7.7%增長(zhǎng)的背后

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)7.7%，2013年中國(guó)經(jīng)濟(jì)順利完成了目標(biāo)，而且CPI通脹也有效地控制在2.6%，實(shí)現(xiàn)了十八大后經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)開局。

平穩(wěn)的背后也暴露出不少的問(wèn)題，比如PPI已經(jīng)連續(xù)20多個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，投資對(duì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)不降反升，而且主要依靠了房地產(chǎn)的反彈。歐美經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)能否抵消新興市場(chǎng)國(guó)家增速的下降，是未來(lái)出口能否恢復(fù)的關(guān)鍵。

而且中國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)部還存在幾大風(fēng)險(xiǎn)：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和房地產(chǎn)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。它們之間是互相影響、自我強(qiáng)化的，一旦一個(gè)口子被撕開就可能產(chǎn)生連鎖反應(yīng)，對(duì)本就脆弱的經(jīng)濟(jì)造成較大的負(fù)面沖擊。如何在“穩(wěn)增長(zhǎng)”的同時(shí)，逐步化解這些風(fēng)險(xiǎn)，將成為未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)管理的難題。

PPI連續(xù)22個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)

通脹還是通縮？

2013年CPI增長(zhǎng)2.6%，與2012年持平，但CPI通脹穩(wěn)定的背后是PPI已經(jīng)連續(xù)22個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，負(fù)增長(zhǎng)持續(xù)時(shí)間僅次于1997年至1999年間。過(guò)去20多年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了四次PPI的負(fù)增長(zhǎng)，前三次都伴隨了CPI的負(fù)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)增速的大幅下滑。

第一次是從1997年6月至1999年12月，PPI連續(xù)出現(xiàn)了31個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，最大同比下降幅度達(dá)5.7%；CPI從1998年2月至2000年1月出現(xiàn)19個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，最大同比下降幅度達(dá)2.2%。

第二次是從2001年4月至2002年11月，PPI連續(xù)出現(xiàn)了20個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，最大同比下降幅度達(dá)4.2%；CPI從2001年9月至2002年12月出現(xiàn)14個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，最大同比下降幅度為1.3%。

第三次是2008年12月至2009年11月，PPI連續(xù)出現(xiàn)了12個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，最大同比下降幅度達(dá)8.2%，CPI從2009年2月至2009年10月連續(xù)9個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，最大同比下降幅度為1.8%。

本輪PPI的負(fù)增長(zhǎng)則有所不同，過(guò)去兩年經(jīng)濟(jì)雖然不再高增長(zhǎng)，但保持了相對(duì)穩(wěn)定的增速，而且CPI也沒(méi)有變負(fù)。背離的CPI和PPI到底意味著通脹還是通縮？

在西方發(fā)達(dá)國(guó)家很少關(guān)注PPI，很大一個(gè)原因可能是，這些國(guó)家以消費(fèi)引導(dǎo)的服務(wù)業(yè)為主，工業(yè)早已退居次要地位。過(guò)低的核心CPI在發(fā)達(dá)國(guó)家就意味著通縮和需求的偏軟。在中國(guó)的情況就不同了，工業(yè)占經(jīng)濟(jì)中的比重依然很高，工業(yè)增加值占GDP的比重接近40%。PPI長(zhǎng)期過(guò)低就意味著工業(yè)尤其是制造業(yè)的利潤(rùn)很低，它們反映出來(lái)的工業(yè)需求很弱，制造業(yè)投資增速已經(jīng)從2011年30%以上的水平下降到2013年的18.5%。所以，PPI在中國(guó)這樣的發(fā)展中國(guó)家的重要性要遠(yuǎn)大于發(fā)達(dá)國(guó)家。

在非金融企業(yè)負(fù)債水平大幅攀升的背景下，PPI的連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)還意味著企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題依然嚴(yán)重，仍處于去杠桿和去產(chǎn)能的過(guò)程中。它們?cè)谖磥?lái)還很難肩負(fù)起支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要任務(wù)。

投資貢獻(xiàn)不降反升

穩(wěn)增長(zhǎng)主要靠地產(chǎn)

雖然2012年和2013年經(jīng)濟(jì)都實(shí)現(xiàn)了7.7%的增長(zhǎng)，但從“三駕馬車”的貢獻(xiàn)來(lái)看，消費(fèi)和凈出口的貢獻(xiàn)是在下降的，經(jīng)濟(jì)增速的保持主要依靠投資貢獻(xiàn)的增加。2013年消費(fèi)拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)3.9個(gè)百分點(diǎn)，比2012年下降了0.3個(gè)百分點(diǎn)；凈出口拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)-0.3個(gè)百分點(diǎn)，比2012年下降0.2個(gè)百分點(diǎn)；投資（資本形成總額）拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)4.2個(gè)百分點(diǎn)，比2012年上升了0.6個(gè)百分點(diǎn)。

當(dāng)經(jīng)濟(jì)在2013年二季度出現(xiàn)險(xiǎn)情時(shí)，投資再次成為了“穩(wěn)增長(zhǎng)”的救火隊(duì)長(zhǎng)，只是這一次的救火力度有所控制。這說(shuō)明中國(guó)結(jié)構(gòu)調(diào)整的道路依然漫長(zhǎng)，未來(lái)“穩(wěn)增長(zhǎng)”與調(diào)結(jié)構(gòu)的矛盾可能依然還會(huì)出現(xiàn)。

消費(fèi)貢獻(xiàn)的下降與社會(huì)零售總額增速的下降是一致的，但投資貢獻(xiàn)的上升與固定資產(chǎn)投資增速的下降并不一致，2013年固定資產(chǎn)投資累計(jì)增長(zhǎng)19.6%，比2012年下降了1個(gè)百分點(diǎn)。

