B轉H：萬科贏資本新局

收官。2014年6月25日，萬科企業(yè)（02202.HK）在香港聯(lián)交所掛牌上市，標志著萬科企業(yè)股份有限公司B股轉H股收官。當天萬科H股股價上升7%，第二天接著上漲，8月4日的收盤價相較6月25日的開盤價上漲12.4%。轉板完成，資本市場反應不錯，此次轉板可謂很成功。然而，萬科董事長王石坦言，“完成B轉H，萬科百感交集，在一年半的時間里，隨時面臨失敗的風險。”面臨來自政策、股東、方案設計等方方面面可能的風險，萬科B轉H何以能成功完成，贏得在資本市場的全新局面？

前瞻決策把握機遇

做正確的事情是成功的基礎。對萬科而言，主動實施B轉H是正確的事，即對公司、股東來說均是重大利好。而且，放眼中國上市公司，這個重大決策很前瞻。

萬科1984年成立，1991年登陸深圳證券交易所；1993年首次發(fā)行B股，獲得了一定的資金支持——王石稱，當時發(fā)B股是基于政府鼓勵創(chuàng)新，并不清楚未來的發(fā)展。隨著H股上市的放開，B股很快就萎縮了。從1999年最后一只股票發(fā)行至今，B股市場一直處于停滯狀態(tài)，基本喪失了融資和并購重組的功能，對公司發(fā)展的意義可想而知。武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為，應盡早關閉名存實亡的B股市場。截至目前，滬深兩市共有B股104只。

萬科B轉H的想法很早。王石表示，公司五六年前就已經構想B轉H，如維持現(xiàn)狀是對公司、投資者不負責任的體現(xiàn)。轉板意在更好地給力公司發(fā)展。自1998年以來，萬科一直是國內房地產開發(fā)企業(yè)龍頭。近年來，在國內房地產行業(yè)利潤率整體下滑的背景下，萬科通過提升經營效率，凈資產收益率不斷提升。過去兩年中，萬科全面攤薄的凈資產收益率均達到19.66%，達1993年以來的歷史高位。2013年，萬科實現(xiàn)營業(yè)收入1354.2億元，凈利潤151.2億元，同比分別增長31.3%和20.5%。長期在國內發(fā)展并居行業(yè)首位，近年來萬科在布局國際化發(fā)展戰(zhàn)略。2013年可謂萬科的國際化元年，不僅醞釀多時的海外拓展計劃成功落地，公司和境外資本的合作也日益深入。截至目前，萬科已進入美國、新加坡、香港等國家和地區(qū)，如2013年攜手美國房企鐵獅門開發(fā)位于舊金山的公寓項目，整個項目預計投資6.2億美元，其中萬科占70%的權益。

一方面，名存實亡的B股已無法有效支撐萬科的發(fā)展特別是全新的國際化戰(zhàn)略。另一方面，香港資本市場，能夠為公司提供更加廣闊的業(yè)務平臺，實施B轉H有利于提升公司的知名度，加強拓展公司的國際化業(yè)務，有利于公司充分利用境外資源及市場激勵來進一步加強公司核心競爭力。按萬科董事會秘書譚華杰的說法，借助香港這一全球領先的資本平臺，萬科有望獲得更大的業(yè)務空間，爭取更多的合作資源，發(fā)現(xiàn)更多的合作機會，無論從促進業(yè)務發(fā)展還是公司治理的角度，轉板對萬科均有重要意義。

2013年1月，萬科董事會以8票贊成，0票反對，0票棄權通過B轉H方案。截至 2012 年 12 月 31 日，萬科B股總計 1，314，955，468 股，方案擬申請將上述 B 股轉換上市地，以介紹方式在香港聯(lián)交所主板上市及掛牌交易，變更為在香港聯(lián)交所上市的H 股。本次方案不涉及發(fā)行新股事宜。萬科全體獨董的意見是，方案是在充分考慮公司 B 股現(xiàn)狀及公司股票在香港聯(lián)交所主板上市及掛牌交易的必要性基礎上作出的，符合公司發(fā)展戰(zhàn)略，符合公司和股東的整體利益，有利于公司的長遠發(fā)展。財務顧問中信證券認為，方案符合公司發(fā)展戰(zhàn)略，符合公司和股東的整體利益。方案公告后，眾多券商看好萬科轉板，給予H股“買入”的投資建議。

2013 年 2 月的股東大會上，轉板全部相關議案均以超過99%的高票通過。

2014年6月，萬科成為國內第三家成功實施B轉H的上市公司。

合規(guī)接軌穩(wěn)妥推進

成功，需做正確的事情，還需將事情做正確，首當其沖的是合法依規(guī)。整個轉板過程，萬科嚴格依照法律、法規(guī)行事，確保了合法合規(guī)。

首先是B轉H本身合規(guī)。根據(jù)國務院《關于股份有限公司境內上市外資股的規(guī)定》（1995 年頒發(fā)）第二十四條規(guī)定“經國務院證券委員會批準，境內上市外資股或者其派生形式可以在境外流通轉讓。前款所稱派生形式，是指股票的認股權憑證和境外存股憑證。”根據(jù) 1998 年 4 月的國務院機構改革方案，國務院證券委員會已與中國證監(jiān)會合并。故此，經中國證監(jiān)會批準后，萬科境內上市外資股轉換上市地在香港聯(lián)交所主板上市及掛牌交易符合上述規(guī)定。

