房地產上市公司資本結構優化研究

高鳴含

摘要：本文首先分析我國房地產業資本結構現狀，然后以滬深兩市140家上市房地產公司2013年的數據為依據，在總結歸納相關理論研究的基礎上，全面系統地選取影響資本結構的指標，通過因子分析和受限因變量回歸模型實證研究了影響我國房地產上市公司資本結構的因素，并提出資本結構優化建議。

關鍵詞：資本結構 因子分析 受限因變量回歸模型 優化建議

一、房地產業資本結構的現狀

（一）資產負債率較高

根據央行數據，我國土地熟化和房地產開發所需的大約80%資金來自于銀行業。根據國資委公布的《企業績效評價標準值2013》顯示，2012年我國房地產行業平均資產負債比率為76.4%，而且最高值達到96.2%。

（二）資產流動性較差

根據《企業績效評價標準值2013》數據，2012年我國房地產業平均總資產周轉率為0.3次，流動資產周轉率為0.4次，平均速動比率為69.1%。

（三）股權結構嚴重失衡

我國房地產業中的大部分上市公司都是國有股占絕對控制地位，使股權結構嚴重失衡。

二、資本結構對我國房地產行業的適用性分析

資本結構分為負債結構和股權結構，資本結構對企業績效的影響主要表現在兩個方面，一是資本結構決定融資成本的高低，進而影響經營者的融資行為選擇；二是資本結構對公司治理結構有很大的影響力，進而影響到公司決策行為的科學性和經營者的積極性。

房地產行業屬于資金密集型行業，需要大量資金，我國房地產上市公司通過直接融資方式籌集到的資金只能是房地產項目的一小部分，房地產行業的主要融資方式仍然是信用貸款。我國房地產市場存在著巨額利潤，房地產公司都通過采用盡可能高的財務杠桿經營，想盡辦法圈地和開發項目等來獲得最大化利潤，這就決定了當前我國房地產行業資本結構研究的重要性。

三、文獻綜述

（一）國外相關研究

70年代初，卡格和巴克特等提出資本結構決定因素理論，之后學者對該理論做了進一步的發展，根據該理論，影響企業資本結構的因素大致可以歸納為四類：企業規模、企業權益的市場價值、企業盈利能力和行業因素。80年代，國外對資本結構影響因素研究貢獻較大的是Titman和Wes-sels，他們認為影響資本結構的因素主要是：獲利能力、規模、資產擔保價值、成長性、非負債稅盾和變異性。

（二）國內相關研究

陸正飛和辛宇（1996）認為：資產負債率與企業規模、收益率負相關，而且與企業組織形式及所有制結構也存在關系。陳勝權通過對相關指標的計算和對比，從籌資等方面對27家房地產上市公司進行定性分析。他認為我國房地產業流動負債比例偏高；企業往來賬款所占比例過高；長期負債比例偏低。嚴也舟和劉艷收（2013）以滬深兩市房地產上市公司2010年-2012年期間的數據為樣本，通過多元線性回歸方法實證分析了我國房地產上市公司資本結構的影響因素。

綜上所述，國內關于房地產上市公司資本結構方面的相關研究有很大一部分停留在定性方面，定量研究的部分在選取影響資本結構的因素方面比較片面，不具有足夠說服力。本文在以往研究的基礎上，全面總結歸納影響上市房地產公司資本結構影響因素的基礎上，提出資本結構優化建議。

四、實證分析

（一）變量及數據選取

因變量選取：Y=資產負債率=總負債/總資產

自變量選取：X1=總資產，X2=總股本，X3=主營業務收入，X4=凈利潤，X5=總資產報酬率，X6=凈資產收益率，X7=資產增長率=（年末資產-年初資產）/年初資產，X8=凈資產增長率=（年末凈資產-年初凈資產）/年初凈資產， X9=主營業務收入增長率=（本年主營業務收入-上年主營業務收入）/上年主營業務收入，X10=凈利潤增長率=（本年凈利潤-上年凈利潤）/上年凈利潤，X11=（存貨+固定資產）/總資產，X12=折舊/總資產，X13=主營業務收入變異=三年來主營業務收入標準差/三年來主營業務收入均值，X14=凈利潤變異=三年來凈利潤標準差/三年來凈利潤均值， X15=凈資產收益率變異=三年來凈資產收益率標準差/三年來凈資產收益率均值。

所有指標數據均來源于各上市公司財務報表。

（二）模型建立

由于自變量指標選取比較全面，這里采用因子分析中的主成分分析法進行降維處理。

1、自變量檢驗及提取主成分

從表1可以看出，KMO檢驗值為0.836（一般該值大于0.6就視為符合主成分分析條件），Bartlett檢驗的伴隨概率為0（一般該值小于0.05就視為符合主成分分析條件），這說明自變量能夠進行主成分分析。

由表2方差累計貢獻率可知，這里選取六個公因子，方差累計貢獻率已達到90.103%（一般該值到達80%就包含了原自變量的大部分信息，可以進行降維分析）。這說明提取六個主成分可以涵蓋原有幾個自變量的幾乎全部信息。

由表3結果可以看出，影響房地產上市公司資本結構的因素可以概括為企業規模、盈利能力、成長能力、資產擔保價值、非負債稅盾及盈利波動狀況等六個方面。

2、受限因變量回歸分析

由于因變量資產負債比率介于0與1之間，這里采用受限因變量回歸方法，回歸結果見下表：

由表4可以看出，各代表因子在5%的顯著性水平下均通過了顯著性檢驗，而且回歸整體效果較好，結果具有較強說服力。回歸結果表明，企業規模、成長能力、非負債稅盾及盈利波動與房地產上市公司資本結構正相關，盈利能力、資產擔保價值與房地產上市公司資本結構負相關。

五、資本結構優化建議

企業規模與資本結構正相關，隨著公司規模的增大，規模經濟顯著增強，單位資產的盈利能力隨之上升，我國房地產上市公司應通過規模的逐步擴大來優化資本結構。

成長能力與資本結構正相關，表明我國房地產上市公司在高負債財務杠桿經營的情況下，應考慮內生增長，減低留存收益，減少外部負債，優化資本結構，減低經營風險。

非負債稅盾、資產擔保價值與資本結構的關系均與國外相關研究相背離，一方面因為我國房地產上市公司普遍存在國有股一股獨大的情況，另一方面是因為上市公司信用得不到嚴格控制，公司融資規模過于龐大。因此，我國應允許并逐步鼓勵高效率的民間資本參與到房地產中去，并嚴格監督規范房地產上市公司融資過程，優化資本結構。

盈利能力與資本結構負相關，盈利波動與資本結構正相關，隨著獲利能力的增強，企業可以更多地留存利潤，企業的外部負債逐漸減少，但是盈利波動性增加了留存收益的不確定性。因此，增強上市公司自身的盈利能力，減小盈利波動是減少負債比率，優化資本結構的重要手段。

參考文獻：

[1]嚴也舟.我國房地產上市公司資本結構的影響因素分析[J].海南金融，2013（12）：67-77

[2]陸正飛.上市公司資本結構主要影響因素之實證研究[J].會計研究，1998 （8 ）：36-39

[3]陳維云.對資本結構財務影響因素的實證研究[J].財經理論與實踐，2002（1）：76-79endprint