赤道銀行盈利問題研究
——綠色金融背景下企業社會責任和財務績效關聯的再探討

栗榮劍 王 開

（吉林大學經濟學院，吉林長春 130000）

赤道銀行盈利問題研究
——綠色金融背景下企業社會責任和財務績效關聯的再探討

栗榮劍 王 開

（吉林大學經濟學院，吉林長春 130000）

本文以赤道原則為例，對企業社會責任和財務績效之間的關系進行了實證研究。運用最早的10家赤道銀行2005-2012年的面板數據構建回歸模型，探究金融機構采納赤道原則與盈利間是否相關，如何相關。結果表明，在充分考慮滯后的前提下，金融機構在低風險C類項目、基礎設施和可再生能源、新興市場國家三類融資數目均與盈利正相關。文章最后提出結合國情引入赤道原則并保證融資方針連續性的建議。

赤道原則；企業社會責任；財務績效

一、引言

赤道原則(the Equator Principles，以下簡稱EPs)是一套面向金融機構的自愿性準則，用以在項目融資(Project finance)發放貸款時評定、衡量以及管理社會及環境風險，其建立源于金融機構履行企業社會責任的內外部壓力①The EQUATOR PRINCIPLES III 2013，http://www.equator-principles.com。EPs最早確立于2003年，由荷蘭銀行、巴克萊銀行、西德意志州立銀行和花旗銀行共同發起，首年另有9家銀行加入，其后陸續有匯豐、渣打、J.P.摩根等大型國際金融機構成為其會員。

截至2014年3月，共有35個國家共計79家金融機構接受EPs，所提供的國際項目貸款超出新興市場國家的70%②http://www.equator-principles.com/index.php/members-reporting。赤道原則在2006年3月第一次修訂，規定赤道金融機構（ Equator Principles Financial Institutions，以下簡稱EPFIs）項目投資標準從5000萬美元下調至1000萬美元，受約束行為在投資、貸款基礎上加入財務顧問，評估內容由環境轉為環境和社會并重；在2013年7月EPs第二次修訂，內容上增加了與項目相關的企業貸款和過度貸款，披露和調查、術語的使用更為嚴格，特別強調了對溫室氣體項目的限制。從EPs兩次變遷可以看出該框架下金融機構項目融資受限愈發嚴格，綠色金融思想貫穿其中，杜絕了金融機構成為向損害環境項目注資的始作俑者。

EPs也為金融機構帶來了可觀的項目融資機會和融資收益，日本瑞穗實業銀行是亞洲最早采納EPs的金融機構，其聲譽和盈利均有大幅度上升：據統計，該行3年內國際項目融資排名由全球第18位上升至第3位，突破7.72億美元；2006年綜合排名前十的金融機構有7家是EPs的成員。那么，透過項目融資收益到盈利層面，EPs和金融機構的盈利又存在著哪些關系？歸根到底是企業社會責任和財務績效間的聯系。本文首先梳理了國內外關于企業社會責任和財務績效關聯的代表性研究成果，又具體列出關于EPs與金融機構盈利關聯的近期學術觀點；選取最早采納EPs的10家銀行為研究對象，以2005-2012年間的面板數據構建回歸模型，實證考察EPs與凈資產利潤率之間是否存在相互影響及其滯后性問題。結果表明，EPs與盈利之間存在著交互跨期影響。具體而言，即期的低風險（C類）項目融資數目對利潤率有顯著負向作用，而滯后一期后對利潤率有正向作用；即期投入在基礎建設和可再生能源項目的融資數目對利潤率都有正向作用，滯后一期亦如此；在新興市場國家融資數目對利潤率雖然在即期和滯后一期有負向作用，但在滯后兩期下對利潤率卻有顯著的正向作用。對這些研究結論，本文運用相關理論并結合金融機構的市場環境和制度背景進行了一定的解釋，為中國金融機構是否應該提倡和推廣EPs提供依據。