到香港上市也合規(guī)。根據(jù)《香港上市規(guī)則》相關規(guī)定，介紹方式上市是已發(fā)行證券申請上市所采用的方式，該方式毋須作任何銷售安排，因為尋求上市的證券已有相當數(shù)量，且被廣泛持有，故可推斷其在上市后會有足夠市場流通量。萬科的情況符合《香港上市規(guī)則》的要求，一如財務要求、新申請人上市時證券預期市值至少為 2 億港元、新申請人預期證券上市時由公眾人士持有的股份的市值須至少為 5000 萬港元。同時，由于公司 B股占公司總股本的 11.96%，轉板方案中萬科計劃向香港聯(lián)交所申請公眾持股量不低于 8%的豁免——根據(jù)香港上市規(guī)則，如發(fā)行人預期上市時市值超過 100 億港元，則香港聯(lián)交所可酌情接納發(fā)行人上市時由公眾人士持有的證券總數(shù)占發(fā)行人已發(fā)行股本總額的比例為介乎 15%至 25%之間的較低百分比。

在董事會、股東大會通過后，2014年3月3日，萬科B轉H方案正式獲得中國證監(jiān)會批復。2014年5月21日，方案獲香港聯(lián)交所上市委員會聆訊通過。此外，相關信息披露、現(xiàn)金選擇權等工作均做到位了。

當然，過程并非一帆風順，有點好事多磨的味道。可以管窺的是，轉板從推出到收官，花了1年半功夫。王石稱，在一年半的時間里，隨時面臨失敗的風險，其中包括缺乏外部的有效配合。在一些時候，企業(yè)在政策允許的框架內行事也會面臨阻礙，這需要企業(yè)有耐心去推動。轉板花費1年半，萬科顯然非常有耐心。

充分保護股東利益

合法依規(guī)只是基礎，將事情做正確的關鍵是：設計合理、完善的轉板方案，特別是充分保護股東利益。萬科的B轉H方案設計完善，注重保護股東利益，詳盡披露了可能面臨的風險，其中包括投資環(huán)境不同、交易不便、交易費用增加、交易時間差異等，以及B轉H對股東帶來的變化。

為充分保護 B 股股東的合法權益，并為實施B股轉換上市地以介紹方式在香港聯(lián)交所主板上市及掛牌交易之目的，萬科安排第三方向全體B 股股東提供現(xiàn)金選擇權。原持有公司 B 股股份的投資者，可在指定時間選擇申報行使現(xiàn)金選擇權，以將其持有的部分或全部萬科 B 股轉讓給提供現(xiàn)金選擇權的第三方；也可選擇繼續(xù)持有并保留至股票在香港聯(lián)交所掛牌上市，其繼續(xù)持有的B 股股份性質將變更為 H 股。提供現(xiàn)金選擇權的第三方包括但不限于：華潤（集團）有限公司及（或）其下屬子公司、新加坡政府投資公司（GIC）、高瓴資本管理有限公司（Hillhouse）及（或）其管理的基金。這三家公司均實力雄厚。華潤（集團）是大型央企，為萬科第一大股東華潤股份的控股股東；GIC 管理的資產超過千億美元，是全球最大的基金管理公司之一；Hillhouse致力于長期價值投資，目前管理的資產規(guī)模超過 70 億美元。具體的價格為在公司 B 股股票停牌前一日（2012 年 12月 25 日）收盤價每股 12.50 港元的基礎上溢價 5%，即每股 13.13 港元。

同時，根據(jù)方案，在境內居民能夠認購境外股票之前，或通過境內證券公司交易系統(tǒng)交易的 H股被完全售出之前，萬科將慎重面對部分 H 股賬戶交易權利受限這一客觀事實，在處理一些相關的重大事項如配股時，充分考慮各類投資者參與權利的公平性。

在股東大會投票方面，同樣注重股東利益保護：表決通過方面，經出席股東大會的全體股東和 B 股股東所持表決權的三分之二以上通過方可實施；現(xiàn)場及網(wǎng)絡投票結合；為提高中小股東對于投票活動的參與程度，股東大會采用獨立董事征集投票權制度。

萬科的全體獨董一致認為，B轉H方案作出了充分保護公司股東利益的相關安排。

此外，為增強市場信心，萬科持續(xù)強化對投資者的回饋力度。2013年，公司將現(xiàn)金分紅比例大幅提高至29.87%，提升幅度接近一倍。萬科總裁郁亮表示，大比例分紅將成為一項長期政策，這一方面是回應投資者的呼聲，另一方面，也是考慮到香港地產公司普遍分紅較高，提前和香港市場接軌。此舉受到眾多投資者的歡迎。

最終，萬科的B轉H獲得監(jiān)管、股東方的支持，贏得資本新局。股東可謂高度認同：股東大會上，以超過99%的高票通過；為避免上市股份流通性過低、公眾持股量不足，轉板方案規(guī)定，如果出現(xiàn)申請現(xiàn)金選擇權的股份數(shù)超過B股總股份數(shù)的1/3，方案將不予實施，而最終僅有1.84%的B股股東選擇了現(xiàn)金選擇權；上市后受到投資者追捧，首日股價即上漲，按首日開盤價13.66港元計算，萬科H股市值約179.6億港元，是規(guī)模頗大的H股公司——郁亮的總結是：H股的成功上市，是萬科和投資者共同的期盼。