歐元區(qū)貨幣一體化效應(yīng)研究回顧

●楊曉龍岳海峰

歐元區(qū)貨幣一體化效應(yīng)研究回顧

●楊曉龍1,2岳海峰3

文章從貿(mào)易效應(yīng)、資本流動效應(yīng)、財政擴(kuò)張效應(yīng)以及歐債危機(jī)等四個方面，回顧歐元區(qū)貨幣一體化效應(yīng)的研究，并對文獻(xiàn)進(jìn)行了述評。在文獻(xiàn)回顧的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提出歐債危機(jī)的五點(diǎn)反思與啟示，包括：縮小歐元區(qū)國家之間的技術(shù)水平差異，提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低國家的技術(shù)水平；改革歐元區(qū)國家的勞動力市場；重視歐元區(qū)內(nèi)的貿(mào)易不平衡問題；縮小歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異；建立財政聯(lián)盟或希臘等國家退出歐元區(qū)。

歐元區(qū) 貨幣一體化 研究回顧 歐債危機(jī)

在全球經(jīng)濟(jì)一體化的大趨勢下，國際范圍的區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化無疑是一大亮點(diǎn)，而貨幣合作已經(jīng)成為區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化的核心問題。1999年1月1日，歐元區(qū)正式啟動，至今已有十余年的時間。對于歐元區(qū)貨幣一體化效應(yīng)的研究，在歐元啟動之前就已經(jīng)開始研究，至今已有大量文獻(xiàn)產(chǎn)生。2009年10月，正當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)逐步擺脫美國次債危機(jī)的沖擊，走向復(fù)蘇之際，希臘爆發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)，并迅速蔓延至其他國家，引發(fā)了全球金融市場的動蕩和不安。歐元區(qū)的成立早就存在爭議，歐債危機(jī)的爆發(fā)使得對歐元區(qū)的討論再次升級。本文主要從貿(mào)易效應(yīng)、資本流動效應(yīng)、財政擴(kuò)張效應(yīng)以及歐債危機(jī)等四個方面入手，回顧2000年以來歐元區(qū)貨幣一體化效應(yīng)的文獻(xiàn)，并對文獻(xiàn)進(jìn)行述評。在文獻(xiàn)回顧的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提出歐債危機(jī)的五點(diǎn)反思與啟示。

一、貨幣一體化的貿(mào)易效應(yīng)

貨幣聯(lián)盟一個重要的收益在于增加成員國之間的貿(mào)易，很多文獻(xiàn)的研究結(jié)果表明貨幣聯(lián)盟的建立對成員國的貿(mào)易具有顯著的影響。Andrew Rose（2000）采用1970—1990年間186個國家的數(shù)據(jù)，運(yùn)用引力模型考察了貨幣聯(lián)盟對國際貿(mào)易的效應(yīng)，研究表明：使用共同貨幣的貨幣區(qū)成員國之間的貿(mào)易量是非成員國之間貿(mào)易量的3倍。小島清（1967）認(rèn)為國家與國家之間采用不同的貨幣，對貿(mào)易來說是一種邊界，這一貨幣邊界類似關(guān)稅邊界。關(guān)稅同盟的建立，消除了關(guān)稅邊界；同樣，貨幣聯(lián)盟的建立消除了貨幣邊界。Andrew Rose和Wincoop（2001）同樣認(rèn)為國家主權(quán)貨幣是一個非常重要的貿(mào)易障礙，國家主權(quán)貨幣的存在相當(dāng)于額外施加了26%的貿(mào)易關(guān)稅。他們的研究表明貨幣一體化使得歐洲地區(qū)的貿(mào)易量增加了50%，由于貿(mào)易量的大幅度增加使得成員國的福利也大幅度增加了，雖然實行單一的貨幣政策會帶來一定的損失，但是福利的增加是超過損失的。Bun和Klaasen (2002)的研究表明歐元對貿(mào)易的增加效應(yīng)第一年為4%，預(yù)計長期效應(yīng)可能會達(dá)到40%。