二、文獻綜述

（一）企業社會責任和財務績效

企業社會責任（Corporate Social Responsibility，以下簡稱CSR）的概念，一般認為最早由Howard Bowen 在《商人的社會責任》中提出，他認為按照社會的目標和價值，遵循法規、從事經營活動并做出決策是一個商人最基本的義務。隨著企業日益增加和經濟全球化，CSR的內涵經過不斷發展和擴充，經歷了定義具體化、戰略化、全球化，增添了利益相關方理論、CSR國際標準制定、CSR面向可持續化發展等內容（孫繼榮，2013）。國內學者徐尚昆、楊汝岱（2007）以問卷形式向企業所有者搜集CSR的事件描述，對比中西方CSR內涵，得出6個共有維度：經濟責任、法律責任、環境保護、客戶導向、以人為本和公共事業，又結合中國實際情況提出3個獨有維度：就業、商業道德、社會的穩定和進步。二人又在2009年提出用公益慈善、顧客導向、員工發展和環境保護來度量CSR，并研究其與縱向聯系、橫向聯系、社會網絡和信任四大因素構成的企業社會資本的關聯。研究表明社會資本能給個體或組織帶來稀缺資源、有助于交易成本降低以及減少機會主義行為，從而提升個人或組織的競爭能力或經濟績效。

關于企業履行CSR和企業盈利關聯的研究早在西方國家興起并發展，國外學者選擇財務績效作為盈利依據探討與CSR的關聯，結論可以概括為二者正相關、負相關兩類，其中大多數學者支持正相關。

Keith Davis（1973）通過對比贊成和反對企業履行社會責任的觀點，發現總體上贊成CSR的論點多于反對觀點，保證企業盈利和利潤最大化是爭論的焦點所在；他又從預防機制角度提出事前的預防勝過事后的處理，認為從長遠角度CSR影響到企業利益。Waddok(1977)著眼于CSR和企業財務績效的相互影響，認為企業社會行為（CSP performance）意味著良好的企業管理，以及閑置資源的可得性，與未來財務表現正相關。Ingram R.W.（1978）綜合環境、市場公平性、人員、生產和社區，以財富500強為樣本調查公司自愿性披露的信息內容，用var方法和細分市場測試，根據細分市場分類的顯著性披露得出CSR對公司財務績效具有負面影響的結論。Carroll Archie B.（1979）創建性地重新討論了CSR定義，將CSR定義為企業不同時點上經濟、道德、法律三者的考量：認為社會除了遵照法律規定和道德標準，還期望企業獲利；辯證統一地闡述了CSR和利潤關聯：企業遵照CSR獲利，企業經濟得以發展推動社會進步。

國內對CSR研究較晚，縱觀近年文獻，大多數建立在利益相關者理論上，研究對象由上市公司逐步轉向金融機構；方法套路多為以層次分析、主成因分析等方法構建評估體系，判斷各個構成CSR體系的因子的內在關聯和對財務績效整體關聯。在國內學者研究中又增添了二者無關聯和CSR短期內與財務績效負相關，長期內正相關的理論。

