貨幣層次視角下股票發(fā)行對(duì)信貸資金來(lái)源的影響分析

韓媛 韓宗白

【摘要】基于貨幣層次視角，對(duì)股票發(fā)行上市給銀行信貸資金來(lái)源的影響進(jìn)行了研究分析。研究發(fā)現(xiàn)，股票發(fā)行不會(huì)改變基礎(chǔ)貨幣總量。由于股票發(fā)行籌資來(lái)源于不同的貨幣層次，對(duì)信貸資金來(lái)源的影響各異。尤其是股票發(fā)行上市在初級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)、封閉地區(qū)和開(kāi)放地區(qū)對(duì)信貸資金來(lái)源的影響是不同的。同時(shí)，股票和信貸雖然是企業(yè)籌資的兩個(gè)渠道，但其對(duì)社會(huì)信用規(guī)模的影響也是不同的。

【關(guān)鍵詞】貨幣層次 股票發(fā)行 信貸資金來(lái)源

引言

我國(guó)的股票發(fā)行，是隨著改革開(kāi)放的步伐而誕生、發(fā)展和壯大。從986年第一張投票上海飛躍音響股票公開(kāi)發(fā)行算起，股票市場(chǎng)已走過(guò)的時(shí)間達(dá)27年之多，在這期間，股票發(fā)行既有輝煌的過(guò)程，也有曲折的經(jīng)歷。截至2013年末，在上海和深圳兩家證券交易所發(fā)行上市股票的企業(yè)為2468家，A股市值23.76萬(wàn)億元。股票的發(fā)行上市在吸引一定量的社會(huì)閑散資金的同時(shí)，也對(duì)信貸資金來(lái)源產(chǎn)生了一定影響。本文為便于分析股票發(fā)行上市對(duì)信貸資金來(lái)源的影響，對(duì)貨幣層次按其流動(dòng)性程度作如下簡(jiǎn)單界定：M0—流通中貨幣；M1—企業(yè)活期、機(jī)關(guān)團(tuán)體活期存款；M2—個(gè)人儲(chǔ)蓄存款、定期存款、其他存款。

一、股票所籌集資金的來(lái)源和影響

企業(yè)無(wú)論以何種形式發(fā)行股票，所籌集資金來(lái)源不外乎三個(gè)方面：企業(yè)自有資金，金融機(jī)構(gòu)可支配資金，個(gè)人剩余資金。企業(yè)發(fā)行股票籌集的資金最終轉(zhuǎn)到企業(yè)存款賬戶上，因此，股票發(fā)行所引起的資金流動(dòng)呈現(xiàn)出（M0、M1、M2）→（M1）的模式。因?yàn)閭€(gè)人購(gòu)買(mǎi)股票除手持現(xiàn)金外，須從儲(chǔ)蓄存款中提現(xiàn)，從而在M2流向M1的同時(shí)還有部分資金流向M0再流向M1。

我國(guó)中央銀行的負(fù)債包括：金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金（包括法定準(zhǔn)備金和超額準(zhǔn)備金），流通中貨幣等。中央銀行負(fù)債的增減是資產(chǎn)運(yùn)用的結(jié)果，而股票籌資引起的資金流轉(zhuǎn)，并非由于中央銀行運(yùn)用資產(chǎn)所致，因此中央銀行基礎(chǔ)貨幣總量不會(huì)因?yàn)楣善卑l(fā)行的多少而有所改變。如果把貨幣供應(yīng)量定義為基礎(chǔ)貨幣加派生存款的廣義概念，那么實(shí)際上這是個(gè)在基礎(chǔ)貨幣總量不變的前提下，由于基礎(chǔ)貨幣結(jié)構(gòu)變動(dòng)從而導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量（其實(shí)是派生存款部分）變動(dòng)的過(guò)程。

現(xiàn)在我們看看哪些因素會(huì)導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣出現(xiàn)變動(dòng)。比如甲地區(qū)某企業(yè)發(fā)行1000萬(wàn)股股票并全部售出，每股1元，其中法人股700萬(wàn)元，個(gè)人股300萬(wàn)元。法人股中有400萬(wàn)元為企業(yè)所購(gòu)買(mǎi)，300萬(wàn)元金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)，個(gè)人股中有50萬(wàn)元使用現(xiàn)金。假設(shè)金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)的300萬(wàn)股中有200萬(wàn)元來(lái)源于M2層次，100萬(wàn)元來(lái)源于M1層次。那么貨幣層次間的流動(dòng)資金為：M1流出500萬(wàn)元，M2流出450萬(wàn)元（其中250萬(wàn)元流入M0層次），M0凈流出50萬(wàn)元（M0流出總量為300萬(wàn)元），M1層次流入1000萬(wàn)元。

