美國 無泡沬虞通縮

本文是對(duì)雙線資本公司（DoubleLine Capital）的首席執(zhí)行長杰弗里·岡德拉奇（Jeffrey Gundlach）與耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授羅伯特·席勒（Robert Shiller）的采訪稿。

乍看起來，羅伯特·席勒和杰弗里·岡德拉奇似乎是一個(gè)奇怪的組合。因“資產(chǎn)價(jià)格方面的經(jīng)驗(yàn)研究”剛剛獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的席勒是一位言談溫和的人，他擁有耶魯教授所應(yīng)具有的那種學(xué)者風(fēng)范。以他的名字命名的股票價(jià)格指數(shù)和房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù)已經(jīng)成為了美國金融詞典的一部分。岡德拉奇則是一位強(qiáng)勢的時(shí)而會(huì)夸夸其談的債券大亨。他是雙線資本公司的CEO，該公司是一家位于洛杉磯的資產(chǎn)管理公司，旗下管理的資產(chǎn)有530億美元，主要為固定收益資產(chǎn)。然而，席勒和岡德拉奇卻有著許多共同點(diǎn)。例如，岡德拉奇曾經(jīng)在耶魯大學(xué)攻讀數(shù)學(xué)博士學(xué)位，并且與席勒一樣，他也擁有預(yù)知泡沫的先見之明：在2008年房地產(chǎn)市場崩潰之前，他就已經(jīng)發(fā)現(xiàn)了其中的隱患。本文與這兩位投資搭檔一起就股市、債市和房地產(chǎn)問題進(jìn)行了討論。

《巴倫周刊》：我們是否面臨著泡沫，或者——借用您2000年出版的著作的書名——“非理性繁榮”？

席勒：美國股市自2009年以來的漲勢已經(jīng)令圍繞股市估值的信心逐漸減弱。在2000年股市觸及紀(jì)錄高點(diǎn)之際，我的估值信心指數(shù)（valuation-confidence-index）即有關(guān)股市并非估值過高的信心，達(dá)到了有史以來的最低點(diǎn)，而現(xiàn)在的信心指數(shù)還遠(yuǎn)未回落至當(dāng)時(shí)的低谷。對(duì)于個(gè)人投資者來講，該指數(shù)最近略高于56，而2000年4月該指數(shù)曾經(jīng)降至27。所以，我并不認(rèn)為現(xiàn)在存在同樣的泡沫心理。

《巴倫周刊》：債券的情況呢？10年期美國國債的前景如何？

岡德拉奇：對(duì)于美國國債是否會(huì)重蹈2012年收益率降至1.4%低點(diǎn)的覆轍，我們或許太過恐慌了。我并不是說這個(gè)水平是10年期國債的最低點(diǎn)，但是某種不穩(wěn)定的狀態(tài)——也許是衰退或者國際性的問題——才會(huì)引發(fā)這種問題。人人都會(huì)問：“根源是什么？”你在事前永遠(yuǎn)都不會(huì)知道答案；否則，這就會(huì)在市場價(jià)格中體現(xiàn)出來。但是，美國沒有通貨膨脹問題。看看大宗商品的價(jià)格就知道了。美聯(lián)儲(chǔ)候任主席珍妮特·耶倫（Janet Yellen）最近的證詞非常有趣，她使用了一個(gè)很大的詞，那就是我們“一定”不能太快收回刺激舉措。這個(gè)詞頗為強(qiáng)硬。我想，他們擔(dān)心的是通貨緊縮。

《巴倫周刊》：你們兩位是如何看待房地產(chǎn)領(lǐng)域的？凱斯席勒房價(jià)指數(shù)（Case-Shiller indexes）顯示，包括拉斯維加斯和邁阿密在內(nèi)的全美房價(jià)都有顯著回升。本輪復(fù)蘇是否堅(jiān)挺？