喬海曙、譚明（2009）選取股東、員工、消費者、政府為利益相關者的金融企業社會責任指標體系，運用極值標準化處理原始數據和層次分析法設置權重，通過對銀行面板數據的相關分析與回歸分析，驗證了金融企業履行社會責任可以提高財務績效的假設。熊偉（2011）研究了金融、房地產和機械制造三大行業，不同利益相關者的社會責任對財務績效的影響，通過相關分析和構建多元回歸模型，發現不同行業和所有權性質的企業社會責任存在顯著差異，企業規模與社會責任水平正相關，而財務績效對企業社會責任水平沒有影響。劉春風（2012）選用滬深兩市連續上市的 15 家商業銀行為研究對象，利用因子分析法、Bartlett球度檢驗法對其社會責任表現進行綜合評價，接著分別選取凈資產收益率、總資產周轉率、總資產增長率作為商業銀行財務績效的衡量指標，運用規范分析與實證分析相結合的方法研究并充分考慮到CSR的滯后效應，最終表明商業銀行履行社會責任對財務績效有著積極的影響?？卓〗埽?012）在構建指標體系予以評價之后，對24家上市金融企業進行評估和調查，發現金融企業積極履行對客戶、員工、社區、環境的社會責任，會對企業的財務績效產生積極影響；而履行對股東的社會責任與財務績效之間不存在顯著關系，履行對政府的社會責任會對財務績效有負面影響。殷世波、陸蓓蓉、李凱妮（2014）從國內9家大型銀行CSR報告中篩選出共通的指標，以對股東、員工、政府的責任和綠色信貸“四位一體”分析，得出目前國內各大銀行對CSR認識停留在道德和慈善的初級層面，短期內CSR對銀行經營績效并不明顯，長期可能會存在積極因素。

（二）赤道原則和金融機構盈利

在EPs這一標準化的CSR活動對金融機構盈利的研究上，國內外思路大相徑庭，且鮮有實證研究的方法：

Scholtens B，Dam L.（2007）采用6種不同的實證資產定價模型，總體上并未解釋接受EPs對股東資產升值或貶值是否產生影響，在公司層面上卻有一些觀察值反饋出顯著的超額收益；美國和英國的子樣本研究結果拒絕了無股東價值創造出超額利潤的虛擬假設。作者最終認為采納EPs是被兩方面因素共同驅使的：一是信號責任的產物，二是對市場預期的反映方式。由于研究時間較早，而隨后EPs發展迅速、規模擴大，其中理論可能并不適用于當下環境；國際金融公司2007年的一項調查表明部分金融企業由于實施了EPs、社會責任投資原則導致企業短期運營成本增加，且財務績效出現了下降趨勢；Galema R, Plantinga A, Scholtens B.（2008）的實證研究顯示，金融產品種類多種多樣、投資需求不盡相同導致金融企業承擔EPs不會對其風險和收益產生顯著影響。

Patrick Haack，Dennis Schoeneborn & Christopher Wickert（2010）借助CSR標準化理論和新制度理論訪談非政府組織（NGOs）和銀行代表，認為NGOs將自身定位為項目融資時保護環境的監管者①值得一提的是，原文中用的是”watchdog”，EPFIs受益于大型的基礎建設和發展項目容易引發公眾和媒體關注，社會倫理在金融機構中占取了部分商業倫理原本的位置，得到加強的品牌效應和企業形象促使企業盈利；Schepers D H.（2011）考察按照承銷債券金額排名的全球前10家銀行在2006年上半年項目融資成功次數，發現EPs不抑制反而促成項目融資，其原因可以歸結為短期中EPFIs能依靠強大的網絡向前挺進以規避逆向選擇和搭便車者。

杜嵩（2010）將EPs的項目融資額作為變量之一納入到商業銀行CSR指標的計算公式，通過聚類分析將CSR劃分為經濟績效和社會績效，強調了金融機構考慮EPs的可行性和必要性。但由于當時EPs并未普及、樣本容量僅為5家且所選年度不一致、EPs未更新等，結論力度不足。藍虹（2011）從項目融資有限追索權角度論證EPs可以使銀行進行有效風險管理、有益信貸安全，從而彌補災難性環境事件，提出“減少風險即是盈利”。杜莉、張鑫（2012）通過比較國內五大行和唯一赤道銀行——興業銀行的基本業績，得出興業每股收益居于同業榜首，為五大行的3-7倍，從而得出EPs和可持續發展戰略有利于銀行盈利。但考慮到股份制銀行相對五大行規模較小，利率高、手續費較低等優惠條件對潛在顧客的吸引力，且具有明顯地區、省域特征，不能單純歸納為經營理念和運行效率的差異。要說明每股收益是由于采納EPs造成的，還需進一步實證研究。

