作用。

但是，隨著改革開放經濟領域發生的深刻變化，從2003年起，有關部門就開始探索預算法的修訂，以適應新的形勢需要。由于牽涉到中央、地方政府在分稅制、發債權等方面的權益劃分，各方在博弈過程中難以形成一致意見，歷經三屆人大、四次審議，耗時十余年才最終獲得通過。

與原法相比，這次表決通過的《預算法》修訂草案最突出的特點是，確立了省級地方政府的發債權，但額度由中央把控，要求預算在規定時限內進行全面公開，并建立全口徑預算體系。這為地方政府合法發行債券掃清了最后一道障礙。最快到2015年，省級政府自行發債就會全面放開。

大博弈

在發債問題上，地方政府暫時贏得一籌，但在實施細節上的博弈才剛剛開始。

中國人民大學法學院經濟法教研室主任朱大旗對《中國新聞周刊》表示，原《預算法》過于強調預算的工具性職能，將應該受到規范和控制的國家預算反置于監督者之地位，以致將國家預算權力過分集中于政府某一部門甚或某些個人之手。

原《預算法》修正草案的四次審議版本，在地方政府發債問題上的立場也幾經反復。國內一般法律通常是三審通過，但也有少數法律頗費周折，如《物權法》就經過了七次審議才最終通過。

2011年，《預算法》一審草案曾一度提出對地方政府債務實行“限額管理”的規定，給地方發債開了一個小口。這年下半年，經國務院批準在財政實力較強的上海市、浙江省、廣東省和深圳市四地啟動地方政府自行發債試點，被外界視為中國有望對地方政府自行發債開閘。

2012年，《預算法》修法重啟，最終形成的草案不僅將地方發債的“限額管理”相關條款刪除，同時，重申“除法律和國務院另有規定外，地方政府不得發行地方政府債券。”

時任全國人大法律委員會副主任委員洪虎在作預算法修正案草案二審修改情況的匯報時指出，考慮到近些年中國地方政府債務急劇上升達10萬多億元，帶來的問題和潛在的風險必須引起高度重視，因此草案二次審議稿恢復現行預算法規定，明確從嚴規范地方債務。

反對聲也不絕于耳。財政部財政科學研究所所長賈康曾撰文指出，原《預算法》二審關于地方發債的表述退回現行預算法的表述，“沒有體現立法應規范與服務現實的實質要求”。

如此一百八十度態度大轉彎，皆為形勢所迫。此后兩年，預算法草案修訂再度擱淺。

2014年4月，預算法迎來三審，為地方發債重開大門。與此同時，三審草案也設立了一系列風險隔措施，如明確舉債主體為“經國務院批準的省、自治區、直轄市”；舉債方式限于“發行地方政府債券”；用途應當是“一般公共預算中必需的建設投資的部分資金”，并“不得用于經常性支出”；債務還應有“穩定的償還資金來源”。

三審稿還在債務規模和管理方式上設“防火墻”：舉債規模“由國務院報全國人民代表大會或者全國人民代表大會常務委員會批準。省、自治區、直轄市依照國務院下達的限額舉借的債務，列入本級預算調整方案，報本級人民代表大會常務委員會批準。”

正是這一系列對地方債的設置，在財稅界和地方引起爭議。考慮到一審稿對舉債的說法“實行債務余額管理”，具體發行由負責本地區的政府機構進行統一管理。中國政法大學財稅法學研究中心施正文對《中國新聞周刊》表示，真正的地方債制度應該賦予地方政府一定的權力，但三審稿地方的發債權還是完全掌握在中央手里，地方發債的權力大大收縮了。

三審時，正值全國人大常委換屆，當時的審議，主要是讓新任常委們熟悉法律條文，時機尚未成熟，直到8月31日四審，《預算法》修正案終獲通過。四審稿基本延續了三審稿的規定，而且沒有再公開征求意見。

朱大旗則認為，目前舉債主體中，市、縣級政府債務占大多數，但《預算法修正案》規定的舉債主體卻僅限于省級政府，權責不匹配的情況仍未完全校正。

堵偏門

省級政府發債閘門打開，無疑讓地方政府松了一口氣。

財政部財政科學研究所所長賈康對《中國新聞周刊》表示，允許地方發債就是把原來潛在的隱形債風險加以抑制讓其陽光化，這更利于控制地方債風險，也是一個非常明顯的進步。至于地方政府符合什么條件可以自發債，要看預算法里如何規定。

眼下，正值地方政府還債高峰期。

國家審計署報告透露，在2014年和2015年共計將有4.2萬億元地方債到期。盡管中央多次表態，“政府性債務風險總體可控”，但審計署數據仍讓市場看到，地方債務結構性風險突出，個別地方政府資產負債率超過100%，區域仍存在風險，償債壓力非常大。