我們知道，從企業(yè)流出的400萬(wàn)元只是在M1層次進(jìn)行了一番轉(zhuǎn)換，對(duì)存款總量沒(méi)有任何影響，個(gè)人從儲(chǔ)蓄存款中提取的250萬(wàn)元由于最終又歸于M1層次，因此除了產(chǎn)生短期振動(dòng)外（存款到現(xiàn)金再到存款），對(duì)存款總量也沒(méi)有什么影響，這兩者對(duì)基礎(chǔ)貨幣結(jié)構(gòu)都沒(méi)有產(chǎn)生什么影響。從金融機(jī)構(gòu)流出的300萬(wàn)元，在中央銀行的負(fù)債方反映為金融機(jī)構(gòu)存款下降和存款準(zhǔn)備金的上升，其實(shí)質(zhì)是金融機(jī)構(gòu)超額備付金轉(zhuǎn)向法定存款準(zhǔn)備金—也即基礎(chǔ)貨幣結(jié)構(gòu)變動(dòng)創(chuàng)造派生存款。個(gè)人動(dòng)用50萬(wàn)元現(xiàn)金在貨幣層次間造成M0下降50萬(wàn)元，M1上升50萬(wàn)元，在中央銀行的負(fù)債方反映為貨幣流通量下降和存款準(zhǔn)備金上升，其對(duì)貨幣供應(yīng)量的作用與金融機(jī)構(gòu)類(lèi)同。

由此可以得出一個(gè)結(jié)論，股票的發(fā)行對(duì)信貸資金來(lái)源的影響主要取決于金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用其可支配資金數(shù)量和個(gè)人使用現(xiàn)金量，那么這兩者產(chǎn)生的影響到底有多少呢？我們假定存款的派生系數(shù)為K，在貨幣結(jié)構(gòu)變動(dòng)過(guò)程中如果不考慮現(xiàn)金滲出因素，也不考慮轉(zhuǎn)化成中央銀行各項(xiàng)存款（比如財(cái)政性存款等）因素—這種情況僅作為理論假設(shè)是成立的—?jiǎng)t上述例子中，貨幣流通量各金融機(jī)構(gòu)存款共減少350萬(wàn)元，金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金上升350/K萬(wàn)元，并且有350（1-1/K）萬(wàn)元屬于待擴(kuò)張存款，經(jīng)過(guò)充分派生后，存款準(zhǔn)備金上升350萬(wàn)元，派生存款總量上升350（1-1/K）萬(wàn)元，即基礎(chǔ)貨幣總量未變（增350萬(wàn)元和減350萬(wàn)元相抵），而貨幣供應(yīng)量增加350（K-1）萬(wàn)元。如下表：

二、初級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)