三、模型建立

（一）數據來源

按照EPIII的第一原則規定，EPFIs應當對融資項目按照潛在的環境社會風險和影響程度分為A、B、C三類①A類：項目有潛在的程度重大、不利于社會和環境的影響，其形式多種多樣、罕見且不可逆；B類： 項目有潛在的程度有限、少量損害社會和環境的影響，其數量較少，通常出現在特定地點、很大程度上可逆、易于通過緩和措施處理；C類： 項目存在少量或不存對在社會和環境的影響?！陨献g自， principle 1: Review and Categorisation，風險等級依次降低。監管委員會并未有嚴格的三類項目融資的數量限制，所以該原則的約束力主要體現在披露上，由于EPs提供了披露框架下國家類別、產業的具體劃分，為本文查找資料并歸類提供了便捷。EP III的第三原則規定對非經濟合作與發展組織②經濟合作與發展組織(Organization for Economic Co-operation and Development，以下簡稱OECD)成員國或非高收入OECD國家的項目，除遵守所在國的法律外，必須滿足國際金融公司《績效標準》和按行業細分的《環境、健康和安全指引》③THE EQUATOR PRINCIPLES III – 2013，http://www.equator-principles.com，因此大部分EPFIs在披露報告中均列出每年在各大洲和地區的融資數量。EPFIs又遵照EP III附錄中對融資項目的分類，披露出按行業劃分的融資數量，雖然各EPFIs的報告分類不一，但幾乎均包含“基礎設施”和“可再生能源”。基于上述考慮，本文計劃使用低風險項目、新興市場國家、基礎設施和可再生能源三個因素衡量EPs履行情況，同時該因素也是金融機構CSR的良好體現。

本文選取最早發起和成立EPs的荷蘭國際集團、花旗集團、巴克萊銀行、匯豐控股有限公司、渣打銀行、荷蘭合作銀行、蘇格蘭皇家銀行、瑞士信貸集團、瑞穗銀行、德國裕信銀行等10家金融機構為樣本進行研究④從中可看到該原則最初是西歐各國提倡，美國和日本亦有較早關注。，通過在上述各機構官方網站下載行業報告等資料獲取所需信息。根據對86份外文CSR報告、可持續發展報告、年報、公民報告等進行瀏覽、歸納⑤涉及赤道原則的部分一般出現在環境保護或可持續發展的章節。，發現10家機構披露內容有如下特點：（1）在融資區域劃分中，大致劃歸為美國、歐盟、澳洲、亞太地區、中東、拉美和南美、東歐、非洲幾大區塊。本文將前3歸為OECD/高收入國家，后5歸為新興市場國家，并將各區塊統一劃分為OECD/高收入國家和新興市場國家兩類；（2）在融資領域劃分中，大致涵蓋基礎設施、石油和天然氣、采礦業、能量、可再生能源、電信和其他，本文選取基礎設施建設和可再生能源項目的數量進行衡量；（3）本文所述A、B、C類數量均為通過授權的數目，由于數據所限，并未獲得所有銀行申請數目和實際授權數目，在此也建議所有銀行均將兩類數據在每年報告中分別列出，審批通過率是衡量該行執行EPs嚴格程度的反映；（4）由于各個銀行接待業務量和評定標準各有差異，EPs不能制定適合全部成員的評審標準，這是造成EPs不能對各機構一概而論的先天缺陷，如花旗審批較為嚴格，授權的數目一般均不超過申請數目的30%，造成各年A、B、C各類通過數目均為個位數；而瑞穗銀行B類業務可高達42個，這是由于所處區域、銀行規模和內部準則、接待能力等多方面因素決定的?；谏鲜隹紤]，本文在研究數量變量基礎上加入比例變量。