這種差異一方面可能來(lái)自于存貨的增加，考慮到PPI仍持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，存貨帶來(lái)的資本形成的增加估計(jì)很有限。那么，固定資產(chǎn)投資與資本形成之間的差異就更有可能來(lái)自房地產(chǎn)銷售的恢復(fù)，因?yàn)槿鐣?huì)固定資產(chǎn)投資不包括房地產(chǎn)開發(fā)商的房屋銷售收入和房屋建造投資成本之間的差額，而固定資本形成總額包括這部分差額。

2013年房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)19.8%，比2012年上升了3.6個(gè)百分點(diǎn)；商品房屋銷售面積增速?gòu)?012年的1.8%上升到2013年的17.3%，商品房銷售額增速也從10%上升到26.3%。可以看到，房地產(chǎn)在2013年的恢復(fù)是投資貢獻(xiàn)增加以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)得以維持的重要保障，看來(lái)2013年年初的房地產(chǎn)調(diào)控并沒(méi)有動(dòng)真格的。

出口值得期待

但不值得依靠

2013年出口增長(zhǎng)7.9%，與2012年持平。市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)2014年歐美經(jīng)濟(jì)將迎來(lái)“春天”，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在擺脫了“財(cái)政懸崖”的陰影后將加速，歐洲經(jīng)濟(jì)也在歐債危機(jī)得到有效控制后將成功擺脫衰退的困擾，2014年中國(guó)出口有望好轉(zhuǎn)。

出口是值得期待的，但它已經(jīng)不值得我們依靠了。

一方面，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家逐漸從痛苦中恢復(fù)，但許多發(fā)展中國(guó)家增長(zhǎng)卻開始明顯失速。印度經(jīng)濟(jì)已經(jīng)從2000年至2009年6.9%的平均增速下降到了2012年的3.2%，已經(jīng)被腰斬，比2010年10.5%的增長(zhǎng)更是猶如跌落懸崖；巴西經(jīng)濟(jì)從之前3.3%的平均增速下降到了2012年的0.9%，差點(diǎn)進(jìn)入衰退，甚至還不如一些發(fā)達(dá)國(guó)家；俄羅斯經(jīng)濟(jì)2013年只有1%左右的增速，比2000年至2009年平均5.5%的增長(zhǎng)相去甚遠(yuǎn)。這幾個(gè)金磚國(guó)家各自都面臨一些深層次的結(jié)構(gòu)問(wèn)題和不平衡問(wèn)題，要想迅速擺脫困境恐怕不容易。

其他新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)的日子也不好過(guò)。比如，新加坡2013年上半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)只有3.5%左右，相當(dāng)于2010年至2012年7.1%的平均增速的一半；馬來(lái)西亞目前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也只有4%，比過(guò)去三年平均水平下降了兩個(gè)百分點(diǎn)。

如果發(fā)展中國(guó)家不能與發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)恢復(fù)形成同步的話，中國(guó)未來(lái)的出口改觀將只會(huì)是邊際上的。

另一方面，回顧過(guò)去幾年，中國(guó)出口增速已經(jīng)告別了動(dòng)輒20%-30%的增速，回落到了10%以內(nèi)；凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)也由2005年至2007年間的兩個(gè)百分點(diǎn)以上，下降到零貢獻(xiàn)。也就是說(shuō)，外需只是影響著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)窄幅波動(dòng)的波幅，已經(jīng)不足以形成一種推動(dòng)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)增長(zhǎng)的動(dòng)力。

幾大風(fēng)險(xiǎn)積聚

謹(jǐn)防連鎖反應(yīng)

經(jīng)濟(jì)運(yùn)行表面平穩(wěn)的背后實(shí)際上蘊(yùn)含著諸多隱患，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、地方政府與企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)都有可能在未來(lái)爆發(fā)。

2013年流動(dòng)性多次出現(xiàn)緊張，既有資金流出和央行收緊流動(dòng)性的供給原因，也有巨額地方政府債務(wù)和房地產(chǎn)對(duì)資金需求擠占的原因。這些因素在2014年難有本質(zhì)改觀，一旦外部環(huán)境出現(xiàn)促發(fā)因素，隨時(shí)都有可能爆發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

近幾年，地方政府債務(wù)增長(zhǎng)迅猛，而且它們存在嚴(yán)重的期限錯(cuò)配。未來(lái)兩年依然是地方政府債務(wù)到期的高峰，并且地方政府債務(wù)償還資金很大一部分都來(lái)自土地出讓收入，一旦未來(lái)地產(chǎn)出現(xiàn)問(wèn)題，地方政府債務(wù)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)暴露。

金融危機(jī)后，很多企業(yè)的盲目擴(kuò)張使中國(guó)非金融企業(yè)的負(fù)債率也大幅攀升，已經(jīng)突破國(guó)際警戒線。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)下了一個(gè)臺(tái)階之后，企業(yè)的盈利能力也大幅下降，再加上整體融資成本的上升，這對(duì)于企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也在不斷增加。

而且這幾大風(fēng)險(xiǎn)存在互相影響、自我強(qiáng)化的特征，一旦某一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)裂口可能會(huì)迅速傳到。地方政府債務(wù)和房地產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)資金的擠占會(huì)加大流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，而流動(dòng)性的緊張推高資金成本又會(huì)加劇地方政府債務(wù)和房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。地方政府償債資金嚴(yán)重依賴土地出讓金，一旦地產(chǎn)泡沫破滅，又會(huì)迅速刺破地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。