國際評級機構穆迪今年年中披露的數據顯示，江蘇、北京、四川、浙江、山東、貴州、上海、重慶、吉林、重慶、遼寧、河南、內蒙古和江西等地一年內到期的債務額占總債務的比重超過25%。除了海南省以外，其他各地一年內到期的債務額占總債務比重超過15%。

根據中誠信國際信用評級有限責任公司測算，各省份市政建設和交通運輸兩者相加占所有資金投向的比重幾乎均在50%以上，一半省份超過60%，資金使用期限較長，債務期限結構與資金使用期限結構錯配矛盾凸顯。

目前地方債所建項目資金回收周期一般都在十年左右，而基礎設施所形成的債務一般在五年左右，地方債期限錯配比較嚴重，發行地方債有利于緩解債務風險。

海通證券宏觀分析師李寧對《中國新聞周刊》表示，以融資平臺為核心的地方債務占銀行貸款規模大，嚴重依賴土地出讓收入。因此，地方債務的特點集中體現在，融資平臺、地方財政、銀行和房地產形成了相互影響的風險鏈條。

在現行中國政府管理體系下，中央政府無疑對于這些巨額地方債務負有“兜底”責任。因此，從2010年起，財政部就開始著手起草地方融資平臺清理細則，不久，央行又全面叫停“平臺貸”，切斷銀行與平臺公司之間的資金輸送管道，并用發行城投債的方式，取代之前的銀行資金。

城投債被視為準市政債，目前仍屬于企業債，其利率水平顯著低于銀行貸款，這也極大降低了地方政府的融資成本和風險。過去，城投債一般被認為是有政府信用支撐的無風險債券，但是隨著地產下滑趨勢，城投債進入還本高峰期城投債的分化也在加劇。

中信證券研究部鄧海清告訴《中國新聞周刊》，今年以來，低評級、土地相關度高的城投風險放大，造假、資金挪用等丑聞屢次爆出，城投似乎也隱含著不安全性。在今年及未來，城投的違約風險仍然是主要風險，對低評級我們依然應當維持較為審慎的態度。

融資平臺債中的城投債今年將迎來集中兌付期。據Wind統計，今年到期的城投債規模超過了3000億元，其中三分之二為滾動到期的短融城投債，較2013年上漲六成以上。

此間風險，中央早已察覺。

財政部部長樓繼偉在今年8 月兩度表示“將地方政府性債務分類納入預算管理”，“對高成本融資的存量債務，允許地方申請發行地方政府債券置換。”

在瑞銀策略分析師陳琦看來，樓繼偉的表態實質上是進一步明確分類化解存量地方政府性債務的思路。允許通過低成本的地方政府債券置換，則加強了市場對于化解存量債務的信心。

中誠信國際政府與公共融資評級部高級分析師閆文濤對《中國新聞周刊》表示，債務償還方面，地方債務的償還對土地出讓收入依賴過大，全國承諾以土地出讓收入償還的債務占比達37%左右。在當前房地產市場景氣下行的大背景下，過于單一集中的債務償還結構加大了地方政府債務風險敞口。

摸家底

隨著《預算法》修改通過，到2015年，省級政府發債權將陸續落地。屆時，首先政府需要公布詳細的資產負債情況，也就是先摸清家底、再公布家底。

早在2011年，根據財政部要求，全國23個地區試編政府財務報告。政府財務報告包括政府財務報表（資產負債表、收入費用表等）、報表附注、政府財政經濟情況和政府財務管理情況四部分。

2013年8月，財政部部長樓繼偉在向全國人大作預算執行報告時表示，將試編政府財務報告范圍擴大到全國所有省份。這也意味著所有省份納入地方資產負債表試編行列。此后，各地按照財政部要求不斷擴大資產負債表試編范圍。

據不完全統計，至少有上海、湖北、安徽三個省市將資產負債表試編范圍擴至縣區一級，其他地區則擴大試編試點城市范圍，比如重慶、山西、湖南等地。

據中國人民銀行研究局首席經濟學家馬駿透露，截至2014年中期，我國大部分省級政府已經在“權責發生制政府綜合財務報告”的框架下，基本完成了地方政府資產負債表的試編工作，目前正在總結經驗，爭取完善編制的原則和方法，并開始研究如何使用資產負債表。有些地區，如上海、江西、安徽等已經在區縣層面開始試編政府資產負債表。

資產負債表編制難度超乎預期。由于中國現行財政會計制度建立在收付實現制，而不是權責發生制，根據研究，目前個別省級政府也許具有資產負債表的雛形，但并不規范和連續，不利于真實反映地方的償債實力。

上海市資產負債表試編已三年多，今年又把資產負債表試編從市一級擴展至全部區縣一級。據知情人士透露，上海目前的統計情況仍不夠精確，因此也并未對外公布編制結果。上海試編政府資產負債表時，資產既包括政府機構，還包括事業單位、國企、文物單位。

