中國外貿增長何以“開門紅”？

1月中國外貿出人意料的高增長，堪稱“驚艷”。這是否應當歸因于變相資本流動？由于市場事前普遍預期今年1月中國外貿增幅只有2%左右，實際公布的業績卻是以人民幣計價增長7.3%、以美元計價增長10.3%，令不少市場參與者和分析人士驚訝之余產生了這樣的懷疑。這樣的懷疑很正常，但全面審視各方面因素，可以判斷，我國1月出口的增長不能歸因于變相資本內流。

我們需要明確這一點，貿易渠道的變相資本內流始終存在操作成本，無論是轉移定價還是往返投資，概莫能外。高報出口、低報進口的轉移定價方式會帶來更高的所得稅，自不待言。但在存在操作成本和政府監管、打擊的情況下，只有預期收益增長、預期風險降低才能激勵變相資本內流。但宏觀形勢變動的走向，恰恰是變相資本內流的預期收益下降、預期風險上升。

變相資本內流的預期收益之所以趨向下降，首先源于境內外貨幣政策和利差變動的趨勢。截至去年，美歐日成熟市場的貨幣政策寬松到了極限，現在成熟市場經濟趨向復蘇和提速，貨幣政策只能趨向收緊。在美國，這一趨勢已經體現在聯儲啟動縮減、退出量化寬松進程。相反，我國貨幣政策前幾年比他們緊得多。去年減息開始放松，這種貨幣政策變動趨勢以及由此決定的境內外利差變動趨勢只能激勵套利資本流出，而非流入。

變相資本內流預期收益之所以下降，還源于國內資產市場“壓力山大”，房地產市場至少在某些局部已有風聲鶴唳之感。對變相資本內流的監管、打擊力度去年以來大大加強，套利資本快進快出牟取暴利的空間縮小，風險壓力卻在迅速積累。在這種情況下，認為走“暗門”的變相資本內流規模還會比去年高峰時期更高，不合邏輯。

毋庸否認，由于去年以來中國決策層沒有如同2009年那樣向金融市場大規模“開閘放水”，某些局部“錢荒”問題相當突出，因此存在調用境外關聯企業資金為境內企業救急的可能性。但從已知的情況來看，“錢荒”基本上發生在國內部門，而非外向部門；都是投機性強的房地產、金融、礦產資源開發等部門，而非制造業出口部門。因此，從境外關聯企業處調來為境內企業救急的資金很少會隱身于貿易渠道。

中國將1月出口增長解釋為變相資本內流增長，這種說法中還隱藏著邏輯上的自相矛盾：套利資本通過貿易渠道內流，是基于對中國經濟走勢的更好預期；但如果今年1月乃至去年全年的出口都沒有統計數據所顯示的那么樂觀，那么中國經濟走勢應該是差很多，套利資本內流的預期何來？

至于其他新興市場經濟體出口未能與中國大陸出口同步增長，主要歸因于“危機淘汰競爭對手效應”。由于我國宏觀經濟穩定性好于大多數競爭對手，在經濟危機中，我們的許多競爭對手被淘汰，我們自己的產業仍能活下去，這就是危機淘汰競爭對手效應。無論是在1997年東亞金融危機、2008—2009年的次貸危機高峰中，還是在去年以來的新興市場震蕩中，這種效應都很明顯。