股票的發(fā)行與上市對(duì)信貸資金來(lái)源的影響是不同的。在初級(jí)市場(chǎng)上，股票發(fā)行對(duì)于企業(yè)是個(gè)并不復(fù)雜的籌資過(guò)程，資金流動(dòng)只是不同的發(fā)行方式存在一定差異。比如就代理發(fā)行和承購(gòu)包銷(xiāo)兩種方式而言，前者的代理方基本上僅起個(gè)橋梁的作用，社會(huì)資金直接由M0、M1、M2三個(gè)層次流出，匯到M1層次上，而后者是資金一次性由包銷(xiāo)的金融機(jī)構(gòu)賬戶流到企業(yè)賬戶，社會(huì)各界的資金則是分頭匯集到金融機(jī)構(gòu)賬戶上，金融機(jī)構(gòu)用于承購(gòu)股票的資金基本上以M2層次較為穩(wěn)定的存款為主，少部分源于M1資金流動(dòng)呈現(xiàn)出（M0、M1、M2）→（M1、M2）→（M1）的模式變化，其最終結(jié)果，還是回歸到M1的模式。二級(jí)市場(chǎng)上股票流通過(guò)程中，資金流動(dòng)呈現(xiàn)出另一種狀態(tài)。就我國(guó)當(dāng)今具體情況而言，發(fā)行并上市股票的多為效益好且處于成長(zhǎng)期的企業(yè)，其原始股價(jià)升值較快也較高，因此股市中總有數(shù)倍于所發(fā)股票原值的資金在買(mǎi)賣(mài)過(guò)程中周轉(zhuǎn)。目前上海和深圳交易所中都規(guī)定，委托證券商買(mǎi)賣(mài)證券的委托人，須在證券商處開(kāi)立資金專(zhuān)戶和證券專(zhuān)戶，委托人須在資金專(zhuān)戶和證券專(zhuān)戶上按委托買(mǎi)賣(mài)的價(jià)格和數(shù)量全額支付保證金或股票，不允許買(mǎi)空賣(mài)空。所以參與股票買(mǎi)賣(mài)的委托人要按市價(jià)將資金交付給證券商轉(zhuǎn)存銀行，因而在二級(jí)市場(chǎng)上，資金由企業(yè)存款、金融機(jī)構(gòu)在中央銀行存款、個(gè)人存款及個(gè)人手持現(xiàn)金流向證券商代為開(kāi)立的存款專(zhuān)戶—這部分存款從其流動(dòng)性角度看屬于M2的范疇。即：（M0、M1、M2）→（M2）。

證券商代理買(mǎi)賣(mài)股票后，證券商間進(jìn)行交割的環(huán)節(jié)上，資金由一個(gè)保證金專(zhuān)戶劃到另一個(gè)專(zhuān)戶，即（M2）（M2），不影響M2層次的存量。委托人結(jié)束委托后，從保證金專(zhuān)戶上提出所存或所得資金，劃轉(zhuǎn)到其他存款賬戶或轉(zhuǎn)為手持現(xiàn)金，資金由（M2）→（M0、M1、M2），但由于股票交易是個(gè)眾多委托人連續(xù)進(jìn)行的買(mǎi)賣(mài)過(guò)程，因此除非出現(xiàn)重大變故，否則資金總是呈（M2）（M0、M1、M2）模式的雙向流動(dòng)，在M2層次上也總是保持著相對(duì)穩(wěn)定的保證金，隨著股市的漲落而增減。由此可以看出，在二級(jí)市場(chǎng)上，貨幣資金的流動(dòng)呈現(xiàn)兩個(gè)特征：一是現(xiàn)金的提存量相對(duì)加大，貨幣流通速度無(wú)形中得以加快；二是M2層次的存款加大，就信貸資金來(lái)源角度論，穩(wěn)定性加大，存款資金平均占用期加長(zhǎng)。

三、地區(qū)間封閉與開(kāi)放

如果一個(gè)地區(qū)為一個(gè)考察單位，那么股票是在一個(gè)封閉的地區(qū)內(nèi)發(fā)行還是在開(kāi)放區(qū)域內(nèi)跨地區(qū)發(fā)行，對(duì)地區(qū)的資金結(jié)構(gòu)會(huì)產(chǎn)生不同的影響。

還是舉前面的例子，如果甲地區(qū)的該企業(yè)股票拿到乙地區(qū)發(fā)行，情況會(huì)怎么樣呢？假設(shè)在乙地區(qū)的購(gòu)買(mǎi)者結(jié)構(gòu)與甲地區(qū)相同，那么乙地區(qū)存款余額下降950萬(wàn)元，現(xiàn)金量下降50萬(wàn)元，甲地區(qū)存款余額上升1000萬(wàn)元。在這個(gè)資金流動(dòng)過(guò)程中甲乙兩地區(qū)的基礎(chǔ)貨幣均出現(xiàn)變動(dòng)，乙地區(qū)存款準(zhǔn)備金下降650/（K-1）萬(wàn)元，金融機(jī)構(gòu)存款下降300萬(wàn)元，貨幣流通量下降50萬(wàn)元，而甲地區(qū)則存款準(zhǔn)備金上升1000/K萬(wàn)元。由于基礎(chǔ)貨幣總量出現(xiàn)增減變動(dòng)從而引起貨幣供應(yīng)量發(fā)生變化，經(jīng)過(guò)貨幣運(yùn)動(dòng)的充分?jǐn)U張與收縮，乙地區(qū)派生存款下降650+350（K-1）萬(wàn)元，甲地區(qū)基礎(chǔ)貨幣量上升1000萬(wàn)元，派生存款增加1000（K-1）萬(wàn)元，乙地區(qū)貨幣供應(yīng)量減少350K+650（K/K-1）萬(wàn)元，甲地區(qū)增加1000K萬(wàn)元。