中央財經大學財經研究院院長王雍君對《中國新聞周刊》表示，當前，我國政府公布的財政收支數據是流量，而政府資產和負債是存量數據。如果只公布收支，沒有資產負債的數據，還遠遠不夠。

關于地方政府的資產概念，業內仍有爭議。中國地方政府資產負債表的試編，原則上與國際通行的做法基本相符，但在口徑、估值方法、會計標準等方面也遇到了不少具有中國特色的問題，比如國有企業、養老保險負債、土地、礦產等沒有負責資產是否和如何計入政府資產負債表等等。

資產負債表編制完成后，地方政府還需要邀請第三方評級機構進行信用評級。

目前活躍在中國評級機構約有50多家，大型的評級機構主要有中誠信、聯合資信、大公國際、上海新世紀、中債資信等，國際評級機構有標準普爾、穆迪和惠譽。

此前，現行試點發行地方債的幾個地方政府，并未進行信用評級。從2011年開始，財政部開展自行發債試點，定為滬浙粵深四地。2013年，在此基礎上，財政部又把山東、江蘇兩地加入到了自行發債的“大軍”。

當時，在城鎮化融資需求加大的背景下，雖然地方政府自行試點規模的擴大，被業內人士視為一種進步，但不論是代理發債還是自行發債，最終仍由財政部代辦還本付息，享有中央財政兜底，仍無法全面反映本級政府債務風險的差異。

今年5月，財政部宣布把地方債試點擴大到十個省市，并首次采取了市場化原則的“自發自還”式的還債方式的同時，明確要求“試點地區要按照有關規定開展債券信用評級，擇優選擇信用評級機構。試點地區要與信用評級機構簽署信用評級協議，明確雙方權利和義務。”

事實上，隨著近年來融資平臺的飛速發債，作為評級機構，要對平臺公司發債進行評級，已不得不先對其所在的地方政府評級。

中債資信透露，在2013年9月正式對外發布地方政府評級方法和模型后，目前已對中國省、市和百強縣將近500多個主體進行了系統性梳理。另一家中資評級機構中誠信國際已經形成地方政府的評級方法，并建立相對完善的評級模型和數據庫，目前正著手完善評級流程、完成工作底稿等。

截至今年7月，首次批準地方政府自主發債試點的10個省市中，已有廣東、山東、江蘇、寧夏、北京五地確定了信用評級機構。廣東、山東為上海新世紀資信評估投資服務有限公司，寧夏為大公國際資信評估有限公司，江蘇省為中債資信評估有限責任公司。

地方債信用評級過程包括：資料搜集、進場訪談、資料完善、撰寫評級報告、信用等級評定以及出具信用評級報告等。目前，在評級過程中，最大難點是信息獲取，而"資產負債表是企業或金融機構信用評級的必要、基礎材料。

鑒于當前地方政府的資產負債表“難產”，評級機構也只能另尋他路。《2014年山東省政府債券信用評級報告》的數據來源主要是山東省統計年鑒、國家審計署的地方債審計報告，以及省財政廳提供的近3年公共財政預算收支、政府性基金預算收支數據。

上海新世紀評級公共融資部總經理曹明對《中國新聞周刊》表示，地方政府信用評級是未來實現市政債市場化的基礎，未來若出現因評級低而導致某些地方政府融資困難，則需要中央政府的整體宏觀調控來解決，如轉移支付等。

地方債合法落地后，城投債市場也將在2015年開始萎縮。瑞銀策略分析師王琦認為，未來，城投債的供給可能減少，但并不會完全退出歷史舞臺。尤其是對于含有經營性業務、已經公司化運作的城投平臺，剝離其政府融資職能后的債務部分可能會褪去“城投債”的屬性，繼續以企業債、非金融企業債務融資工具等形式支撐此類債券的供給。

如何控制地方發債的風險，則是當前中央相關部門最為擔憂的問題之一。

盡管新版《預算法》已經由人大常委會表決通過，但地方發債仍需沖破多道關卡：首先，發債主體只能是省級政府，其次，對方發債動機限定為“預算中必需的建設投資的部分資金”才可舉債融資，且規定“舉借的債務應當有償還計劃和穩定的償還資金來源，只能用于公益性資本支出，不得用于經常性支出”。

申銀萬國證券研究所首席宏觀分析師李慧勇表示，在預算法修正完成后，估計地方市政債將進一步放開。伴隨新型城鎮化的開展，地方政府不可避免迎來新一輪加杠桿過程，但新增債務將以一個更加市場化的方式出現，這將在一定程度上避免地方債務在老路上重復，財政風險和金融風險將會隔離。這一問題的解決意味著中國資產的透明度將會明顯上升，系統性風險將明顯降低。