提防蓄意私有化“毒瘤”

A股因為“只進不退”飽受外界詬病，退市制度的缺失導致退市難，績差股炒作成風，這種現象在全球“獨樹一幟”。證監會《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》于2014年 11月施行，說明監管層已重視退市制度方面的建樹，開始著手彌補制度缺失，跟國際主流做法接軌，遏制殼資源不理性炒作。無論強制退市、主動退市，均需進一步完善后續實施方面的制度法規，不然容易弄巧成拙。特別是主動退市方面的制度，更應該加強研究細化，不能成為資本獲利的工具。

今年有一只叫川儀股份的股票很受關注，十幾年前同樣是這家公司因為業績不行，上市公司采取資產置換的方式進行資產重組，間接實現了公司主體的“主動退市”。誰知，今年這個川儀股份在資本市場卷土重來，搖身一變成了股市新貴，股價在短短三個多月時間漲了接近兩倍。這個案例值得引起我們反思，主動退市的新規，是否讓上市公司大股東有了一定的操作空間？在宏觀、行業、業績不如意的情況下，大股東可以利用對上市公司的實際控制權，消極經營造成股價低估，大股東乘機對公司實行私有化，低價購買社會公眾股，這種情況中小股東往往沒有太多話語權，只有被動接受的份。

雖然《意見》明確主動退市需經股東大會出席股東三分之二表決通過，以及出席中小股東單獨計票三分之二表決通過的雙重條件，但實際操作上大股東要達到上述條件并非難事。中小股東的特點是股權分散，人員參差不齊，參與公司管理意愿不強，遇到重大事項后常常選擇“用腳投票”，而不是去表達訴求。因此，防止蓄意主動退市的重點，在于加強制度建設，保護中小投資者權益在退市過程中免受損害。

其一，要建立事先溝通機制和專項核查制度。一定要讓申請退市公司明確公開討論退市理由是否充分，未來安排是否合理，退市的決議是否符合全體股東的利益。事先溝通不能只是一個召開股東大會通知，至少要以現場或者網絡方式舉行互動交流會或媒體說明會，充分說明為什么退市，退市后怎么辦，如何妥善處理利益相關者。退市一要經受得了市場的質疑，二要經受得了監管的核查。監管方面，利用交易所的審批權力，對上市公司進行一次專項核查，特別核查有沒有違法違規操作，要讓少部分人操縱下的蓄意退市沒有操作空間。

第二，要賦予全體投資者同等出售與否的選擇權。老股東有權享受公司后續發展成果。特別是對于未來有恢復上市計劃的退市，對于不愿出售股份的投資者，應保留其繼續持有股份的權利，不能只有出售股票這樣一個單一的選項。

其三，應完善對中小投資者的補償措施，推進集體訴訟制度。參照境外經驗，主動退市一般采用要約收購的方式，一般來講，要約報價比最新的市場成交價要有一定的溢價。溢價本身算是一種補償，但還是遠遠不夠的。對于因大股東或者公司本身經營過失原因而主動退市，以及嚴重違背承諾，比如上市不久就業績變臉，繼而走向退市道路的公司，還有造假上市等類型，投資者理應得到額外的補償。補償方法可以從幾個方面出發：責成責任方進行賠償，用責任方上市過程中取得的上市公司股份補償，保薦機構賠償，投資者保護基金先行賠償等。目前我國這方面法律法規制度還很欠缺，投資者往往虧了就只能認，沒有維權渠道。因此，對于股東之間仍然存在較大爭議的，應該借鑒境外經驗，推進投資者集體訴訟制度，讓法律成為保障投資者利益的最后一道屏障。

本次《意見》是一個綱領性的文件，主動退市的具體制度相信正在積極研究中。制度以及實際監管上，必須加強對大股東主導下的主動退市的監管和約束，重點關注退市前是否有損害上市公司利益行為，以及退市后對中小投資者的補償安排。只有這樣，才能讓退市成為資本市場“良性新陳代謝”的一部分，而不是成長成為一個玩資本游戲的新“毒瘤”。