可以看出，在開(kāi)放區(qū)域間發(fā)行股票對(duì)信貸資金的影響是較大的，貸款資金來(lái)源成倍數(shù)（派生系數(shù)）增長(zhǎng)或下降，從資產(chǎn)負(fù)債角度看，其信貸規(guī)模也將相應(yīng)的擴(kuò)張或收縮。就信貸資金流動(dòng)性角度而言，資金流出地區(qū)一定量M2層次存款轉(zhuǎn)化成資金流入地區(qū)M1層次存款，致使流出和流入地區(qū)總體的資金流動(dòng)性上升，可利用資金的穩(wěn)定性相對(duì)下降。

四、股票與信貸

股票籌資也是一種信用方式，是社會(huì)總信用規(guī)模的構(gòu)成之一。從負(fù)債角度看，通過(guò)股票籌資與取得銀行貸款的主要區(qū)別在于資金來(lái)源方式不同。貸款是由銀行提供資金，企業(yè)對(duì)銀行負(fù)債，而股票所籌資金的來(lái)源為社會(huì)各界的法人與個(gè)人，企業(yè)直接對(duì)社會(huì)負(fù)債。貸款由于是銀行運(yùn)用其資產(chǎn)的過(guò)程，因而貸款資金全額均起到派生作用，信用規(guī)模全額成倍數(shù)擴(kuò)張。而發(fā)行股票則不同，如果把全社會(huì)作為一個(gè)封閉整體，信用規(guī)模擴(kuò)張的多少取決于金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用其在中央銀行的金融機(jī)構(gòu)存款的多少以及個(gè)人使用現(xiàn)金量的大小，如若金融機(jī)構(gòu)只是作為一般法人企業(yè)使用其自有資金，個(gè)人也不減少其手持貨幣量—這在特定環(huán)境中也是可能的—那么企業(yè)發(fā)股籌資就是在近乎沒(méi)有擴(kuò)張社會(huì)信用規(guī)模的情況下，有效地運(yùn)用了這部分資金，提高了社會(huì)資金的利用率。

在我國(guó)目前的體制下，就某一地區(qū)而言，信貸發(fā)放的多少并不完全取決于本地區(qū)吸收存款的多少，商業(yè)銀行的負(fù)債與資產(chǎn)間關(guān)系并非規(guī)范的經(jīng)濟(jì)關(guān)系，因此對(duì)于高額存差地區(qū)來(lái)說(shuō)，等于銀行有一部分負(fù)債無(wú)法有效運(yùn)用或運(yùn)用效率降低，相對(duì)成本上升，而對(duì)于高額借差地區(qū)來(lái)說(shuō)，卻是資產(chǎn)超負(fù)債運(yùn)營(yíng)，風(fēng)險(xiǎn)性加大。通過(guò)前文的論述可以看出，通過(guò)發(fā)行股票把企業(yè)直接推向市場(chǎng)，企業(yè)直接對(duì)社會(huì)負(fù)債，從資金運(yùn)營(yíng)角度來(lái)看是一種較為適用的輔助信用方式。把信貸資金用活，并通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)社會(huì)吸收社會(huì)閑散資金，這是穩(wěn)定通貨，加速貨幣資金流通的較佳選擇。

五、結(jié)語(yǔ)

股票市場(chǎng)被稱(chēng)為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，它和信貸市場(chǎng)一樣，是我國(guó)融資的重要手段，是社會(huì)信用總規(guī)模的構(gòu)成之一。同時(shí)，股票市場(chǎng)和信貸市場(chǎng)擔(dān)當(dāng)?shù)纳鐣?huì)責(zé)任不同，資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)亦不同。從整體看，股票發(fā)行對(duì)信貸資金來(lái)源影響不大，但從區(qū)域來(lái)看，股票發(fā)行上市對(duì)一個(gè)地區(qū)的信貸資金有著重大影響。因此，股票發(fā)行上市既要從全局出發(fā)，又要考慮地區(qū)間的利益，這樣才能促進(jìn)股票市場(chǎng)健康發(fā)展。

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