（二）變量設定

作者通讀以往衡量商業銀行財務績效的指標，發現最為常用的四項依次為凈資產利潤率、Tobin Q值、總資產周轉率和總資產增長率。相對于后兩者所反映的資產運營的效率、經營規模擴張速度而言，本文研究重點為EPFIs的盈利狀況，且Tobin Q 值側重考察企業認可度和企業價值，故本文選取凈資產利潤率（ROE=凈利潤/所有者權益，為稅后值）作為銀行盈利的參數和因變量，數據來源于各行歷年的年報。由于各行采用貨幣計量單位不同，本文按照各年中期匯率統一轉換成美元單位。

自變量上選取歷年C類融資個數X1及所占比例X2，歷年投入在基礎建設和可再生能源上的數目X3及所占比例X4，投入在新興市場國家數目X5及比例X6。對于不能獲取數據的個別現象，本文采用Matlab的interp1函數進行插值計算①使用方法為spline。。

（三）面板數據回歸模型選擇

為了確定ROE和各變量之間的關系，本文構建如下基本模型：

在實際中，投資取得的回報并不能立刻反映在EPFIs的收益率上，具有類似U型曲線的由虧轉盈期限，而投資所產生的成本卻反映在即期的收益率上。而且，EPFIs在基礎設施、可再生能源以及新興市場上的投資受到上一年投資的影響。在這種情況下，與相關，而又與上一年的總資產收益率相關，進而與相關，造成了隨機解釋變量與隨機干擾項同期相關的情況。設，則數學上可以表達為：

四、實證分析

（一）變量的描述性統計

表1是變量的描述性統計。由此表可見，稅后凈資產利潤率均值為14.68%，最小值為-4.41%，是2008年ING Group NV公司凈利潤為負造成的，與本文整個金融機構的相關數據基本符合，說明本文所選擇的樣本具有一定代表性。而在變量方面可以看出，C類融資項目個數、投入在基礎建設和可再生能源上的數目和投入在新興市場國家數目最少都是0個，最多可達100個以上，表明各公司承擔的CSR有很大不同。C類融資、投入在基礎建設和可再生能源上百分比平均在20%左右，看出大多數EPFIs履行的CSR并不強；而投入在新興市場國家所占比例的平均數達到50.74%，可見EPFIs對新興市場國家的重視程度。由各變量之間的相關系數（表略）以及相關系數臨界值表可知，自變量之間不存在共線性問題。

表1 各變量的描述性統計

（二）數據處理

首先對數據進行單位根檢驗，用Eviews7.0對 Xi和進行LLC檢驗、IPS檢驗、ADF Fisher檢驗和PP Fisher檢驗，以確定變量的平穩性。其中ROE、X3、X4、X6的水平值含有截距項和趨勢項，X1、X2、X5只含有截距項。通過檢驗發現，各個變量都沒有單位根，即均為平穩變量，表明四個變量均為零階單整序列。具體檢驗結果如表2所示。

表2 各變量的單位根檢驗

（三）結果及分析

運用 Eviews7.0 軟件進行固定效應變截距模型的估計，結果如表3所示。

表3 面板數據回歸結果

之后利用Eviews7.0可得到方程的殘差序列，然后對殘差序列進行單位根檢驗，以確定其平穩性。根據殘差序列水平變量的趨勢圖，本文確定殘差序列只含有截距項，其伴生概率為0.0449。由協整檢驗結果可知，協整方程的殘差序列在5%的顯著性水平下不含有單位根，為平穩變量，表明ROE與本文所選的變量之間存在長期均衡的關系。

由檢驗結果可知，調整的可決系數為0.82，說明該模型質量較高；而F檢驗的伴生概率為0.000009，遠低于0.01的顯著性水平，說明該模型的總體線性關系極高，本文的模型擬合度達到預計水平。