席勒：嗯，這是一個(gè)重要問題。我們在21世紀(jì)初的最初幾年見證了美國歷史上最嚴(yán)重的房地產(chǎn)泡沫，這讓一些人產(chǎn)生了或許我們將再次面臨泡沫的本能想法。但是，你必須要承認(rèn)，這種規(guī)模的房地產(chǎn)泡沫是非常少見的現(xiàn)象，在上一次房地產(chǎn)泡沫結(jié)束的時(shí)候出現(xiàn)了一個(gè)重大轉(zhuǎn)變，那就是我們心理上可能無法承受另一次泡沫了。我一直在對(duì)購房者進(jìn)行問卷調(diào)查，我們調(diào)查的問題包括購房者的短期和長期預(yù)期。2004年，當(dāng)泡沫問題最嚴(yán)重的時(shí)候，人們預(yù)計(jì)在未來10年中，房地產(chǎn)價(jià)格每年將實(shí)現(xiàn)超過12%的增長。鑒于當(dāng)時(shí)的按揭貸款利率為6.5%左右，你的房價(jià)預(yù)期漲幅和貸款利率之間仍有6%的空間。但是，自2004年以來，購房者對(duì)房價(jià)漲幅預(yù)期的回落速度超過了貸款利率下降的速度。因此，人們對(duì)房地產(chǎn)市場前景的預(yù)期應(yīng)該是變得越來越不樂觀了。

我們最近一次進(jìn)行問卷調(diào)查的時(shí)間是2013年的5月和6月，調(diào)查結(jié)果顯示，購房者的長期預(yù)期稍有改善，但是幅度不大。隨著抵押貸款利率的上升，再加上購房者對(duì)房市的上述預(yù)期，他們似乎不應(yīng)如此樂觀。另一方面，在一些城市，房價(jià)正在大幅上漲。拉斯維加斯是最極端的例子。但是，我并不清楚拉斯維加斯房價(jià)的未來走勢，另外，我們發(fā)現(xiàn)很多其他國家的房地產(chǎn)市場也正在猛漲。

《巴倫周刊》：房地產(chǎn)市場的長期前景如何？

岡德拉奇：人口統(tǒng)計(jì)學(xué)因素、學(xué)生貸款債務(wù)的問題以及家庭構(gòu)成的新變化不利于房地產(chǎn)市場的發(fā)展。以前，人們往往21歲、22歲的時(shí)候就結(jié)婚并生兒育女了。現(xiàn)在，人們結(jié)婚的年齡則要大得多，此外，年輕人還背負(fù)著學(xué)生貸款的債務(wù)，這使貸款買房難上加難。另外一個(gè)趨勢就是城市化，年輕人喜歡在城市中居住。我不記得具體數(shù)據(jù)了，但是我曾經(jīng)對(duì)二十幾歲的年輕人中有那么多人沒有駕照而詫異不已，其中的原因是他們居住在城市中。當(dāng)你居住在城市中的時(shí)候，你看待住房的心態(tài)并不相同。在城市中，社會(huì)的流動(dòng)性更大，隨意性更強(qiáng)。

席勒：房價(jià)不是單一的；房價(jià)是呈階梯性的，杰弗里，就像你說的，在城市和邊遠(yuǎn)郊區(qū)間存在差異。一些研究顯示，相較于城市地區(qū)，邊遠(yuǎn)郊區(qū)的房價(jià)正在下跌，并且這種趨勢可能將持續(xù)很長一段時(shí)間。正如你所說，這反映出了一種文化變遷。年輕人不愿意驅(qū)車一個(gè)小時(shí)到郊外的牧場式房屋居住。另外，在破產(chǎn)事件和房屋止贖事件的影響下，人們對(duì)于擁有一所大房子的整體態(tài)度多多少少發(fā)生了變化。所以，現(xiàn)在當(dāng)你遇見一位擁有大房子的人時(shí)，你不會(huì)像以前那樣羨慕他了。

《巴倫周刊》：謝謝兩位。