2014年A股三大變量博弈 牛市不會快速顯身

2013年即將過去，本期“基金經理面對面”欄目特別請來了交銀雙息平衡基金經理李德亮，一起探討2014年A股運行的關鍵變量并對未來行情進行前瞻性預判。李德亮認為，2014年正面的變量是改革，最負面的是流動性，偏負面的是盈利增長，因此市場短期走勢偏謹慎，但中長期樂觀。

李德亮說，投資是門藝術，影響市場運行的變量眾多，必須化繁為簡，將投資盡量簡單化。DCF（Discounted Cash Flow）就是一個既簡單又有效的定價模型，如果要預測整個A股市場的表現，完全可以把其作為一個單一的定價對象，模型中分子的關鍵變量是未來企業整體的盈利增長率，分母的關鍵變量一個是無風險利率水平，一個是風險溢價（反應風險偏好水平），對這些變量逐一進行分析，就可以對2014年的股市運行脈絡有個大體的判斷。

李德亮分析說，從整個市場的盈利構成來看，金融板塊占比在五成左右，房地產、公用事業和能源三個行業占比在兩成左右，其余則是傳統制造業為主的其他產業。展望2014年，宏觀的大背景依舊是經濟降速與轉型相結合，由于存在龐大的過剩產能，傳統制造業盈利增長依舊艱難，尤其是資金利率水平的高企將進一步加大企業的財務負擔。此外，隨著利率市場化的逐步推進，金融行業盈利能力必將呈現收窄趨勢，因此未來兩年金融板塊的盈利增長趨勢亦不容樂觀。因此從盈利增長這個變量來看，他判斷2014年的趨勢偏負面。

李德亮認為，在保就業的硬約束和轉型初期沒有強有力新興產業增長點的背景下，維持經濟的適當增長目前看就只能依靠投資了，而房地產因為利潤率高，可以承受較高的融資利率，地方融資平臺債務擴張由于缺乏硬約束，投資沖動強烈，對利率不敏感，這造成了社會資金大量通過各種通道流向這兩大主體，而利率市場化進程的推進又進一步加劇了社會資源向這兩類高融資利率主體的傾斜，從而不斷推升整個社會的資金成本，這是在經濟發展硬約束和利率市場化背景下的大趨勢。在這種背景下，無風險利率的大幅上升將是股市的最大利空因素，利率水平不現拐點則難言市場底部。

李德亮說，十八屆三中全會之后，《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》的發布給我們描繪了未來深化改革的大方向，可以說是一份超預期的改革藍圖， 對于提振市場中長期信心和提高市場風險偏好水平無疑是正面的。如果規劃的目標最終能夠達成，則中國經濟必將迎來新一輪發展機遇，而股市也將誕生一波中長期的牛市行情。