五、結論及建議

在EPs的實行過程中，充分考慮到滯后的影響，投入在低風險項目的數量、基礎設施建設及可再生能源的數量、新興市場國家融資數量在較長期均對財務績效產生顯著影響，基本印證了金融機構踐行CSR會促進財務績效的提升這一假設；低風險項目所占比例、基建和可再生能源項目融資比例、新興市場國家融資比例均對EPFIs的盈利狀況無顯著影響，說明原假設存在缺陷，選取數量作為變量較比例更為合適。EPFIs有機結合可持續發展和自身業務，產生巨大的信貸杠桿作用和示范效益，拓展銀行的新業務領域和利潤增長點，實現盈利與CSR的良好結合，從而使其更具商業性、持續性和可復制性（陳雁，2008）。采納EPs會促進企業盈利，對新興市場國家的幫扶可以縮小世界貧富差距，改變部分貧窮國家落后面貌；基礎建設是具有正外部性的公共物品，可再生能源有利于保護環境、節約資源；低風險、不威脅環境的項目融資體現了銀行在綠色金融領域發揮“源”的作用。根據上述結論，本文提出如下建議：

（一）積極推廣赤道原則，轉向綠色金融

根據實證研究結果，推行EPs的EPFIs不僅有利于保護環境、減慢全球變暖和溫室效應速率，而且有助于金融機構自身的盈利，應該在我國大力推廣。以興業銀行為例，股東所有者權益近三年從919.95億元增至1695.77億元，資產總額從18496.73億元攀升至32509.75億元，在全球金融500強從117名上升至97名，而不良貸款率幾乎未發生變化，被業內人士看作是實行可持續發展的赤道原則的結果。中國金融業高速發展，工商銀行、建設銀行、中國銀行躋身世界前三，也有眾多舉措踐行CSR，積極投身社會公益事業。EPs和2012年銀監會發布《綠色信貸指引》有很大相似之處，都要求銀行業金融機構以綠色信貸為抓手，積極調整信貸結構，有效防范環境與社會風險；鑒于此，建議國內大型銀行采納EPs，與國際接軌實行綠色金融。

（二）保證項目融資方針的連續性

由于在新興市場國家和低風險C類項目融資上具有短期可能出現虧損，中長期才會有盈利這一類似庫茲涅茨轉折點的現象，可能造成對EPFIs投資信心的沖擊和決策轉向，EPFIs應從長遠角度考慮，準確估計預測投資最初產生收益的可能年限，大致了解這一規律并找到U型曲線轉折點的位置，以便制定合理且具有連續性的項目融資決策。

（三）結合中國實際國情豐富EPs內涵

EPs的發起國和主要參與國為西方先進國，歐洲國家占很大比重，原則在制定時必然會產生某些傾向，充分考慮到了西方各國的實際情況。中國在接受EPs的過程中要謹慎對待，逐步從小型股份制銀行過渡到大型國有銀行，并以此外部沖擊作為國有銀行進行自發內部改革的動力，以達到根除大企業病的目的；同時，在評級和審查上也要結合國情，如在產生霧霾的項目上要加大審核力度，霧霾頻發地區的A-C類評級也要做出調整。

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The Profitability of EPFIs—— Further Study of CSR and Financial Performance in the Background of the Green Finance

LI Rongjian WANG Kai

The purpose of this study is to cite the Equator Principles to identify relationships between corporate social responsibility and financial performance. Based on the statistics of the 10 earliest EPFIs from 2005-2012, we use panel data to build regression model in order to identify whether and how adopting Equator Principles is relevant to making profi t. According to the result, under full consideration of lagging, the profi t of fi nancial institution is positively correlated to the number of financing of low-risk project C, infrastructure and renewable energy, emerging market countries. At the end of the article, we offer some suggestions on adopting the Equator Principles combined with our national condition and ensuring the continuity of fi nancing guideline.

Equator Principle; CSR,;Financial Performance

F830

A

1009 - 3109（2014）08-0036-08

（責任編輯：何昆燁）

栗榮劍，男，漢族，本科，吉林大學經濟學院。王 開，男，漢族，本科，吉林大學經濟學院。

①使用方法為spline。