Marjan Petreski(2007)指出歐元區(qū)內(nèi)部貿(mào)易占GDP比重在1998年時為41.1%，2006年時達(dá)到54.6%，增長了13.5%，從貿(mào)易角度看是支持歐元區(qū)是OCA這一觀點(diǎn)的。Berger和Nitsch (2008)利用歐盟22個國家1948—2003年間的數(shù)據(jù)研究了歐盟的貿(mào)易增長問題，研究表明歐盟的貿(mào)易增長明顯，但如果控制了貿(mào)易一體化的趨勢，那么歐元的貿(mào)易效應(yīng)會消失，同時歐盟的貿(mào)易一體化與匯率、機(jī)構(gòu)一體化具有顯著的聯(lián)系。Paul和Ching-Yin Lin（2012）研究了貨幣聯(lián)盟對貿(mào)易的動態(tài)影響，研究表明貨幣聯(lián)盟的建立降低了沉沒成本或固定但重復(fù)的交易成本。另外，也有其他很多文獻(xiàn)得出了貨幣一體化對貿(mào)易的正向作用（Barr et al.，2003；De Nardis和Vicarelli，2003；De Sousa和Lochard，2004；Faruqee，2004；Baldwin et al.，2005）。

對于歐元區(qū)建立后會擴(kuò)大歐元區(qū)區(qū)內(nèi)貿(mào)易的觀點(diǎn)，基本得到了經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的認(rèn)可。但事實上，歐元區(qū)成員國間的貿(mào)易效應(yīng)并沒有像經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測的那樣大。Bernanke(2006)研究發(fā)現(xiàn)1999—2001年間，歐元區(qū)內(nèi)部貿(mào)易占貿(mào)易的比重是一直在下降的。2004年，歐元區(qū)區(qū)內(nèi)出口占總出口的50%，低于20世紀(jì)90年代57%的最高值。Aurice和Ranc（2007）指出已有的研究認(rèn)為歐元區(qū)貨幣一體化使貿(mào)易增加大體上在5%～40%之間，主要采用標(biāo)準(zhǔn)的面板引力模型進(jìn)行估計。隨著時間的推移，這會導(dǎo)致向上的估計偏差，為糾正這一點(diǎn)，Aurice和Ranc考慮了時間趨勢，最終估計結(jié)果只有3%。

二、貨幣一體化的資本流動效應(yīng)

OECD(1999)指出歐元區(qū)成立后，幾乎歐元區(qū)所有國家的FDI無論是流入還是流出均是增加的。但是相對于美國，歐元區(qū)的金融一體化還是比較低的（Krugman和Obstfled，2003）。Lssing (2000)的研究表明，貨幣一體化后金融一體化程度加深，利率差異變小，金融市場套利機(jī)會下降。而且，貨幣一體化后貨幣市場一體化明顯，政府債券收益率顯著收斂。De Grauwe和Mongelli (2005)認(rèn)為歐元區(qū)金融一體化是加強(qiáng)的，尤其是在貨幣市場。Marjan Petreski(2007)研究發(fā)現(xiàn)，歐元區(qū)貨幣一體化后無論是隔夜拆解利率還是政府債券收益率價差均迅速收斂。

Blanchard和Giavazzi(2002)研究了歐元區(qū)國家的儲蓄投資差異，研究結(jié)果表明歐元區(qū)成立之后儲蓄和投資的關(guān)系顯著下降，他們把原因歸結(jié)于單一貨幣下的金融一體化。貨幣一體化使得資本從經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高、資本富裕的國家流向經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低、資本缺乏的國家。Ahearne，Schmitz和von Hagen（2009）利用截至2006年的數(shù)據(jù)研究了歐元區(qū)內(nèi)部的資金流向，研究表明資金從高收入國家流向低收入國家。Zemanek、Belke和Schabl (2009)，Berger和Nitsch(2010)指出歐元區(qū)內(nèi)部的資本流向國內(nèi)經(jīng)濟(jì)扭曲最嚴(yán)重、結(jié)構(gòu)改革最少的國家。相似地，被認(rèn)為有效率的德國和荷蘭處于金融中介過程的中心，他們在全球融資，然后購買希臘、西班牙和葡萄牙的債券，通過過度杠桿化追求收益率是非常危險的，歸因于傾斜的管理激勵、競爭的加劇以及“大而不倒”的預(yù)期。Barry Enchigreen(2011)指出德國和荷蘭等經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高的國家通過高度發(fā)達(dá)的金融市場從全球金融市場融入資金，然后再把融入的資金借給葡萄牙、西班牙和希臘，德國和荷蘭等國起到了金融中介的作用，把葡萄牙、西班牙和希臘和歐元區(qū)外的其他國家聯(lián)系起來，正如Ahearne,Schmitz和von Hagen (2009)所描述的一樣。這有些像美國：紐約作為金融中心從海外融入大量資本，然后將其借給低收入的州。主要的不同在于紐約不像德國和荷蘭，紐約試圖通過赤字融入資本，而歐元區(qū)的經(jīng)常賬戶基本是平衡的。

三、貨幣一體化的財政擴(kuò)張效應(yīng)

對于歐元區(qū)內(nèi)成員國來說，由于貨幣政策和匯率政策的決定權(quán)已經(jīng)不在自己手中，所以各成員國無法通過貨幣貶值來提升競爭力、緩解各成員國的財政壓力，只有通過擴(kuò)張的財政政策以刺激本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展（A.K.LMilne，2011）。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時，歐盟的政策自身就存在諸多方面存在問題，比如財政監(jiān)督力度不夠、監(jiān)測指標(biāo)不夠全面等（S.Vehelst，2011）；另一方面，成員國向歐盟上報的數(shù)據(jù)的可靠性也存在一定問題，很多國家存在隱瞞財政赤字的傾向，這樣財政規(guī)則無法發(fā)揮其應(yīng)有的作用（Gonzá-lez-Páramo，2011）。

歐豬五國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平在整個歐元區(qū)中排在后列，但是其福利水平向其他歐元區(qū)國家看齊，拖垮了本來就不堅實的基礎(chǔ)（宿玉海，2011）。而且歐元區(qū)的老齡化問題突出，一方面人口老齡化會使得公共養(yǎng)老支出占GDP的比重逐年上升，增加了財政負(fù)擔(dān)；另一方面帶來勞動力不足（王鵬程、王星，2011）。而且，歐元區(qū)各國為了抵御危機(jī)、刺激經(jīng)濟(jì)，實行了擴(kuò)張的財政政策，進(jìn)一步惡化了資產(chǎn)負(fù)債表（C.Noyer，2010）。同時，美國次貸危機(jī)致使歐盟及其主要貿(mào)易伙伴貿(mào)易額大幅度下降，財政收入收到較大的影響。另外，一些國家的財政收入主要靠旅游、房地產(chǎn)等行業(yè)，在次貸危機(jī)中就已經(jīng)受到較為嚴(yán)重的沖擊，致使政府財政赤字飆升（S.Verhelst，2011）。在這種情況下，歐元區(qū)國家仍采取擴(kuò)張性的財政政策以刺激經(jīng)濟(jì)。

四、貨幣一體化與歐債危機(jī)

歐元區(qū)自成立之前，有關(guān)歐元區(qū)可行性的爭議就一直存在，這種爭議一直延續(xù)到現(xiàn)在，尤其是歐債危機(jī)的爆發(fā)，把這一爭議推向了高潮。不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家都把歐債危機(jī)的根源歸因于貨幣一體化，認(rèn)為是由于貨幣一體化的制度安排導(dǎo)致了主權(quán)債務(wù)的不斷攀升，并最終導(dǎo)致歐債危機(jī)。

首先，回顧歐元區(qū)貨幣和財政政策的非對稱結(jié)構(gòu)。1999年1 月1日歐元啟動，財政與貨幣政策分離(瞿旭等，2012)，這就形成了貨幣政策與財政政策的非對稱結(jié)構(gòu)。歐元區(qū)統(tǒng)一的貨幣政策使得歐元區(qū)各成員國在面臨財政赤字時，無法通過貨幣貶值來緩解財政負(fù)擔(dān)（Milne，2011），只有采取財政政策(瞿旭等，2012)。當(dāng)全球性金融危機(jī)爆發(fā)時，成員國只有采取擴(kuò)張性的財政政策來緩解危機(jī)、刺激經(jīng)濟(jì)，擴(kuò)張性的財政政策使得財政赤字和債務(wù)狀況不斷惡化，最終導(dǎo)致歐債危機(jī)的爆發(fā)。

歐盟在貨幣一體化中，財政規(guī)則的缺陷也是導(dǎo)致歐債危機(jī)爆發(fā)的重要原因（Vehelst，2011；European Commission，2010；Mora etal.，2007；Zgajewskietal.，2005；González-Páramo，2011）。Vehelst(2011)指出，歐盟在評估成員國的財政狀況時，采用的指標(biāo)較為單一，只采用了財政赤字占GDP不超過3%的標(biāo)準(zhǔn)，無法全面、有效地評估成員國的財政狀況。他認(rèn)為對成員國的財政評估，還應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對中長期目標(biāo)的重視。而且，收入過渡依賴于某些資源也沒有受到監(jiān)管的重視。另外，對于成員國向歐盟提供的數(shù)據(jù)質(zhì)量也存在問題，自律意識較弱的成員國修改了原有的數(shù)據(jù)（European Commission，2010），如果歐盟要實施制裁時需要的時間則更長（Zgajewski et al.，2005）。若要對違反財政紀(jì)律的國家進(jìn)行處罰，無疑會使已經(jīng)處于財政困境中的國家情況更加糟糕，所以歐盟并不傾向于對違反該紀(jì)律的國家實施制裁（González-Páramo，2011）。因為可以相對容易的逃避制裁，使得這一問題在歐元區(qū)國家比較普遍，基于錯誤的數(shù)據(jù)進(jìn)行評估時，得出的結(jié)論可靠性也值得懷疑（Mora et al.，2007）。

五、研究述評

對現(xiàn)有的文獻(xiàn)進(jìn)行梳理后，可得出如下結(jié)論：

第一，總體看，關(guān)于歐元區(qū)貨幣一體化效應(yīng)研究的文獻(xiàn)較為豐富。一方面，歐元區(qū)的成立與發(fā)展為學(xué)者提供了研究素材，學(xué)術(shù)界持續(xù)有大量文獻(xiàn)涌現(xiàn)，促進(jìn)了理論研究的提升。另一方面，大量研究文獻(xiàn)的出現(xiàn)，也為歐元區(qū)的實際發(fā)展提供了研究支撐。第二，從研究內(nèi)容而言，現(xiàn)有的文獻(xiàn)多數(shù)局限于局部而非全面。現(xiàn)有的文獻(xiàn)多涉及貨幣一體化某一方面的效應(yīng)，如貨幣一體化的貿(mào)易效應(yīng)，或只分析貨幣一體化某一方面的效應(yīng)對歐債危機(jī)的影響，較少同時涉及貨幣一體化多方面效應(yīng)的研究，缺乏全面的研究。第三，從研究結(jié)論而言，既有共性也有差異。上述文獻(xiàn)研究的原理與方法不盡相同，但大部分得出了一些共同的基本觀點(diǎn)，如貨幣一體化后歐元區(qū)的貿(mào)易增加、資本流動加劇、貨幣一體化是導(dǎo)致歐債危機(jī)爆發(fā)的重要原因等。但同時也存在爭議，如Aurice和Ranc（2007）指出已有的研究認(rèn)為歐元區(qū)貨幣一體化使貿(mào)易增加的效應(yīng)偏大，他們考慮了時間趨勢，最終估計結(jié)果只有3%。第四，從研究方法而言。在歐元區(qū)成立之前，研究以理論研究為主，歐元區(qū)成立后，逐漸轉(zhuǎn)向?qū)嵶C研究。另外，從歐債危機(jī)爆發(fā)后的文獻(xiàn)看，定量研究較少。

[1]王鵬程、王星.歐洲債務(wù)危機(jī)中的老齡化問題探析[J].銀行家，2011（7）

[2]宿玉海.歐豬五國主權(quán)債務(wù)危機(jī)：原因、影響與啟示[J].宏觀經(jīng)濟(jì)研究，2011（12）

[3]瞿旭、王隆隆、蘇斌.歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)根源研究：綜述與啟示[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動態(tài)，2012（2）.

[4]楊曉龍.基于技術(shù)效率視角的歐元區(qū)國家主權(quán)債務(wù)危機(jī)原因分析[J].國際金融研究，2012（12）

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（作者單位：1.北京大學(xué)光華管理學(xué)院 北京 100871；2.中國工商銀行 北京 100032；3.嘉浩盈華（天津）股權(quán)投資基金管理有限責(zé)任公司 北京 100044；作者簡介：楊曉龍，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，北京大學(xué)光華管理學(xué)院博士后流動站、中國工商銀行博士后工作站博士后，研究方向：商業(yè)銀行與宏觀經(jīng)濟(jì)；岳海峰，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，嘉浩盈華（天津）股權(quán)投資基金管理有限責(zé)任公司融資總監(jiān)，研究方向：產(chǎn)融結(jié)合、泛資產(chǎn)管理、私募股權(quán)投資）

（責(zé)編：若佳）

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1004-4914（2014）11-092-02